文(wén)|招商(shāng)宏观(guān)张(zhāng)静(jìng)静(jìng)团队(duì)

　　核心观点

　　事(shì)件：2023年5月27日，国家统计局发布4月(yuè)全国规模以上工业企(qǐ)业绩效数据(jù)。4月份，规模以(yǐ)上工业企业营业收入累(lèi)计同(tóng)比增长0.5％；规模(mó)以上(shàng)工业企业利润累计同(tóng)比增(zēng)速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月份，营业(yè)利润(rùn)累计(jì)同(tóng)比增速降幅小(xiǎo)幅(fú)收(shōu)窄，但依(yī)然处于探底爬坡过程中。从(cóng)决(jué)定企(qǐ)业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们(men)认为，此(cǐ)轮(lún)工(gōng)业企(qǐ)业利润增速(sù)由正转负的原因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但本轮工(gōng)业企业利润(rùn)累(lèi)计(jì)增(zēng)速的下(xià)探幅度之(zhī)深和持续时间之长是PPI下(xià)行和其他多种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加速工业企业利润由正(zhèng)转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长(zhǎng)以及费用(yòng)率偏(piān)高(gāo)严(yán)重制约工(gōng)业(yè)企(qǐ)业利润爬坡速度 。

　　从(cóng)详细拆解数(shù)据看：1）与去年同期相比，工(gōng)业企业经营绩效的增长(zhǎng)压力(lì)依(yī)然较大，与3月份相比，产成品存货(huò)周转天数和应收账款平均回收期进一(yī)步增(zēng)加。2）分所有制类型来(lái)看，外(wài)商(shāng)及(jí)港澳(ào)台商和私营企业利润累(lèi)计同比降幅出现收窄，国有工业(yè)企业和(hé)股份制(zhì)企业利(lì)润累计(jì)同比降幅进一步扩大。3）上游采选业中非金属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利润(rùn)增速表现较好，石油和天然气开采等其他行业的利(lì)小舞去掉所有衣服是什么样子的润增速降幅依(yī)然较(jiào)大；中游(yóu)原材料(liào)加工业和装备制造业(yè)的利(lì)润(rùn)增速出(chū)现明显分化，中游原材料加工(gōng)业的利润(rùn)增(zēng)速均为(wèi)负，是整体工业企业利润增速的主要拖累，中游(yóu)装(zhuāng)备制造业利润增速回升幅度较大(dà)，成为(wèi)整(zhěng)体(tǐ)工业(yè)企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价格(gé)水(shuǐ)平、内(nèi)部需(xū)求、外部需求同(tóng)时走弱的情(qíng)况(kuàng)下，下(xià)游行(xíng)业内(nèi)部的(de)利润增速反弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与(yǔ)上个月相比(bǐ)，4月(yuè)份(fèn)公布(bù)的工业企(qǐ)业利润数据已(yǐ)表现(xiàn)出明显的探底(dǐ)爬坡(pō)信号：一，营业利润累计增速爬(pá)升的行业(yè)进一步(bù)增(zēng)多；二，营业收入增速由负转正，营业利润增速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游装(zhuāng)备制造(zào)业(yè)有望继续(xù)成为拉(lā)动(dòng)工(gōng)业(yè)企业(yè)利润增(zēng)速回升(shēng)的主要(yào)拉动力。按当(dāng)月利润(rùn)增(zēng)速计算，4月(yuè)份表(biǎo)现(xiàn)较好的行业主要有：汽车(chē)制(zhì)造(zào)、 铁路(lù)、船舶、航空(kōng)航天和其他运输设(shè)备(bèi)制造业 、通用设备(bèi)制(zhì)造业、电气机(jī)械(xiè)及器材制造业(yè)、仪(yí)器仪表(biǎo)制造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐(lè)用品制造业、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品(pǐn)业、电力、热(rè)力(lì)、燃气(qì)及(jí)水的生产和(hé)供(gōng)应(yīng)业电力 。

　　正文(wén)

　　核心观点(diǎn)：

　　总体来看：

　　4月份，营业(yè)利润(rùn)累(lèi)计同比增速降(jiàng)幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于(yú)探底(dǐ)爬(pá)坡(pō)过程中。从(cóng)决定企(qǐ)业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮工业企业(yè)利润增速(sù)由正转负的原因主(zhǔ)要源(yuán)于PPI下行，但本轮工业企业利润累计增速的下探幅度之深和持(chí)续时间(jiān)之长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种因素叠加导(dǎo)致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企(qǐ)业利润由(yóu)正转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏长(zhǎng)以及费用率偏高严重制约工业企(qǐ)业利润(rùn)爬(pá)坡速度。

