“现在的房地产(chǎn)很难再出现像过(guò)去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席(xí)经济学(xué)家洪(hóng)灏向《红(hóng)周刊》表示，房(fáng)地产行(xíng)业分化的(de)愈加明(míng)显，让机构和投资(zī)者的关注度从板块向单(dān)个(gè)标的转移。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无(wú)论是业绩(jì)，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底部，而且(qiě)是反复地杀到了底(dǐ)部，再(zài)往下的空(kōng)间已经不(bù)大了(le)。

　　三(sān)道红线等指标

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那么如何寻(xún)找房(fáng)地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛(sài)道中进行选择，需要非(fēi)常小心，避免选了半天，标的公(gōng)司出(chū)现爆(bào)雷的情(qíng)况。除此(cǐ)之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足(zú)以下三个基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠(gāng)杆率较低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下(xià)今年房地产的(de)开(kāi)发资金来源，可(kě)以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾(qīng)向(xiàng)是(shì)不太愿(yuàn)意给房企贷款(kuǎn)的，房企的(de)主要资(zī)金来源来自新(xīn)盘(pán)的销售(shòu)。但今年(nián)新房的销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实(shí)主要还(hái)是那(nà)些有国企背景的房企，民营房(fáng)企相对比较困难，所以整个(gè)行(xíng)业出(chū)现了一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等(děng)各个方面都非常明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景的房(fáng)企在资本市(shì)场表现相对较好，但没有国资背景(jǐng)的民营房企(qǐ)股价大(dà)多表(biǎo)现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在房地产(chǎn)行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具(jù)体到如何挖掘，我(wǒ)们会(huì)特别重视企业(yè)的(de)成本优势，更具体(tǐ)一(yī)点，就是它的净借贷水平（净负(fù)债率）是不是行业内的最(zuì)低(dī)水平；利(lì)润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高的；融资(zī)成本(běn)是否是行(xíng)业(yè)内最低的；建安(ān)成本是否也是业内(nèi)最低(dī)的；这(zhè)些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注(zhù)意的是，能够同(tóng)时满足上述条件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍(réng)有部分房企出现了“三道红线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且(qiě)有逐渐(jiàn)恶化的趋(qū)势(shì)。以A股(gǔ)为例，《红周刊》根(gēn)据Wind数(shù)据整理发现(xiàn)，截至2022年末(mò)，天房发展(zhǎn)、陆家嘴(zuǐ)、格力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武(wǔ)夷等国央企“三(sān)道红(hóng)线(xiàn)”全踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京投发展、光明地(dì)产、云南(nán)城投(tóu)、首开(kāi)股份、珠江股份、城投控(kòng)股等国央企房企也(yě)踩了“三(sān)道(dào)红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出，即便是有(yǒu)着较稳健特(tè)色的国(guó)央企(qǐ)房企，其财(cái)务指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的(de)仍是少数。而更加(jiā)值得注意的是(shì)，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地(dì)方国企(qǐ)开始大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张(zhāng)。而这(zhè)无疑又(yòu)进一(yī)步考验着国央企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房企(qǐ)而言(yán)，扩张速(sù)度(dù)的(de)张(zhāng)弛(chí)有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有助于房企储备优质“弹(dàn)药”；但过于(yú)乐观的(de)预(yù)判(pàn)未来市场，以及过于(yú)激进的扩张拿地节奏也有可(kě)能让房企(qǐ)重蹈(dǎo)此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊(hào)扬以其配置的一家(jiā)房(fáng)企进行举例，它(tā)从(cóng)2018年开始到2021年，连(lián)续4年的净(jìng)借贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完(wán)全没有增(zēng)加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显感觉(jué)到机(jī)会来了，其开始(shǐ)在(zài)一线城市(shì)进行大举拿地，净(jìng)负(fù)债率也由此前的33％左右(yòu)水准提(tí)高到45％左右bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗，涨了(le)接近三分之一。与此同时(shí)，该房(fáng)企新(xīn)购入地块也实现了快速的(de)开盘利用率(lǜ)，预计(jì)今(jīn)年会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类(lèi)企业就符合“最后(hòu)的赢家”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其中(zhōng)一半(bàn)在一线城市，另(lìng)外一(yī)半也主要集中在(zài)强二线(xiàn)和二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的扩张是有节(jié)制地扩张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房(fáng)企(qǐ)的(de)扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者(zhě)说看到了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然(rán)说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小(xiǎo)心，如(rú)果负债率扩张(zhāng)得太快(kuài)，但未来(lái)的两(liǎng)年市场没有想象(xiàng)得那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何来衡(héng)量一家(jiā)房企的扩张速度是(shì)否激进(jìn)？陈昊扬向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示(shì)，主(zhǔ)要还是看(kàn)房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看出，这一(yī)标准要比“三道红线(xiàn)”对房企的(de)净负债率(lǜ)要(yào)求不得高于100％要更加严格(gé)。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快(kuài)，所以要规(guī)避公(gōng)司净负债(zhài)率(lǜ)提(tí)高到一个(gè)比较(jiào)危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿(ná)地较(jiào)积极的(de)房企梳理发现(xiàn)，中交地产、中国(guó)金茂、华发股份、越秀(xiù)地产、绿城中(zhōng)国(guó)、保(bǎo)利发展等房(fáng)企2022年净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至(zhì)2022年(nián)期间(jiān)，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对比的是，华润置地、中国海外发展、万科(kē)A、滨江集团、招商(shāng)蛇口、龙(lóng)湖集团等房企(qǐ)在践行较积极的拿地策略的同时，也(yě)较好地控制(zhì)了公司的扩张(zhāng)速度与(yǔ)净负债(zhài)率水平（见附(fù)表）。

