平安首(shǒu)经团队(duì)：钟正生/张(zhāng)璐(lù)/常艺馨(xīn)

　　核心观点

　　新增社(shè)融表现乏力。继(jì)一季(jì)度“天量”投放后，2023年(nián)4月社(shè)融增长明显降温，比(bǐ)去年4月疫情冲击期间(jiān)创下的低点(diǎn)仅多增(zēng)2873亿元，“稳信(xìn)用”压(yā)力(lì)有所显现。社融骤降的主要(yào)拖累(lèi)在于人民(mín)币(bì)信贷增势放缓， 4月降至2008年以(yǐ)来历史同期的次低点（仅略高于2022年同期）。表外融资和(hé)直接融资基(jī)本延续了(le)一(yī)季(jì)度的格局。1）委托(tuō)贷(dài)款和(hé)信托贷款小幅正(zhèng)增长；未贴(tiē)现银行承兑汇(huì)票较去年同期(qī)降幅收窄；2）企业直接融资较去年同期(qī)有所下(xià)降，主(zhǔ)因债券到期规模较大。3）政府债融资(zī)规模同比(bǐ)多增，但需警惕(tì)其(qí)“后劲”。2023年提(tí)前批的剩余发行额度不(bù)及万亿，截至5月上旬尚(shàng)未下发(fā)剩余(yú)批(pī)次的地方债(zhài)额度(dù)，期间空(kōng)档(dàng)可能拖累政府(fǔ)债融资表现。

　　新增人民币贷款偏弱，增量(liàng)明显弱于(yú)历史同期均值(zhí)。各分项从(cóng)强到弱排(pái)序，企(qǐ)业(yè)中长期贷款>；企业短期贷款>；居民短期(qī)贷款(kuǎn)>；居民(mín)中(zhōng)长期贷(dài)款。新增人民币(bì)贷款(kuǎn)的(de)最大问题仍(réng)然在于居民中长(zhǎng)期贷款，房(fáng)地产销售(shòu)不振使其增(zēng)量不足，居民预期偏弱、提(tí)前偿(cháng)还(hái)存量房贷又雪上加霜(shuāng)。但基(jī)于(yú)4月这个信贷(dài)投放传统淡季的数据，尚(shàng)不能得出企业信贷需(xū)求不足的结(jié)论。一方(fāng)面，企(qǐ)业中长期贷款在一季度大幅(fú)高(gāo)增(zēng)后，4月又创历史同期新高，仍能有效发力；另一方面，表内(nèi)票据维持低增长（与去(qù)年1-5月(yuè)表(biǎo)内票据高增长形(xíng)成对比），也意味着目前企(qǐ)业贷(dài)款需求或许尚可。此外，4月(yuè)初以来(lái)存款利率市场(chǎng)化改革较快推进，这有助于(yú)缓解(jiě)银行面临的净息差压(yā)力(lì)，增强(qiáng)其支(zhī)持(chí)实(shí)体经济的可持(chí)续(xù)性，能(néng)够为企(qǐ)业贷款利率的(de)进一(yī)步下(xià)调“蓄力”。

　　从货币(bì)供应量和存(cún)款数据看：1）M1同比小幅回(huí)升。每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同比走势影响较大，或是驱动其(qí)变(biàn)化(huà)的主因。在贷款扩(kuò)张的同时，企业存款也有边际改善。2）M2同比(bǐ)增速有所回落。4月居民(mín)资产再(zài)配置，银行理财规模重回扩(kuò)张(zhāng)，对M2形成拖累(lèi)。考虑(lǜ)到去年4月(yuè)M2同比增速(sù)较(jiào)3月(yuè)抬升0.8个百分点，基数变化(huà)也(yě)有较(jiào)强影响。3）居民存款同比(bǐ)少增。考虑到4月多家中小银(yín)行下调挂牌存款利率、银(yín)行理(lǐ)财市场火热(rè)、居民提前偿(cháng)还房贷规(guī)模较高(gāo)，其驱动因(yīn)素更多(duō)是家庭资产(chǎn)的再配置，流(liú)向消费规(guī)模可能较为有限(xiàn)。4）4月财政存款同比大幅多增，但结合基(jī)建相关高(gāo)频开工率和重(zhòng)大(dà)项目开(kāi)工(gōng)金额数据看，财政对实(shí)体经济支(zhī)持力(lì)度可能有所减弱。从(cóng)4月金融数据看，房地产(chǎn)恢复(fù)仍然缓慢，此时若财政基建(jiàn)支持力度不稳，可(kě)能导致中国经(jīng)济环比增长动能(néng)较快衰(shuāi)减。

　　目前社融增速回升幅度(dù)较小，但与名(míng)义GDP增速对比看(kàn)，货(huò)币政策对实体(tǐ)经济的支(zhī)持还是比较有(yǒu)力(lì)的(de)。即(jí)便按2023年中国名义(yì)GDP增速(sù)7％-8％的(de)情形（假(jiǎ)设全年(nián)录得6％左右的实(shí)际GDP增(zēng)速(sù)，加上1到(dào)2个点的GDP平减指数），10％的社融增速也应足够(gòu)与之匹配。我们(men)认为，后续需通过财政加力、促进房地(dì)产修复、促进家庭超额储(chǔ)蓄(xù)动用等方式扩大总(zǒng)需(xū)求，夯实经(jīng)济回升势头。

