“现在的房地产很难再出(chū)现(xiàn)像(xiàng)过去十年(nián)的(de)系统性行情(qíng)。”思睿集(jí)团合(hé)伙人、首(shǒu)席经(jīng)济(jì)学家(jiā)洪灏向《红周刊》表示(shì)，房(fáng)地(dì)产行业分化(huà)的(de)愈(yù)加(jiā)明显，让机(jī)构和投资者的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投(tóu)资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来(lái)看(kàn)，无(wú)论是业绩，还(hái)是估值，房(fáng)地产都(dōu)已经双杀到(dào)了最底部(bù)，而且是反复地(dì)杀到(dào)了底部，再往下(xià)的(de)空(kōng)间已经(jīng)不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔(ěr)法重要(yào)参考

　　那么如(rú)何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪(hóng)灏(hào)提醒(xǐng)，在房地产(chǎn)赛(sài)道中(zhōng)进行选择，需要非常小心，避免选了(le)半天(tiān)，标的公司出(chū)现(xiàn)爆雷的情况。除此之(zhī)外，洪(hóng)灏(hào)指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有(yǒu)大的国资背(bèi)景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过(guò)红(hóng)线的(de)。

　　他还表示，如果送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由(guǒ)关注一下(xià)今年房(fáng)地(dì)产的开(kāi)发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾向是不太愿意给房企贷款的，房企的主要资金(jīn)来源来自新盘(pán)的销(xiāo)售。但今年新房的销售(shòu)情况相较(jiào)一般。再关注一下，哪(nǎ)些房(fáng)企能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实主要(yào)还是那些有国企(qǐ)背景的房(fáng)企，民营房企相对(duì)比较困难，所以整(zhěng)个行业出现了(le)一(yī)个很(hěn)明显的分化，无论(lùn)是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在有(yǒu)国资背(bèi)景的(de)房企在资本市场(chǎng)表现相(xiāng)对较好，但没有国资(zī)背(bèi)景的民(mín)营(yíng)房(fáng)企股价(jià)大多(duō)表现很一般(bān)。

　　陈(chén)昊扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房地(dì)产行业内(nèi)，我(wǒ)们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖(wā)掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视(shì)企(qǐ)业(yè)的成本优势(shì)，更具体一(送筷子的寓意是什么,送筷子是什么意思 筷子送合作伙伴的寓意和理由yī)点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业内的最低水平(píng)；利润率是不是(shì)行业内最(zuì)高的；融资成本(běn)是否是(shì)行(xíng)业内最低的；建安(ān)成本是否也(yě)是(shì)业内(nèi)最低的(de)；这(zhè)些(xiē)都是我们看重的一家房企的综合成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时满足(zú)上(shàng)述(shù)条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出现了“三道(dào)红线”的“踩线(xiàn)”情况，且有逐渐恶(è)化(huà)的趋(qū)势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整(zhěng)理发现，截至(zhì)2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏(cáng)城投(tóu)、中(zhōng)交(jiāo)地产、中国武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开股(gǔ)份、珠江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激(jī)进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看(kàn)出，即(jí)便(biàn)是有着较稳健特色(sè)的国(guó)央企房企，其(qí)财务指标称得上完全健康的仍是少数(shù)。而(ér)更加(jiā)值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至地方国企开始(shǐ)大(dà)举(jǔ)扩张(zhāng)。而这(zhè)无疑(yí)又(yòu)进一(yī)步考验(yàn)着国(guó)央企的(de)资金链情(qíng)况。

　　对房企而言(yán)，扩张(zhāng)速(sù)度的张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握(wò)准确，有助于房企(qǐ)储备优质“弹药”；但过于乐观(guān)的预判未来市场，以及过于激进的扩张拿地(dì)节(jié)奏也有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此前(qián)的高(gāo)杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以(yǐ)其配置的一(yī)家(jiā)房企进行(xíng)举例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净(jìng)借贷比例都(dōu)维持在33％左(zuǒ)右，完全没(méi)有增加杠杆比例。而到(dào)2022年，这家房企明显(xiǎn)感(gǎn)觉到机(jī)会来(lái)了，其开(kāi)始在(zài)一线城市进行大举拿地，净负(fù)债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近三分之一。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也(yě)实现了快速的开盘利用率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于它本身储备(bèi)了很多弹药，去年(nián)拿地超1000亿元，且其中一(yī)半在一线城市，另(lìng)外一半也(yě)主要集中(zhōng)在强二线和二线城(chéng)市；另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，它的扩张是有节(jié)制地扩(kuò)张。

