来源：高瑞(ruì)东宏观笔(bǐ)记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季度，国内经济(jì)回暖主要缘于疫后复苏红利驱动，表现为生产恢复推动出口(kǒu)形(xíng)势好转，出(chū)行需求释(shì)放催化(huà)下游(yóu)消(xiāo)费回暖。从行业表现看，制(zhì)造业从去年四季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企(qǐ)业或从主(zhǔ)动去库(kù)转向(xiàng)被动去库。从景(jǐng)气度边际表现看，下游消费制(zhì)造>；中游装(zhuāng)备制造(zào)>；上游原材料加工；服务业(yè)中，交通运输、住宿餐饮、房地产等线下活动回暖(nuǎn)，但距(jù)离疫情前(qián)仍(réng)有(yǒu)一定差距。

　　向前看(kàn)，考虑到(dào)疫后经济脉冲式修复放缓、海外(wài)总需求回落预(yù)期逐步(bù)兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成为推动下一(yī)阶段国内经(jīng)济(jì)复(fù)苏的(de)主线(xiàn)。

　　制造业、服务业(yè)是(shì)驱(qū)动一季度经济复苏的主因(yīn)

　　从一季度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业，交通运输、房(fáng)地产等(děng)行业景气(qì)度明显提升，而建筑业景(jǐng)气(qì)度回落，与年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快(kuài)速恢复、房地产日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗销售回暖(nuǎn)而(ér)投(tóu)资疲弱的(de)特点相一致(zhì)。

　　从制造业内部(bù)来看(kàn)，今年3月(yuè)，制造业各(gè)行业景气度普遍(biàn)回暖，多数从去年12月的“量(liàng)价(jià)齐跌”转(zhuǎn)入“量升价(jià)跌”，指向经济复(fù)苏初(chū)期(qī)，供给(gěi)端修(xiū)复好于需(xū)求端(duān)，行业整体去(qù)库(kù)进程尚未结束(shù)。从行业(yè)景气度边际改善情(qíng)况来(lái)看，下(xià)游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游(yóu)消费制造行业中，与出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺织服装(zhuāng)、文(wén)教娱(yú)、烟草、家具制造行业景气度较高，部(bù)分行(xíng)业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景(jǐng)气度居中，表现为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度看，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制(zhì)造、金属(shǔ)制(zhì)品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材料加工(gōng)行业景气度(dù)改善(shàn)幅(fú)度最弱(ruò)，由于行业(yè)库存(cún)水平偏高(gāo)，多数行业仍(réng)然受到(dào)价格下(xià)跌(diē)的困扰，表现为“量(liàng)升价跌”。从“量”维度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油(yóu)石(shí)化行业(yè)。

　　消费回暖(nuǎn)和(hé)产业升级(jí)或是推动下一阶段经济复(fù)苏的主(zhǔ)线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏(sū)主(zhǔ)要受益(yì)于疫后复苏(sū)红利驱动。需求方面(miàn)，出行类消费快速(sù)复苏(sū)，前期积压的购房、服务消(xiāo)费(fèi)需求(qiú)得以释放；供给方面，国内(nèi)复(fù)工复(fù)产加快推进，生(shēng)产(chǎn)端(duān)快(kuài)速恢复，是推动年初出口数据好转的(de)重(zhòng)要(yào)原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复苏节(jié)奏(zòu)有所放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需求回落的预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增长的线索，大概率来自于(yú)消费(fèi)回暖和产业升(shēng)级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居(jū)民(mín)收(shōu)入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显回升(shēng)，已(yǐ)经高于2020-2022年疫情期间水平，同(tóng)时信贷数(shù)据指向居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费回暖(nuǎn)的确(què)定性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服务(wù)消(xiāo)费有望持续修复(fù)，家电、家具(jù)、纺服等与出行及地产后(hòu)周期(qī)相(xiāng)关(guān)的可选消(xiāo)费也(yě)有(yǒu)望进一(yī)步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升级路径驱动(dòng)下(xià)，汽(qì)车和(hé)“新(xīn)三样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，有望维持出(chū)口(kǒu)韧性；随(suí)着下(xià)游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季(jì)度(dù)PPI同比触底回升，制(zhì)造(zào)业企业盈利有望向上修复，企(qǐ)业将(jiāng)从主动去库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资需(xū)求有望改善，推动中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度(dù)维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国内经济恢复(fù)力度不及预期；海外(wài)需求超预(yù)期回落。

