5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称(chēng)，其累计有效认购申请份额总额超过(guò)20亿份发行上限，将启动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公告(gào)体现出市场(chǎng)对这一“中(zhōng)特估(gū)”主题的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近(jìn)期围(wéi)绕(rào)着“中(zhōng)特估”的(de)行(xíng)情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首(shǒu)批3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特估(gū)”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前(qián)“中(zhōng)特(tè)估”资(zī)金面、情绪面、估值方式等问题(tí)成为市(shì)场关注(zhù)焦点，中国基金报采访多位投研人士，解析“中特估”这(zhè)些焦点问题。

　　央(yāng)企主题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央(yāng)企红利ETF罕见出(chū)现启动(dòng)“比(bǐ)例配售”情况，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续“吸(xī)金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合计(jì)“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有多只国央企主题(tí)基(jī)金发行(xíng)，市场(chǎng)对此充(chōng)满期待(dài)，如5月15日就有(yǒu)3只央企回报ETF，后(hòu)续(xù)跟(gēn)踪央企科技(jì)引领(lǐng)、央企现代能源等ETF也(yě)将获批发行，更有扎(zhā)堆(duī)上报的(de)央(yāng)国企基金(jīn)在排队入(rù)市。

　　这些(xiē)或成为这一(yī)波“中特估”行情的催化(huà)剂。

　　融通红利机会基金经理何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近期银(yín)行股大涨的一个(gè)催化因素就(jiù)是积(jī)极(jí)推介相关央企ETF的发行。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引爆行(xíng)情的(de)催(cuī)化剂，基本(běn)面、资金(jīn)面、政策(cè)面都在向好(hǎo)，下半年(nián)，中(zhōng)特估有可能独领(lǐng)风骚。”万家基金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同样，博时基(jī)金指数与量(liàng)化投资部基金经理杨(yáng)振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期(qī)密集申报的国央企主题基金主要涉(shè)及“股(gǔ)东回报”、“科技引领”、“现代能源”几(jǐ)大(dà)主题，这样(yàng)的布(bù)局(jú)可以(yǐ)更(gèng)好支(zhī)持央(yāng)国(guó)企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成(chéng)为行情(qíng)进一步上涨的(de)催化剂(jì)。去年以来(lái)公募(mù)基金(jīn)发行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央企主题基金(jīn)申报和发行(xíng)，行情火热下将为市场带(dài)来增(zēng)量(liàng)资金，有望推动进(jìn)一步(bù)上(shàng)涨。”杨(yáng)振建进一(yī)步表示。

　　此(cǐ)外，银华(huá)基金ETF业务总监王(wáng)帅认(rèn)为，公募(mù)基(jī)金积极布局央国企主题基金(jīn)，一方(fāng)面是因为新一轮深化国(guó)企改革(gé)的大(dà)幕将拉开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上(shàng)市公(gōng)司(sī)的(de)投资价值凸显，该(gāi)主题的基金将为投(tóu)资者(zhě)提供更丰富的(de)工具(jù)以参与(yǔ)到(dào)央(yāng)国企(qǐ)投(tóu)资(zī)。另一方面(miàn)是落实公(gōng)募基金行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的要求(qiú)，引导(dǎo)更多资(zī)金参与央国企改革，更好发挥公募基(jī)金服(fú)务资本市场改革、服务实体(tǐ)经济和(hé)国家(jiā)战略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表(biǎo)示(shì)，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量(liàng)资金，提(tí)升交易活跃度，有望成为中特估行(xíng)情的(de)催化剂。

