《基(jī)金经理(lǐ)投资笔记》宏观(guān)策略系列(liè)

　　把(bǎ)脉经(jīng)济(jì)周期拐点 实现财富管理升级

　　作(zuò)者(zhě)：魏 凤 春(chūn)（博士），创金合信基金首席经济学家

　　　　  罗 水 星（博士），创金(jīn)合信(xìn)基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上(shàng)期分(fēn)享中（查看原文），我们提出(chū)了5月是乱花渐欲迷人眼，一个大的(de)背景是市场(chǎng)进(jìn)入了战略相持阶(jiē)段，进攻和防(fáng)守(shǒu)的理由都(dōu)不是非常清晰。周(zhōu)末中(zhōng)央发布(bù)长期的(de)产业(yè)政(zhèng)策(cè)，基调(diào)是清晰的，但那是诗和远方(fāng)，是战(zhàn)略(lüè)性的(de)布(bù)局，很(hěn)多(duō)投(tóu)资者更喜(xǐ)欢战术(shù)性的机(jī)会。伯(bó)克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东(dōng)大会在巴菲特(tè)的(de)老家(jiā)奥巴哈举行，吸引了全球投(tóu)资者的目光，投(tóu)资者总希(xī)望可以从中寻找到投资的秘(mì)诀，价值投(tóu)资的道虽相同，但(dàn)法、术、器(qì)是各异(yì)的。不仅(jǐn)如此，伯克希尔(ěr)决策者对宏观环境的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会(huì)者收获(huò)的可能不是(shì)清晰的思路(lù)，而是在迷宫中又(yòu)多(duō)走了一(yī)圈。

　　一、市场(chǎng)陷入僵持阶段：Sell in May？

　　港股市(shì)场有“五穷、六绝、七翻身”的说(shuō)法，谨慎的A股投资者也(yě)开始考(kǎo)虑Sell in May,一个很(hěn)重要的理由是根据惯例，银行保险等利(lì)好兑现后往往是市场(chǎng)开(kāi)始调(diào)整(zhěng)的(de)开始。A股投资(zī)历(lì)来是有季节性的，但(dàn)这(zhè)未必是历史的铁律，比如2022年5月市场在(zài)新的政(zhèng)策基调(diào)下开(kāi)始(shǐ)全面大反攻。我们需要因(yīn)时而(ér)变，投(tóu)资者需要考虑到当(dāng)前的市场背景已经和之(zhī)前有(yǒu)很大的不同。当前市场进(jìn)入战略(lüè)僵持阶段的一个重(zhòng)要(yào)理由是除了逻辑推演(yǎn)，很多重要问题很难用清晰(xī)的(de)事实来验证。谨慎的(de)投资者往往(wǎng)是(shì)见(jiàn)好就收或者谋(móu)定而(ér)后动，因(yīn)此才有(yǒu)了上(shàng)述的猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢(ne)？

　　第(dì)一，从内部看，市场已经提前交易了(le)政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策(cè)本(běn)身(shēn)也(yě)不(bù)是大开大合(hé)。新(xīn)出(chū)台的(de)政策更多地在(zài)落实上，较少(shǎo)新的提法。

　　第二，从外部看，美联储依(yī)然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数据(jù)传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投(tóu)资主线看，数字经济和中特(tè)估(gū)依然既有政策、也有(yǒu)业绩或(huò)者有未来预期的业绩改善，但(dàn)短(duǎn)期游戏(xì)、传媒(méi)、中特(tè)估与(yǔ)其他板块(kuài)分(fēn)化较(jiào)为极致，也是(shì)不争的事实。除了这两条主(zhǔ)线(xiàn)外(wài)，金(jīn)融(róng)、消费(fèi)和公用事业有反弹，但难(nán)以成为持续的配置主题，新能源崩坏(huài)的筹(chóu)码预期也(yě)决定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四(sì)，从交(jiāo)易行(xíng)为看，投(tóu)资(zī)者(zhě)并(bìng)未形成一致预期。随着(zhe)一(yī)季报(bào)的披露，市(shì)场阶段(duàn)性发挥(huī)了对(duì)盈利现实(shí)的定价效率。具体表现为，业绩出(chū)现一(yī)定修复和(hé)表现有(yǒu)韧性(xìng)的(de)金融、中(zhōng)药、电(diàn)力、中特(tè)估主题(tí)以及TMT中的游戏传媒等表现较好，家电此前也有(yǒu)一定表现。不过，随着业绩的公(gōng)布反而出现了一定的买(mǎi)预(yù)期卖现实(shí)的操作。当然，相对(duì)而言市场也(yě)有定(dìng)价效率不稳定的一面(miàn)，同(tóng)样是(shì)业绩修复或有(yǒu)韧(rèn)性的(de)农林牧(mù)渔、新能源和消(xiāo)费板块，整(zhěng)体表现则(zé)一般。