　　一、节后消费降温，带动CPI涨(zhǎng)幅(fú)明显(xiǎn)回(huí)落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造(zào)业(yè)、服务业是驱动(dòng)一季度(dù)经济(jì)复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内经济企(qǐ)稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在(zài)外(wài)需回落、国内经济转向高质(zhì)量发展、居民(mín)前期“去杠杆”的过(guò)程中，因此(cǐ)驱动疫(yì)后经济(jì)复苏的(de)力量并不(bù)均衡，行业分化特征(zhēng)明显。因此，我们重点从行业层面，观测当前各行(xíng)业景气度水平。

　　从(cóng)GDP不变价(jià)观测各行业(yè)表现来看，今年(nián)一季度制(zhì)造业、交通运(yùn)输业、房地产业景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业(yè)景(jǐng)气度(dù)回落(luò)，与年(nián)初出(chū)口数据好(hǎo)转、服务(wù)消费快速恢复、房地产销(xiāo)售回暖而投资疲弱(ruò)的情况相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份(fèn)的复合增(zēng)速，观察各(gè)行业增加值变化。

　　今(jīn)年一季度第一产业增加值增速(sù)为3.6％，低于去(qù)年(nián)四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与(yǔ)近年来加快建设农业强(qiáng)国，推进农业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今年(nián)一季(jì)度第(dì)二(èr)产(chǎn)业增加值(zhí)增速升至5.4％，高(gāo)于(yú)去年四季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值(zhí)增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于2021年全年增速(sù)，与去(qù)年下(xià)半年之(zhī)后外需转弱、居民商品(pǐn)消费恢复偏慢(màn)有关。而建筑业(yè)景气(qì)度明(míng)显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年四(sì)季度(dù)的3.1％，主要受房地产(chǎn)新(xīn)开工拖(tuō)累。

　　今年一季度第三(sān)产业增加值增速小幅升至4.7％，略高(gāo)于(yú)去年四季度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前仍存在产(chǎn)出缺口。其中，受益于居民出(chū)行(xíng)活动恢复，交通运输(shū)、仓(cāng)储(chǔ)和邮政(zhèng)业增加值增(zēng)速明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年(nián)、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮业增加值增速小幅回升，尽管高于疫情三年来的平均(jūn)增速，但绝(jué)对水平不及2019年，指向供(gōng)给水平恢(huī)复较慢。而受益于新房和二手房销(xiāo)售(shòu)回暖，今年(nián)一季(jì)度房地产业增加值增速回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制造业领(lǐng)域复苏分化，中(zhōng)下游改善幅度好于上游(yóu)

　　对于行(xíng)业景气度的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增加值增速）与价格(gé)（各行业(yè)工业品价格增速）分别作为供需的衡量指(zhǐ)标。主要选取28个主要(yào)行(xíng)业自2019年以来的(de)月(yuè)度数据，首先将各行业(yè)增(zēng)加(jiā)值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年为(wèi)基(jī)期的(de)复(fù)合(hé)增速，其次计算2019年(nián)-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增速(sù)的分位数水平(píng)，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉(zhuō)其边际变化。

　　今年3月，制造(zào)业各行业(yè)景气度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入“量(liàng)升价跌”，指向经济复苏(sū)初期，供给端修复(fù)好于(yú)需求端，行业整体去库进程尚未(wèi)结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看(kàn)，下游(yóu)消费制(zhì)造>；；；中游装(zhuāng)备制(zhì)造>；；；上游原材料(liào)加(jiā)工，煤(méi)炭行业景气度呈现高位放(fàng)缓情况。

　　下(xià)游消费(fèi)制造行业中，与(yǔ)出行、地(dì)产(chǎn)后(hòu)周期相关(guān)的行(xíng)业景(jǐng)气度最(zuì)高(gāo)，部分行业步入“量价(jià)齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外出消费相关(guān)的，酒饮料(liào)茶、纺织(zhī)服装、文教(jiào)娱(yú)乐的量价分(fēn)位数水平均处(chù)在高景气度区间，烟草、家具制(zhì)造行业也呈(chéng)现“量价(jià)齐(qí)升”的特征；食品制造景气(qì)度有所(suǒ)回落，农副(fù)加工行业(yè)表现为“量(liàng)价齐跌”，食(shí)品制造行业表现为“量升价(jià)跌”，二(èr)者(zhě)价(jià)格下(xià)跌(diē)主要(yào)与高库存水平有(yǒu)关(guān)，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分位(wèi)数水(shuǐ)平；而随着防疫需求的(de)降温，医(yī)药制造业景气度有所回落，表(biǎo)现为“量(liàng)跌价(jià)平”。