　　一

　　新增社融表(biǎo)现(xiàn)乏力

　　新增社(shè)融表现乏(fá)力。2023年4月(yuè)新(xīn)增(zēng)社会融资规模为1.22万亿元，同比多增2873亿元；社融存量同比增速持平(píng)于(yú)上月的10％。考虑(lǜ)到去年同期疫情多点散发、社(shè)融一(yī)度触(chù)“冰”的低基(jī)数效(xiào)应(yīng)，以及今(jīn)年一季度“开门(mén)红(hóng)”期间社融月均(jūn)同(tóng)比(bǐ)多增8200多(duō)亿的亮眼表现，4月(yuè)社融表(biǎo)现乏力“稳信用(yòng)”压力有(yǒu)所显(xiǎn)现。从(cóng)分项看：

　　一方面，人民币(bì)信(xìn)贷(dài)增势(shì)放缓，是4月(yuè)社融骤(zhòu)降(jiàng)的主要(yào)拖累(lèi)。2023年4月人民币(bì)贷(dài)款4431亿元，为(wèi)2008年以来(lái)历(lì)史(shǐ)同期的次(cì)低(dī)点(diǎn)（仅较(jiào)2022年(nián)同(tóng)期高(gāo)815亿(yì)元）。不(bù)过，得益于出口边际回暖、人民币汇率相对稳(wěn)定，4月外币贷(dài)款同比(bǐ)有(yǒu)所少减。

　　另一(yī)方面(miàn)，表(biǎo)外融资和(hé)直接融资基(jī)本延续了一季度的格局。

• 　　一则，企业直接融资同比(bǐ)缩量，继续小(xiǎo)幅拖累(lèi)新(xīn)增(zēng)社融(róng)。2023年4月企业债(zhài)融资、非金融企业境内股票融资分别同比少增(zēng)809亿元、173亿(yì)元。今(jīn)年(nián)春节后，企(qǐ)业(yè)贷款发行规模持续高于去年同(tóng)期，但到期(qī)偿还也迎来高峰，对净融(róng)资构成拖累。截至(zhì)2023年(nián)一季度末，2022年10月推出的500亿元民(mín)营企业(yè)债券融资(zī)支持工具（第二期）尚未开始投放使用(yòng)，相关政(zhèng)策支(zhī)持还有待落地。

• 　　二则(zé)，政府债融资规模同比(bǐ)多增，但(dàn)需警惕(tì)其“后(hòu)劲”。今年前(qián)4个月，财政继(jì)续前置(zhì)发力(lì)，政(zhèng)府债(zhài)融资规模较去(qù)年同期累计多增3114亿元。以财政预算数据看，2023年政府(fǔ)债融资的总体规模与去年(nián)相当。但(dàn)不同(tóng)之处(chù)在于，2022年在3月底就已经(jīng)下达剩余批次的新(xīn)增地方债(zhài)额度，而2023年截至5月上旬(xún)仍未下发剩余(yú)批(pī)次的(de)地方债额度，且提(tí)前批的(de)剩(shèng)余发行额度(dù)不(bù)及万亿。如果(guǒ)近期下达地方债额度，按照往年(nián)节奏(zòu)，经过(guò)地方(fāng)政府(fǔ)项目额度分配、预算(suàn)调整程序(xù)，剩余批次地方债可能至(zhì)6月(yuè)中下旬才能(néng)发出，期间的“空档”可能会(huì)拖(tuō)累(lèi)政府债融资表现。

• 　　三(sān)则(zé)，表外融(róng)资同比多增，持续对社融构成小幅支撑(chēng)。其中，委(wěi)托贷款和信托贷(dài)款单月(yuè)小幅(fú)新(xīn)增，相比(bǐ)去年同期分别多增85亿元、少减734亿元。在表内(nèi)票据贴现减少的情(qíng)况下，未(wèi)贴现银行承兑汇票(piào)较去(qù)年同期降幅(fú)收窄，同比少(shǎo)减1210亿元。

　　民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的t="房贷低迷放大(dà)信贷淡季——2023年4月金(jīn)融数(shù)据点评(píng)" src="http://getimg.jrj.com.cn/images/2023/05/weixin/one_20230512090023971.png">

　　二

　　贷款(kuǎn)拖(tuō)累在(zài)居民端

　　2023年(nián)4月新增人(rén)民币贷款为(wèi)7188亿元(yuán)，比去年同期低点仅略有多增，相(xiāng)比18年-21年同期均值少增(zēng)6237亿元。各分(fēn)项从强(qiáng)到(dào)弱(ruò)排序(xù)，“企业中(zhōng)长期贷款 >； 企业短期贷款(kuǎn) >； 居民短期贷款 >； 居民中长期贷款”。具体(tǐ)地，

• 　　居(jū)民中长期贷款单月净偿(cháng)还规模(mó)达历史新高(gāo)，相比18年(nián)-21年同期均(jūn)值多减5410亿元(yuán)；

