文|招商(shāng)宏观张静静团(tuán)队

　　核(hé)心观点

　　事件(jiàn)：2023年5月(yuè)27日，国(guó)家统计局(jú)发布4月全(quán)国规(guī)模以上工业企业绩效数据(jù)。4月份，规模以上(shàng)工(gōng)业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比增长0.5％；规(guī)模以上工业企业(yè)利润(rùn)累计同比增速为(wèi)-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份(fèn)，营业利润累(lèi)计同比(bǐ)增(zēng)速(sù)降幅小幅收窄，但(dàn)依然处于(yú)探底爬坡过程中(zhōng)。从决(jué)定(dìng)企业利润(rùn)的量、价、成本三(sān)因(yīn)素(sù)框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮(lún)工业企业利润增速由正(zhèng)转(zhuǎn)负的(de)原因主要(yào)源(yuán)于PPI下行，但(dàn)本轮工业企(qǐ)业(yè)利(lì)润累计增(zēng)速的下(xià)探幅度之深(shēn)和持续时间之长是(shì)PPI下(xià)行和其他(tā)多种因(yīn)素叠(dié)加导致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业(yè)利润由(yóu牛剖层皮革是不是真皮，牛皮革是什么材质)正转负；（2）主(zhǔ)动去库存(cún)时间偏长以及费用率偏高(gāo)严重制约工(gōng)业企业(yè)利(lì)润(rùn)爬坡速(sù)度(dù) 。

　　从(cóng)详细(xì)拆解(jiě)数据看：1）与去年同期相比(bǐ)，工业企业(yè)经营绩(jì)效的(de)增长压力(lì)依然(rán)较大，与3月份相比，产成(chéng)品存货周转天数(shù)和应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有(yǒu)制(zhì)类型(xíng)来看，外商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企业利(lì)润累计同(tóng)比降幅(fú)出现收窄，国有工业企(qǐ)业和股份制企(qǐ)业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上(shàng)游采选(xuǎn)业中(zhōng)非金属(shǔ)矿采选、有色(sè)金属矿采(cǎi)选的利润增速(sù)表现较好，石油和天然(rán)气开采等其(qí)他(tā)行业的利润增速降幅依然较大；中(zhōng)游原材料加工业和装备制造(zào)业的利润增速出(chū)现明显分化，中游(yóu)原材(cái)料加工业(yè)的利(lì)润(rùn)增速均(jūn)为负，是整体工业企业利润(rùn)增(zēng)速的主要拖累，中游装备制造业(yè)利(lì)润(rùn)增速回升幅度较(jiào)大(dà)，成为(wèi)整体工(gōng)业企业利润增速的(de)主要拉动项(xiàng)。在价格水平、内部需求、外部需求同时走(zǒu)弱的(de)情况下，下游行(xíng)业内部的利(lì)润增速反弹乏(fá)力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月份公布的工业(yè)企业利(lì)润数据(jù)已表(biǎo)现(xiàn)出(chū)明显的探(tàn)底爬坡信号：一，营业利润累(lèi)计增(zēng)速爬(pá)升(shēng)的(de)行业(yè)进(jìn)一步(bù)增多(duō)；二，营业收入增速(sù)由负转正(zhèng)，营业利(lì)润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往(wǎng)后看，中游装备制造业有望继续(xù)成为拉动工业企(qǐ)业利润增(zēng)速(sù)回升(shēng)的主要(yào)拉动力。按当(dāng)月(yuè)利润增(zēng)速计算，4月份表(biǎo)现(xiàn)较(jiào)好的行业主要(yào)有：汽车制造(zào)、 铁(tiě)路、船(chuán)舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通用(yòng)设备制造业(yè)、电气机械及器材(cái)制造业、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和(hé)娱乐用品制造(zào)业(yè)、橡胶和(hé)塑料制品(pǐn)业(yè)、电力、热力、燃气(qì)及水的生产和供应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心观点：

　　总体来看：

　　4月份(fèn)，营业(yè)利润累计(jì)同比增速降(jiàng)幅小幅收窄，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决(jué)定企业利润的量(liàng)、价、成本(běn)三因素框架看，我们认为，此轮工业企业(yè)利润增速由正转(zhuǎn)负的原因主要(yào)源于PPI下行，但本轮工业企(qǐ)业利润累计增速(sù)的(de)下探幅度之深(shēn)和(hé)持续时间之(zhī)长是PPI下行和其他多种因素叠加导致的：（1）PPI下行(xíng)加(jiā)速工业企业利润由正转负；（2）主动去(qù)库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏(piān)高严(yán)重制约(yuē)工业企业利润(rùn)爬坡速度。

