文|招商宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月(yuè)27日，国家统(tǒng)计局发布4月全(quán)国(guó)规模以上工业企(qǐ)业绩效(xiào)数据。4月份，规模以上工业企业营业收入(rù)累计同(tóng)比(bǐ)增长(zhǎng)0.5％；规模以上工业企业利润累计同(tóng)比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营(yíng)业利润(rùn)累计同比增(zēng)速降(jiàng)幅小幅收(shōu)窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中。从决定(dìng)企业利润的量、价(jià)、成(chéng)本三因素(sù)框(kuāng)架看，我们认为，此轮工(gōng)业企业利润增速由正(zhèng)转负的(de)原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累计增(zēng)速的下探幅(fú)度之深和持续(xù)时间之长(zhǎng)是(shì)PPI下行和其(qí)他多种(zhǒng)因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业(yè)利(lì)润(rùn)由正(zhèng)转负(fù)；（2）主动去(qù)库存(cún)时间偏长(zhǎng)以(yǐ)及费用率偏高严重(zhòng)制约工(gōng)业(yè)企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详(xiáng)细拆解数据看：1）与去年同期(qī)相比，工业企业经(jīng)营绩效的(de)增长压力依然较(jiào)大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货周转天数和应收(shōu)账款(kuǎn)平均回收期进一步(bù)增(zēng)加。2）分所有制类型来(lái)看，外商(shāng)及港(gǎng)澳(ào)台商和私营企(qǐ)业利(lì)润累(lèi)计同比降幅出(chū)现(xiàn)收窄，国(guó)有工业企业和股份制企业利润累(lèi)计同比降幅(fú)进一步扩大。3）上游采选业中非金属(shǔ)矿采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的利润(rùn)增速表现较好(hǎo)，石油和天(tiān)然气开(kāi)采(cǎi)等其他行业的利(lì)润增速(sù)降幅依然较大；中游原材料(liào)加工业和装(zhuāng)备制造业的利(lì)润增速出现明显分(fēn)化，中游原材料加工业的利(lì)润增速均为负，是整体工业企(qǐ)业利润增速(sù)的主(zhǔ)要拖累，中游(yóu)装备制造业利润增速回升(shēng)幅度较大，成为整体工业(yè)企业利润增速的主要拉动(dòng)项。在价格水平、内部需求、外(wài)部需求同时(shí)走弱的(de)情(qíng)况下，下游行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力 。

　　总体(tǐ)而言，与(yǔ)上个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工业企业(yè)利润(rùn)数据已表现出明(míng)显的探底爬坡信号：社戏主要内容概括及中心思想50字，社戏,的主要内容g>一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增速由负转正，营业利润(rùn)增速降幅收窄。

　　往后看，中游装备制造业(yè)有望继续成为拉动工(gōng)业企业利润增速回升的主要拉动力。按当月(yuè)利润增速计(jì)算，4月份表现较好的行业(yè)主要(yào)有：汽车制造、 铁路(lù)、船(chuán)舶、航(háng)空航天和其他运输(shū)设备(bèi)制造业(yè) 、通(tōng)用(yòng)设备制(zhì)造业、电(diàn)气机械及器材(cái)制造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱乐(lè)用品(pǐn)制造(zào)业、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品业、电(diàn)力(lì)、热(rè)力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产(chǎn)和供应业电(diàn)力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点：

　　总体(tǐ)来看：

　　4月(yuè)份(fèn)，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探(tàn)底爬坡过(guò)程(chéng)中(zhōng)。从决(jué)定企业利润的(de)量、价、成本三因素框架(jià)看，我们(men)认为(wèi)，此轮(lún)工业企业利润增速由(yóu)正转负(fù)的原(yuán)因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利(lì)润(rùn)累计增速的下探(tàn)幅度之深和持续时间之长是PPI下行和其他(tā)多种因素叠加(jiā)导致的(de)：（1）PPI下行(xíng)加速(sù)工业企业利(lì)润由(yóu)正转负；（2）主动去库(kù)存(cún)时间(jiān)偏长以及费用率(lǜ)偏高严(yán)重制约工业(yè)企业利(lì)润爬(pá)坡速度(dù)。

