5月13日，年(nián)内首只央企主(zhǔ)题ETF——华泰柏瑞(ruì)中证央企红利(lì)ETF发布(bù)公告称(chēng)，其累(lèi)计有效认(rèn)购申(shēn)请份额总额超过(guò)20亿份发行上限(xiàn)，将启动比例(lì)配(pèi)售。这则小公告体现(xiàn)出市场对这一“中特估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上，近期围绕着“中特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常高，5月15日首批(pī)3只央企回(huí)报(bào)ETF发行，更(gèng)成为这(zhè)一(yī)波“中特估”行情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今(jīn)年一季(jì)度，一(yī)些基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前(qián)“中特估”资金面、情绪面、估(gū)值(zhí)方式(shì)等问题成为市场关(guān)注焦点，中国(guó)基金报采(cǎi)访(fǎng)多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些(xiē)焦点问(wèn)题。

　　央企主题ETF密集上(shàng)报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特估(gū)”主题(tí)积(jī)极追(zhuī)捧。不仅华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配售”情(qíng)况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字(zì)头”ETF也持续(xù)“菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗，菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗吸金”，15只(zhǐ)央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有(yǒu)多只国央企主题(tí)基金发行，市场(chǎng)对此充满期待，如5月(yuè)15日就有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央国企基(jī)金在排队入市。

　　这(zhè)些(xiē)或成为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　融通红利机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示(shì)，央企ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化(huà)因素的，近期银行(xíng)股(gǔ)大涨的(de)一(yī)个催化因素就是积(jī)极推介(jiè)相关央(yāng)企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)的(de)申报发(fā)行，我认为确实会成为(wèi)引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特(tè)估(gū)有可能(néng)独领风骚。”万家基金章恒(héng)更是表示。

　　同样，博时(shí)基金指数与量(liàng)化(huà)投资部基金(jīn)经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)就表示(shì)，近期(qī)密集申报的(de)国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源”几大主题，这样(yàng)的布(bù)局可(kě)以更好支持央国企的(de)估值重(zhòng)塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将成为行情进一步上涨的催(cuī)化剂。去年以来公(gōng)募(mù)基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多(duō)只国(guó)央企主(zhǔ)题(tí)基(jī)金申报和(hé)发行，行情火热下将(jiāng)为市场(chǎng)带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一(yī)步(bù)表(biǎo)示。

　　此外(wài)，银华(huá)基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局(jú)央国企主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深(shēn)化国(guó)企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加(jiā)“中特估(gū)”概念(niàn)，央国(guó)企(qǐ)上市(shì)公司的投(tóu)资价值(zhí)凸(tū)显，该(gāi)主题的基金将为(wèi)投资者(zhě)提供更丰(fēng)富(fù)的工具以参与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一方面是落实公募基(jī)金行业高质(zhì)量(liàng)发展的要求，引导更(gèng)多(duō)资(zī)金(jīn)参与(yǔ)央国企(qǐ)改革，更好发(fā)挥公(gōng)募基金(jīn)服(fú)务资(zī)本(běn)市(shì)场改革(gé)、服务实体(tǐ)经济和国家(jiā)战(zhàn)略的作用(yòng)。

