5月13日，年内首只央(yāng)企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发(fā)布公(gōng)告称，其(qí)累(lèi)计有效认(rèn)购申请份(fèn)额总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将启动(dòng)比例配售。这则小公告体现出市(shì)场对这(zhè)一“中特(tè)估”主题的追捧力(lì)度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着“中特估(gū)”的行情(qíng)，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企回报ETF发行(xíng)，更(gèng)成为这一(yī)波“中(zhōng)特估”行情的催化剂。实际上，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中(zhōng)特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位(wèi)投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企主题ETF密集上报(bào)发行

　　行(xíng)情催化(huà)剂？

　　市场(chǎng)对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华泰柏瑞中证央企红利ETF罕见出现启动(dòng)“比例配售”情(qíng)况，今年场内多只“中字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计(jì)“吸金(jīn)”38.56亿元(yuán)。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企主题基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也(yě)将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这(zhè)一波(bō)“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上是构成催化因素(sù)的(de)，近期银行股(gǔ)大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企(qǐ)ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基金的(de)申(shēn)报发行，我认(rèn)为确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的催化剂(jì)，基(jī)本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估(gū)有可能独(dú)领风骚。”万(wàn)家基金(jīn)章恒更是表示。

　　同样，博时基金(jīn)指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密(mì)集申(shēn)报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大(dà)主题，这样的布局可以更好支持央国企的估(gū)值重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行情(qíng)进一(yī)步上(shàng)涨的催化剂。去年(nián)以来公募(mù)基金发行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只国央企主(zhǔ)题基金(jīn)申(shēn)报和发行，行情火热下将为(wèi)市(shì)场(chǎng)带(dài)来增(zēng)量资(zī)金，有(yǒu)望推动(dòng)进一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银华(huá)基(jī)金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王帅认为(wèi)，公募基金(jīn)积(jī)极布局央国(guó)企(qǐ)主题基(jī)金，一方面(miàn)是因为新(xīn)一轮深化(huà)国企改革的大幕(mù)将拉(lā)开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的(de)投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为(wèi)投资者提供(gōng)更丰富的工具以(yǐ)参与到央国(guó)企投资。另一方面是落实公(gōng)募基金行业高质(zhì)量无功不受禄什么意思，无功不受禄下一句该怎么回答对方(liàng)发(fā)展的(de)要求，引导更多资金参与央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公募基金服务(wù)资本市场改革、服(fú)务实体经济(jì)和国家(jiā)战略(lüè)的作(zuò)用。

　　王帅表(biǎo)示，未来央企ETF的发行将(jiāng)为央企相关标的(de)和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度(dù)，有(yǒu)望成(chéng)为中特估行情(qíng)的(de)催化剂(jì)。

　　存量市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结构性行情(qíng)明显(xiǎn)，中特估和人(rén)工(gōng)智能成为两大明显的主线，而新能源(yuán)等(děng)前期热门(mén)赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理开始调仓换(huàn)股“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基金经(jīng)理章恒直言，自己目前重点(diǎn)关注三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央(yāng)企(qǐ)或无功不受禄什么意思，无功不受禄下一句该怎么回答对方(huò)地方国资所在的(de)行业，民(mín)营(yíng)企业占(zhàn)比较少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今(jīn)年会(huì)有重大的向(xiàng)上变(biàn)化的机会(huì)，比如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为(wèi)盈；券商，会受益(yì)于今年市场成(chéng)交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等。同时，随着国有(yǒu)企业(yè)改革的推进，大概率这(zhè)些(xiē)企业会(huì)进入一个提质增(zēng)效、释(shì)放业绩的过(guò)程(chéng)。”章(zhāng)恒(héng)表(biǎo)示，中特估是过去(qù)5年10年改革的(de)成果，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在(zài)下半年抓住这(zhè)波中特(tè)估的投资机会(huì)做(zuò)好(hǎo)了(le)准备。

　　“去(qù)年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断中特估的机会未来三(sān)年分两个阶段。”融(róng)通红利机会基金经理何(hé)龙表示(shì)，第一阶(jiē)段也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题普涨性机(jī)会为(wèi)主(zhǔ)，包括低(无功不受禄什么意思，无功不受禄下一句该怎么回答对方dī)于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益(yì)率极高的(de)品种(zhǒng)，将(jiāng)会迎(yíng)来普涨(zhǎng)性的机(jī)会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机会(huì)消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营(yíng)管理价(jià)值(zhí)导向变(biàn)化，我们判断经营成(chéng)果随之改变是一个慢变(biàn)量(liàng)，会在未来两年体现(xiàn)在每一个央(yāng)国企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前在挖(wā)掘公司(sī)经营(yíng)层(céng)面可(kě)能发生(shēng)显著正向变化的个股(gǔ)提前进行(xíng)布(bù)局，比如医药(yào)和消费等行业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券研(yán)究所数据显示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前(qián)十大(dà)重仓股股(gǔ)票池(chí)中，“中特估”概念占偏(piān)股主动型基金持有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估(gū)”概(gài)念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股票(piào)市(shì)值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上述数据显示，根据偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年报及2023年一季报十(shí)大(dà)重(zhòng)仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响(xiǎng)，估(gū)计了各基(jī)金主(zhǔ)动(dòng)加仓“中(zhōng)特估”概念(niàn)股的市值占2022年(nián)末股票(piào)总市值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓(cāng)了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年末(mò)不持有“中特估(gū)”概念股(gǔ)，但在(zài)一(yī)季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券(quàn)数据统计也显示，一(yī)季度主动偏(piān)股型公募基(jī)金对港股(gǔ)央国企的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高(gāo)，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于(yú)2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力(lì)量(liàng)？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库