　　中游(yóu)装备制造业(yè)行业景气度居中，均(jūn)表现为“量升价跌”。一方(fāng)面与(yǔ)原(yuán)材(cái)料(liào)成本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好(hǎo)于内需，部分行(xíng)业(yè)仍在去库进(jìn)程有关。其中，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工(gōng)业增加值增(zēng)速改(gǎi)善幅(fú)度(dù)最大，受益于(yú)国内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧性(xìng)驱(qū)动；其次是汽车(chē)制造、金属制品(pǐn)，改善(shàn)幅度最弱(ruò)的是(shì)通用设备(bèi)、电(diàn)子设(shè)备，与(yǔ)房地产新开工(gōng)强度较(jiào)弱(ruò)、消费(fèi)电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业景气度(dù)改善幅(fú)度(dù)偏弱，由于行(xíng)业库存水平偏高，多数行(xíng)业(yè)仍受(shòu)制于价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价(jià)跌(diē)”。其(qí)中，有(yǒu)色金属行业生(shēng)产端改(gǎi)善幅度最(zuì)大，3月增(zēng)加(jiā)值增速位于2019年以来70％分位数(shù)水平，但受全球大宗商品下行(xíng)周期影(yǐng)响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年初(chū)建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑色(sè)金(jīn)属、非(fēi)金属制(zhì)品景气(qì)度(dù)提升，但(dàn)由(yóu)于(yú)库存水(shuǐ)平偏高(gāo)，价(jià)格仍(réng)处在下跌区间(jiān)，拖累整(zhěng)体盈利水平；石化链(liàn)条行(xíng)业生产水平普遍回(huí)暖，但分位数水(shuǐ)平仍处在50％以下(xià)的景(jǐng)气(qì)度偏(piān)低区间(jiān)，今(jīn)年(nián)由于能源危机(jī)缓解，产(chǎn)品价格(gé)相较去(qù)年(nián)同期也出(chū)现(xiàn)普遍下跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度(dù)仍处在高位，但出现(xiàn)边际放(fàng)缓(huǎn)，生产及价(jià)格水平同步回落。这与去(qù)年以来行业产能持(chí)续(xù)扩张有关(guān)，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库存同比(bǐ)处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业升级(jí)或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复(fù)苏主要受益(yì)于疫后复苏红利。一方(fāng)面，消费场景恢复后，出行(xíng)类消费快速复苏，前期积压的购房(fáng)、服务性需(xū)求得以释(shì)放；另一方面，国内复(fù)工复产加快推进，保证供给端的快(kuài)速恢复(fù)，是推动年(nián)初出口数据好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后红利释放效果(guǒ)转弱，随着未来海外(wài)总需求回落的(de)预(yù)期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动(dòng)国内经济增(zēng)长的线索，大概率来自于(yú)消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线。

　　一(yī)是，随着居民(mín)收入提(tí)升和消(xiāo)费(fèi)意愿改善，未来消费回暖的确定性进一(yī)步增强，交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐(lè)等服务消(xiāo)费(fèi)，以(yǐ)及家电、家(jiā)具、纺(fǎng)服等可(kě)选消(xiāo)费(fèi)景气度(dù)均有望提升。

　　从一(yī)季(jì)度(dù)居民(mín)收入和(hé)消费数据看，居民收入增速(sù)提升(shēng)，消费倾向开始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修(xiū)复至(zhì)疫情前水平。以2019年为基期的复合增(zēng)速看，今年一季度，全国居民人均可(kě)支配收(shōu)入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人均(jūn)消(xiāo)费支(zhī)出增速提升至5.0％，高于去年四季度(dù)的3.0％。一季度居(jū)民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年(nián)同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未来随着服(fú)务业恢(huī)复(fù)持续向好，有望带动相关就业岗位加快恢复(fù)，进一(yī)步(bù)提振(zhèn)居民消费(fèi)意愿(yuàn)。

