5月(yuè)13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公告称(chēng)，其累(lèi)计(jì)有(yǒu)效认(rèn)购申请份额总额超过20亿(yì)份发行上限，将(jiāng)启(qǐ)动比例配售。这则(zé)小公(gōng)告体现出市场(chǎng)对这(zhè)一“中特估(gū)”主题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕(rào)着(zhe)“中特(tè)估”的行(xíng)情，市场关注(zhù)度非常高(gāo)，5月15日首批3只央(yāng)企(qǐ)回(huí)报ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波“中特(tè)估”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在去(qù)年底及今年(nián)一季(jì)度(dù)，一(yī)些基(jī)金经理(lǐ)开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资金面、情(qíng)绪(xù)面、估值方(fāng)式(shì)等问题(tí)成为市场关注(zhù)焦(jiāo)点(diǎn)，中国(guó)基金报采访多位(wèi)投(tóu)研(yán)人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报发行(xíng)

　　行情(qíng)催化(huà)剂(jì)？

　　市(shì)场对(duì)“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只(zhǐ)央企(qǐ)、国企(qǐ)ETF合计(jì)“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时(shí)，后(hòu)续有多只国央企主题基金发行，市场对此(cǐ)充满期待，如5月15日(rì)就有3只央企(qǐ)回报(bào)ETF，后续跟踪央企科技引领、央企(qǐ)现(xiàn)代能(néng)源等ETF也将获批发行，更(gèng)有扎堆上(shà不甚是什么意思解释，不甚了然是什么意思ng)报的(de)央国企基(jī)金在排(pái)队入市。

　　这(zhè)些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行(xíng)情的催(cuī)化剂。

　　融(róng)通(tōng)红利机(jī)会(huì)基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨(zhǎng)的(de)一个(gè)催化因素就是积(jī)极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引(yǐn)爆(bào)行(xíng)情的催(cuī)化剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都(dōu)在向好，下半年，中特(tè)估有(yǒu)可能独领风(fēng)骚。”万家基金章恒更是表示。

　　同样，博时基金指数(shù)与量化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密集申报(bào)的国央企主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代(dài)能(néng)源”几大主题(tí)，这(zhè)样(yàng)的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为行情进(jìn)一步上涨的催化剂(jì)。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体平淡，近期多只国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金申报和发行(xíng)，行情(qíng)火(huǒ)热下将为(wèi)市(shì)场带来增(zēng)量资金，有(yǒu)望推(tuī)动进(jìn)一步上涨。”杨振建进(jìn)一步表示。

　　此(cǐ)外，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅认为(wèi)，公募基(jī)金积极布局央国企主题基(jī)金，一方面是因为新一轮深化国企改革的大幕将(jiāng)拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显，该主题(tí)的(de)基(jī)金将为投资(zī)者提供更丰(fēng)富的工具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是(shì)落实公(gōng)募(mù)基(jī)金(jīn)行业(yè)高质量发展的要求(qiú)，引导更多资金参与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发(fā)挥(huī)公(gōng)募基金服务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济(jì)和国家(jiā)战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的发行将为央企相关(guān)标的和板块带(dài)来增量资(zī)金(jīn)，提升交易活(huó)跃度，有望成(chéng)为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存(cún)量市场中变赛道

　　积极调仓换(huàn)股(gǔ)？

　　2023年以来，市(shì)场结(jié)构性行情(qíng)明显，中(zhōng)特估和人(rén)工智能(néng)成为两大明显的主线，而(ér)新(xīn)能(néng)源(yuán)等前期热门赛道股(gǔ)冷却(què)，在此背景下，一些基金经(jīng)理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特估概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直言，自己目(mù)前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这(zhè)三大行业主要是(shì)央企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企业占比较少。