　　与上个月相比，39个主要(yào)细分行业中，有26个(gè)行业(yè)的营业利润累计增(zēng)速出现回升，其他13个行业的营(yíng)业利润累计增(zēng)速均出(chū)现回(huí)落，其中(zhōng)回(huí)落幅度较大的行业主(zhǔ)要是农副食品加工、煤炭(tàn)开采(cǎi)和洗选、有色金属矿采(cǎi)选、造纸及纸制品(pǐn)、 纺(fǎng)织(zhī)服装、服饰等行业，回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大的行业主要(yào)是机械(xiè)和设(shè)备修理、汽(qì)车(chē)制(zhì)造、通用设(shè)备制造、橡胶和塑料制品(pǐn)等行业。

　　具体来看：

　　与去(qù)年同期相比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与(yǔ)3月份相(xiāng)比，产成(chéng)品存货(huò)周转天数和应收账款(kuǎn)平均(jūn)回收(shōu)期进(jìn)一步增加。

　　数据显示，规模(mó)以上工业企(qǐ)业累计每百(bǎi)元(yuán)营(yíng)业收入(rù)中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比(bǐ)增加0.88元（环比增加0.09元）。产成(chéng)品存(cún)货周转天数为20.80天（3月为(wèi)20.60天(tiān)），同比增加1.80天（环(huán)比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环(huán)比增加0.20天）。

　　分所有(yǒu)制类型来看，外商及港澳台(tái)商(shāng)和(hé)私(s小舞去掉所有衣服是什么样子的ī)营企业(yè)利润累计同比降(jiàng)幅出(chū)现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股(gǔ)份制(zhì)企业利润累计同比降幅进一(yī)步扩大(dà)。

　　其(qí)中4月国(guó)有工业企业(yè)利润累计同比增(zēng)长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商(shāng)及港澳台商利(lì)润同比增(zēng)长-16.2％（3月-24.9％，去年同期-16.2％），私营企(qǐ)业和股份(fèn)制企业同(tóng)比增(zēng)长(zhǎng)分别(bié)为-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年(nián)同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采(cǎi)选业中非(fēi)金属(shǔ)矿采选、有色金属矿采选的利润增速表(biǎo)现较(jiào)好(hǎo)，石油和天然气开(kāi)采等(děng)其他行业的(de)利润增速降幅依然(rán)较大(dà)。

　　数(shù)据显示，非金(jīn)属矿(kuàng)采选(xuǎn)、有色金属矿(kuàng)采选的增(zēng)速依(yī)然为正，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然(rán)气开采(cǎi)、煤炭开采(cǎi)和洗选、黑(hēi)色金(jīn)属矿采选业(yè)、废物(wù)资(zī)源综合(hé)利用的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月(yuè)-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工业和装备(bèi)制造业的(de)利润增速(sù)出现明显分化。中(zhōng)游原(yuán)材料加工业(yè)的利润(rùn)增速均为负，尽管与上个月相比，利润增速(sù)跌幅(fú)普遍收窄，但依然是整体工业企业利润增速(sù)的主要拖累。中(zhōng)游装备制造业(yè)利(lì)润增速回升(shēng)幅(fú)度较(jiào)大，成为整体工业企业利(lì)润增(zēng)速的主要拉动项。其中通用设备制造(zào)、铁路船舶航空航(háng)天、电气机械及器材制造、仪(yí)器仪(yí)表制造增幅延续(xù)上个(gè)月亮眼趋势，得益于国内汽(qì)车销售(shòu)量的(de)提升和汽(qì)车产业链出口强劲，汽车制(zhì)造业的(de)利(lì)润增速降幅由负(fù)转正，此外叠加去年(nián)同期(qī)基(jī)数较低，汽车(chē)制造业当月利(lì)润增速高达20倍。

　　数据(jù)显(xiǎn)示，化学原料化学制(zhì)品跌(diē)幅扩大，分别收录(lù)-57.3％（3月-54.9％）；有色金属(shǔ)冶炼加工、专用设备制造、石(shí)油(yóu)煤炭及燃料(liào)加工、非(fēi)金属矿物制品、黑色金属(shǔ)冶炼加工(gōng)、化学纤(xiān)维制造、金属制(zhì)品、计算(suàn)机通信和(hé)电子设备跌幅收窄，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月(yuè)-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月(yuè)-19.8％）和(hé)-53.2％（3月-57.5％）；仪器(qì)仪表制造、通用设备制造(zào)、铁(tiě)路船(chuán)舶(bó)航空航天、电(diàn)气机械及器(qì)材制造增(zēng)幅依旧为正，并(bìng)且增速(sù)出(chū)现明显回升，分别(bié)录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制(zhì)造(zào)增(zēng)幅由负转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内(nèi)部(bù)需求、外部需(xū)求同时走(zǒu)弱的情(qíng)况下，下(xià)游(yóu)行业内部的利润(rùn)增速反弹乏力(lì)，文教工(gōng)美体(tǐ)育娱乐用品、食品制造、纺织业、家(jiā)具(jù)制(zhì)造等多个行业的利润增速跌(diē)幅放缓，但依(yī)然为负；农副(fù)食品(pǐn)加工、纺织服装、服饰等多(duō)个行(xíng)业的(de)利润跌幅继(jì)续扩大。往后(hòu)看，价格(gé)水平、内部(bù)需求、外部需求转好速度(dù)较慢，这也意味着(zhe)下游行业的利润增速向上爬坡的节奏大概率(lǜ)偏缓。

