金融界5月(yuè)27日(rì)消息(xī) 近(jìn)日因为昆明国(guó)资委的一封声明，让(ràng)城(chéng)投(tóu)债成(chéng)为关注的(de)焦点(diǎn)，当(dāng)前地方债的规模和地方(fāng)政府的偿债能力已经越来越被(bèi)重视。如(rú)何如何处置地方债务(wù)？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席经(jīng)济学家李迅雷发文称，地方债包括地方一般(bān)债(zhài)、专项(xiàng)债和包括城投债在内的各(gè)种隐(yǐn)形债，其(qí)规模究竟有多大，尚(shàng)有争议，但(dàn)增长迅猛。包括银(yín)行、保险、基金等在(zài)内的机构投资者是地(dì)方债的主要持有者，他们普遍担心的还是(shì)城投债务、非标等(děng)地方政(zhèng)府隐形债风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期贵州省政(zhèng)府(fǔ)发展研(yán)究中(zhōng)心(xīn)提出，“化债工(gōng)作推进异常艰难，仅依靠自身能力已无法得到有效解决。”

　　在李迅(xùn)雷(léi)看来，在土地财政(zhèng)缩水的背景下，地(dì)方政(zhèng)府的财权与事权(quán)不(bù)匹(pǐ)配问题又(yòu)凸显(xiǎn)出来。在(zài)我国政府杠杆率水平并不算高的(de)前(qián)提下，我国(guó)地方政府(fǔ)的杠(gāng)杆率(lǜ)水平确(què)实够(gòu)高(gāo)了。需要调整(zhěng)中央和地方之间债务(wù)余额的比(bǐ)例关系(xì)。“今后应加大中央政府的(de)发债规模(mó)，为地方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李迅雷认为，在(zài)当前中(zhōng)国(guó)经济转型(xíng)的(de)关(guān)键阶段，维护(hù)地方政(zhèng)府的信(xìn)用，防范区域性金融风险显得(dé)尤为重要，故在(zài)城(chéng)投公司还没有与政府部胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么(bù)门完(wán)全“脱钩”之(zhī)前，城(chéng)投债的“信仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建议给予困难省份一定的“托底(dǐ)”支持，在政(zhèng)策上大(dà)力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如(rú)城投公司(sī)的(de)借新还旧(jiù)）降低债务成(chéng)本、拉(lā)长债务(wù)期限（非债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵(zūn)义道桥实(shí)践银(yín)行(xíng)贷款展期），通过政策(cè)性银行或商(shāng)业(yè)银行的低息(xī)资金来(lái)胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么降低(dī)债务(wù)成本，让债(zhài)务更(gèng)加容易滚续。

　　李(lǐ)迅雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策(cè)上支持地方政府(fǔ)通(tōng)过出让(ràng)国有(yǒu)资产来偿(cháng)债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅(máo)台化债”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公告无(wú)偿(cháng)划转(zhuǎn)上市公司共计1亿股股份（合计(jì)占(zhàn)贵(guì)州茅台总(zǒng)股本(běn)8％，按当时市价计(jì)量市值约为(wèi)1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷金融与投(tóu)资（ID:lixunlei0722），原标题(tí)《如何处置(zhì)地方债(zhài)务(wù)的辨(biàn)证思考》

　　截至2022年末全国城投有息债(zhài)务(wù)54.1万亿元

　　城投(tóu)平台成(chéng)为地方债(zhài)务主要体现形(xíng)式

　　城投债(zhài)是指城(chéng)投企业(yè)公开发行的公司债券和(hé)中期票据。按照新预算法、“43号(hào)文”出台(tái)明确城投债与地方政府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城投公司(sī)定位由地方政(zhèng)府投融资(zī)机构(gòu)转变为市场化运营(yíng)主体，地方政府(fǔ)不再(zài)对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍(réng)然把(bǎ)城投债看(kàn)作(zuò)由地方政府背书的高(gāo)信(xìn)用等级债券。

　　因此(cǐ)城投公司(sī)通常(cháng)都是地方政府下(xià)设的投融资机(jī)构，很(hěn)难(nán)完全独立成为与政府(fǔ)无关的纯(chún)市(shì)场化的(de)企(qǐ)业。城(chéng)投的债务主要包(bāo)括向(xiàng)银(yín)行借(jiè)款(kuǎn)和发行债券融资这两种方式(shì)，以前一种(zhǒng)方式为主，但(dàn)后一种(zhǒng)债(zhài)权融(róng)资(zī)的规模也不小，到(dào)2022年(nián)末，余额估(gū)计在13万亿元以上。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以来(lái)，全(quán)国城投有(yǒu)息债务快(kuài)速(sù)扩张，每年增速(sù)均保持在(zài)10％以上(shàng)，到(dào)2022年末，全国城投有(yǒu)息债(zhài)务为54.1万(wàn)亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元增长了7倍以上。

