文(wén)丨明明 章立(lì)聪 余经纬

　　跨季结束(shù)后(hòu)资金利率自低位持续(xù)上行(xíng水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样)，即便税期(qī)结束，资金利率却仍未(wèi)回(huí)落，反而进一步走高。我们(men)认为(wèi)主要是源于：①货(huò)币政策(cè)力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投(tóu)放情况较好，导致银行资金融出意愿与能力降低。③资金较(jiào)为拥(yōng)挤导致(zhì)债市敏感度增加。考虑(lǜ)假(jiǎ)期(qī)和月末因素，预计短期内，资金利(lì)率下行(xíng)空间(jiān)有限，波动(dòng)幅度(dù)加大，建议投资者关注资金面的(de)边际(jì)变化(huà)，警惕流(liú)动性大幅收紧(jǐn)对(duì)债(zhài)市情绪以及(jí)头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响。

　　▍近期(qī)资金利率持续上行。

　　跨季结束后(hòu)资金利率自低位持续上行，4月18-19日税期缴款(kuǎn)，DR007围绕2.10％中枢(shū)运行，然而税期(qī)结束后(hòu)却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅度更大。从隔夜利(lì)率角(jiǎo)度(dù)观(guān)察，银行与非银机构间流动性分层现象弱化；此外，隔夜利率(lǜ)与(yǔ)7天利率的(de)期(qī)限利(lì)差也(yě)明显压缩(suō)，DR001与DR007甚(shèn)至已经(jīng)倒(dào)挂。我(wǒ)们认为(wèi)税(shuì)期结束，资金不松，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币政策力度边际转弱。

　　稳健的货(huò)币政(zhèng)策坚持以我(wǒ)为(wèi)主、稳字当头，保(bǎo)持货币信贷合理增长，确保利率水平合(hé)适，在追求经济(jì)提振的(de)同时，也注重防范市场过热带来的金(jīn)融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义流动性(xìng)供需(xū)匹配的(de)前(qián)提(tí)下，货币(bì)工具力度可(kě)能会有所(suǒ)回摆。从(cóng)央行的具体(tǐ)操作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结(jié)构(gòu)性工具“有进有退”，均预示后续政策将更加“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流(liú)动性投(tóu)放趋(qū)于(yú)谨慎。

　　▍其(qí)二，税期走款叠(dié)加4月(yuè)信贷投放情况较好，导致(zhì)银行资(zī)金融出意愿与能(néng)力降(jiàng)低。

　　4月18到19日税期缴款，而4月通常(cháng)是缴税大月(yuè)，因此走款可(kě)能对银行间流动性带来了一定(dìng)的压力。此外，参考(kǎo)近期票(piào)据(jù)利率走势，预计信贷(dài)增速较一季度将会有所放缓，但水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样4月预计仍将(jiāng)保持同比多增的态势。税(shuì)期缴款叠加信贷(dài)投(tóu)放，银行系统整体(tǐ)资金流出(chū)，因(yīn)此向同业(yè)融出的意(yì)愿和能力(lì)有所降低。

　　▍其三，资金较为拥挤可能会导致债市(shì)脆(cuì)弱性和敏水密码这个牌子靠谱吗，水密码这个牌子怎么样(mǐn)感度增加，且投资者对于未来一个(gè)月资金利率上行的担忧增加。

　　从质押式回购成交量和我们测算的杠杆(gān)率来看，虽(suī)然(rán)上周受资金收紧影响，加杠(gāng)杆情绪有(yǒu)所降温，但依然处于历史相对(duì)积极的(de)水平，导(dǎo)致债(zhài)市敏感度(dù)增加。此(cǐ)外投资者对货币政策力度以及跨月(yuè)资(zī)金(jīn)面情况仍存担忧，使得市(shì)场上对于未(wèi)来一(yī)个月内资(zī)金价格上行的预期(qī)更为强烈。

　　▍后市展望：五一(yī)假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有限。

　　月末往(wǎng)往财政集中支出(chū)，向(xiàng)市场释放资金；但(dàn)跨月(yuè)前夕银行资金融出意愿一般较低，预计(jì)资金(jīn)波动幅度(dù)较大。对于债(zhài)市而(ér)言，短期(qī)交(jiāo)易主线或延续政策与基(jī)本面(miàn)预期(qī)交易，预计利(lì)率以震荡走势(shì)为主，建(jiàn)议投资者关注资金面的边际变化，警惕流动性大幅(fú)收紧对债市情(qíng)绪以及头寸管理的影响。

　　▍风险提(tí)示(shì)：

　　央行货(huò)币(bì)政策不(bù)及(jí)预期；经济复苏节奏不及预期；银行间市场(chǎng)流(liú)动性过快收紧。

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