　　存(cún)量市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓(cāng)换股？

　　2023年以来(lái)，市场结(jié)构性行(xíng)情(qíng)明(míng)显，中特估和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而新能(néng)源等前期热门赛道股冷却，在此背景(jǐng)下，一(yī)些基(jī)金经(jīng)理(lǐ)开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家基金基金(jīn)经理章(zhāng)恒直(zhí)言，自己(jǐ)目(mù)前重点关注(zhù)三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三(sān)大行业(yè)主要是央企或地方国资所在的行业，民营(yíng)企(qǐ)业占比(bǐ)较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基(jī)本面在今(jīn)年(nián)会(huì)有重大的向上变化的机(jī)会，比(bǐ)如火(huǒ)电，会受益于煤(méi)炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈(yíng)；券商，会(huì)受益于今年市场成交量的放大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国(guó)有企(qǐ)业(yè)改革的推进，大概率这些企(qǐ)业会进入一个(gè)提(tí)质增(zēng)效、释放(fàng)业绩的过(guò)程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年(nián)10年(nián)改革的成果(guǒ)，是非常基本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做好了准备。

　　“去年年底已(yǐ)开始重视中特估的投资机会，判断中特(tè)估的机会(huì)未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一阶段也就(jiù)是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主(zhǔ)题(tí)普涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括(kuò)低于1倍PB、分红收益率极高(gāo)的品(pǐn)种(zhǒng)，将会迎来(lái)普涨性的(de)机会。第二阶段是(shì)未(wèi)来两年，在主题性机会消散以后，基(jī)于(yú)顶层(céng)设计对国央经(jīng)云n是哪里的车牌号营(yíng)管理(lǐ)价(jià)值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成(chéng)果随(suí)之改变是一(yī)个慢变(biàn)量，会(huì)在未来(lái)两年(nián)体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目(mù)前在挖掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著正(zhèng)向变(biàn)化的个(gè)股提前进(jìn)行布局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实(shí)一季(jì)报已经显(xiǎn)露(lù)出不(bù)少基金在行动。国金证(zhèng)券研究所数(shù)据显(xiǎn)示(shì)，偏股(gǔ)主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报(bào)前十大重仓股股票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市(shì)值比例仅有1.18％。而2023年一季报披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金(jīn)持有股票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股(gǔ)在偏(piān)股主动型基金(jīn)的(de)持仓中，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根(gēn)据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个股涨跌影响，估计了(le)各基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估(gū)”概念股(gǔ)的(de)市值(zhí)占2022年(nián)末股(gǔ)票总市值比(bǐ)例，一季(jì)度超过30％的偏股(gǔ)主动(dòng)型基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基金在2022年末不(bù)持有“中(zhōng)特估”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证(zhèng)券数据统计也(yě)显示，一(yī)季(jì)度主动偏股型公(gōng)募基金对(duì)港股央(yāng)国企的(de)持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年(nián)以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值(zhí)占港股持股(gǔ)总市值的(de)比重由2022年四(sì)季度的25.1％提升至2023年一季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研(yán)上(shàng)加大力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的(de)股(gǔ)票(piào)库

　　可以说中(zhōng)国特色估(gū)值体系(xì)，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实(shí)到日(rì)常的(de)投研(yán)流程和实践之中，不少基金公司在加大投(tóu)研力量，更有专门构建国央企股票(piào)库。

　　融(róng)通红利机会基(jī)金经理何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究员过去对国(guó)央企的(de)固定思(sī)维(wéi)，需要(yào)实地考察国央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前国央企愿意交流的契机(jī)，多花精力去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融(róng)通基金在行动上，要求研究(jiū)员(yuán)将自己所覆盖行业的所(suǒ)有国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建专门的股票库(kù)，并进行长期跟(gēn)踪，包括(kuò)考(kǎo)察其实(shí)地调研的的(de)成果(guǒ)，了解国央企(qǐ)经营思路和(hé)财务导向的(de)变化，结合行业趋(qū)势和特征，寻找价值洼地，发(fā)现预期差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首先(xiān)要(yào)认(rèn)识市场体制机制(zhì)、行业产业结构、主体持(chí)续发展能力等(děng)方面所体现的(de)鲜明中(zhōng)国(guó)元素(sù)和发(fā)展阶段(duàn)特征，“中特(tè)估”应该是在此基础上构建的具有时代(dài)特征和中国特色、符合国家云n是哪里的车牌号战略(lüè)导向的(de)估值体系，而不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提法(fǎ)，但(dàn)是这个(gè)概念所涉(shè)及到(dào)的(de)行(xíng)业和公司(sī)，一直在(zài)发生的(de)变化。”万家基(jī)金经理章恒表(biǎo)示，万家基金一直(zhí)非常关注(zhù)传(chuán)统产业的(de)变化，诸(zhū)如煤炭、金融、建(jiàn)筑等多个领(lǐng)域，因此(cǐ)也是一定能够(gòu)抓住中特估(gū)这波行情的机会的。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行(xíng)中国特色(sè)的估(gū)值体系是资本市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会并针(zhēn)对(duì)原有的估值体系进行(xíng)改造，以适应现实的(de)需要。明(míng)确(què)该(gāi)体系的框架是第一位的工作(zuò)，合理设置指标也非常重(zhòng)要，投资者的(de)认可(kě)和实施是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长期价(jià)值的(de)基(jī)础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的认知误区，市场化认可是(shì)基本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值(zhí)与国家战略价值