　　二、市场僵持的原因：一(yī)季报显示企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利仍在磨(mó)底(dǐ)阶段(duàn)

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏(fá)特别明(míng)显的亮点，TMT主(zhǔ)线(xiàn)前期超(chāo)额收(shōu)益(yì)过于显著，目(mù)前(qián)除(chú)了游戏、传媒一枝(zhī)独秀外(wài)，其他TMT细分领(lǐng)域阶段性有所回调。中特(tè)估相(xiāng)关的基建、银行、石油(yóu)、出版等板块(kuài)盈利(lì)有支撑、估值也较低，因此在最近市场调整的时候(hòu)整体(tǐ)表现(xiàn)较好(hǎo)。在这(zhè)两条(tiáo)我们看好的全年(nián)主线之外，市(shì)场(chǎng)部分定价了一(yī)季报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈利(lì)特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么仍处在(zài)磨底阶段。扣除金融和两桶油(yóu)，A股的(de)盈利还在(zài)下滑，这意(yì)味着短(duǎn)期盈(yíng)利很难撑(chēng)起A股系(xì)统性的行情。所以，我们看到这两条主线之外其(qí)他(tā)业绩尚可的板块，整体反(fǎn)弹(dàn)的幅度都相对有限(xiàn)。消费(fèi)的盈利有一(yī)定的修(xiū)复，而市(shì)场(chǎng)由于前期(qī)的悲观情绪尚(shàng)未对(duì)其定价，这可能蕴含(hán)阶段性交易(yì)机(jī)会(huì)。

　　三、战(zhàn)略性布(bù)局(jú)是清晰而明确的：政策(cè)关注产(chǎn)业升级和人的(de)问(wèn)题

　　近(jìn)期国内(nèi)也处于一个(gè)会(huì)议密(mì)集(jí)召开的(de)阶(jiē)段，政治局会议、中央财经委会议和国常(cháng)会相(xiāng)继召开。决策层对于(yú)当前经济(jì)复苏动(dòng)力不足(zú)、复苏(sū)势头不稳的问题，有着清醒的(de)认识，短期(qī)的工(gōng)作(zuò)重点是恢复和扩(kuò)大需求，但同时(shí)也明确不会再走老(lǎo)路(lù)——不会(huì)通过低水平(píng)的债务扩(kuò)张来刺激经(jīng)济，而是聚(jù)焦实(shí)体经(jīng)济的产业升(shēng)级(jí)，推进(jìn)产业智能化、绿色化、融合化。

　　现代产业体系(xì)下(xià)的融合(hé)发展

　　这次财经委(wěi)会议的一个(gè)新提(tí)法(fǎ)是“坚持三次产(chǎn)业融合发展，避(bì)免割裂(liè)对立(lì)；坚持(chí)推动传统产业转型升级，不能当成‘低端产业’简(jiǎn)单退(tuì)出”，这个提法很重要。我(wǒ)们去年底强调接下来一(yī)段时(shí)间的政(zhèng)策(cè)需(xū)要强调均衡性(xìng)和系统性，才能形成经济(jì)发展的(de)合(hé)力(lì)。卡脖子的领域要(yào)重(zhòng)点支持和发展(zhǎn)，但是经济的运行(xíng)是一个完(wán)整的系统，生产和(hé)消费、实体经济和金融支撑、高科技(jì)领域和低技(jì)术(shù)领域、融资-设(shè)计(jì)-制(zhì)造(zào)—物流-销售-服(fú)务等(děng)各(gè)方面需要协调发展，大家的(de)信心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才能够真正把需求拉(lā)动(dòng)起来。不能够(gòu)孤立、片面地理解(jiě)和(hé)执行(xíng)政策(cè)，毕竟即使是芯片这么最高科技的领域，它的下游需(xū)求也主要来自消费电子产品中的手机、汽车、智能家居(jū)等(děng)等，没有需求的(de)拉动，产业的(de)发展就缺乏良性循环的基础。

　　高(gāo)质量的人才红(hóng)利特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么(lì)

