文：天风宏观(guān)宋(sòng)雪(xuě)涛/联系(xì)人孙永乐

　　4月居民新增存款-1.2万(wàn)亿，同(tóng)比多减(jiǎn)4968亿元(yuán)，这是(shì)居民存款在连续13个月同(tóng)比(bǐ)多增(zēng)后，首次回落(luò)。

　　在过(guò)去一年多时间里，居民部门(mén)积攒了一大笔超额储蓄。今年这笔超额储蓄(xù)能否顺(shùn)利释放(fàng)对判断经(jīng)济和资本市场(chǎng)走势(shì)至(zhì)关(guān)重要。这里我们尝(cháng)试回答(dá)两个问题。一是(shì)4月居民存款(kuǎn)同比多减(jiǎn)是不是(shì)超额储蓄释放(fàng)的开始？二(èr)是(shì)这一趋势能否延续？

　　对上述(shù)问(wèn)题的回答取决于存款会受到哪些(xiē)因素的影响。一般(bān)影响居民(mín)存款的主要有这么(me)几种行为：可支配收入(rù)、消费支出、金融(róng)资(zī)产相关收支和房地产(chǎn)相关收支。

　　收入(rù)增长、消费减(jiǎn)少、金融资产赎回(huí)、购房减少(shǎo)会推动存款增加；反之(zhī)，收入减少、消费(fèi)增(zēng)加、认购金融资产、购(gòu)房(fáng)增加、提前还(hái)贷等则会带(dài)动存款回落。

　　2022年居(jū)民存款同(tóng)比多(duō)增(zēng)7.9万亿是居民少(shǎo)消费、少投(tóu)资(zī)、少购房的(de)结果（详见(jiàn)《超额储蓄(xù)能否转化成(chéng)超(chāo)额消(xiāo)费》，2022.12.31）。此时虽然居民收入增速放缓并提前还贷(dài)，但因为投资、购房(fáng)等(děng)下滑幅度更大，所以存款同比(bǐ)大(dà)幅多增。

　　2023年一季度居民存(cún)款同(tóng)比多增2.1万亿则是收入顶的速度越来越快越叫的原因，顶的速度越来越快过程修复和理财存款化的(de)结果(guǒ)。

　　一季度居(jū)民人均可支配(pèi)收入同比增长525元，理(lǐ)财(cái)存续规模相(xiāng)比于2022年末下滑2.6万亿至(zhì)24.2万亿。另外(wài)，受银行(xíng)办理(lǐ)速(sù)度放缓等(děng)因(yīn)素影(yǐng)响，RMBS（个人住房抵押贷款支持证券）条件早偿率指(zhǐ)数(shù) 2 相比于2022年有所回落(luò)，即居民提前(qián)还款对(duì)存款的拖累(lèi)相比于去年末略有放缓。

　　但是，随着居(jū)民消费和购房(fáng)行为修(xiū)复，其对存款(kuǎn)的支撑(chēng)力度减(jiǎn)弱(ruò)，一季度人均消费支出同(tóng)比增加345元（低于收入涨幅）、购房支出(chū)同(tóng)比多增1575亿(yì)元。但因为支撑因素的规模更大，所以存款继续回升。

　　4月和一(yī)季度(dù)最核心的不同在于(yú)理财市(shì)场的变化。4月居民(mín)存款(kuǎn)下滑可能的原因一是居民(mín)存款理财化；二是提前(qián)还贷规模(mó)增加。因(yīn)为居民(mín)收入和(hé)消费数据不足，暂时无(wú)法(fǎ)判(pàn)断消费和(hé)收入在4月对存(cún)款的影响。

　　存款回流理财是4月存款回落的核心原因，4月理财存(cún)量(liàng)规模(mó)环(huán)比增(zēng)加1.26万亿至(zhì)25.5万亿，结束(shù)了(le)自去年10月以来的下行趋势，重(zhòng)回扩(kuò)张区(qū)间。