城投平台发(fā)债余额的增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债务的(de)主要体现形式，规(guī)模明显超过地(dì)方政(zhèng)府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城(chéng)投平台的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今(jīn)并(bìng)无违约(yuē)案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方政(zhèng)府背书的高等级信用债。但(dàn)是，城投平台的非标违约情况时(shí)有(yǒu)发生，银(yín)行贷款(kuǎn)展期(qī)、调整还贷(dài)方式(shì)的(de)也(yě)比较多。

　　地方政府应确保城投债按(àn)时兑(duì)付，不(bù)能轻(qīng)易违(wéi)约

　　当前市(shì)场对地方政府债务(wù)增长(zhǎng)和财(cái)政收入增速(sù)下(xià)降(jiàng)甚(shèn)至负增(zēng)长的(de)现象(xiàng)普(pǔ)遍担心，尤其(qí)对财力偏弱的(de)东北、中西部省份，城投债的收益率普遍高于东部发达省市。2022年(nián)13个(gè)省土地出让金对政府债(zhài)务利息(xī)覆(fù)盖程(chéng)度不足100％（2021年只有(yǒu)5个），扣除城投拿地之后，捉襟见肘的情况更加(jiā)明(míng)显。

　　河(hé)南的永(yǒng)煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至全国的信用债市场都(dōu)造成负(fù)面冲击，信(xìn)用分层现(xiàn)象加剧，部分(fēn)经济偏弱区域被边(biān)缘化(huà)。例如青海、云南和天(tiān)津等(děng)近几年融资成(chéng)本(běn)仍(réng)在上升(shēng)；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本(běn)大幅上升，虽然2020年以来融(róng)资成(chéng)本有所下(xià)降，但整(zhěng)体降幅相较全国更小(xiǎo)。辽宁、广(guǎng)西、吉林、重(zhòng)庆、陕(shǎn)西、宁夏和(hé)甘肃2020年以来(lái)城投债加(jiā)权(quán)平均票(piào)面利率降幅也明(míng)显不(bù)如全国。

　　当前在经济复苏(sū)不及(jí)预期的(de)背景下，投资者的风险偏好明显下降。为(wèi)此，地(dì)方政府应该确保城投债的按时兑付。因为违约不仅不能解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化(huà)区域(yù)信(xìn)用环境，导致地(dì)方国(guó)企(qǐ)融(róng)资难(nán)、融资贵。从未来区域经(jīng)济发展的角度看，政(zhèng)府部门(mén)仍需要持续举债(zhài)来实现经(jīng)济平(píng)稳增长(zhǎng)，需要保持政府信用，不(bù)能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支(zhī)持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当(dāng)前迫切需要增强城投债(zhài)权人(rén)的(de)持有信(xìn)心(xīn)，首先(xiān)要确保城(chéng)投债不违约，这就(jiù)意味(wèi)着城投公司(sī)能够(gòu)具备低(dī)成本的借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出(chū)“谁(shuí)家的孩子谁家抱”，意味着胡服骑射的故事及启示感悟，胡服骑射的故事告诉我们什么对(duì)地方债不兜底，但建议给(gěi)予(yǔ)困难省份一定的“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持，即在政策上大力度支持地方政(zhèng)府“化债”，如帮(bāng)助地方政(zhèng)府（如城投公司的(de)借新(xīn)还旧）降低债(zhài)务成本、拉长债务期限（非债券(quàn)类债(zhài)务展期，如(rú)遵(zūn)义道(dào)桥(qiáo)实践银(yín)行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性(xìng)银行(xíng)或商业银(yín)行的低(dī)息资金来降低债务成本，让(ràng)债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此(cǐ)外，对于地方(fāng)政府可(kě)否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予政策(cè)上的支(zhī)持。因(yīn)为(wèi)今年3月1日，国资委在对政(zhèng)协(xié)十三届(jiè)全国委员会(huì)第五次会议第00503号提案的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出(chū)台制度(dù)规定(dìng)及操作细则，探索国有权(quán)益份额规范化(huà)退出的(de)有效方式(shì)和途径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限(xiàn)合伙企业的(de)优(yōu)势(shì)，助(zhù)力国有企业创新(xīn)发展。

　　通过出让国有(yǒu)企业股权获(huò)得收入偿还债务，典(diǎn)型案(àn)例(lì)为“茅台(tái)化债”：2019年12月、2020年(nián)12月茅台集(jí)团两(liǎng)次公告无偿划转上市公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州茅台(tái)总(zǒng)股本8％，按(àn)当时市价计量(liàng)市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国(guó)资(zī)。

　　在当前(qián)中国经济转型的(de)关键(jiàn)阶(jiē)段，维(wéi)护地(dì)方政府的信(xìn)用，防范区域性(xìng)金(jīn)融(róng)风险显(xiǎn)得尤为重要，故在(zài)城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍(réng)需要保持(chí)。

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