　　另外(wài)，最近政策(cè)讨论的一个(gè)重点是人，作为(wèi)投资生产拉动核(hé)心的企(qǐ)业家、作(zuò)为人(rén)力资源重点的人才、承(chéng)载民族未(wèi)来的新生人口、需要关注的老龄人口(kǒu)。当前中国(guó)的发展逐(zhú)渐从资本(běn)和劳动要素拉动转向人力(lì)资源拉(lā)动，技(jì)术创(chuàng)新成为(wèi)能否突破(pò)内(nèi)外(wài)部约束的关(guān)键(jiàn)。技术创新能力取决于制度保障下(xià)的主观能动性，在(zài)经历了(le)过去几年的(de)非常态之后，在内外部不确定(dìng)性(xìng)的制约下(xià)，如何让当前每个主(zhǔ)体(tǐ)充满信(xìn)心、充满主观能动性，是政(zhèng)策的(de)重心。以(yǐ)人工智能为代(dài)表的(de)数字(zì)经(jīng)济大发展，有可能能够帮助(zhù)我们(men)适当缩(suō)小国际(jì)竞争中人(rén)力资(zī)源的差距，这需要从一(yī)个更高的角(jiǎo)度理解人工(gōng)智能和数字(zì)经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后(hòu)的投资路径(jìng)

　　5月的市场，看起(qǐ)来是战略僵持阶段(duàn)的乱(luàn)战。接下来的政策(cè)力度和效果有多大(dà)、盈利能否实质性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压力、海外的潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下(xià)一步面(miàn)临(lín)的是(shì)什么样(yàng)的经济形(xíng)势等(děng)，投资者(zhě)希望渐次判(pàn)断(duàn)上述一系列的重要问题(tí)的程度(dù)，并据此进行布(bù)局。

　　从这个意义上讲，5月交易机会可(kě)能更均衡(héng)、但也更脆(cuì)弱，当(dāng)前可(kě)能是一个(gè)布局的好(hǎo)阶段，而未必会是收获的阶(jiē)段(duàn)。投资者需要多(duō)一点(diǎn)耐(nài)心，风浪越大，下(xià)一次的鱼越贵。

　　“乱云飞渡仍从容”，这是(shì)我(wǒ)们从巴菲特历(lì)次股东(dōng)大会上看到价值(zhí)投资(zī)者很(hěn)重(zhòng)要的(de)一(yī)个特质，即我们提倡的“道”。市(shì)场的乱是(shì)暂时的，随着事实(shí)的(de)清晰，投资路径也(yě)将会非常明确。这(zhè)个路径(jìng)，我们从(cóng)产业视角做了一下梳理(lǐ)，供(gōng)投(tóu)资者参考。

　　具体而言(yán)：投资的上限是产业现代化，科技自主可用，数字化、高端(duān)化与智能化是明(míng)确的诗与(yǔ)远(yuǎn)方(fāng)，需要进行战略布局。投(tóu)资的下限(xiàn)是避免(miǎn)系统性(xìng)的风险，在现代(dài)化的产业转型中，当前蕴(yùn)藏风险和未来跟不上(shàng)历史步伐(fá)的产业是不(bù)能进行(xíng)战(zhàn)略(lüè)布局的(de)。投资的中间状态是周期与消费行业，是战术性的(de)布局(jú)。

　　产业视(shì)角下的投资(zī)路(lù)线图

　　【了解作者】

　　魏凤(fèng)春(chūn)博(bó)士，创(chuàng)金合信(xìn)基金首席经济学家，投委会委(wěi)员兼秘书长，宏(hóng)观(guān)策(cè)略配置部总监，兼任MOMFOF投研总部总监，南开大学经济(jì)学(xué)博士，清(qīng)华(huá)大学(xué)管理科学与工程博(bó)士后(hòu)。学术研究与教(jiào)学以及宏观经(jīng)济走(zǒu)势、金融产品分析(xī)等实务领域经验丰(fēng)富、成(chéng)果卓著。从业23年以(yǐ)来，一直致力于(yú)在周(zhōu)期波(bō)动的框(kuāng)架(jià)内运(yùn)用财政(zhèng)的视角解(jiě)构宏观经济的运行，将中国经济看作一份资产，通过资本资(zī)产定(dìng)价的方式来(lái)确定其价值与风险。

　　罗水星博(bó)士，创(chuàng)金合信基金经(jīng)理、首席宏观分析师(shī)，2022年2月加入创金合(hé)信(xìn)基(jī)金(jīn)。此前履职博时(shí)基金，负责宏观策略、宏(hóng)观政策、大类资产配置(zhì)与择时研究。武汉大学学士，上海财(cái)经大学经(jīng)济学硕士、博士，特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么中国社科院(yuàn)经济(jì)学博士(shì)后，学术论文多(duō)发表于(yú)国际SSCI英文核心经济学期刊(kān)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 特朗普中文名字叫什么，特朗普英文全名叫什么