“现在的(de)房(fáng)地产很难再(zài)出现(xiàn)像过(guò)去(qù)十年(nián)的系统性行(xíng)情。”思睿集(jí)团合伙(huǒ)人、首(shǒu)席(xí)经济学(xué)家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊(kān)》表(biǎo)示(shì)，房地产行业分化的(de)愈加明显，让机构(gòu)和投资(zī)者(zhě)的关注度从(cóng)板块向单个标的转移。上海利檀投资董(dǒng)事(shì)长陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是业绩，还是估值，房地产都(dōu)已经双杀到了最底(dǐ)部，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重要(yào)参考(kǎo)二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗trong>

　　那(nà)么如(rú)何(hé)寻(xún)找房地(dì)产个股的(de)阿(ā)尔法呢(ne)？

　　洪灏提醒，在(zài)房地产赛道中进行选择(zé)，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的公司出现爆雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较(jiào)低(dī)的、此(cǐ)前没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他还表示，如(rú)果关注(zhù)一下今(jīn)年(nián)房地产的开(kāi)发(fā)资金来源，可以发现，其实银行(xíng)的信贷倾(qīng)向是不(bù)太(tài)愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘的销售(shòu)。但今年新房的(de)销售情况相较一般。再关注一下(xià)，哪些房企能从银行拿到钱，其实主(zhǔ)要还(hái)是那些有(yǒu)国企背(bèi)景的(de)房企(qǐ)，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出(chū)现(xiàn)了一个很明显的(de)分化，无论是在(zài)销售(shòu)，还是融资(zī)等各个方(fāng)面都(dōu)非常(cháng)明显(xiǎn)。现在(zài)有国资背景(jǐng)的(de)房企在资(zī)本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但(dàn)没(méi)有国资背景的民营(yíng)房企股价大多表现很一般。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地产行业内(nèi)，我们(men)的逻辑是，“寻找(zhǎo)最后的赢家”。而具体(tǐ)到如(rú)何挖(wā)掘，我们会特别重视企业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它的净借(jiè)贷(dài)水平（净负债率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润率(lǜ)是不是行(xíng)业(yè)内(nèi)最(zuì)高的(de)；融资成本是否是(shì)行(xíng)业内最(zuì)低的；建(jiàn)安成本是否也(yě)是业内最低的；这些都是(shì)我(wǒ)们看重的一家(jiā)房(fáng)企的综合(hé)成本。

　　需要注意(yì)的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是在国央企中，仍有部(bù)分房企出现了“三道红线”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶(è)化的趋势。以A股为例(lì)，《红(hóng)周(zhōu)刊》根据(jù)Wind数据(jù)整理(lǐ)发现，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家嘴、格(gé)力地产、西藏城投(tóu)、中交地产、中国武夷等国央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩(cǎi)。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投发展(zhǎn)、光(guāng)明地产、云南城投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企房企(qǐ)也踩了(le)“三(sān)道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警(jǐng)惕其重蹈覆辙

　　不(bù)难看出(chū)，即便(biàn)是有着较稳(wěn)健(jiàn)特色的国(guó)央企房企(qǐ)，其财务(wù)指标称得上完全健康的(de)仍是少数(shù)。而更加值得(dé)注意的是，在2022年，不少(shǎo)国(guó)企，甚至地方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑(yí)又进一步考验着国央(yāng)企的资金链(liàn)情况。

　　对(duì)房企(qǐ)而言，扩张速度(dù)的张弛有度尤(yóu)为重要(yào)，节奏把握准确，有助于房企(qǐ)储(chǔ)备优(yōu)质“弹药”；但过(guò)于乐观的预判(pàn)未来市(shì)场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此(cǐ)前的(de)高(gāo)杠杆覆辙(zhé)。

　　陈昊(hào)扬以其(qí)配置的一家房(fáng)企(qǐ)进行举(jǔ)例(lì)，它从2018年开始到2021年，连续4年的净(jìng)借(jiè)贷比(bǐ)例都维持(chí)在33％左右，完(wán)全没有增加杠杆比例。而到2022年，这家房企明显(xiǎn)感觉到机会来了(le)，其(qí)开始(shǐ)在一线城市(shì)进行大举拿地(dì)，净负债率也由(yóu)此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块(kuài)也实现了快速的开盘利用率，预(yù)计(jì)今年(nián)会(huì)有(yǒu)更多的楼盘入(rù)市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特(tè)点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其(qí)中一(yī)半在一线城市，另外(wài)一半也(yě)主要集(jí)中在强二(èr)线和(hé)二线城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊(hào)扬同样提醒道，与(yǔ)之相(xiāng)反，有(yǒu)些房企的扩张速度让人感(gǎn)觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时要出手，但(dàn)出手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率扩张得太快，但未来的(de)两年市(shì)场没有想象得那么好，可(kě)能会重蹈覆辙。