　　从居(jū)民存(cún)贷(dài)款数据看(kàn)，居(jū)民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱(ruò)，“去杠杆”势头缓和。从存(cún)款数(shù)据看，3月居民新(xīn)增存款同(tóng)比(bǐ)增量(liàng)降(jiàng)至2051亿元，低于1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元的月均(jūn)同比增量。从(cóng)贷款数据看(kàn)，3月(yuè)居民部门(mén)新增(zēng)净融资同比多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同(tóng)比多(duō)增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比(bǐ)多增2613亿元。居民部门新(xīn)增净融(róng)资连续2个月(yuè)维持同比扩张(zhāng)，指向居(jū)民预期可能正在筑底(dǐ)，“去杠杆”势头(tóu)开始放缓。今年第一季度(dù)城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居(jū)民占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更多投(tóu)资(zī)”的居民分别(bié)占23.2％和18.8％，均(jūn)分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意(yì)愿降低(dī)、消费(fèi)和投资意(yì)愿提(tí)升。

　　二是(shì)，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品出(chū)口优势增强，以及(jí)相关行业设备投(tóu)资更(gèng)新，有(yǒu)望推(tuī)动中游(yóu)装备制造(zào)景气度维持高位。

　　一方面，今(jīn)年一季度国(guó)内(nèi)出口数据回暖，除与欧美供需缺口短期走阔、国内(nèi)复工复产加快推进外，也受益于RCEP政策红利持续释放，以(yǐ)及(jí)汽车和“新三样”产品出口优势增强。今年在(zài)海外(wài)总需求(qiú)回(huí)落(luò)背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以及新能源产品优势强化(huà)，有望维持装备制造领域出口(kǒu)韧(rèn)性(xìng)。

　　另(lìng)一方面，企业盈利下滑和库存高位，对制造业投资扩产造成(chéng)一(yī)定压力。但随着下游消(xiāo)费稳(wěn)步修(xiū)复、二季度(dù)PPI同比触(chù)底回升，制(zhì)造(zào)业企业(yè)盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装备制造(zào)业(yè)去(qù)库进程已进入(rù)下(xià)半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设备产(chǎn)成品库(kù)存增速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修复(fù)，企业(yè)将从(cóng)主动去库逐步转向被动去库、主动补库，设(shè)备投资(zī)需求将随之提(tí)升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与(yǔ)流动性数据：各国国(guó)债(zhài)收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收(shōu)益(yì)率(lǜ)上行(xíng)。本周(zhōu)（截(jié)至(zhì)4月(yuè)21日）美国(guó)10年期国债收益率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通胀预期(qī)较(jiào)上周下行(xíng)2BP，实(shí)际收益(yì)率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国债收益率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上(shàng)周末上行2BP至0.48％（截(jié)至(zhì)4月(yuè)20日），英国10年期(qī)国债收(shōu)益(yì)率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年期和(hé)2年期(qī)国债期限利差为-0.60％，较上(shàng)周下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权(quán)调整利差(chà)较上周末持平为0.55％，美国高收益债(zhài)期权(quán)调整(zhěng)利差较上周(zhōu)末上(shàng)行11BP至4.54％（截至4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商(shāng)品(pǐn)价格(gé)普跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌(diē)分化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至4月(yuè)21日(rì)），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时(shí)100、德(dé)国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下跌0.45％。美股全线下(xià)跌(diē)，标普500、道(dào)琼斯工业指数、纳斯达(dá)克指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰(lán)标普50、日经225分(fēn)别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指数、上证指(zhǐ)数(shù)、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗(zōng)商品价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价(jià)格普跌。COMEX黄金、COMEX白(bái)银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽(qì)油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察：美(měi)欧加息步伐(fá)或将继(jì)续(xù)

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公布，显示近几周美国经济(jì)增长陷入停滞，通胀和(hé)招聘活动放(fàng)缓，信贷渠道变窄。褐皮(pí)书称，最(zuì)近几周美(měi)国总体经济活动几乎没有变化(huà)，几个辖(xiá)区指出(chū)在不确定性(xìng)增(zēng)加和对流动性的担忧加剧之(zhī)际，银(yín)行收紧(jǐn)了贷款标准。近(jìn)期(qī)美国总体物价水平(píng)温和上升，但(dàn)价格(gé)上(shàng)涨速度或有所(suǒ)放缓。

