来源：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本(běn)周聚焦：

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济回暖主要缘(yuán)于疫(yì)后复苏红利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复(fù)推动出口形势好(hǎo)转(zhuǎn)，出行需(xū)求释(shì)放(fàng)催化下游消费回(huí)暖(nuǎn)。从行(xíng)业(yè)表现看，制(zhì)造业从去年四季度的(de)“量(liàng)价(jià)齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下游消费制造>；中游装备制造>；上(shàng)游原材料加(jiā)工；服务业中，交通(tōng)运输、住(zhù)宿餐饮、房地产(chǎn)等线(xiàn)下活动回暖，但(dàn)距离疫情前仍(réng)有一定差(chà)距。

　　向前看，考虑到疫后经济脉冲式(shì)修复(fù)放缓、海外总需求回(huí)落(luò)预期(qī)逐(zhú)步兑现，消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级将成为推动下一阶段(duàn)国内经(jīng)济(jì)复苏(sū)的(de)主线(xiàn)。

　　制(zhì)造业、服务业(yè)是驱动一(yī)季度(dù)经济复苏的主因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制(zhì)造业(yè)，交通运输、房地产等行(xíng)业(yè)景气度明显(xiǎn)提升，而(ér)建筑业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)回落，与年初出(chū)口数据好(hǎo)转、服务消(xiāo)费快速恢复、房(fáng)地(dì)产(chǎn)销售(shòu)回暖而(ér)投资疲弱的特(tè)点相(xiāng)一致(zhì)。

　　从制造(zào)业内部来看(kàn)，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行(xíng)业景气度(dù)普遍(biàn)回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月(yuè)的“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指向(xiàng)经济复苏初期，供给(gěi)端(duān)修复好于需求端(duān)，行业整体去(qù)库进(jìn)程尚(shàng)未结束。从行业景(jǐng)气度边际(jì)改善(shàn)情况(kuàng)来看，下游消费制造>；；；中游(yóu)装备制(zhì)造>；；；上游原(yuán)材料加工，煤(méi)炭行业景气度表现为高位放缓。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与(yǔ)出行、地产(chǎn)后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟(yān)草、家(jiā)具(jù)制造行业景气度较高(gāo)，部分(fēn)行业(yè)表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中(zhōng)游(yóu)装备制造业行业(yè)景气度居中，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维度看，电气机(jī)械、专用(yòng)设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用(yòng)设备、电子设备。

　　上游原(yuán)材(cái)料加工(gōng)行业(yè)景气度改善(shàn)幅(fú)度最弱，由于行业库存(cún)水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍然受到(dào)价格下(xià)跌的(de)困扰，表现为“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看(kàn)，有色金属>；；；黑色金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油(yóu)石化行(xíng)业。

　　消费回暖和产业升级或是推动下一阶段(duàn)经济复(fù)苏的(de)主线(xiàn)

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏(sū)主要受益于疫(yì)后(hòu)复苏红利驱动。需求方(fāng)面(miàn)，出行类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期积压的(de)购房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加快(kuài)推进，生产端(duān)快速恢复，是推动(dòng)年(nián)初(chū)出口数据好转的(de)重(zhòng)要原因。

　　进入3月，经济复苏节(jié)奏有所放缓，指向(xiàng)疫后复苏红利驱动(dòng)边际转弱，随着未来(lái)海外总需求回落(luò)的预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概率来自于消费回(huí)暖(nuǎn)和(hé)产业升(shēng)级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，一季(jì)度居民收入向上修复，消费倾(qīng)向明(míng)显回升(shēng)，已经高于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷(dài)数据指向(xiàng)居民“去杠杆”势头缓和，未来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消费有望持续修复，家电(diàn)、家(jiā)具、纺服等与出行及地产后周(zhōu)期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也(yě)有望(wàng)进一步回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强(qiáng)，有望维持出(chū)口韧性；随着下游消费(fèi)稳步修(xiū)复(fù)、二季度PPI同比触(chù)底回升(shēng)，制造业企业盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复，企业将从主动去(qù)库逐步转向被动(dòng)去(qù)库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需求(qiú)有望改善，推动中游装备制造景气度(dù)维持高(gāo)位。

　　风险提示：国内经(jīng)济恢(huī)复力度(dù)不及预期；海外(wài)需求超预期回(huí)落(luò)。

　　一、节后消(xiāo)费降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济复(fù)苏(sū)有(yǒu)哪些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务(wù)业是驱动一(yī)季(jì)度经(jīng)济复苏的(de)主因

　　一季(jì)度(dù)我国(guó)GDP总量实现超预期增长，指向(xiàng)疫后复苏(sū)背景下，国内(nèi)经济企(qǐ)稳(wěn)回升。但不(bù)同于(yú)海外国家疫(yì)后复苏的规律(lǜ)，本轮(lún)国内疫(yì)后复苏发生在外需回落(luò)、国内经济转向(xiàng)高质(zhì)量发展、居民前期“去杠(gāng)杆”的过程中，因此驱动疫后经济(jì)复(fù)苏(sū)的(de)力量并不(bù)均衡，行业分化特征明显。因此，我(wǒ)们重(zhòng)点从行业层面，观(guān)测当前各(gè)行业景气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价观测各(gè)行业表(biǎo)现来(lái)看，今年一季度制造业(yè)、交通(tōng)运输业(yè)、房地(dì)产业景气度明(míng)显(xiǎn)提(tí)升，而建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与年初出口(kǒu)数据好转(zhuǎn)、服务消(xiāo)费快速恢(huī)复、房地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的情况相一致。