　　可以说中国特色估值体(tǐ)系，正深刻(kè)影(yǐng)响基金公司的投研，落(luò)实到日常的投(tóu)研流程(chéng)和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机(jī)会基(jī)金经理(lǐ)何龙就(jiù)介绍，一方面，从顶层设计改变研究(jiū)员过去对国(guó)央企的(de)固定思(sī)维，需(xū)要实地考察国央企，并且需要利用当前国央企愿意交(jiāo)流的契机(jī)，多花(huā)精力(lì)去(qù)进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通(tōng)基金在行(xíng)动(dòng)上，要求研究员将(jiāng)自己所覆盖行业的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察(chá)其实地调研的(de)的成(chéng)果，了解国央企经营思路和财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行(xíng)业(yè)趋(qū)势和特征(zhēng)，寻找价值(zhí)洼地，发现预期差。

　　同样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监(jiān)王(wáng)帅也谈到“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入(rù)学(xué)习，对“中特估(gū)”有了更(gèng)深(shēn)刻(kè)的认识：首先要认识(shí)市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发展阶段特(tè)征(zhēng)，“中特估”应(yīng)该是在此(cǐ)基(jī)础上构建的具有时代特征(zhēng)和中(zhōng)国特色(sè)、符合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的(de)传统(tǒng)估值(zhí)模型。

　　“中特估是(shì)一(yī)种新的提(tí)法，但是这个概(gài)念所涉及(jí)到的行业和公司，一直在发生(shēng)的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融(róng)、建筑等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情的(de)机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在(zài)增加相关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基(jī)金首席经济学(xué)家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国(guó)特色的估值体系(xì)是(shì)资本市场使(shǐ)命，投资者(zhě)需要学(xué)习领会并针对原有的估值体系进行改造，以适应现实的需要(yào)。明确该体(tǐ)系(xì)的框架是第一(yī)位的工作，合理(lǐ)设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可(kě)和实施是最终该(gāi)体系能否具备(bèi)长期价值的基础。不过，他也提醒，人为的拔估值(zhí)是很大的认知误区，市场化(huà)认可(kě)是基本的常识(shí)，不(bù)可(kě)误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家(jiā)战略价值

　　新估值方式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支(zhī)柱，国企(qǐ)央企发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需(xū)要承担(dān)社会公共责任等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企(qǐ)的估值方式(shì)要充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步的(de)企(qǐ)业社(shè)会(huì)价值评(píng)价体(tǐ)系(xì)。

　　“如何(hé)定价国(guó)有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家战(zhàn)略发展的价值？首要任务就构建(jiàn)中(zhōng)国特色(sè)的价值(zhí)评价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一价值估值体(tǐ)系，转向社会整体价(jià)值(zhí)观念、纳入中国特(tè)色的(de)ESG评价(jià)体系，充分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与(yǔ)国家战略价值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振(zhèn)建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体(tǐ)系不断探索，结合国(guó)际通用规则，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)、基金经(jīng)理王(wáng)帅也(yě)认(rèn)为，“中(zhōng)特估”应(yīng)该是(shì)注重企业价值的可(kě)持续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等(děng)要素(sù)对(duì)企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这样有(yǒu)利于提高估(gū)值定价模型的科学性和有效性(xìng)。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等实务工作(zuò)中，都有成熟的量化指标可以使(shǐ)用，包括净(jìng)资产收益(yì)率、营(yíng)业现金比率、资产负债率、研发经(jīng)费投入(rù)强度(dù)等等。”王帅也表示。

　　嘉实(shí)金(jīn)融(róng)精选基金(jīn)经(jīng)理李(lǐ)欣更细致分析(xī)在估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估(gū)值判断上有变化，尤其是(shì)估值的方法和指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成(chéng)本等(děng)，以及在(zài)纵向(xiàng)和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞(jìng)争(zhēng)力(lì)和可持续发(fā)展等各种因素(sù)与(yǔ)企(qǐ)业(yè)价值的关系(xì)。这些因素在对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的(de)估值体系与(yǔ)传统的估(gū)值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以(yǐ)估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值(zhí)判断的变化，都是为了更(gèng)好地(dì)适应中国的(de)市场和经济(jì)特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估(gū)值信息。”李欣(xīn)表(biǎo)示。

　　不(bù)过，创(chuàng)金合信基金首席(xí)经济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探(tàn)索，目前尚没(méi)有(yǒu)公(gōng)认的指标可以使(shǐ)用。

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