5月13日(rì)，年内(nèi)首只(zhǐ)央企(qǐ)主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总(zǒng)额超过20亿份(fèn)发(fā)行上限，将启(qǐ)动(dòng)比例配(pèi)售(shòu)。这则小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这(zhè)一(yī)“中特估”主题的(de)追捧力(lì)度(dù)。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场关注度非(fēi)常高(gāo)，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情(qíng)的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度(dù)，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估(gū)值方式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦点，中国基(jī)金报采(cǎi)访多(duō)位投研人士，解析“中(zhōng)特估”这些(xiē)焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报发行(xíng)

　　行情催(cuī)化剂？

　　市(shì)场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕见出现启动“比例(lì)配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金(jīn)”，15只央企、国企ETF合计“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只国央(yāng)企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日就有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续(xù)跟踪央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企(qǐ)现(xiàn)代(dài)能源(yuán)等ETF也将(jiāng)获(huò)批发行(xíng)，更有扎堆(duī)上报的央国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这一波(bō)“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基(jī)金经理何龙(lóng)表示(shì)，央企(qǐ)ETF发(fā)行在情(qíng)绪(xù)上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行股大(dà)涨(zhǎng)的一个催化因素就(jiù)是(shì)积极推介相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主题基金的申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为(wèi)引爆(bào)行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂(jì)，基(jī)本面、资金面、政(zhèng)策面都在(zài)向(xiàng)好，下(xià)半年，中特(tè)估有可(kě)能独(dú)领风骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同(tóng)样，博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资(zī)部基金经理杨振建(jiàn)就表(biǎo)示(shì)，近期密集申(shēn)报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题(tí)，这(zhè)样的(de)布(bù)局可以更好(hǎo)支(zhī)持央(yāng)国(guó)企的(de)估值重(zhòng)塑(sù)。

　　“央(yāng)企ETF的发(fā)行将成为行情进一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公募基金发行整(zhěng)体平(píng)淡，近期多(duō)只国央(yāng)企主题基金申报和发行，行(xíng)情火热下将为市场带(dài)来(lái)增量资(zī)金，有望推(tuī)动进一(yī)步上涨。”杨振建进一(yī)步表示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅(shuài)认为，公募基金(jīn)积极布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮(lún)深化国企改革的大幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资(zī)价值凸显，该(gāi)主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰富的工具以参与到(dào)央国(guó)企投(tóu)资。另一方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导更多(duō)资金参与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募基金服务资本市场改革、服务(wù)实体经济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的(de)作用(yòng)。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)为央(yāng)企相关标的和板(bǎn)块带(dài)来增量(liàng)资(zī)金，提升交(jiāo)易(yì)活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场(chǎng)中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等前(qián)期热门赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三(sān)大行业，火电(diàn)、券商、军工，这(zhè)三大行业主要(yào)是央企或地方国资(zī)所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比(bǐ)较(jiào)少。

　　“首先是基于行(xíng)业(yè)本身(shēn)基本(běn)面(miàn)在今年会有重大的(de)向上变(biàn)化的机会，比如火电，会受(shòu)益于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受(shòu)益(yì)于今(jīn)年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国(guó)有(yǒu)企业改革的推(tuī)进，大概率这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入一(yī)个提质增效、释放(fàng)业绩的过程。”章恒表示，中(zhōng)特(tè)估(gū)是过去(qù)5年10年改革(gé)的(de)成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的(de)，和(hé)他过去1至2年研究投资思路也非常(cháng)吻(wěn)合，为在(zài)下半年抓住这波(bō)中特估的投(tóu)资机会做好了准备。

　　“去年年底已开始重视(shì)中特估(gū)的(de)投资机会，判(pàn)断(duàn)中特估的机(jī)会未来(lái)三年分两个阶(jiē)段。”融通红利机会基金经理何龙(lóng)表示(shì)，第(dì)一(yī)阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为(wèi)主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍(bèi)PB、分红收益率极高的品种，将(jiāng)会迎来普涨性的机会。第二(èr)阶段是(shì)未来两年，在主题(tí)性机(jī)会(huì)消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层(céng)设计对(duì)国央(yāng)经营管(guǎn)理价值导向变化，我们(men)判断经营成果随(suí)之改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现(xiàn)在每一个(gè)央国企的报表(biǎo)中。

　　何龙强(qiáng)调，目(mù)前在(zài)挖掘公(gōng)司(sī)经营层(céng)面可能发生显著正(zhèng)向变化的个股提前进行布(bù)局(jú)，比如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出不少基金在行动。国金证(zhèng)券研(yán)究(jiū)所数据显示，偏(piān)股主动型基金2022年年(nián)报前十大(dà)重仓股股票(piào)池中，“中(zhōng)特估”概念(niàn)占偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估(gū)”概念股(gǔ)在偏股主(zhǔ)动型基(jī)金的持(chí)仓中(zhōng)，占比明显提高。上述数据显示，根据偏(piān)股主(zhǔ)动(dòng)型(xíng)基金2022年报及(jí)2023年一季报十大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影(yǐng)响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股票总市值比例(lì)，一季度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型基金(jīn)主动加仓了“中特估”概念股(gǔ)，198只基金在2022年(nián)末(mò)不持有“中特估”概念(niàn)股，但在一季(jì)度买入(rù)。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一(yī)季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的(de)持股市值比重(zhòng)达到2019年以来(lái)的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值(zhí)占港(gǎng)股持(chí)股总市值的比重由2022年人的正常语速是多少字，正常人的语速一般在每分钟(nián)四(sì)季度的25.1％提升至2023年(nián)一(yī)季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的(de)7.5％。