　　王(wáng)帅表(biǎo)示(shì)，未来央企(qǐ)ETF的发行将为央企菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗，菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗相关标的和板块带来增(zēng)量资(zī)金，提升交易(yì)活跃度，有望(wàng)成(chéng)为中特估(gū)行情的催(cuī)化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市场结(jié)构(gòu)性行情明(míng)显，中特估和人(rén)工智能成为两(liǎng)大(dà)明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等前期热门(mén)赛道(dào)股(gǔ)冷却，在此背景下(xià)，一些(xiē)基金(jīn)经理开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自(zì)己目前重(zhòng)点关注(zhù)三大行业，火(huǒ)电(diàn)、券商、军工，这三大行业主要(yào)是央企或地方国资所(suǒ)在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本面在今年会有(yǒu)重(zhòng)大(dà)的向上(shàng)变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火(huǒ)电(diàn)，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于今(jīn)年市场成交量的放大，盈利大幅(fú)增(zēng)长等。同时，随着国有企业改(gǎi)革的推进(jìn)，大概率这些企业会进入(rù)一(yī)个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表(biǎo)示，中(zhōng)特估是过(guò)去5年10年改革的成果，是非常基本(běn)面的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在(zài)下半年(nián)抓(zhuā)住这波中(zhōng)特估的投(tóu)资(zī)机会做好了(le)准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已开始重视(shì)中特估的投资机会，判断中特估的机会(huì)未(wèi)来(lái)三年分两个(gè)阶段(duàn)。”融通红利(lì)机会基(jī)金(jīn)经理何龙表示，第一(yī)阶(jiē)段(duàn)也就(jiù)是今(jīn)年以数字经(jīng)济和“一带一路”的主题普涨(zhǎng)性机会为主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会(huì)迎来普涨性的机(jī)会。第二阶段是未来两年，在主题性机会消散(sàn)以(yǐ)后，基于顶层设计(jì)对国央经营管理价值导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之改(gǎi)变是一个慢变量(liàng)，会在(zài)未来(lái)两(liǎng)年体现在每一个央国企(qǐ)的(de)报表中。

　　何龙(lóng)强调，目(mù)前(qián)在挖掘公(gōng)司(sī)经营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变(biàn)化的个股提前进行布局，比(bǐ)如医药和消费等行业(yè)。

　　其实一季报已(yǐ)经(jīng)显露出不少基(jī)金在(zài)行动。国金证券研究所数据(jù)显示(shì)，偏股主动型基金(jīn)2022年年报(bào)前十大重仓股股票池中(zhōng)，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持有股票市(shì)值(zhí)比(bǐ)例仅有1.18％。而2023年(nián)一(菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗，菠萝蜜不熟剥开后还能再放熟吗yī)季(jì)报披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动型(xíng)基金持(chí)有股票市(shì)值(zhí)比例提(tí)高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提(tí)高。上述数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年报(bào)及(jí)2023年一季报(bào)十大重(zhòng)仓股的(de)数(shù)据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影(yǐng)响，估计了各基金主动加仓“中(zhōng)特估”概念股的市值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一季度超过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末不持有“中特估”概念股，但在(zài)一季度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券(quàn)数据(jù)统计也显示，一季度主动偏股型公募基金对港股央国企的(de)持股(gǔ)市(shì)值比重达到(dào)2019年(nián)以来的新高，港股央国企持股总市值占港股(gǔ)持股(gǔ)总市值(zhí)的比重由2022年四季(jì)度的25.1％提升至2023年一(yī)季度(dù)的32.9％，远高于2020年(nián)低点时的(de)7.5％。

　　投研上加(jiā)大力(lì)量(liàng)？

　　构建(jiàn)国央企专门的股(gǔ)票(piào)库

　　可(kě)以(yǐ)说(shuō)中国特色估值(zhí)体系，正深刻影(yǐng)响基金公(gōng)司的(de)投研，落实到日常(cháng)的投研流程和实践之中，不少基金(jīn)公司在加大(dà)投研(yán)力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机(jī)会基金经理何龙就介绍，一(yī)方(fāng)面，从顶层设计(jì)改变研究员过去对(duì)国(guó)央企的固(gù)定思维，需要实地考察国央企，并且需要利用当(dāng)前国央企愿意交流的契机，多花精力去进行跟踪(zōng)发(fā)现(xiàn)变化。

　　另(lìng)一(yī)方面，融(róng)通基金(jīn)在行(xíng)动(dòng)上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将(jiāng)自己所覆盖行业(yè)的(de)所有(yǒu)国央企构建专门的股票库，并(bìng)进行长期(qī)跟踪，包括考(kǎo)察其实地(dì)调研的的成(chéng)果，了解国央企经营思路(lù)和财务(wù)导向的变化，结合行(xíng)业趋势和特征，寻找价值洼地，发现(xiàn)预期差。

　　同样的，银(yín)华基(jī)金ETF业务(wù)总监(jiān)王帅也谈到“认识”上的重视。他(tā)表示，通(tōng)过深入学习，对“中特估”有了(le)更深(shēn)刻的认(rèn)识：首先(xiān)要认识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业(yè)结构、主体持续(xù)发展能力(lì)等(děng)方面(miàn)所体现(xiàn)的鲜明中国元素和发(fā)展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特估”应该是在此基础上(shàng)构(gòu)建的具有时代特(tè)征和中(zhōng)国特(tè)色(sè)、符合国(guó)家(jiā)战略导向的估值体(tǐ)系，而(ér)不是简(jiǎn)单套用(yòng)国外(wài)的(de)传统估(gū)值模型。

