文：天风宏观宋(sòng)雪涛/联系人孙永(yǒng)乐

　　4月(yuè)居(jū)民新增存(cún)款-1.2万亿(yì)，同比多(duō)减4968亿元(yuán)，这是居民(mín)存款在连(lián)续(xù)13个(gè)月同比多(duō)增(zēng)后(hòu)，首(shǒu)次回落。

　　在过去一年多时(shí)间里，居民部门积攒了一大笔超额储蓄。今年这(zhè)笔超额储(chǔ)蓄能否顺利释放对判(pàn)断经济和资(zī)本市场走势至关重(zhòng)要(yào)。这里我们尝试回(huí)答两个(gè)问题。一是(shì)4月居民存款同比多减是不是超额储蓄释放的开始？二是这一趋势能否延续(xù)？

　　对(duì)上述问(wèn)题的回答取决于(yú)存(cún)款会受到哪些(xiē)因素的影(yǐng)响。一(yī)般影响居民存款的主要有这么几种行(xíng)为：可支配收入、消费支出(chū)、金(jīn)融资产相关收支和房地(dì)产相关收支(zhī)。

　　收入(rù)增长、消(xiāo)费(fèi)减少、金融资产(chǎn)赎回、购房减(jiǎn)少(shǎo)会(huì)推动存款增加；反之，收(shōu)入减少(shǎo)、消费增加(jiā)、认购金(jīn)融资(zī)产、购房(fáng)增(zēng)加、提前还(hái)贷(dài)等(děng)则会带动存款(kuǎn)回落。

　　2022年居民存款同比多(duō)增7.9万(wàn)亿(yì)是居民少(shǎo)消费、少投资(zī)、少(shǎo)购房的结果(guǒ)（详见《超额储蓄(xù)能否(fǒu)转化成超(chāo)额消费(fèi)》，2022.12.31）。此时虽(suī)然(rán)居民收入(rù)增速放缓(huǎn)并提前还贷，但因为投资(zī)、购(gòu)房等下滑(huá)幅(fú)度更大，所(suǒ)以存款同比(bǐ)大(dà)幅多增(zēng)。

　　2023年一(yī)季度居民存款同比多(duō)增2.1万(wàn)亿则是收(shōu)入修复和(hé)理财存款化的结果。

　　一季度居民人均可支配(pèi)收入同比增长525元(yuán)，理财(cái)存续规模(mó)相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至24.2万亿。另外(wài)，受(shòu)银行办理(lǐ)速(sù)度(dù)放(fàng)缓等因素影(yǐng)响，RMBS（个人住房(fáng)抵押贷款支持证券）条件早偿率指数(shù) 2 相比于(yú)2022年(nián)有所回落，即居民提前(qián)还(hái)款对(duì)存款的拖累相比于去(qù)年(nián)末略有放缓(huǎn)。

　　但是，随着居民消费和购房行为修复(fù)，其对存(cún)款的支撑力度减弱，一季度人均消费支出同比增加345元（低于(yú)收入涨幅(fú)）、购(gòu)房(fáng)支出(chū)同比(bǐ)多增1575亿元。但(dàn)因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和(hé)一季度最核心的不同在于理(lǐ)财市场的变化。4月居(jū)民(mín)存款下滑可(kě)能的原(yuán)因一是居(jū)民(mín)存款理(lǐ)财化；二(èr)是提(tí)前还贷规模增加(jiā)。因为(wèi)居民收入和消费数据不足，暂时(shí)无(wú)法判(pàn)断消(xiāo)费和收(shōu)入在(zài)4月对(duì)存款的影响。

　　存款回流理(lǐ)财(cái)是4月存款回落的(de)核(hé)心原(yuán)因，4月理(lǐ)财存(cún)量(liàng)规(guī)模(mó)环(huán)比增加1.26万亿至25.5万亿，结束了自去年10月以来的(de)下行(xíng)趋势，重回扩张(zhāng)区间。

