文丨明明 章(zhāng)立聪 余经(jīng)纬危楼高百尺的危是什么意思，危楼高百尺的危是什么意思是危险还是高ng>

　　跨季结束后(hòu)资金利率自(zì)低位(wèi)持续(xù)上(shàng)行，即(jí)便税(shuì)期结(jié)束，资金利率却仍(réng)未回落(luò)，反而进(jìn)一步走高。我们认为(wèi)主要是(shì)源于：①货(huò)币(bì)政(zhèng)策力度边际转弱(ruò)；②税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较好(hǎo)，导致银行(xíng)资(zī)金(jīn)融(róng)出意愿与能力降低(dī)。③资金较为拥挤导致债市(shì)敏感(gǎn)度(dù)增加。危楼高百尺的危是什么意思，危楼高百尺的危是什么意思是危险还是高考虑假(jiǎ)期和月末(mò)因(yīn)素，预计短期内，资金利率下行空间有限，波动(dòng)幅度加(jiā)大，建议投资者关注资金面的(de)边际变(biàn)化，警惕流动性大幅收紧对债市情绪以及头寸管(guǎn)理的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近(jìn)期资金(jīn)利率持续上行。

　　跨季结(jié)束(shù)后资金利(lì)率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢(shū)运行，然(rán)而(ér)税期结(jié)束后却并未回(huí)落(luò)，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜(yè)利(lì)率(lǜ)角度观察，银(yín)行与非银机构间(jiān)流动(dòng)性分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利(lì)率与(yǔ)7天(tiān)利率的期(qī)限利差也明显压缩(suō)，DR001与(yǔ)DR007甚至已经倒(dào)挂(guà)。我们认为税期结束，资金不松，主(zhǔ)要有以下(xià)几(jǐ)点原(yuán)因(yīn)：

　　▍其(qí)一，货(huò)币政策(cè)力度(dù)边际转弱。

　　稳健(jiàn)的货币政(zhèng)策(cè)坚持(chí)以我为主(zhǔ)、稳字当(dāng)头，保持货币信贷合理增长，确保(bǎo)利(lì)率水(shuǐ)平(píng)合(hé)适，在追求经(jīng)济提振的同时，也(yě)注重防范市(shì)场(chǎng)过热带来的(de)金(jīn)融风险。在(zài)满足广义流(liú)动性供需匹配(pèi)的前提(tí)下，货币(bì)工具力(lì)度可能会有所回摆(bǎi)。从央行(xíng)的具体(tǐ)操作上来看，MLF小(xiǎo)幅增量续做(zuò)，逆回购(gòu)投放(fàng)低量操作，结构性工具“有进有退”，均预示(shì)后续(xù)政(zhèng)策将更加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二，税期走款叠加4月信贷投放情况较好，导致(zhì)银(yín)行资金融出意愿与能力降低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税大月，因此走款(kuǎn)可能对(duì)银(yín)行间流动性带来了一定的压力。此外，参考近(jìn)期(qī)票据利率走(zǒu)势，预计信贷增速较一季(jì)度将(jiāng)会有所放缓，但4月预计仍将保持同比(bǐ)多增的态势。税期缴款(kuǎn)叠加信贷投(tóu)放(fàng)，银行系统整体资金流出，因此(cǐ)向同业融出的意愿和能(néng)力有所降(jiàng)低。

　　▍其(qí)三，资(zī)金较(jiào)为拥(yōng)挤可能(néng)会导致债市脆弱(ruò)性和敏感度增加(jiā)，且(qiě)投资者对于未(wèi)来一个月(yuè)资(zī)金(jīn)利(lì)率上行的(de)担忧增(zēng)加(jiā)。

　　从质押式回(huí)购成交(jiāo)量和我们(men)测算的杠杆率来看，虽然上周受资金收紧影(yǐng)响，加杠杆(gān)情绪有所降温(wēn)，但依然处于历史相对积极的水平，导致债市敏感(gǎn)度增加。此(cǐ)外投资者对货(huò)币政策力度(dù)以及(jí)跨月资金面危楼高百尺的危是什么意思，危楼高百尺的危是什么意思是危险还是高情况仍存担忧，使得市场(chǎng)上对于未来(lái)一个(gè)月内(nèi)资金价格上行的预期更(gèng)为强烈。

　　▍后市展望(wàng)：五一假期(qī)临近(jìn)，回购(gòu)资金(jīn)的(de)期限被动(dòng)拉(lā)长，利率(lǜ)下(xià)行空间有限。

　　月(yuè)末往往(wǎng)财政集中支出(chū)，向市场释放资(zī)金；但跨月前夕银行资金融出(chū)意愿(yuàn)一般较(jiào)低(dī)，预计资金波动幅度较大。对于债市而言，短(duǎn)期交(jiāo)易主线或延续政策与基(jī)本面(miàn)预(yù)期交易，预(yù)计利率以(yǐ)震荡走(zǒu)势为主，建(jiàn)议投资者关注资(zī)金面的边(biān)际变化，警惕流动性大幅(fú)收(shōu)紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头(tóu)寸(cùn)管理的(de)影(yǐng)响。

　　▍风险提示：

　　央行(xíng)货(huò)币政策不及预(yù)期；经济复(fù)苏(sū)节奏(zòu)不(bù)及预期；银行间市场(chǎng)流动(dòng)性过快收紧。