　　那(nà)么如(rú)何来(lái)衡(héng)量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈(chén)昊(hào)扬向《红周刊》表示(shì)，主要(yào)还(hái)是看房企的净负债率水平，在我看来(lái)，这个比例如果超过60％，就是扩(kuò)张(zhāng)得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这(zhè)一标(biāo)准要比“三道红线”对(duì)房企的净(jìng)负债(zhài)率要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当(dāng)前房地产行业的复苏速度并(bìng)没有那么快，所以要规避公司净负(fù)债(zhài)率提(tí)高到一个比较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周(zhōu)刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房企(qǐ)梳理发现，中交(jiāo)地产、中国金茂(mào)、华发股份、越秀(xiù)地(dì)产、绿(lǜ)城中国(guó)、保利(lì)发展等(děng)房企(qǐ)2022年净负债率都在(zài)60％之上。其中，中交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年(nián)至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成(chéng)鲜明对比的是，华润置地、中国海外发(fā)展、万(wàn)科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积(jī)极的拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好(hǎo)地控制(zhì)了公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后(hòu)赢家”的黑马(mǎ)特质(zhì)

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出(chū)，实(shí)际上，他(tā)们是(shì)以同一筛选标准(zhǔn)来看(kàn)国央企与(yǔ)民(mín)营房企，但在(zài)各(gè)维度(dù)的实际表现上，国央企确实会更(gèng)胜一(yī)筹。如国(guó)央(yāng)企(qǐ)的融资(zī)成本更低(dī)，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅，能(néng)够做到(dào)想融就融，这样，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽(suī)然对比(bǐ)民营房企，机构(gòu)更加看好国央企，但(dàn)这(zhè)也并不(bù)意味着，民营企业中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房企(qǐ)同样受到(dào)机构的青睐(lài)。比(bǐ)如，根(gēn)据2023年一(yī)季报，滨江集团的(de)十大流(liú)通股东中新(xīn)进了“中国(guó)工(gōng)商银行股份有(yǒu)限公司－景顺长城中国回报灵活配(pèi)置混合型证券(quàn)投资基(jī)金”“全国社保(bǎo)基金一(yī)一六组合(hé)”等(děng)。

　　除(chú)此之(zhī)外，自2021年(nián)开(kāi)始，百亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理(lǐ)有限(xiàn)公司就(jiù)长期持有滨江集团。根(gēn)据一季报，该资产公司的几只产品合计持有滨江(jiāng)集(jí)团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团(tuán)的受(shòu)青(qīng)睐(lài)，和其自(zì)身的(de)基本(běn)面表现存在一定关(guān)系。2020年以来的(de)近三年时(shí)间，房(fáng)地产市场整(zhěng)体在(zài)走“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作为杭(háng)州(zhōu)本土(tǔ)房企的滨江集团仍(réng)是表现出(chū)较强的韧(rèn)劲，2020年以来，滨江集团在业绩表现、销售规模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现(xiàn)了(le)较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归(guī)母(mǔ)净利润依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发布的(de)2023年一(yī)季报，今年一(yī)季度，滨江集(jí)团更是(shì)实现了扣非归母净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青铜时代(dài)”仍能(néng)保持自身业绩的持续(xù)增长，和滨江集团扎根杭州(zhōu)的战略(lüè)布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在2021年，杭州(zhōu)地区的(de)营收比重只(zhǐ)占(zhàn)到(dào)近六成(chéng)。近(jìn)三年(nián)持续稳居(jū)杭(háng)州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储补充同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次(cì)为(wèi)404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭州的(de)本土第一。

　　而滨(bīn)江集(jí)团在杭州的较突出表(biǎo)现，也让滨江集(jí)团的房企(qǐ)排名(míng)迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集团的房企排名(míng)已冲进前(qián)十(shí)，根据(jù)中指数(shù)据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额607.3亿元(yuán)，位(wèi)列房(fáng)企第九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更是(shì)迎二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗来多家机(jī)构的集中调(diào)研。滨江集(jí)团发布公告表示，公司于5月10日接受了信达证(zhèng)券、金鹰(yīng)基(jī)金(jīn)、建信养老(lǎo)、新(xīn)华养老(lǎo)等18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至存(cún)量(liàng)赛(sài)道