　　与上(shàng)个月相比，39个(gè)主要细分行业中，有26个行业(yè)的营(yíng)业利润(rùn)累计(jì)增速出现回升，其(qí)他13个行业的营(yíng)业利润(rùn)累计增速均出现(xiàn)回落，其中(zhōng)回(huí)落幅度较大的行业主要是农(nóng)副食品加工、煤炭(tàn)开采和洗选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等(děng)行业(yè)，回(huí)升幅度较大的行业主要是机械和设备修理、汽车制造、通用设(shè)备制(zhì)造、橡胶和塑料制品等行业。

　　具体来看(kàn)：

　　与去年(nián)同期相比，工业企(qǐ)业经营绩效的增长压力(lì)依然较大，与3月份(fèn)相(xiāng)比，产成品(pǐn)存(cún)货周转天数和应收账款平均回(huí)收期进一步增加。

　　数据(jù)显示(shì)，规模以上工业(yè)企业累计每(měi)百元营业收(shōu)入中(zhōng)的(de)成(chéng)本为(wèi)85.18元（3月为85.04元），同比增加0.88元(yuán)（环比增加0.09元）。产(chǎn)成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同(tóng)比增(zēng)加1.80天（环比增(zēng)加0.14天(tiān)）；应收账款平均回收期为63.10天(tiān)（3月为61.80天），同比增加8.60天(tiān)（环(huán)比(bǐ)增加0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港(gǎng)澳台(tái)商和私营企业利(lì)润累计(jì)同比降(jiàng)幅出现收窄，国有工业企业和股(gǔ)份制企业利润累计同比降幅进一步扩大。

　　其中(zhōng)4月国(guó)有工(gōng)业企业利(lì)润累计同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及(jí)港澳台商利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企业和股(gǔ)份制企业(yè)同(tóng)比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中非金属矿采选、有(yǒu)色(sè)金属矿采选的利润增速表现较好，石油(yóu)和天然(rán)气开采等其他行业的利润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有色金属矿采选的增速依(yī)然为(wèi)正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采(cǎi)、煤炭开采和洗(xǐ)选、黑色金属矿采(cǎi)选业、废物资源综合利(lì)用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和(hé)-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备制(zhì)造业的(de)利润(rùn)增(zēng)速出(chū)现明显(xiǎn)分化。中游(yóu)原(yuán)材(cái)料加工业的(de)利润增速均为负，尽(jǐn)管与上个月(yuè)相比，利润(rùn)增速跌幅普遍(biàn)收窄，但依然是整体工业(yè)企业利润增速的主要拖累(lèi)。中游装备制造业利润增速回(huí)升幅度(dù)较(jiào)大(dà)，成为整(zhěng)体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主(zhǔ)要(yào)拉动项。其(qí)中通(tōng)用(yòng)设备制造、铁路船舶航(háng)空航天、电气(qì)机械(xiè)及器材制造、仪器仪表制(zhì)造增(zēng)幅(fú)延续上(shàng)个月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销(xiāo)售量(liàng)的提升和汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车(chē)制(zhì)造业的利(lì)润增速降幅由负转正，此外叠加(jiā)去(qù)年同期基数较低，汽车制造(zào)业当月利润增(zēng)速高达20倍(bèi)。

　　数据显(xiǎn)示，化学原(yuán)料(liào)化(huà)学制品跌幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专用设备(bèi)制造、石(shí)油煤炭及燃料(liào)加工、非金(jīn)属矿(kuàng)物制品、黑色金属冶炼加工、化学(xué)纤(xiān)维(wéi)制造、金(jīn)属制品、计算机通信和电(diàn)子(zi)设备(bèi)跌幅(fú)收(shōu)窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪(yí)器(qì)仪表制(zhì)造、通(tōng)用设备制造、铁路(lù)船舶(bó)航空航天、电气机(jī)械及器材制造增幅依旧为正，并且增速(sù)出现明显(xiǎn)回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽(qì)车制(zhì)造增幅由负转正，录(lù)得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部需求、外部需(xū)求同(tóng)时走(zǒu)弱的(de)情况下，下游行业内部的(de)利润增速反弹乏力(lì)，文(wén)教工美(měi)体育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品制(zhì)造、纺织业、家具制(zhì)造等多个行业的利润增速跌幅放缓，但依然为(wèi)负；农副(fù)食品(pǐn)加(jiā)工、纺织服装、服饰等多(duō)个行业的利润跌(diē)幅继(jì)续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求(qiú)转好速度较慢(màn)，这(zhè)也意(yì)味着下游行业的利润增速向上(shàng)爬坡的节奏大概率偏缓(huǎn)。

