金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆明国资委的(de)一封声明(míng)，让城投(tóu)债成为关(guān)注的(de)焦(jiāo)点，当前地方债的规模和地方(fāng)政府的(de)偿(cháng)债能力已(yǐ)经越(yuè)来越被重视。如何(hé)如何处(chù)置(zhì)地方债务？

　　中泰证券首席经济学家李迅雷发文称，地方债包括(kuò)地方(fāng)一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和包(bāo)括(kuò)城投债在内的各(gè)种隐形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有争(zhēng)议，但(dàn)增长(zhǎng)迅猛(měng)。包(bāo)括银行(xíng)、保险、基(jī)金(jīn)等在内的机构(gòu)投(tóu)资者是地(dì)方债的主要持(chí)有(yǒu)者，他们普遍担(dān)心的还是城投债务、非标等地(dì)方政(zhèng)府隐形债(zhài)风(fēng)险(xiǎn)。例如，近期(qī)贵州省政(zhèng)府发展(zhǎn)研究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进异(yì)常艰难，仅依靠自身能力已(yǐ)无法得(dé)到有效(xiào)解(jiě)决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财政缩水(shuǐ)的背景(jǐng)下，地方政府的财权与(yǔ)事权不匹配问题又凸(tū)显出来。在我国(guó)政府(fǔ)杠杆率水平并不算高(gāo)的前提下，我国地方政府的杠杆率水(shuǐ)平确实(shí)够高了。需要(yào)调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比(bǐ)例(lì)关(guān)系。“今后应加大中(zhōng)央政府的发债规模，为地方经济减负(fù)。”他明确指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国经济转(zhuǎn)型(xíng)的关键(jiàn)阶段，维护地方政府的(de)信用，防范区(qū)域(yù)性金融风(fēng)险显(xiǎn)得(dé)尤为重要，故在城投公司还没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保持。

　　李(lǐ)迅雷建议给予困难(nán)省份一定(dìng)的“托底”支(zhī)持(chí)，在政策上大力度支(zhī)持地方政府“化债”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公司的借新还(hái)旧）降低债务成(chéng)本、拉长债(zhài)务期限（非债券类债务展期，如遵(zūn)义道桥(qiáo)实践银行贷(dài)款展期），通过政(zhèng)策性银行或商业银行的(de)低息(xī)资金(jīn)来降低债务成(chéng)本，让(ràng)债务(wù)更加(jiā)容易滚续。

　　李(lǐ)迅(xùn)雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上(shàng)支持地方政(zhèng)府通(tōng)过(guò)出(chū)让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表示这类典(diǎn)型案例为“茅台化债”：2019年12月、2020年12月茅台集团两次(cì)公告(gào)无偿划转上市公司共计1亿股股(gǔ)份(fèn)（合计(jì)占贵州茅(máo)台总股本8％，按当时市价计(jì)量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资(zī)。

　　以下文字来源李迅(xùn)雷金融与投资（ID:lixunlei0722），原标题《如(rú)何处(chù)置地方债(zhài)务的辨证思考》

　　截至2022年末全(quán)国城(chéng)投有息债务54.1万亿(yì)元(yuán)

　　城投平台成为地方债务主要体现(xiàn)形式

　　城投债是(shì)指(zhǐ)城投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照(zhào)新预算(suàn)法、“43号文”出台明确(què)城投债与地方政府信用脱钩，城投公司定位由(yóu)地方(fāng)政府投融资机构转变为市场化运营主体，地(dì)方(fāng)政府(fǔ)不(bù)再对城投债兜底。但(dàn)实际上市场仍然把城投债看作由地(dì)方政府背书的高信(xìn)用等级(jí)债券。

　　因此城投公司通常都是地方政府下设的(de)投融(róng)资机构，很难完全独(dú)立成为与政府无(wú)关(guān)的纯(chún)市场化的企业。城(chéng)投(tóu)的债务主(zhǔ)要包括向银(yín)行借款和发行债券融资这两种方式，以前一(yī)种方式(shì)为(wèi)主，但后一种债(zhài)权(quán)融(róng)资(zī)的规模也不小，到2022年末，余额估计在13万(wàn)亿元(yuán)以上。

　　总体看(kàn)，2011年以来，全(quán)国(guó)城投有息债务快(kuài)速(sù)扩(kuò)张，每年增(zēng)速(sù)均保持(chí)在10％以(yǐ)上，到(dào)2022年末(mò)，全(quán)国城投(tóu)有息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的(de)6.4万亿元(yuán)增(zēng)长了7倍以上。