　　美日本还敢不敢打中国，日本未来会打中国人吗(měi)联储官(guān)员表示为应(yīng)对(duì)高通胀(zhàng)，加息步(bù)伐或(huò)将继续。4月21日，美联储哈克称，需要(yào)进一步收(shōu)紧(jǐn)政策来应对高通(tōng)胀，加息结束后美(měi)联(lián)储将需要在一段时间内(nèi)维持利率稳定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特(tè)表示，预(yù)计今年货(huò)币政(zhèng)策将需(xū)要进一(yī)步进入(rù)限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端(duān)利率或将高于(yú)5％，具体取决(jué)于经(jīng)济(jì)和金融形势的发(fā)展。

　　欧洲央行货币政策(cè)会议纪要公布(bù)，绝(jué)大多数委员同意(yì)将利率上调50个基点。4月20日(rì)公布的欧洲央行会(huì)议纪要显示，货币(bì)政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀方面仍有一段路要走，一些委员(yuán)认为整(zhěng)体而言通胀风险倾(qīng)向于上(shàng)行。金融(róng)市(shì)场紧(jǐn)张局势被视为经(jīng)济和通(tōng)胀(zhàng)前景重大(dà)不(bù)确定性的来源。然(rán)而除非形(xíng)势显著恶(è)化，否则金融市场的紧张(zhāng)局势(shì)不太(tài)可能从(cóng)根本上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理委员会对通(tōng)胀前(qián)景的评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政(zhèng)策：欧洲(zhōu)“芯片法案”落(luò)地；美(měi)财(cái)长耶伦强调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议(yì)会通过(guò)了一(yī)项临(lín)时政治协议(yì)，就涉及430亿欧元(yuán)补贴的《The EU Chips Act》最终版本(běn)达成(chéng)一致(zhì)。法(fǎ)案目标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟占全球半导(dǎo)体制造市场的份额从(cóng)10％提升(shēng)至至少20％；大幅提升芯(xīn)片制(zhì)造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月20日(rì)，美(měi)国众议院议长麦卡锡表示，正在(zài)推出(chū)一份(fèn)债务上限相关立法措施。白宫需要(yào)开始(shǐ)就债务上限(xiàn)进行谈判；众议院共(gòng)和党希(xī)望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出；正在推(tuī)出(chū)一(yī)份债务上限相关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收(shōu)回未使(shǐ)用(yòng)的防疫资金用(yòng)于(yú)日常开支；法案将减少对(duì)国税局(jú)的拨款，并(bìng)结束绿(lǜ)色(sè)产(chǎn)业补(bǔ)贴措施。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就(jiù)中美关系(xì)发表讲(jiǎng)话，表明美国无意与中国脱钩(gōu)，但(dàn)未(wèi)来仍(réng)将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣称，任何与中国(guó)脱(tuō)钩的努力都将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建立(lì)“建设性和公平的经济关系”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地捍卫(wèi)国家安全，即使以(yǐ)牺牲中美关系(xì)为代价。在国际关系(xì)中，耶(yé)伦(lún)表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论棘手问题”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观(guān)察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油价(jià)格环比上(shàng)涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨10.06％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度均价(jià)为80.75美元(yuán)/桶。布伦(lún)特原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)7.14％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月(yuè)度均(jūn)价为84.87美(měi)元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降(jiàng)。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月(yuè)的0.86％，库存同比(bǐ)下降51.71％，降幅相对上月扩大(dà)44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比(bǐ)上升，螺纹钢价格环比下跌，库存同比下(xià)降

　　水泥(ní)价(jià)格指(zhǐ)数环比(bǐ)上(shàng)升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数(shù)环(huán)比(bǐ)上涨2.27％，增(zēng)幅(fú)缩小0.92个百分点。华北、东北、华东(dōng)、中南、西北(běi)以及西南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺(luó)纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)，钢坯(pī)库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格环比由正(zhèng)转负，环比由(yóu)上(shàng)月(yuè)的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺(luó)纹钢库(kù)存(cún)同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点。钢坯(pī)库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.3下游：商品(pǐn)房成交面积(jī)增幅缩窄，猪(zhū)价菜(cài)价(jià)下跌，水果(guǒ)价格上涨(zhǎng)

