文丨(gǔn)明(míng)明 章(zhāng)立(lì)聪(cōng) 余经纬

　　跨(kuà)季结(jié)束(shù)后资金利率自低位持续上行，即便税期结束，资金利率(lǜ)却仍未回落，反(fǎn)而进一步(bù)走高(gāo)。我们认(rèn)为主(zhǔ)要(yào)是源于：①货(huò)币政(zhèng)策力度(dù)边际(jì)转弱；②税期走款(kuǎn)叠加4月信贷投放情况较好，导致银行资金融出意愿与能(néng)力降低(dī)。③资金较为拥挤导(dǎo)致债市敏感度增(zēng)加。考虑假期和月末因素，预计(jì)短(duǎn)期内，资金利率(lǜ)下行空间有限，波动幅度加大，建议投资者关(guān)注资金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧对债(zhài)市(shì)情绪以及头寸管理的(de)影响。

　　▍近期资金利率(lǜ)持续(xù)上行。

　　跨季结束后资金利(lì)率自低位持续上(shàng)行，4月18-19日税期缴(jiǎo)款，DR007围绕2.10％中枢运行，然而税(shuì)期结束后却并未(wèi)回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利(lì)率上行幅(fú)度更大。从隔夜利率角度观察，银行与非银(yín)机构(gòu)间流动性分(fēn)层现(xiàn)象(xiàng)弱(ruò)化(huà)；此外，隔夜利率与7天利率的(de)期限利差也明显压缩(suō)，DR001与DR007甚至已经倒(dào)挂。我们认为(wèi)税期结束，资金(jīn)不松，主要有以下几(jǐ)点原因：

　　▍其一(yī)，货币政策力度边际转弱。

　　稳Medical staff可数吗，stuff健的货币(bì)政(zhèng)策坚持(chí)以(yǐ)我为主、稳字(zì)当(dāng)头，保(bǎo)持货(huò)币信(xìn)贷合理增(zēng)长，确(què)保利率(lǜ)水平合(hé)适(shì)，在追求经济(jì)提振的同(tóng)时，也注重防范市场过热带来的(de)金融风(fēng)险。在(zài)满足广义(yì)流动性供需匹配(pèi)的(de)前提下，货币工具力度可能会(huì)有(yǒu)所回摆。从央(yāng)行的具体操作(zuò)上来看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投放(fàng)低(dī)量操作(zuò)，结构性工具“有进有退”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有力”，流(liú)动性投放趋于谨慎。

　　▍其二(èr)，税期走款叠加(jiā)4月信贷投放情况较好(hǎo)，导致银(yín)行资金融出意(yì)愿与(yǔ)能力降低。

　　4月(yuè)18到19日(rì)税期缴(jiǎo)款，而4月通常是缴税大月(yuè)，因此走款(kuǎn)可能对银(yín)行间流动性带来(lái)了一定的压(yā)力。此外，参考近期票(piào)据利率走势，预计信贷增速(sù)较一季度将会有所放缓，但4月预计仍将保持同(tóng)比多增的态(tài)势。税(shuì)期(qī)缴款叠(dié)加信(xìn)贷(dài)投(tóu)放(fàng)，银行(xíng)系统整体资金流出(chū)，因此向同(tóng)业融出的意愿和能(néng)力有(yǒu)所降(jiàng)低。

　　▍其三，资金较为拥挤可(kě)能会导(dǎo)致债市脆弱性和敏感(gǎn)度增加，且投资(zī)者(zhě)对于未来一个月(yuè)资(zī)金利率上(shàng)行的担忧(yōu)增加(jiā)。

　　从质(zhì)押(yā)式回购(gòu)成交量和(hé)我们测算的杠杆率(lǜ)来看，虽然上周(zhōu)受资金收紧影响(xiǎng)，加(jiā)杠(gāng)杆情绪(xù)有所降(jiàng)温(wēn)，但依(yī)然处于历(lì)史(shǐ)相对积(jī)极的水(shuǐ)平，导致债市敏感度增加。此外投资者对货币(bì)政策(cè)力度以及(jí)跨月资金面情况仍存(cún)担忧，使得市场上对于未来一个月内资(zī)金价格(gé)上行的预(yù)期更为(wèi)强烈。

　　▍后(hòu)市展望：五一假期临近，回购资金的期限被动拉长，利率下行空间有(yǒu)限。

　　月末往(wǎng)往财政(zhèng)集(jí)中支出(chū)，向市场释放资金；但(Medical staff可数吗，stuffdàn)跨月(yuè)前(qián)夕银行资(zī)金融出意愿一般(bān)较(jiào)低，预计资(zī)金(jīn)波动幅(fú)度较大。对于债(zhài)市而(ér)言，短期交易主(zhǔ)线或延续政策(cè)与基本面预期(qī)交易(yì)，预(yù)计(jì)利率以震荡走势为主，建议(yì)投资者(zhě)关注资(zī)金面的(de)边际变化，警惕流动性大幅收紧(jǐn)对债市情绪以及头寸管理(lǐ)的(de)影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍风险提示：

　　央行货(huò)币(bì)政策不及预期；经济复苏(sū)节奏不及预期；银行间市场流动(dòng)性过快(kuài)收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 Medical staff可数吗，stuff