　　滨江集团等个别民营房(fáng)企

　　或具备“最(zuì)后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出(chū)，实(shí)际上，他们是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准(zhǔn)来(lái)看国央(yāng)企与民营房企，但在各(gè)维度的(de)实际表现上(shàng)，国央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就融，这(zhè)样，国央企自然而然就具有(yǒu)天(tiān)然(rán)优势。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加看(kàn)好(hǎo)国央企，但这(zhè)也并(bìng)不意味(wèi)着，民营企业中就没有(yǒu)“黑(hēi)马”的存在。

　　据(jù)《红周刊》梳理发现，仍有少数民营房企同样(yàng)受到(dào)机构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报(bào)，滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)的十大流通股东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长(zhǎng)城中(zhōng)国回报灵活(huó)配置混合型证券投资基金”“全国社(shè)保基金一(yī)一六组合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿私(sī)募珠海阿巴马资(zī)产管理有限公(gōng)司(sī)就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据(jù)一(yī)季报，该资产公司的几只产品(pǐn)合计持(chí)有滨江集团9543万股，约(yuē)占流(liú)通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其(qí)自身的基本面(miàn)表现(xiàn)存在一定(dìng)关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的滨(bīn)江集团仍是表(biǎo)现出(chū)较(jiào)强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业(yè)绩表现、销(xiāo)售规模、新增(zēng)土(tǔ)储、股价表现等多维(wéi)度都(dōu)表现(xiàn)了较(jiào)强的增长(zhǎng)势(shì)头。

　　业绩方(fāng)面，2020年(nián)～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净(jìng)利润依次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依(yī)次实(shí)现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期(qī)发(fā)布的2023年一季(jì)报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜(tóng)时代”仍(réng)能保持自(zì)身业绩的(de)持续增长，和滨江集团扎根(gēn)杭州的战略布(bù)局(jú)关系密切。根据2022年年报(bào)，滨江(jiāng)集团(tuán)有近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区(qū)的营收比重只占(zhàn)到近(jìn)六成(chéng)。近三(sān)年持续稳居杭州房企销(xiāo)售排名第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积极，根据诸葛找房、住(zhù)在杭州网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的本土第(dì)一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团(tuán)在(zài)杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的(de)房企排(pái)名已冲进(jìn)前十，根据中指数据，2023年(nián)前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实(shí)现销(xiāo)售(shòu)额607.3亿元(yuán)，位列房企第九位。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年至今(jīn)，滨江集团(tuán)股(gǔ)价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎来多(duō)家机(jī)构的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接受了信达(dá)证券(quàn)、金鹰基金、建信养老、新华养老等18家机构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量赛道