　　新估值方(fāng)式？

　　央(yāng)国企是国民(mín)经济的支(zhī)柱(zhù)，国企央企(qǐ)发展要符合国家战略发(fā)展(zhǎn)发向，更需要承担社(shè)会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些(xiē)都应该考虑(lǜ)进估值体系之中，也引发(fā)市场(chǎng)关注(zhù)。

　　多数受访的基金经理(lǐ)认(rèn)为(wèi)，对于国央企的估值方式要充分体现企业的社会价值与(yǔ)国(guó)家战略价值，目(mù)前已经形成了(le)初步的企业社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何(hé)定价国有企业(yè)承担社会价值、符合国家(jiā)战(zhàn)略发(fā)展的价值？首要任务就构建中国特色的(de)价值评(píng)价体系，改变从以私人股东权益出发，现金流折现(xiàn)为主要方法的单(dān)一价值估值(zhí)体系(xì)，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念、纳入中国特(tè)色的ESG评(píng)价(jià)体系，充分体现企业的社会价值与国家战略价值。”博时(shí)基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年来国资委指导国内团队对于中(zhōng)国特(tè)色ESG披露(lù)与评价体系不断探索，结合国际通用规则，目前(qián)已经形成了(le)初步的企业社(shè)会(huì)价值评价体(tǐ)系，其中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社(shè)会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业(yè)务总(zǒng)监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应该(gāi)是注重企(qǐ)业价(jià)值的可(kě)持(chí)续估(gū)值，要重视股东、员工和社会责任等要(yào)素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意(yì)义，重视稳定的现金流(liú)、持(chí)续增长的盈利、科(kē)技创新对提(tí)升企业(yè)内在价值的(de)积(jī)极作用，这(zhè)样有利于提(tí)高估值定价模型的(de)科学性和有(yǒu)效性。

　　“在指数编制、策略(lüè)构建等实务工作中，都有(yǒu)成熟的量化指(zhǐ)标可(kě)以使用，包括净(jìng)资产收益率、营业现金比率、资产负债率(lǜ)、研发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣更细致分析在(zài)估值思维、估(gū)值结论(lùn)、估值判断上有变化，尤其(qí)是估值(zhí)的方法和指(zhǐ)标上(shàng)，他认为其包括(kuò)产(chǎn)业链上下游的衡量、全要素成(chéng)本等，以及在纵向(xiàng)和横向(xiàng)上的研究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业发(fā)展、市场竞争力(lì)和可(kě)持续(xù)发展等(děng)各种因素与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断的影响上，也使(shǐ)得中国特色的估值(zhí)体系与传统的估(gū)值(zhí)体(tǐ)系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有(yǒu)估值结(jié)论和估值判断的变化，都是为了更好地(dì)适应(yīng)中国的市场和经济特点，提(tí)供更(gèng)精准、更合理(lǐ)的企业估(gū)值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创(chuàng)金(jīn)合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)直(zhí)言(yán)，这(zhè)需要在实践中进行探索，目(mù)前尚(shàng)没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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