　　投研(yán)上加大力量(liàng)？

　　构(gòu)建国(guó)央(yāng)企(qǐ)专(zhuān)门的股(gǔ)票库

　　可以说(shuō)中国特(tè)色估值体系，正(zhèng)深刻影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实(shí)到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不(bù)少(shǎo)基(jī)金公司(sī)在加大投研力量，更(gèng)有(yǒu)专门构建(jiàn)国央企股(gǔ)票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙就介绍(shào)，一方面，从顶(dǐng)层设计(jì)改变研究(jiū)员过去对国央(yāng)企的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企(qǐ)，并且(qiě)需要利用当前国央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的(de)契机，多花精力(lì)去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基(jī)金在行动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所有国央企构建专(zhuān)门的股票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经营思(sī)路和财务导(dǎo)向(xiàng)的(de)变化，结(jié)合(hé)行(xíng)业(yè)趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预(yù)期差。

　　同(tóng)样的，银华基(jī)金ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅也谈到“认(rèn)识”上(shàng)的重视(shì)人的正常语速是多少字，正常人的语速一般在每分钟。他表(biǎo)示，通过深入(rù)学习(xí)，对“中特估”有了更(gèng)深刻的认识：首先要认识市场体(tǐ)制(zhì)机制(zhì)、行业产业结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体持续发展能力等方面所体(tǐ)现的鲜明中国元素和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是(shì)在此基础上(shàng)构建(jiàn)的具有时代特征和中国特色、符(fú)合国家战略导向(xiàng)的估(gū)值(zhí)体系，而不是(shì)简单(dān)套用国外的传统估(gū)值(zhí)模型。

　　“中特估是一种新(xīn)的提(tí)法，但是这个概念所(suǒ)涉及(jí)到的(de)行业(yè)和公(gōng)司(sī)，一直在发(fā)生(shēng)的变(biàn)化。”万(wàn)家基金经理章恒表示(shì)，万家基金一直(zhí)非(fēi)常关注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如(rú)煤炭、金融、建筑等多(duō)个(gè)领域，因此(cǐ)也是一定能够抓(zhuā)住中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的(de)研究力量。

　　此外，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家魏(wèi)凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估值体系是(shì)资本市场使命，投资者需(xū)要学习领会并针对原(yuán)有的估值(zhí)体系进(jìn)行(xíng)改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要。明确该(gāi)体(tǐ)系的框架是第一位的(de)工(gōng)作，合理设(shè)置(zhì)指标也(yě)非(fēi)常重要，投(tóu)资者(zhě)的(de)认可(kě)和实施是(shì)最终该体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他(tā)也(yě)提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大(dà)的认知误区(qū)，市(shì)场化认可(kě)是基(jī)本的(de)常识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会价值与国家战略(lüè)价值

　　新估值(zhí)方式？

　　央国(guó)企是(shì)国民经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要符合国(guó)家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社会公共(gòng)责(zé)任等。而这些都应(yīng)该考虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基金(jīn)经理(lǐ)认(rèn)为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式(shì)要(yào)充分(fēn)体现企业(yè)的社会价值与国家(jiā)战略(lüè)价值，目前已经形成了初步的(de)企业(yè)社会价值评价体系。

　　“如何定价国(guó)有企业承担社会价值、符合国家(jiā)战略发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中(zhōng)国特色的价值评价体系，改变从(cóng)以私(sī)人(rén)股东权益出发，现金(jīn)流(liú)折现(xiàn)为主要方法(fǎ)的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评价体系(xì)，充分体现企业的社会价(jià)值与(yǔ)国家战略(lüè)价值。”博时基金(jīn)指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来(lái)国资委指导(dǎo)国(guó)内团队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国际通用规则(zé)，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环(huán)境、社会及(jí)治(zhì)理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总监、基金经理王帅也(yě)认为(wèi)，“中特估(gū)”应(yīng)该是注重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和社会(huì)责任等要素对(duì)企业稳(wěn)健成(chéng)长的(de)重(zhòng)大意(yì)义，重视(shì)稳(wěn)定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对提(tí)升企(qǐ)业(yè)内在价值(zhí)的(de)积极作用，这样有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的(de)科(kē)学(xué)性和有(yǒu)效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度(dù)等(děng)等。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结论、估值判断上有变化(huà)，尤其是估值的方法和指标上，他认为(wèi)其(qí)包(bāo)括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横(héng)向(xiàng)上的研究(jiū)，强(qiáng)调政策(cè)优惠(huì)、产(chǎn)业发展、市(shì)场竞争力和可(kě)持续发(fā)展等各种因(yīn)素与企业价值的关系。这(zhè)些因素在(zài)对估值结论和(hé)判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估值体(tǐ)系(xì)与传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有(yǒu)估值结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是为了更好地适(shì)应中(zhōng)国的市场和经(jīng)济特(tè)点，提(tí)供更精准、更(gèng)合理的(de)企业估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春(chūn)直言，这(zhè)需要在实践中进(jìn)行探索，目前尚(shàng)没有(yǒu)公认(rèn)的指标可以使用。

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