　　机构在下游(yóu)家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际上(shàng)房地产开发只(zhǐ)是房地产产业链上的中游环(huán)节，其(qí)上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤等材料供应(yīng)商，而下(xià)游应用行业主(zhǔ)要包(bāo)括(kuò)中介服务(wù)、家用电器、物业(yè)管理、家居(jū)用(yòng)品。综合《红周(zhōu)刊》的采(cǎi)访，房地产开发环节与上游材料(liào)端息(xī)息相(xiāng)关，新盘开工不足导致上游不被看好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路渐渐(jiàn)移至下游(yóu)。“中国房地产行业(yè)在进(jìn)入存量(liàng)房时代，所以对地产产业(yè)链，尤其(qí)是偏消费属性的家装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对(duì)看好，因(yīn)为居民保有的住(zhù)房规模越来越大，随着时间的增加，内(nèi)装更新的需求(qiú)也会越(yuè)来越多。美国过去的数据(jù)充分说(shuō)明了这(zhè)一点，在(zài)新房销售见顶(dǐng)之(zhī)后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却一(yī)直都很好。对于地(dì)产产业链(liàn)，我们(men)相对看bno护照是什么意思 bno护照是英国国籍吗好和内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消费(fèi)建材、家居装饰等。”万家(jiā)基金人士(shì)表(biǎo)示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛(sài)道(dào)龙头(tóu)年内表现的统(tǒng)计，目前暂居前两(liǎng)位(wèi)的(de)都(dōu)是来自(zì)家纺赛道(dào)的(de)公司，它们分别是(shì)富安(ān)娜和水星家纺，特别是前者(zhě)在月线连收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近(jìn)30％。

　　以前者为(wèi)例(lì)，富安(ān)娜主要从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活(huó)类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌。第一(yī)季度报告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股(gǔ)东的净(jìng)利润约1.11亿(yì)元，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的(de)十(shí)大流通(tōng)股股东来看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金重仓股的(de)天下，彼时包括(kuò)公募的中(zhōng)欧(ōu)价(jià)值(zhí)发现、中(zhōng)欧(ōu)潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在其中(zhōng)出现(xiàn)，占据了半壁江山。需要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的两只基金(jīn)都是价(jià)值(zhí)派基金(jīn)经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季其同时重(zhòng)仓(cāng)的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有(yǒu)金地(dì)集团和大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光(guāng)一时的(de)家居板块也因(yīn)疫情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多(duō)因素一度沉寂，不过好在困境反转露出曙光，家居板(bǎn)块中年内表(biǎo)现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一(yī)时间段，该股(gǔ)年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看，无论是(shì)营收还(hái)是(shì)归(guī)母净利润，公司(sī)都(dōu)实现了同(tóng)比双升。

　　从公(gōng)司(sī)的十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基金经理罗(luó)洋(yáng)慧眼独具(jù)，一(yī)季报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏回报均增(zēng)加了(le)持股(gǔ)，而这两只产品也成为志(zhì)邦(bāng)家居(jū)十大(dà)流通股(gǔ)股东中仅有的两只公募。有意思的是，他似(shì)乎对(duì)于定制(zhì)家居类标的情有(yǒu)独钟(zhōng)，在(zài)另一(yī)家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中(zhōng)，他管理(lǐ)的全部三只产(chǎn)品均(jūn)登榜十(shí)大(dà)流通(tōng)股股东(dōng)，其也成为他的(de)独门重仓股。

　　除去家居家纺(fǎng)外，下游的物业股也越来越被(bèi)机构所(suǒ)青睐，不过这(zhè)类标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经(jīng)理举例分析：“物业服务不是一个高毛利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱(qián)很辛(xīn)苦(kǔ)，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市场(chǎng)化应(yīng)该挣(zhēng)的钱，以我曾经买的绿城服务为例，它在中(zhōng)高端楼盘占比是比较高的，每年(nián)到期的合(hé)同里(lǐ)提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚动的大部分项目到期之后(hòu)，经过(guò)两三轮合同周期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正能做(zuò)到产品提价(jià)的(de)公司很少，因为物业(yè)公司(sī)很(hěn)容易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这些固定人员成本的年度增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客(kè)户没有那(nà)么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大的(de)。但是该公司能在业内(nèi)做到到期(qī)之(zhī)后(hòu)提价率比较(jiào)高，这(zhè)跟它的(de)定(dìng)位和比较(jiào)好的(de)服(fú)务(wù)是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调。

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