　　商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交(jiāo)面(miàn)积上(shàng)涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个(gè)百分点。其中，一线、二(èr)线、三(sān)线城市(shì)商品房(fáng)成交面积(jī)同(tóng)比分(fēn)别为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土地(dì)成交(jiāo)面积跌幅收(shōu)窄(zhǎi)。2023年4月以来，百城土地供(gōng)应面积同比增速为(wèi)5.80％，上(shàng)月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增(zēng)速(sù)为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土(tǔ)地成(chéng)交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下(xià)跌(diē)，水果价格上涨。2023年4月以来，猪肉(ròu)价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个(gè)百分点。蔬菜价格环比(bǐ)下跌(diē)8.22％至4.89元(yuán)/公(gōng)斤，跌幅缩窄0.55个(gè)百分点。水果(guǒ)价格(gé)环比上涨0.14％至7.89元/公(gōng)斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩大。4月(yuè)以来，乘用车日均零售(shòu)销量同(tóng)比增加17.39％，增幅(fú)扩(kuò)大16.26个百(bǎi)分(fēn)点。批(pī)发销(xiāo)量(liàng)同比(bǐ)增(zēng)加15.64％，增(zēng)幅扩大8.26个(gè)百分点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率趋势分(fēn)化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国债利率普遍下行(xíng)。2023年4月以来，R001较上(shàng)月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末(mò)下(xià)行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上行46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年期国(guó)债利(lì)率较(jiào)上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国(guó)债利率较上月末下行(xíng)2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期(qī)AAA+企业(yè)债(zhài)利率较(jiào)上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策(cè)：发改委(wěi)强调提振(zhèn)消费(fèi)持续回(huí)升(shēng)的动(dòng)力；国资(zī)委强调着(zhe)力发展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国家发展(zhǎn)改革委举行(xíng)4月份新闻发布会(huì)，强调要提振消(xiāo)费持(chí)续回升的(de)动力(lì)。接下来将重点做好四方面工作：一是，研究起草关(guān)于恢复(fù)和扩大消(xiāo)费的(de)政策文件(jiàn)，围绕大(dà)宗消费、服务(wù)消(xiāo)费、农(nóng)村(cūn)消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二是，下大力气稳(wěn)定汽车消费(fèi)，大(dà)力推(tuī)动(dòng)新能源汽车(chē)下乡；三(sān)是(shì)，会同有(yǒu)关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分(fēn)配和消费(fèi)全链条良(liáng)性(xìng)循(xún)环促进机(jī)制；四是，研究制定关于营造放心消费环境(jìng)的政(zhèng)策文件。

　　4月19日，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强(qiáng)调推动国资(zī)央企着力发展实体经济(jì)特别是战略(lüè)性新(xīn)兴产业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央(yāng)企在(zài)中国式现代化新征程中走在前列(liè)，着力提升科(kē)技自(zì)立自强水平，提升自(zì)主(zhǔ)创(chuàng)新能力；着(zhe)力发展(zhǎn)实体经济特别是战略性新兴产业，加快推进(jìn)现(xiàn)代(dài)化产业体系(xì)建设；抓好新一轮国(guó)企改革深(shēn)化提(tí)升行动组织(zhī)实施，高水平参与共建“一(yī)带(dài)一路”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会(huì)介(jiè)绍(shào)一季度工业和信息化(huà)发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增(zēng)长的工作方案。一(yī)是(shì)营造良好(hǎo)产业发展(zhǎn)环境，落(luò)实落(luò)细稳增长政(zhèng)策举措，抓实(shí)抓细(xì)部省协作、部门协(xié)同；二(èr)是(shì)推动出口保稳提(tí)质，加大对制造(zào)业(yè)外(wài)贸企业的支持力度(dù)，配(pèi)合(hé)有(yǒu)关部门落实好稳外(wài)贸政策(cè)举(jǔ)措；三是促进内需加快(kuài)恢(huī)复，以高质量(liàng)供给促进消费；四是持(chí)续增(zēng)强发(fā)展动能，加快战略性新兴产业的创新发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风(fēng)险(xiǎn)提(tí)示

　　国内经(jīng)济恢复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

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