　　与上个月相比，39个(gè)主(zhǔ)要细(xì)分行业中，有26个行(xíng)业的营(yíng)业利润累计增速出现回升，其他13个(gè)行业的营业利润(rùn)累计(jì)增速均(jūn)出现回(huí)落，其中回落幅度较大的行业主要是农副食品(pǐn)加工(gōng)、煤炭开采和洗选、有色金属矿采选(xuǎn)、造纸及纸制品(pǐn)、 纺织服(fú)装、服饰等行业(yè)，回(huí)升幅(fú)度较大的行业主要(yào)是机(jī)械和设备修理、汽车制造、通用(yòng)设备制(zhì)造(zào)、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品等行业。

　　具(jù)体来看：

　　与(yǔ)去年(nián)同期相比，工业(yè)企(qǐ)业经营绩效的增长(zhǎng)压力依然较大(dà)，与3月份相(xiāng)比，产成品存货周转(zhuǎn)天数和(hé)应收账款平均(jūn)回收期进一步增(zēng)加。

　　数据(jù)显示，规模(mó)以上工业(yè)企业累(lèi)计(jì)每百元(yuán)营业收入(rù)中的成(chéng)本为85.18元（3月为85.04元(yuán)），同比增加0.88元（环比(bǐ)增(zēng)加0.09元）。产成品存(cún)货(huò)周(zhōu)转天数为20.80天（3月(yuè)为20.60天），同比增加1.80天（环比增加0.14天）；应收账款平均回收(shōu)期为63.10天（3月为(wèi)61.80天），同比增加8.60天（环比增(zēng)加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外(wài)商及港(gǎng)澳台商和私营(yíng)企业利润累(lèi)计(jì)同比(bǐ)降幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国有工业企业和股(gǔ)份(fèn)制(zhì)企业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅进一步扩(kuò)大。

　　其中4月国(guó)有工业企业(yè)利润累计(jì)同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及(jí)港(gǎng)澳台商(shāng)利润同比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去(qù)年同期-16.2％），私(sī)营(yíng)企(qǐ)业和股份制(zhì)企业(yè)同比增(zēng)长分别为-22.5％（3月-23％，去年同(tóng)期-0.6％）和(hé)-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业(yè)中(zhōng)非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采(cǎi)选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气(qì)开采(cǎi)等(děng)其他行业的利润增速降幅依(yī)然较大(dà)。

　　数(shù)据(jù)显(xiǎn)示，非金属矿采选、有色金(jīn)属矿采选的(de)增速依(yī)然为正，分别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天然(rán)气开(kāi)采、煤炭开采(cǎi)和(hé)洗(xǐ)选、黑(hēi)色金属(shǔ)矿采选业、废(fèi)物资源(yuán)综合利用的增(zēng)速为(wèi)负，分(fēn)别(bié)收录-6.0％（3月-4.8％）、-牛剖层皮革是不是真皮，牛皮革是什么材质14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中(zhōng)游原材料加(jiā)工业和装备制造业的利润增速出现明显分化(huà)。中(zhōng)游(yóu)原材料加工业(yè)的利润增速(sù)均为负，尽(jǐn)管与上个(gè)月相比，利润增速跌幅普(pǔ)遍收窄，但依然是整体(tǐ)工业企业利润增速(sù)的(de)主要拖累(lèi)。中游装备(bèi)制造业利(lì)润增速回(huí)升(shēng)幅度较大，成为整体工业企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)的主要拉动项。其中通用设备(bèi)制造(zào)、铁路船舶(bó)航(háng)空航天、电(diàn)气(qì)机械及(jí)器材制造、仪(yí)器(qì)仪表制造增(zēng)幅延续上个月亮眼趋(qū)势，得益(yì)于国内(nèi)汽(qì)车(chē)销售量的提升和汽车(chē)产(chǎn)业链(liàn)出口强劲(jìn)，汽车(chē)制造业(yè)的(de)利润增速(sù)降幅(fú)由(yóu)负(fù)转正，此外叠(dié)加(jiā)去年(nián)同期基数较低，汽车制造业当月(yuè)利(lì)润增速高达20倍。