　　数据显示，农副食品加工、纺织服装(zhuāng)、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及纸制品(pǐn)和医药制造跌(diē)幅扩大(dà)，分别录(lù)得-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和(hé)-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教(jiào)工美体育娱(yú)乐用品、食(shí)品制造、纺织业、家具制造和印刷(shuā)和记录媒介利润降幅(fú)放缓(huǎn)，但(dàn)持续维持低位，分(fēn)别(bié)录得-6.7％（3月(yuè)-15.9％）、-2.6％社戏主要内容概括及中心思想50字，社戏,的主要内容（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料(liào)制(zhì)品增速(sù)由负(fù)转正，录(lù)得1.4％（3月-9.2％）；烟(yān)草(cǎo)制品增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料(liào)和茶制造利润增速保持高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事(shì)业中的机械和设(shè)备(bèi)修理、电力热(rè)力利润增速相对较高(gāo)，燃气生产和供应(yīng)利润增速(sù)降幅收窄。其中机械和设备修理利(lì)润累计增(zēng)速上升幅度较(jiào)大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力(lì)热力利润累(lèi)计同比(bǐ)增速收窄，但仍然保(bǎo)持高(gāo)速(sù)增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水(shuǐ)生(shēng)产和供应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生产(chǎn)和供应降幅(fú)收窄，收录(lù)-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而(ér)言，与(yǔ)上(shàng)个(gè)月相比，4月份公布的工(gōng)业企业利润数(shù)据已表现出明显的探底爬坡信号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业进一步增多；二(èr)，营(yíng)业收(shōu)入增(zēng)速(sù)由负转正，营业利(lì)润增速降幅收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造(zào)业(yè)有望继续成为拉动工业企业利润增速回升的主要拉动力。汽车制造、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空航天和其他(tā)运输设备制造业 、通用设备制(zhì)造业(yè)、电气机械(xiè)及器材(cái)制造业、仪器(qì)仪表制(zhì)造(zào)业(yè)、文(wén)教、工美、体育和娱乐用(yòng)品(pǐn)制造业、橡胶(jiāo)和塑料制品业、电力(lì)、热力(lì)、燃气(qì)及水的生产和供应业 。

　　正(zhèng)如我们在《今年工业企业利(lì)润增速(sù)能(néng)否转正？》中所言，当(dāng)前正处于(yú)第(dì)6次工业(yè)企业利润探底阶段(duàn)（从2000年开始计算），如果按最近两次探底历(lì)史(shǐ)来演绎(yì)的话(huà)，至少还(hái)要在负值区间爬坡(pō)7-8个月左右的时间，预计工(gōng)业企业(yè)利润增速转正最(zuì)早也(yě)需等(děng)到四季度(dù)。目前我(wǒ)国仍面临内需(xū)增长缓慢和外(wài)需疲弱的(de)“弱复苏”阶段，这(zhè)直接导致企业的产能利用率持续下滑。此外(wài)，叠加营业(yè)成(chéng)本高(gāo)居不下导致的内部(bù)压力，本轮工业企业利(lì)润(rùn)增速反弹速(sù)度大(dà)概率较为缓慢(màn)。

　　风险(xiǎn)提(tí)示：

　　内需恢(huī)复力度低于预期。

　　以(yǐ)上内(nèi)容来自于2023年5月27日的(de)《中游(yóu)装备制造业利润增速明(míng)显回(huí)升——2023年4月(yuè)工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润分析》报(bào)告，报(bào)告作者张静静(jìng)、张一平，联(lián)系(xì)人罗(luó)丹