• 　　居民短期贷款同比少减，但较18年-21年同(tóng)期均值多减(jiǎn)2625亿元；

• 　　企业短期贷(dài)款(kuǎn)同(tóng)比多(duō)增，但略低(dī)于18年(nián)-21年同(tóng)期(qī)均值；

• 　　企(qǐ)业中长期贷(dài)款延续前期亮眼表现，同比大幅多增4071亿元，且创(chuàng)历(lì)史同(tóng)期新高。

　　总体看，新增人民(mín)币贷款(kuǎn)的最大问题仍然在于居民(mín)中长期(qī)贷款，房地产销(xiāo)售低迷(mí)使(shǐ)其增量不足，居民预期偏弱、提前(qián)偿还存量(liàng)房贷又雪上加(jiā)霜。基于4月这个信贷(dài)投放传统淡季的数据，尚不能得出企(qǐ)业信贷需求不(bù)足的结论。

• 　　一方面，企业中(zhōng)长(zhǎng)期贷款在一(yī)季度(dù)大幅高增后(hòu)，4月(yuè)又创(chuàng)历史同期新高(gāo)，仍(réng)然能够有效发(fā)力。

• 　　另一方面，表内票据(jù)维持(chí)低增长（与去年1-5月表(biǎo)内票据高(gāo)增(zēng)长形成对比），也意味着目前企业贷款(kuǎn)需求或许(xǔ)尚(shàng)可。<民盟的加入条件是什么，民盟的加入条件是什么样的/p>

• 　　此(cǐ)外，4月初以(yǐ)来存款利(lì)率市(shì)场化改革较快推(tuī)进，这有助于(yú)缓解(jiě)银行面临的净息(xī)差(chà)压力，增强其支持实(shí)体(tǐ)经济的可持续(xù)性，能够为企业贷(dài)款利(lì)率的 进一(yī)步下调“蓄力”。

　　三

　　居(jū)民资(zī)产再(zài)配(pèi)置

　　M1同(tóng)比小幅回升。一方面，从历史(shǐ)规律看，每年前4个月(yuè)翘尾因素对M1同(tóng)比走势的影响较(jiào)大，这可能(néng)是驱动(dòng)其(qí)变化(huà)的主要(yào)原因。另(lìng)一方面，在企业贷款扩(kuò)张的同时，企业存(cún)款也有(yǒu)边际改善，4月(yuè)新(xīn)增(zēng)规模约1408亿元，而21年(nián)、22年(nián)4月企业存款(kuǎn)均在减少。

　　M2同(tóng)比增速有所回落。一方面，4月信(xìn)贷扩张乏力，对(duì)M2的支(zhī)撑不(bù)强。另一方(fāng)面(miàn)，居民资(zī)产再配(pèi)置，银行理财规模(mó)重回扩张，对M2也形成拖累(lèi)。此外(wài)，考虑到去年(nián)4月M2同比增速较3月抬升0.8个(gè)百分点(diǎn)，基数的变化也有较强影(yǐng)响。

　　4月居(jū)民(mín)存款(kuǎn)出现了2022年3月以(yǐ)来(lái)的首次同比(bǐ)少增，其驱(qū)动因素(sù)更多是家庭资(zī)产的再配(pèi)置，流向消费的(de)规模可能较为有限(xiàn)。4月以来(lái)多家中小银行(xíng)下(xià)调挂牌存款利率（据融(róng)360监测(cè)数据(jù)，4月份农商行1年(nián)、2年、3年、5年期存款平均(jūn)利率分(fēn)别(bié)环比下跌5BP、3BP、2.5BP、11.5BP），而银行理(lǐ)财市场需求(qiú)火(huǒ)热，居民提前偿还房贷(dài)规模较(jiào)高（4月居民中长期贷款净偿(cháng)还规模达历史新高）。

　　值得警惕的(de)是，4月(yuè)财政存款同比大幅多增4618亿元，去年(nián)同期(qī)留抵退税(shuì)推进存在(zài)一定影(yǐng)响。但(dàn)结合其他指标看，财政对实体经(jīng)济(jì)的(de)支持力度可能(néng)有所减弱，基建投资相关的高频指标(biāo)出现了下行的(de)苗头（4月(yuè)下旬以来，全国高(gāo)炉(lú)开工率(lǜ)、电炉开(kāi)工率(lǜ)、独立焦化厂焦炉生产(chǎn)率、水泥磨机运转率、石油沥(lì)青开工率等指标(biāo)环比走(zǒu)弱），重大(dà)项目开工金额同(tóng)环(huán)比较快下滑（据Mysteel不完全统计(jì)，2023年4月全国各(gè)地重(zhòng)大项目开(kāi)工总投资(zī)额约28078.26亿元(yuán)，环比下降34.0％，不及去年同(tóng)期的(de)半数）。从4月金融数据看，房地产恢复仍然(rán)缓慢，此时(shí)如果财政(zhèng)基建(jiàn)支持力(lì)度不稳，可能导致中(zhōng)国经济的环比增长动能较快衰(shuāi)减(jiǎn)。

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