5月13日，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF发布(bù)公告称，其累计有效(xiào)认购(gòu)申(shēn)请份额总额(é)超过20亿份发行上限，将启动比例配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市(shì)场对这一“中特估”主题(tí)的追捧(pěng)力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日首批3只央企(qǐ)回报ETF发行，更成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催化剂。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及(jí)今(jīn)年一季度，一些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中特估概念(niàn)”。

　　目前(qián)“中特估(gū)”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场关注焦点，中国(guó)基金报(bào)采访多位(wèi)投研(yán)人士(shì)，解析“中特估(gū)”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企(qǐ)主题(tí)ETF密集(jí)上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中(zhōng)证央企(qǐ)红利ETF罕见出现启(qǐ)动“比例(lì)配(pèi)售”情(qíng)况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企(qǐ)、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多(duō)只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日就有3只央(yāng)企(qǐ)回报ETF，后续跟踪央(yāng)企科技(jì)引(yǐn)领、央企现代能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有扎堆上报的(de)央国企基金(jīn)在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经理何龙表示，央(yāng)企ETF发(fā)行在情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行股大涨的一个催化因素就是积极推(tuī)介相关(guān)央企ETF的(de)发行。

　　“随着(zhe)央(yāng)企ETF的发行(xíng)，和诸多(duō)主题基(jī)金的(de)申(shēn)报发(fā)行(xíng)，我认(rèn)为确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的(de)催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚(sāo)。”万家基金章恒更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化(huà)投资部(bù)基金经(jīng)理杨(yáng)振建就表示，近期密(mì)集(jí)申报的国央企主题(tí)基金主(zhǔ)要涉及(jí)“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的(de)布(bù)局(jú)可(kě)以(yǐ)更(gèng)好支持(chí)央(yāng)国(guó)企的(de)估值(zhí)重塑。

　　“央企ETF的(许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校de)发行将(jiāng)成为行(xíng)情进一步上(shàng)涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发行(xíng)整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将为(wèi)市场带来增量资金(jīn)，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务(wù)总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募(mù)基金积极布(bù)局(jú)央国企主题基金，一方面是因为新一轮深化国企(qǐ)改革的大幕将拉开，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央(yāng)国企上市公司的投(tóu)资价值(zhí)凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰富(fù)的工具以参与到央国企投资。另一方面是落实(shí)公募基金行业高质量(liàng)发展(zhǎn)的要求，引导更多(duō)资金参(cān)与(yǔ)央国企改革，更好发挥公募(mù)基金服(fú)务资本市场(chǎng)改革(gé)、服务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企相关(guān)标的和(hé)板块带来增量资(zī)金，提升(shēng)交易活跃度，有(yǒu)望成为中特估行情的催化剂。

　　存(cún)量市(shì)场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显(xiǎn)的主线，而(ér)新(xīn)能源等前期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景(jǐng)下(xià)，一些(xiē)基金(jīn)经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家(jiā)基金基金经理章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火(huǒ)电、券商(shāng)、军工(gōng)，这三大行业主(zhǔ)要是央企或(huò)地方国资(zī)所在(zài)的行(xíng)业，民营(yíng)企业(yè)占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身(shēn)基(jī)本面在今(jīn)年会有(yǒu)重大(dà)的向上(shàng)变化的机会，比如火(huǒ)电(diàn)，会(huì)受(shòu)益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商，会(huì)受益(yì)于今(jīn)年(nián)市场成交量的放大，盈利大幅增长等。同时，随(suí)着国有企业改革(gé)的推进，大概(gài)率这些企(qǐ)业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒表示，中特(tè)估是过去(qù)5年10年改革的成果，是非常(cháng)基本面的，和他过(guò)去(qù)1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资(zī)机(jī)会(huì)做(zuò)好(hǎo)了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特估的(de)机(jī)会(huì)未来三年分两个阶段(duàn)。”融通红(hóng)利机会基(jī)金经(jīng)理何龙(lóng)表示，第(dì)一阶(jiē)段也就是今(jīn)年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会(huì)为主，包括(kuò)低(dī)于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收益率极高的品种(zhǒng)，将会(huì)迎来普涨性的(de)机(jī)会。第二阶段(duàn)是未来(lái)两年，在主(zhǔ)题性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对(duì)国央经营管理价值导向变化，我们(men)判断经营成果(guǒ)随(suí)之改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年(nián)体现在每(měi)一个央国企的报(bào)表(biǎo)中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调，目前在挖(wā)掘公(gōng)司经营层面(miàn)可能发(fā)生显著正向变化的个股(gǔ)提前进行布局，比如医(yī)药和消费等行业。

　　其实一季报已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国金(jīn)证券研究所数据(jù)显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十大重(zhòng)仓股股票池中(zhōng)，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股(gǔ)票(piào)市值比例仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季报披露(lù)的持仓中，“中特(tè)估(gū)”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值(zhí)比(bǐ)例(lì)提高到(dào)4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏股(gǔ)主动型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明显提高(gāo)。上述数(shù)据显示(shì)，根据许昌学院是一本还是二本分数线，许昌学院是一本还是二本院校偏股主动型基金2022年报(bào)及(jí)2023年一(yī)季报十大重仓股的数据，剔除个股涨跌(diē)影响，估计了各(gè)基金主动加仓“中特(tè)估”概念股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例，一季(jì)度超(chāo)过30％的偏股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年末不持有“中特(tè)估”概(gài)念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此(cǐ)，中信证券数据(jù)统计也显(xiǎn)示，一季度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型公募基金对(duì)港(gǎng)股央国(guó)企的(de)持股市值比重达到2019年以(yǐ)来的(de)新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的(de)比重由2022年(nián)四季度的(de)25.1％提升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远(yuǎn)高于2020年低(dī)点时的7.5％。