城投平(píng)台发(fā)债余额的增(zēng)长

图片来源：Wind， 中泰证券研究所

　　因此(cǐ)，城投平台实际上(shàng)已经成为地方债务的主要(yào)体(tǐ)现(xiàn)形式，规模明显超过地(dì)方政(zhèng)府的一般债(zhài)和专项债之和。城投平台中，如今(jīn)，城投平台的债券(quàn)余额大约为13.8万亿(yì)元，迄(qì)今并无违约案例，说明城(chéng)投债仍属于地(dì)方(fāng)政府背书的高等级信(xìn)用债。但是，城投(tóu)平台的(de)非标(biāo)违约情况时有发生，银行(xíng)贷款展期、调整(zhěng)还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应确保城投债(zhài)按时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地(dì)方政府(fǔ)债(zhài)务增(zēng)长(zhǎng)和财政收入增速下降甚(shèn)至负(fù)增长的现象普遍担心，尤其对(duì)财力偏(piān)弱(ruò)的(de)东(dōng)北、中西部(bù)省(shěng)份，城投债的(de)收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东(dōng)部发(fā)达省市。2022年13个省土地出让金(jīn)对政府债(zhài)务(wù)利(lì)息覆盖程度不足100％（2021年只有5个(gè)），扣(kòu)除城投拿地之后，捉襟见(jiàn)肘的情况(kuàng)更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河南省乃至(zhì)全国的(de)信用债市场都(dōu)造成负面(miàn)冲(chōng)击，信用分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)加剧，部分经济偏弱区域被边缘化。例如(rú)青海、云南和天(tiān)津等(děng)近几(jǐ)年绥化去年疫情 绥化是几线城市融资(zī)成本仍在上升(shēng)；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年(nián)融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资成本(běn)有(yǒu)所下(xià)降(jiàng)，但整体降(jiàng)幅相(xiāng)较全国更(gèng)小。辽宁(níng)、广(guǎng)西(xī)、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁(níng)夏(xià)和甘肃2020年以来城投(tóu)债加权(quán)平均票面(miàn)利率(lǜ)降幅也明显不如(rú)全国(guó)。

　　当前在经(jīng)济复苏不及预期(qī)的背景(jǐng)下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显下降。为此，地方政府应该确保城投债的按时兑付。因为违(wéi)约(yuē)不仅不能解决债(zhài)务问题(tí)，反而(ér)会恶化区域信用环境，导致地(dì)方(fāng)国(guó)企融资(zī)难、融(róng)资贵。从未来(lái)区域经济发展的(de)角(jiǎo)度看(kàn)，政府部门仍需要持续举(jǔ)债(zhài)来实现(xiàn)经济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用，不(bù)能轻易违约。

　　建议(yì)中(zhōng)央大(dà)力度支持地方政府“化债”

　　因(yīn)此，当前迫切需要增强城投(tóu)债权人的持有信心(xīn)，首先要确保城投(tóu)债(zhài)不违约，这就意(yì)味着(zhe)城投(tóu)公司能够具备低成本(běn)的借新还旧(jiù)能力(lì)。

　　中(zhōng)央提出“谁家(jiā)的孩子谁(shuí)家(jiā)抱(bào)”，意味(wèi)着对地(dì)方(fāng)债(zhài)不兜底，但建议(yì)给予(yǔ)困难省(shěng)份一定的“托底”支持，即在政策上大力度(dù)支持地方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新(xīn)还旧）降低债务成(chéng)本、拉长债务期限（非债券类债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷(dài)款展期），通过政策性银行(xíng)或商业银行的低息资(zī)金来降低债务(wù)成本，让债(zhài)务更(gèng)加容(róng)易滚(gǔn)续。

　　此外(wài)，对于地方政府可否通过出让国有资产(chǎn)来偿债方面，也希望中央给予政策上的支持(chí)。因为今年3月1日，国资委在对政协十三届(jiè)全(quán)国委员会第五次会议第00503号提案的答复中表示(shì)，将适(shì)时出台制(zhì)度(dù)规定(dìng)及操作细则，探(tàn)索国有权益份额规范化(huà)退(tuì)出的有效方(fāng)式和途径，充分发挥有限合伙企业的优(yōu)势(shì)，助力国有(yǒu)企业创(chuàng)新发展。

　　通(tōng)过出(chū)让国(guó)有企业股权获得收入偿还债务，典型(xíng)案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿(cháng)划转上市公司(sī)共计1亿股股份（合计占(zhàn)贵州茅(máo)台总股本8％，按当时(shí)市价计量市值约为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　在当前中国经济转型的(de)关(guān)键阶段，维护地方政府(fǔ)的(de)信(xìn)用，防(fáng)范(fàn)区域性金融风(fēng)险显得尤(yóu)为(wèi)重要，故在城投(tóu)公司还没有与政府部门(mén)完全“脱钩”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍需要保(bǎo)持。

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