　　“中特估(gū)是一种新的提法(fǎ)，但是(shì)这个(gè)概念所(suǒ)涉及(jí)到的行业(yè)和(hé)公(gōng)司，一直在发生的变化。”万家(jiā)基(jī)金经理章恒表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个领域，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)住(zhù)中特估这波行情的机(jī)会的。同时，随着时(shí)局的变(biàn)化，也在(zài)增加相(xiāng)关(guān)行业的研究力量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色(sè)的估值体系是资(zī)本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资(zī)者(zhě)需要学习领(lǐng)会(huì)并针(zhēn)对(duì)原有的(de)估值体系(xì)进行改造，以适(shì)应(yīng)现实的需要(yào)。明确(què)该体系(xì)的框架是第(dì)一(yī)位(wèi)的工作，合理设置指标也非常(cháng)重要，投资者(zhě)的认可和实施是(shì)最终(zhōng)该体系(xì)能否具备(bèi)长期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过(guò)，他也(yě)提醒，人(rén)为的(de)拔(bá)估值是很大的认(rèn)知误区，市场化认(rèn)可是(shì)基本的常识(shí)，不可(kě)误判(pàn)。

　　体现社(shè)会(huì)价(jià)值与国家战略价值

　　新(xīn)估值(zhí)方(fāng)式？

　　央(yāng)国企(qǐ)是(shì)国民经济(jì)的支(zhī)柱，国(guó)企(qǐ)央(yāng)企发展(zhǎn)要(yào)符合国家战略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要承(chéng)担社会公共责(zé)任等(děng)。而这(zhè)些都应该考虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多(duō)数受访(fǎng)的(de)基金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要充分(fēn)体现企业的社会价值与国家战(zhàn)略价值(zhí)，目前已经形(xíng)成了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略发展的价值？首(shǒu)要任务(wù)就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从(cóng)以私人(rén)股东权益出(chū)发，现金(jīn)流折现为主要方(fāng)法的(de)单一价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会整体价值观念(niàn)、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价体系，充(chōng)分体现企(qǐ)业的(de)社会(huì)价(jià)值与(yǔ)国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数与量化投(tóu)资部基金经理杨振建表(biǎo)示(shì)。

　　杨振建也直言，近年来国资委指导国内团队对于中国特(tè)色ESG披(pī)露与评价体系不断探索，结(jié)合国际通用(yòng)规(guī)则(zé)，目(mù)前已(yǐ)经形成(chéng)了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总(zǒng)监、基(jī)金经理(lǐ)王帅也认为，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持(chí)续估值(zhí)，要(yào)重视股东、员工和社会责任(rèn)等要素对企业稳健(jiàn)成(chéng)长的重大意(yì)义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持续增长的盈利、科技创新对提升(shēng)企业内在(zài)价(jià)值的积极作用(yòng)，这样有利于提高估(gū)值定价模型的科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中(zhōng)，都有成熟的(de)量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精(jīng)选基金(jīn)经理李(lǐ)欣(xīn)更细致分析在(zài)估值思维、估值结论(lùn)、估值判断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上，他认为(wèi)其(qí)包括产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向和横向上的(de)研究，强调政策优惠、产(chǎn)业发展、市场竞(jìng)争力和可持续发展等(děng)各(gè)种因素与企业价值的关(guān)系。这些因素(sù)在(zài)对估值(zhí)结论和判断的影响上，也使得(dé)中国特色的(de)估值体系(xì)与传统的估(gū)值体系有(yǒu)所不同。

　　“所以估值(zhí)思维的(de)变化，还有估值结论和估(gū)值判断的变化，都是为了(le)更好地(dì)适应中国的市场(chǎng)和经济特(tè)点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学家魏凤春直言，这需要在实践中进行探索(suǒ)，目前(qián)尚没有公认(rèn)的(de)指(zhǐ)标可以使用。

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