　　居民增配理财等资产是理(lǐ)财(cái)风险降低、收益回升和存(cún)款利率下(xià)滑共同(tóng)作用的结果(guǒ)。受益于债券市场走强(qiáng)，今年(nián)理财市(shì)场表现逐步(bù)好转(zhuǎn)，理(lǐ)财产(chǎn)品单位破(pò)净率从(cóng)2022年(nián)12月峰(fēng)值的29.2％持续下滑至2023年5月(yuè)12日的4.7％，叠(dié)加(jiā)这(zhè)一时期下滑的存(cún)款利率，存款对(duì)居民的(de)吸引力逐渐(jiàn)减(jiǎn)弱(ruò)，而理财对居民的吸(xī)引力则不(bù)断增强。

　　从5月理财规模上看，随着(zhe)破(pò)净(jìng)率进一步回落(luò)，居(jū)民还在继续增(zēng)配理财产品，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋(qū)势有望延续。

　　提前(qián)还贷规模扩(kuò)大(dà)是存款(kuǎn)下滑的又一个原因。4月早偿率月均值(zhí)相比于2月低点上行4.3个百(bǎi)分点，相比于3月(yuè)上行1.9个百(bǎi)分点。

　　居民(mín)加大提前(qián)还贷力度一是(shì)因为首套(tào)房利(lì)率还在下降(jiàng)，居民提前还贷以降(jiàng)低成本，4月(yuè)沈(shěn)阳、马鞍山等多地继续降低首套房利率(lǜ)，贝壳研究(jiū)院数据显示百城(chéng)首套(tào)主(zhǔ)流(liú)房贷利率平均(jūn)为4.01％，环比(bǐ)3月继续回落1个BP。二(èr)是政策放(fàng)松后，1、2月份部分(fēn)积(jī)压的还贷业务在3、4月份办理(lǐ)，这会(huì)推动提前还(hái)贷规模走高。

　　总的(de)来说，随着理财市场好转(zhuǎn)，此前(qián)因居(jū)民少消费、少(shǎo)投资、少买房等(děng)积攒下来的超额储蓄已(yǐ)经开始(shǐ)部(bù)分回流(liú)理(lǐ)财市场了，且5月初这一趋(qū)势(shì)还在延续。

　　往(wǎng)后来(lái)看(kàn)，理(lǐ)财(cái)市场和提(tí)前还贷在(zài)后续几个月里(lǐ)或继续(xù)成为超额存款的(de)主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均消费水平未见明显(xiǎn)改善或部分(fēn)表明(míng)当下居民消费(fèi)意愿(yuàn)依旧偏弱(ruò)，考虑(lǜ)到超额储蓄的持有分化且并(bìng)非(fēi)主要(yào)来(lái)自消费，后续超额储蓄对消费的支(zhī)撑力度(dù)依旧(jiù)偏弱。（详见《超额储(chǔ)蓄能否(fǒu)转(zhuǎn)化成(chéng)超额消费(fèi)》，2022.12.31）。同(tóng)时，随(suí)着前(qián)期(qī)积压(yā)的购房需求逐渐释放(fàng)，房(fáng)地产销售目前已经有走弱迹象，地产短(duǎn)期或(huò)不会(huì)成为(wèi)超储的主要流向。但(dàn)是(shì)因为(wèi)按揭(jiē)利率存在明显利差，居民提前(qián)还贷行为或将延续。从这个角度来看(kàn)，主要(yào)因为少买房(fáng)、少投资而积攒下来的储蓄，在理(lǐ)财市场环境好转和存(cún)款利率下滑的(de)背景(jǐng)下(xià)或将继(jì)续回流(liú)到理财市场(chǎng)。

　　1 存款同比(bǐ)增速使(shǐ)用(yòng)金融机构住(zhù)户存款余(yú)额+4月新增来(lái)进行估算

　　2早偿率是(shì)指在个人(rén)住房抵押贷(dài)款中债务(wù)人提前偿付的金额(é)在资(zī)产池未偿本金余额的占比

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