　　陈昊(hào)扬同样提醒(xǐng)道，与(yǔ)之相反(fǎn)，有(yǒu)些房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年(nián)，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营企(qǐ)业(yè)的(de)影(yǐng)子。虽然说，见到机会时要出手，但出手的章法仍要小心，如果负(fù)债率扩张得太(tài)快，但(dàn)未(wèi)来(lái)的两年(nián)市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好，可能会重蹈覆辙(zhé)。

　　那么如何来衡量(liàng)一家房企(qǐ)的扩张速度是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示，主要还是看房企(qǐ)的净(jìng)负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如(rú)果超过(guò)60％，就是(shì)扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准要比“三道(dào)红线(xiàn)”对房企的净负债率要求不得高(gāo)于100％要更(gèng)加(jiā)严格。陈昊扬解释，当前房(fáng)地(dì)产(chǎn)行业(yè)的(de)复苏(sū)速度并没有(yǒu)那么快，所以要(yào)规避公司净负债(zhài)率(lǜ)提(tí)高到一个比(bǐ)较危险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在(zài)2022年(nián)拿地较积极的房(fáng)企梳(shū)理发现，中交地产、中国金茂、华(huá)发(fā)股份、越秀地产、绿城中国、保利发展等房企2022年净(jìng)负(fù)债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期(qī)间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形(xíng)成鲜明(míng)对比的是(shì)，华润置地、中(zhōng)国海外发展、万科A、滨江集团(tuán)、招(zhāo)商(shāng)蛇口、龙湖集团等(děng)房企在践行较积(jī)极的拿地策(cè)略的同时(shí)，也较好地控制了(le)公(gōng)司的扩张速度与净(jìng)负(fù)债率(lǜ)水平（见(jiàn)附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民(mín)营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际上，他们是以同一筛(shāi)选标(biāo)准来看(kàn)国央企与民(mín)营房(fáng)企，但在各维度的(de)实际表现上，国央企确实会更胜一筹(chóu)。如国央企(qǐ)的(de)融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央企自然(rán)而(ér)然就具有(yǒu)天然(rán)优势(shì)。

　　虽然对比民营房企(qǐ)，机构更加(jiā)看(kàn)好国央企，但这(zhè)也并不(bù)意味着，民(mín)营(yíng)企业中就没有“黑马(mǎ)”的存在。

　　据《红周刊》梳理发(fā)现，仍有少(shǎo)数民营房企同样受到机构的青睐。比如，根据2023年一季报(bào)，滨江集团的十大流通股东中新进了“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长(zhǎng)城中国(guó)回报灵活(huó)配(pèi)置混合型(xíng)证券投资基金”“全国社(shè)保基金(jīn)一一六组合”等。

　　除(chú)此(cǐ)之外，自(zì)2021年开始(shǐ)，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江(jiāng)集团。根据一季报，该(gāi)资(zī)产公司的几只产品(pǐn)合计(jì)持有滨江(jiāng)集团9543万股，约(yuē)占流通(tōng)A股的(de)3.56％。

　　滨江集团的(de)受(shòu)青(qīng)睐，和其(qí)自身(shēn)的基(jī)本(běn)面(miàn)表现存在一定关系。2020年(nián)以来(lái)的近三年时(shí)间(jiān)，房地产市场整体在(zài)走“下坡路(lù)”，但作为(wèi)杭(háng)州本土房企的(de)滨江集团(tuán)仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团在业(yè)绩表现、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长势(shì)头。

　　业绩(jì)方面(miàn)，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集(jí)团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿(yì)元、37.22亿(yì)元；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近(jìn)期发布的2023年(nián)一季报，今(jīn)年一季度，滨江集团更(gèng)是实现了(le)扣非归母净利润5.41亿(yì)元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时(shí)代”仍能(néng)保(bǎo)持自身业绩(jì)的持续增长，和滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布局关系(xì)密切(qiè)。根据2022年年报(bào)，滨江集团有(yǒu)近(jìn)七(qī)成(chéng)营收(shōu)来(lái)自杭州地区，而在2021年，杭州地区的营(yíng)收比重只占到(dào)近(jìn)六成(chéng)。近三年持续稳居(jū)杭州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时(shí)，滨江集团在杭州的土储补充同样(yàng)较为(wèi)积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛(gé)找房、住在(zài)杭州网数据显示(shì)，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿(yì)元、237.1亿元、479.4亿元，同样持续稳(wěn)居杭(háng)州的(de)本土第(dì)一。

　　而滨江集团在(zài)杭州的较突出表现，也(yě)让滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名迅速提升。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的房(fáng)企排名已冲进(jìn)前十(shí)，根(gēn)据中(zhōng)指(zhǐ)数据，2023年前(qián)4月，滨江(jiāng)集团(tuán)实现销售额607.3亿(yì)元，位列房企(qǐ)第九位。