　　“首(shǒu)先(xiān)是基于行业(yè)本身基本(běn)面在今年(nián)会有重大的向(xiàng)上变化的机会，比如火电，会受(shòu)益于(yú)煤炭价(jià)格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商(shāng)，会(huì)受益于(yú)今年(nián)市场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增长等。同时，随着国(guó)有企业改革的推进，大概率这些企业会进入一个提质增效(xiào)、释放业绩(jì)的过程。”章(zhāng)恒(héng)表示，中特(tè)估是过去5年(nián)10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常(cháng)基本面(miàn)的，和他过(guò)去(qù)1至2年研究投资思路(lù)也(yě)非常(cháng)吻合，为(wèi)在下(xià)半年抓住(zhù)这(zhè)波中特估的投资机会做好了(le)准备。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特(tè)估的投资机会(huì)，判断中特(tè)估(gū)的机会(huì)未来三年分两个阶段。”融通红利(lì)机(jī)会基金经理何(hé)龙(lóng)表示，第一阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经济(jì)和“一带一路”的主(zhǔ)题普涨性机会为主(zhǔ)，包括低于1倍PB、分红收(shōu)益率极高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎来普涨性(xìng)的机会。第(dì)二阶段是未来(lái)两(liǎng)年(nián)，在主题性(xìng)机会消(xiāo)散以(yǐ)后，基于(yú)顶层设计对国央(yāng)经营(yíng)管理价值导向(xiàng)变(biàn)化，我们(men)判(pàn)断(duàn)经营成果随之改变(biàn)是(shì)一个慢变量，会在未来(lái)两(liǎng)年体现在每(měi)一(yī)个央国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能发生(shēng)显著正向(xiàng)变化的个股提前进行布局，比如医药和消费等行业。

　　其实一季(jì)报(bào)已经显露出(chū)不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究(jiū)所数据显示，偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年报前十大重(zhòng)仓股股票池中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露(lù)的持(chí)仓中，“中特估(gū)”概念占偏(piān)股主动型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上(shàng)述数据(jù)显示，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一(yī)季报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概念股的市值占2022年(nián)末股票总市(shì)值比例，一季度(dù)超(chāo)过30％的(de)偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金主动加仓了“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)股，198只基(jī)金在2022年(nián)末不(bù)持有“中特(tè)估”概念股(gǔ)，但(dàn)在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信(xìn)证券数据统计也显示，一季度主动(dòng)偏股(gǔ)型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持股(gǔ)市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央国(guó)企持股(gǔ)总市值(zhí)占港股持股总市(shì)值的比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至(zhì)2023年(nián)一季度的32.9％，远高于(yú)2020年低点时(shí)的(de)7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企专门的股票库

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系(xì)，正深刻影响基(jī)金公司的投研，落(luò)实到(dào)日(rì)常(cháng)的投研流程和实践(jiàn)之(zhī)中，不少基金(jīn)公司在加大投(tóu)研力量，更(gèng)有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经(jīng)理何(hé)龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计(jì)改变(biàn)研(yán)究员过去对国央企的(de)固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并且需要利用(yòng)当(dāng)前国央企愿意交(jiāo)流的契机，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一(yī)方面(miàn)，融通基金(jīn)在行动上，要求研究(jiū)员将自己所覆盖行业的所有国央企构(gòu)建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行长(zhǎng)期(qī)跟(gēn)踪，包(bāo)括考察其(qí)实地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财务导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找价值洼(wā)地，发现预(yù)期(qī)差。不甚是什么意思解释，不甚了然是什么意思

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监(jiān)王帅(shuài)也谈到(dào)“认识”上的重视。他表示(shì)，通(tōng)过深(shēn)入学习，对“中特估”有了(le)更深刻的认识：首先要(yào)认(rèn)识市场体制(zhì)机制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国(guó)元素和发(fā)展阶段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该是在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特(tè)征和(hé)中国(guó)特(tè)色、符合国家(jiā)战(zhàn)略导向的(de)估值(zhí)体系，而不是简单套(tào)用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一(yī)种新(xīn)的(de)提法(fǎ)，但是这(zhè)个概念所涉及(jí)到的(de)行业和公司，一直在发(fā)生(sh不甚是什么意思解释，不甚了然是什么意思ēng)的变(biàn)化。”万家基金经理章恒(héng)表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常(cháng)关(guān)注传统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也(yě)是一定(dìng)能够(gòu)抓住(zhù)中特估这(zhè)波行情的机会的。同时，随着时局的变化，也在(zài)增加相关(guān)行业(yè)的(de)研究(jiū)力量(liàng)。