　　数据显示，化(huà)学原(yuán)料化学制品跌(diē)幅(fú)扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色(sè)金属冶炼加工、专(zhuān)用设备制造、石油煤炭及燃料加(jiā)工、非金属矿物(wù)制品(pǐn)、黑(hēi)色金(jīn)属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制造、金属制品、计算机通信和电子(zi)设(shè)备跌幅收窄，分(fēn)别收录-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月(yuè)-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和-53.2％（3月(yuè)-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船舶(bó)航空航天、电(diàn)气机械(xiè)及(jí)器材制(zhì)造增幅依旧为正，并且增速出现明显(xiǎn)回(huí)升，分别录得9.6％（3月(yuè)2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得(dé)一提的(de)是，汽车制造增(zēng)幅由负转正，录得(dé)2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格(gé)水平、内部需求、外(wài)部需(xū)求同时(shí)走弱的(de)情况(kuàng)下(xià)，下游行业内部的利(lì)润增速反弹乏力(lì)，文(wén)教工美体育娱(yú)乐用品、食品(pǐn)制造、纺织业、家具制造等多个行业的利润增速跌幅放缓，但依然(rán)为负；农副食(shí)品(pǐn)加工(gōng)、纺织(zhī)服(fú)装、服饰等多个行(xíng)业的利(lì)润跌幅继续(xù)扩大。往后看，价格水平、内部需求、外(wài)部需求转好速度较慢，这也意(yì)味(wèi)着下(xià)游行(xíng)业的(de)利润增速向上爬坡(pō)的节奏大概(gài)率(lǜ)偏缓。

　　数据(jù)显示，农副食品加工、纺织服装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及(jí)纸(zhǐ)制品和医药制造(zào)跌(diē)幅扩大，分别录(lù)得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文(wén)教工美体育娱乐(lè)用品、食品制造、纺织业、家具(jù)制造(zào)和印(yìn)刷和(hé)记录媒(méi)介利润降(jiàng)幅放缓，但持(chí)续(xù)维持低位，分别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和(hé)-15.6％（3月(yuè)-19.9％）；橡胶(jiāo)和塑料制品增速(sù)由负转正，录得(dé)1.4％（3月-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速略有回落，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮(yǐn)料和茶制造利润增速保持高位，4月为(wèi)11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业牛剖层皮革是不是真皮，牛皮革是什么材质中的机(jī)械(xiè)和设备修理、电力(lì)热力利润增速相对较高，燃(rán)气(qì)生产和供应利润(rùn)增速降幅收窄。其中机械和设(shè)备修理(lǐ)利润(rùn)累计(jì)增速上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值为79.6％），电力热(rè)力利润累计同比(bǐ)增速收窄，但(dàn)仍(réng)然(rán)保持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产和供应(yīng)增幅略有上升，收录5.8％（前值为0.0％），燃气生(shēng)产(chǎn)和供应降幅收窄，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比(bǐ)，4月份公布的工(gōng)业企业利润数据(jù)已表现出(chū)明显的(de)探(tàn)底(dǐ)爬坡(pō)信(xìn)号：一，营业利润累计增速爬升(shēng)的行业进(jìn)一(yī)步增多(duō)；二，营业收入增速由负(fù)转(zhuǎn)正，营业利润增(zēng)速降(jiàng)幅收窄。

　　往后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业有望(wàng)继续(xù)成为拉动(dòng)工(gōng)业企业利润增(zēng)速回升的主要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路、船舶、航(háng)空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通用设备制造业、电气机械及器材制造业、仪(yí)器仪表制(zhì)造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐用品(pǐn)制造业(yè)、橡(xiàng)胶和塑料(liào)制品(pǐn)业、电(diàn)力、热力、燃(rán)气(qì)及水的生产和供应业 。

　　正如我们在《今(jīn)年工(gōng)业(yè)企业利(lì)润(rùn)增(zēng)速能否转正？》中所言，当前正处(chù)于第6次(cì)工业企业利润(rùn)探底(dǐ)阶段(duàn)（从2000年开始(shǐ)计算(suàn)），如果(guǒ)按最近两次探底历(lì)史(shǐ)来(lái)演绎(yì)的(de)话，至少(shǎo)还(hái)要在负值区(qū)间(jiān)爬坡7-8个月左(zuǒ)右的时间，预计(jì)工业企(qǐ)业(yè)利润增(zēng)速转(zhuǎn)正最早(zǎo)也需等到(dào)四季(jì)度。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲(pí)弱的“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企业(yè)的产能利用率持续下(xià)滑。此外，叠加(jiā)营业成(chéng)本高居不下导致的内部压力，本轮(lún)工(gōng)业(yè)企业利润增速反弹速度大概率(lǜ)较为缓(huǎn)慢(màn)。

　　风险提示：

　　内(nèi)需(xū)恢复力度低于(yú)预期(qī)。

　　以上(shàng)内(nèi)容来自于2023年(nián)5月27日的《中游装备制(zhì)造(zào)业利润增速明显回升——2023年4月工(gōng)业企业(yè)利润分析(xī)》报告，报告作(zuò)者张静(jìng)静、张(zhāng)一(yī)平，联系人(rén)罗丹(dān)

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