　　机构在下游家纺、家居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地(dì)产产业(yè)链(liàn)上的中游环节(jié)，其上游主要为钢铁、水(shuǐ)泥(ní)、建材、玻纤等材料(liào)供应商，而下游应用行业主要包括中介(jiè)服务、家用(yòng)电器、物业(yè)管理、家居用品。综合《红周(zhōu)刊》的采访(fǎng)，房地产开发(fā)环节(jié)与上游材料端息息相关(guān)，新盘开工不(bù)足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路(lù)渐渐移至下游(yóu)。“中国房地产行(xíng)业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所以对地(dì)产产业链(liàn)，尤其是偏消(xiāo)费(fèi)属性的家装(zhuāng)家居领域(yù)，我们相对看(kàn)好，因为居民保有的(de)住房(fáng)规模越来(lái)越大，随着(zhe)时间的增(zēng)加，内装更(gèng)新(xīn)的需求也会(huì)越来越多(duō)。美(měi)国过去的(de)数据(jù)充分说明了(le)这一(yī)点，在新房销售见(jiàn)顶之后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于(yú)地(dì)产产业链，我们相(xiāng)对看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例如(rú)消费建材、家(jiā)居装饰等(děng)。”万家(jiā)基金(jīn)人(rén)士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相关赛道龙头年内(nèi)表现的统(tǒng)计，目前暂(zàn)居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分(fēn)别是富(fù)安娜和水星家纺，特别(bié)是前者在(zài)月线连收七根阳线的基(jī)础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜(nà)主要从事纺织家居、睡眠家居、生活类产品的研(yán)发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌(pái)。第(dì)一季度报(bào)告显示(shì)，报(bào)告期内，富(fù)安娜(nà)实现营(yíng)业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的净利(lì)润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增(zēng)长5.28％。

　　而(ér)从(cóng)上市公司一季(jì)报的十大流通股股(gǔ)东来(lái)看，能够发现该股早(zǎo)已成为基金(jīn)重(zhòng)仓股(gǔ)的天下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和私募的(de)明河2016，都在其(qí)中(zhōng)出现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强(qiáng)调的是，中欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都是价值派(pài)基金(jīn)经理曹名(míng)长在管的(de)产品，首季(jì)其同(tóng)时重仓的房地产产业链股票还有(yǒu)金地集团和大亚(yà)圣象。

　　对比而言(yán)，前几年(nián)曾经风(fēng)光一时的家(jiā)居板块也因(yīn)疫(yì)情、消(xiāo)费复(fù)苏进程缓(huǎn)慢等(děng)多因素(sù)一(yī)度沉(chén)寂，不过好(hǎo)在困境反转露出曙光，家(jiā)居(jū)板块中年(nián)内(nèi)表现(xiàn)最(zuì)好的是志(zhì)邦家居(二氧化氮溶于水吗 二氧化氮能完全溶于水吗jū)。同一时间(jiān)段，该股年(nián)内上(shàng)涨已(yǐ)经超过(guò)23％，从业绩(jì)来看，无论(lùn)是(shì)营收还是归母净利润(rùn)，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公(gōng)司的十大流通(tōng)股(gǔ)股东来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧(huì)眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略(lüè)优选(xuǎn)和广发安宏回(huí)报均增加了持股，而这两只产品也成为志邦(bāng)家(jiā)居(jū)十大(dà)流通(tōng)股股东中仅有的(de)两只公募(mù)。有意思(sī)的是，他(tā)似乎(hū)对于定制家居类标的情有独钟，在(zài)另一家赛(sài)道(dào)公司金牌橱柜中，他(tā)管理的(de)全(quán)部三只(zhǐ)产品(pǐn)均登榜十大流通股股东(dōng)，其也成为他的独门重仓股。

　　除去家居家纺外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所(suǒ)青睐，不过这类(lèi)标的大多(duō)在香港上市，如何选择成为难题。对(duì)此，前述上海(hǎi)公募基金(jīn)经(jīng)理举例(lì)分(fēn)析：“物业服务(wù)不是一个高毛利(lì)的行业，挣钱很辛苦，我选公司还是希(xī)望挣的是市(shì)场化应(yīng)该挣的钱，以我曾经买的绿城服(fú)务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是比(bǐ)较高的，每年到期(qī)的(de)合同里提(tí)价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分(fēn)项目到期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同周(zhōu)期还能(néng)做到(dào)产品提价。”

　　“行业(yè)里(lǐ)真正能做到产(chǎn)品提价的公司很少，因为物业公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面因为(wèi)保安(ān)这些固定人员成本的年度增长(zhǎng)，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能做(zuò)到提价难度是非常(cháng)大的。但是该公司(sī)能在(zài)业内做到到期之后提(tí)价(jià)率(lǜ)比较(jiào)高，这跟它的(de)定位和比较好的(de)服务是有关(guān)系的。”他进(jìn)一步强调。