　　此(cǐ)外，创金合信(xìn)基金首席经济学家魏凤春表示(shì)，积极(jí)践行中(zhōng)国特(tè)色的(de)估(gū)值体(tǐ)系是资本市(shì)场使命，投资者需要学习领会并针对原(yuán)有的(de)估值体系进(jìn)行改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要。明确该体系的(de)框架是第一位的(de)工作(zuò)，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投(tóu)资者的认(rèn)可和实(shí)施(shī)是最(zuì)终该体系(xì)能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人为的拔(bá)估值是很大的认知误区，市场化认(rèn)可是基本的(de)常(cháng)识，不可误判。

　　体现(xiàn)社会(huì)价值与国家战(zhàn)略(lüè)价值

　　新估(gū)值方式？

　　央国企是国民(mín)经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展要符合(hé)国(guó)家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会(huì)公共责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央(yāng)企(qǐ)的(de)估值方式要充分体(tǐ)现企业(yè)的社会价值与国家战略价值(zhí)，目前已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评价体系。

　　“如(rú)何定价(jià)国有企(qǐ)业(yè)承担社(shè)会(huì)价值、符合(hé)国(guó)家战(zhàn)略发展的价值？首(shǒu)要(yào)任务就构建(jiàn)中(zhōng)国(guó)特(tè)色的(de)价(jià)值评价体系，改变从以私人(rén)股(gǔ)东(dōng)权益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要(yào)方法的单一(yī)价值(zhí)估值体系(xì)，转(zhuǎn)向社(shè)会整(zhěng)体(tǐ)价值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系(xì)，充(chōng)分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值。”博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年(nián)来国(guó)资(zī)委指导国(guó)内团队对于中(zhōng)国特色ESG披露(lù)与评(píng)价体系(xì)不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已(yǐ)经形(xíng)成(chéng)了初步的企业社会价值评价体(tǐ)系(xì)，其中(zhōng)包(bāo)括《企业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会(huì)及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监(jiān)、基金经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值(zhí)，要(yào)重视股东、员(yuán)工和社会责任(rèn)等要素对企业稳(wěn)健成长(zhǎng)的重大意义(yì)，重视稳定(dìng)的现金流、持续增长的(de)盈利、科技(jì)创新(xīn)对提升企业内在价值的积极作用(yòng)，这样(yàng)有(yǒu)利于提高(gāo)估(gū)值定价(jià)模型(xíng)的科学性和(hé)有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都(dōu)有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业(yè)现金比率、资产负债(zhài)率、研发经费投入强度等等(děng)。”王帅也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选(xuǎn)基金经(jīng)理李(lǐ)欣更(gèng)细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判断(duàn)上有变化，尤其是(shì)估(gū)值的方(fāng)法和(hé)指(zhǐ)标上，他认为其包括产业链(liàn)上下游(yóu)的衡量、全要素(sù)成本等，以及在纵向和横(héng)向(xiàng)上的研(yán)究，强(qiáng)调政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续发展等各(gè)种因素(sù)与企业(yè)价值的关系。这些因素在对估值(zhí)结论和判断的(de)影(yǐng)响上，也使得中国(guó)特(tè)色的估值体(tǐ)系(xì)与(yǔ)传统的估值体系有所不(bù)同(tóng)。

　　“所以估值思维的变化，还有估值结(jié)论和估(gū)值(zhí)判断的变化，都是为(wèi)了(le)更(gèng)好地(dì)适应中国的市场和经济特点，提供更(gèng)精(jīng)准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值信息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济学(xué)家魏凤春直言，这(zhè)需要在实(shí)践中(zhōng)进行探索，目前尚没有公认的指标可以使用。

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