　　居民增配理(lǐ)财等资产(chǎn)是理财风(fēng)险降低(dī)、收益回升(shēng)和存款利率下滑(huá)共同作用(yòng)的结果。受益(yì)于债券市场走(zǒu)强，今年(nián)理财市场(chǎng)表现逐步好转，理(lǐ)财产(chǎn)品单位破净率从2022年12月峰值的29.2％持(chí)续下滑(huá)至2023年5月12日的4.7％，叠加这(zhè)一时(shí)期下滑的存款利率，存款对居民(mín)的(de)吸(xī)引力逐渐减弱(ruò)，而理财对(duì)居民的吸引力则不断(duàn)增强(qiáng)。

　　从5月理(lǐ)财规(guī)模(mó)上看，随着(zhe)破净率进一(yī)步(bù)回落，居(jū)民还在继续增配理财产品(pǐn)，存款(kuǎn)理(lǐ)财化趋势有望延(yán)续。

　　顶的速度越来越快越叫的原因，顶的速度越来越快过程ng>提前还(hái)贷(dài)规模扩大是存款下(xià)滑(huá)的又(yòu)一个原因。4月早(zǎo)偿率月均值相比(bǐ)于(yú)2月低点上(shàng)行4.3个百分点(diǎn)，相比于3月上行1.9个(gè)百分(fēn)点。

　　居民加大提前还贷力度一是因为(wèi)首套(tào)房利率还在下降(jiàng)，居民提前还贷(dài)以(yǐ)降低成本(běn)，4月(yuè)沈阳、马鞍山等多地继续(xù)降低首套房利率，贝壳研究院数据显示百城首套主(zhǔ)流房贷利率平均为4.01％，环比3月继(jì)续回(huí)落1个BP。二(èr)是政策放松后，1、2月份部分积压(yā)的(de)还贷业务在3、4月份(fèn)办理，这会推动提(tí)前还贷规模(mó)走高。

　　总的来(lái)说，随着理(lǐ)财市场好转，此前因居(jū)民少消费、少投资、少买房等积攒下来(lái)的超额储蓄(xù)已经开始部分回流理财市场了，且(qiě)5月初这一趋势还在延续(xù)。

　　往后来看(kàn)，理财市场和提前还贷在(zài)后续几个月里(lǐ)或继续(xù)成为超(chāo)额存款的主(zhǔ)要流向。

　　五一旅游人均(jūn)消费(fèi)水平(píng)未见明显改善或部分表明当下居民消费意愿依旧偏(piān)弱，考虑到超额储蓄的持(chí)有分化且并非主(zhǔ)要来自消(xiāo)费，后续(xù)超额储蓄(xù)对消费的支撑力度依旧偏弱(ruò)。（详(xiáng)见《超额储蓄(xù)能否转化成超额消费》，2022.12.31）。同时(shí)，随着前期积(jī)压(yā)的购房需求逐渐释放(fàng)，房地产销售(shòu)目(mù)前(qián)已经(jīng)有(yǒu)走弱(ruò)迹象，地产(chǎn)短期或不会(huì)成为超储(chǔ)的主要(yào)流向。但是因为按揭(jiē)利率存在明显利(lì)差，居民提前还贷行为或将延(yán)续。从(cóng)这个角度来看，主要因为少买房、少投(tóu)资而积攒下来的(de)储蓄，在理财市(shì)场环境好转和存款(kuǎn)利率下滑的背(bèi)景下或将(jiāng)继续回流到理财市(shì)场。

　　1 存款同(tóng)比(bǐ)增速使用金融机(jī)构住(zhù)户存款余额+4月(yuè)新增来进行估算

　　2早偿率(lǜ)是(shì)指在个人(rén)住房抵押贷款中债务人提(tí)前偿付的金额(é)在资产(chǎn)池未偿本(běn)金(jīn)余额的占比

　　风险提示

　　地(dì)产销售变动超预期，超额储蓄释放弱于(yú)预期(qī)，理财市场波动加大(dà)

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