　　数据显(xiǎn)示，农副(fù)食品加(jiā)工、纺织(zhī)服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽(yǔ)和制鞋、造(zào)纸及纸制品(pǐn)和医药制造跌(diē)幅扩大，分别(bié)录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月(yuè)-46.0％）和-23.8％（3月(yuè)-19.9％）；文教工美(měi)体育娱乐用品、食品制造、纺织业、家具制造和(hé)印(yìn)刷和记录(lù)媒介利润降幅放缓，但持续维(wéi)持低位，分(fēn)别录得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制品(pǐn)增速由负转正，录得(dé)1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品(pǐn)增(zēng)速(sù)略有(yǒu)回落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒(jiǔ)饮料和茶制造利润增速保持(chí)高位，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此(cǐ)外，公(gōng)共事业中的机械和(hé)设备(bèi)修理(lǐ)、电力热力(lì)利润增速相对较(jiào)高(gāo)，燃气(qì)生产和供(gōng)应利润增速(sù)降幅收窄。其中机械(xiè)和(hé)设备修理(lǐ)利润(rùn)累计增速(sù)上升(shēng)幅度较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力(lì)热力利润累(lèi)计(jì)同(tóng)比增速收窄(zhǎi)，但(dàn)仍然保(bǎo)持高速增长，4月收录47.2％（前值为47.9％），水生产(chǎn)和供应增幅略(lüè)有(yǒu)上升，收录5.8％（前值为(wèi)0.0％），燃气生产和供应降幅收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前(qián)值为-8.2％）。

　　总体而言，与上个月相比，4月份公(gōng)布的工业企(qǐ)业利润(rùn)数据已表现出小舞去掉所有衣服是什么样子的(chū)明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润累(lèi)计增速爬升的行业进一步增多；二，营业(yè)收入增(zēng)速(sù)由负转正，营(yíng)业利润增速降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄。

　　往后看，中游(yóu)装备(bèi)制造(zào)业有望继续成为拉(lā)动工业(yè)企业利润增速(sù)回(huí)升的主要拉(lā)动力。汽车制造、 铁路、船(chuán)舶、航空航(háng)天和其(qí)他运输设备(bèi)制(zhì)造(zào)业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械及器材制造(zào)业、仪器仪表制造业、文(wén)教、工美、体(tǐ)育(yù)和娱乐用品制造业(yè)、橡胶(jiāo)和塑料制(zhì)品业、电力、热力、燃气及水(shuǐ)的生(shēng)产和供(gōng)应业 。

　　正(zhèng)如我(wǒ)们在《今年(nián)工(gōng)业企业利润增速能否转正？》中所言，当前(qián)正处于第6次工业企业利润探底阶段（从2000年开(kāi)始计算），如果按最近(jìn)两(liǎng)次探底历史来演绎的(de)话(huà)，至少还(hái)要在负值区间爬坡7-8个(gè)月左右(yòu)的时间，预计(jì)工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速转(zhuǎn)正(zhèng)最早也需等到四季度。目前我国仍面临(lín)内需增长缓慢和外需疲(pí)弱的“弱复(fù)苏(sū)”阶(jiē)段，这(zhè)直接导致企业(yè)的产能利用(yòng)率持续下(xià)滑。此外，叠加营业成本高居不下导致的内(nèi)部压力(lì)，本(běn)轮工业企业利润增速反(fǎn)弹速(sù)度大概率较为(wèi)缓慢。

　　风险提示：

　　内需恢(huī)复(fù)力度低于预期。

　　以上内容来(lái)自于2023年5月27日的(de)《中游装备(bèi)制造业利(lì)润(rùn)增(zēng)速明(míng)显回升——2023年4月工业企业利润分析》报告，报告作(zuò)者张静(jìng)静、张一平，联系人(rén)罗丹(dān)

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