　　投研上加大力量(liàng)？

　　构建国央企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色(sè)估值(zhí)体系，正深(shēn)刻影响基金公司的投(tóu)研(yán)，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的(de)投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研力量，更有专门构建国(guó)央(yāng)企股票库(kù)。

　　融通红(hóng)利机会基金经(jīng)理何龙就介绍，一方面，从顶层设计(jì)改变(biàn)研究员过去(qù)对国央(yāng)企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察(chá)国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当前国央企愿意交(jiāo)流(liú)的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方(fāng)面，融通基金(jīn)在行动上，要求研(yán)究员将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股票(piào)库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟踪，包(bāo)括考察(chá)其(qí)实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经营思路和(hé)财务(wù)导(dǎo)向的变化，结合行业趋势和(hé)特征(zhēng)，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差(chà)。

　　同(tóng)样(yàng)的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的认识(shí)：首(shǒu)先(xiān)要认识市(shì)场体(tǐ)制机制、行业(yè)产业结(jié)构、主体持续发展(zhǎn)能力等(děng)方(fāng)面所体(tǐ)现(xiàn)的(de)鲜明(míng)中国元(yuán)素和(hé)发展阶段特征(zhēng)，“中特估”应该(gāi)是在此基础上构(gòu)建的具有时代特征和中国特(tè)色、符合国家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系(xì)，而(ér)不(bù)是简单套用(yòng)国外的传统估值模型(xíng)。

　　“中(zhōng)特(tè)估是一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉(shè)及到的行业和公司，一直在(zài)发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注传统产(chǎn)业的变化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多(duō)个领(lǐng)域(yù)，因此也是一定能够(gòu)抓住中(zhōng)特估这波行情的机会的。同时，随着时局的(de)变化，也在增加相关行业(yè)的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首(shǒu)席(xí)经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)估(gū)值体系(xì)是资本(běn)市场使命，投资(zī)者需要学习领(lǐng)会并针对(duì)原有的估值体系进行改(gǎi)造，以适应现实(shí)的(de)需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位(wèi)的工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置指标(biāo)也非常(cháng)重要，投(tóu)资者的认可和实施是最终(zhōng)该体系能否具(jù)备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不过，他也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔(bá)估(gū)值是很(hěn)大的认知误区(qū)，市场化认(rèn)可(kě)是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社会价(jià)值与国家战略价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱，国企央企发展要符合(hé)国家(jiā)战(zhàn)略发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承担社会(huì)公共责任等(děng)。而这(zhè)些都(dōu)应该考虑(lǜ)进估值(zhí)体(tǐ)系之中(zhōng)，也引发市(shì)场关注。

　　多(duō)数受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与国(guó)家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的企业社会价值(zhí)评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构建中国特色的(de)价(jià)值评价(jià)体系，改变从以私人(rén)股东权益出发，现金流折现为(wèi)主要方(fāng)法的单一价(jià)值估值体(tǐ)系，转向(xiàng)社会整(zhěng)体价(jià)值观念、纳入(rù)中国特色的ESG评价(jià)体系，充分体现企业的社(shè)会价值(zhí)与国(guó)家战(zhàn)略价值(zhí)。”博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内(nèi)团队对(duì)于中国特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断探索，结(jié)合国际通用规则，目前已经形成了初步的企业社(shè)会价(jià)值评价体系，其中(zhōng)包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公(gōng)司环(huán)境、社会及(jí)治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也(yě)认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的(de)可持续(xù)估(gū)值，要重(zhòng)视(shì)股(gǔ)东(dōng)、员工(gōng)和社会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长的盈利、科技创新对提升企业内在价值的积极作用，这(zhè)样有(yǒu)利于提高估值定价模型的科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构(gòu)建等实(shí)务工作中，都有成熟(shú)的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括(kuò)净资产收益(yì)率、营业现金(jīn)比率、资产(chǎn)负债率(lǜ)、研发经费投入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理(lǐ)李欣更(gèng)细致分析(xī)在估值思维、估值结(jié)论、估(gū)值判断上有(yǒu)变化(huà)，尤其是估值(zhí)的方(fāng)法和指标上，他认为其包括(kuò)产业(yè)链(liàn)上下(xià)游的衡(héng)量、全要素成本等，以及在纵向和横向上的研(yán)究，强调政策优惠(huì)、产业发展、市场竞争力(lì)和(hé)可持续发展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关(guān)系。这些因(yīn)素在对估值(zhí)结论和判断的影响上(shàng)，也(yě)使得中国特色(sè)的估值体系与传统的估(gū)值体系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的变化，还有估(gū)值结论和估值判断的(de)变化，都是为了(le)更好地适应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业估(gū)值信息。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金(jīn)合信基(jī)金首席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言，这需要在(zài)实(shí)践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的(de)指标(biāo)可以使用。

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