　　值得(dé)注意的是，2020年至(zhì)今，滨(bīn)江集团股价翻了(le)超(chāo)一倍以上，而近期，滨(bīn)江集团更是迎来多家(jiā)机构的集中调研。滨江集团(tuán)发布公告表示，公司于(yú)5月10日(rì)接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新(xīn)华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业(yè)链(liàn)布局重点移至存量赛道(dào)

　　机构(gòu)在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实(shí)际上房地产开发只是房地(dì)产(chǎn)产业链(liàn)上的中游环节，其上游主要为钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材(cái)、玻纤(xiān)等材料供应商，而下游应用行业主要包(bāo)括中介服务、家(jiā)用电(diàn)器、物(wù)业管理(lǐ)、家居(jū)用品。综合《红(hóng)周刊》的(de)采访，房地产开发(fā)环(huán)节与上游材料端息息相关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致(zhì)上游(yóu)不被看好，机构寻(xún)觅(mì)个(gè)股阿尔法的思路(lù)渐渐移至(zhì)下游。“中国房地(dì)产行业(yè)在进入存量(liàng)房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产业(yè)链，尤其是偏消费属性的家装家居领域，我们(men)相(xiāng)对看(kàn)好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时间的增(zēng)加(jiā)，内装更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数据(jù)充分说明了这一点，在新(xīn)房(fáng)销售(shòu)见顶之后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却一直都很好。对(duì)于地产产业链(liàn)，我们(men)相对看好和(hé)内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根(gēn)据《红周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头年内表现的统计(jì)，目(mù)前暂居前(qián)两位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道(dào)的公司(sī)，它们(men)分别是富安娜和水星家纺(fǎng)，特别是前者在(zài)月线连收七根阳线的基础上，年内迄今(jīn)涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前者为例，富安娜主要从事纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原创“富安娜”“VERSAI 维莎”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有(yǒu)品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示(shì)，报告期内，富(fù)安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实现归属(shǔ)于上(shàng)市(shì)公(gōng)司(sī)股东(dōng)的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而(ér)从上市(shì)公司(sī)一季报的十大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，能够发现该股早已成为基金(jīn)重(zhòng)仓股的(de)天下，彼时包括公募的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值、工银(yín)瑞信灵动价值、宝(bǎo)盈新价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占(zhàn)据了半壁(bì)江山。需要(yào)强调的(de)是，中欧的两只基金都是价值派基金经理曹名长在管的产品，首季(jì)其同时(shí)重仓的(de)房地产产业链股票还(hái)有(yǒu)金(jīn)地集团(tuán)和大(dà)亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年(nián)曾经风光一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程缓慢等(děng)多因素一度沉寂，不过好在困境(jìng)反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块中年内表现最(zuì)好(hǎo)的是志(zhì)邦家居。同一时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨已(yǐ)经超过23％，从业绩来看，无论是营收还(hái)是(shì)归母净利(lì)润，公司(sī)都实现(xiàn)了(le)同比双(shuāng)升。

　　从公(gōng)司(sī)的(de)十大流通(tōng)股股东来看(kàn)，《红周刊(kān)》发(fā)现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报中他(tā)管理(lǐ)的广发策略优选和(hé)广发(fā)安(ān)宏回报均增加(jiā)了持(chí)股(gǔ)，而这两(liǎng)只产品也成为志(zhì)邦家居十大流(liú)通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的(de)是，他似乎(hū)对于定制(zhì)家(jiā)居(jū)类(lèi)标的情有独(dú)钟(zhōng)，在另一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登榜十大流通(tōng)股股东(dōng)，其也成为他的(de)独(dú)门(mén)重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外，下(xià)游(yóu)的物业股也越来越被(bèi)机构所青睐(lài)，不(bù)过这类标的大多在香(xiāng)港上市，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金(jīn)经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛利的行业，挣钱很辛苦，我选公司还(hái)是(shì)希望挣的是市场化应该挣的钱(qián)，以我曾经买的绿城服务为(wèi)例，它(tā)在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的，每年(nián)到期的(de)合同里提价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的(de)大部(bù)分项目(mù)到(dào)期之(zhī)后，经(jīng)过两三轮合同(tóng)周(zhōu)期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里真(zhēn)正能做(zuò)到产(chǎn)品提价的(de)公(gōng)司很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很容易一开始是挣钱的，后(hòu)面因(yīn)为(wèi)保安这些固(gù)定(dìng)人员成本(běn)的年度(dù)增长，不(bù)过服务没有特别好(hǎo)，客户(hù)没(méi)有那么满意，能做到提价难度是非常大(dà)的(de)。但是该公司能在业内(nèi)做到到期之后提(tí)价率(lǜ)比较高(gāo)，这跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进(jìn)一步强调。

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