　　我们以2019年(nián)为基期(qī)计(jì)算各年(nián)份的复合增速，观察(chá)各行业增(zēng)加值变(biàn)化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值(zhí)增(zēng)速(sù)为3.6％，低于(yú)去年(nián)四季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高(gāo)于2019年、2020年全年增速，与近年来加快建设农业强国，推进农业农村现代(dài)化的目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低于2021年全年增速，与(yǔ)去年(nián)下(xià)半年之后(hòu)外需转(zhuǎn)弱、居民商品消(xiāo)费恢复(fù)偏慢有关。而建筑业(yè)景气度(dù)明(míng)显回落，增(zēng)加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主(zhǔ)要受房(fáng)地(dì)产(chǎn)新(xīn)开(kāi)工拖累。

　　今(jīn)年一季度第三产(chǎn)业增加值增速小幅升至(zhì)4.7％，略高(gāo)于去年四季度(dù)的4.6％，但相较疫情前(qián)仍存在产出缺口。其中，受(shòu)益于(yú)居民出(chū)行活动(dòng)恢(huī)复，交通运输、仓(cāng)储和邮政业增(zēng)加值(zhí)增速明显提升(shēng)，自(zì)去年四季度的3.4％升(shēng)至5.9％，但(dàn)低于2019年、2021年全年增速；住(zhù)宿和(hé)餐(cān)饮业增加值(zhí)增(zēng)速小幅回升(shēng)，尽管高于疫情三年来的平均增速，但(dàn)绝对水(shuǐ)平不及2019年，指向(xiàng)供给水平恢复较慢。而受益于新房(fáng)和二手房销售回(huí)暖(nuǎn)，今年一(yī)季度房地产业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化，中下(xià)游改善幅度好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景气度(dù)的观测，我们采用量（各行(xíng)业(yè)工业增加值(zhí)增速）与价格（各行业(yè)工业品(pǐn)价格增(zēng)速）分别作为供需(xū)的衡量指标。主(zhǔ)要选取28个主要行业自(zì)2019年以来的月(yuè)度数据，首先(xiān)将各行(xíng)业增加值增速调整为(wèi)以(yǐ)2019年为基期的复合增速(sù)，其次计算2019年-2023年3月，每月(yuè)的增加(jiā)值增速和(hé)PPI增速(sù)的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比2022年12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月，制造业各行(xíng)业景气度出现普遍(biàn)回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复苏初期，供给(gěi)端修复好于需求端(duān)，行(xíng)业(yè)整体去(qù)库进程尚未结束。从行(xíng)业景气度边(biān)际改善(shàn)情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装(zhuāng)备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材(cái)料加工(gōng)，煤炭(tàn)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度呈现高位放缓情(qíng)况。

　　下游(yóu)消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业(yè)景气度(dù)最高，部(bù)分(fēn)行业(yè)步(bù)入“量价齐升”阶(jiē)段。今年3月(yuè)，与(yǔ)居民外出消费相(xiāng)关(guān)的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平(píng)均处(chù)在高景气度区间，烟草、家(jiā)具制造行业也呈(chéng)现“量价齐升”的特征；食品制造景气(qì)度有所回落，农副加工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食(shí)品制造行(xíng)业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格(gé)下跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存水平有关，今年(nián)2月，库存同比均(jūn)处(chù)在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药制造(zào)业景气(qì)度有(yǒu)所(suǒ)回落(luò)，表现为“量(liàng)跌(diē)价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业(yè)行业景(jǐng)气(qì)度居中，均(jūn)表(biǎo)现为“量升价跌”。一方面与(yǔ)原材料成(chéng)本下跌有关，另一方面，也与年初外需表现好于内需(xū)，部(bù)分行业(yè)仍(réng)在(zài)去(qù)库进程有(yǒu)关(guān)。其中，电气(qì)机械、专用设备(bèi)、运输设备(bèi)工业增加值增(zēng)速改(gǎi)善幅(fú)度最大，受益于国内(nèi)产业升级、出(chū)口优势带来(lái)的韧性(xìng)驱动；其次是汽车制(zhì)造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度(dù)最(zuì)弱的是通用设备、电(diàn)子(zi)设备(bèi)，与房地产新开工(gōng)强度较(jiào)弱(ruò)、消(xiāo)费电子行业周期性走(zǒu)弱有关(guān)。

　　上游原材料加(jiā)工行(xíng)业景气度改(gǎi)善(shàn)幅度偏(piān)弱，由于行(xíng)业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业仍受制于价格下跌的困扰(rǎo)，表现为“量升价(jià)跌”。其中，有(yǒu)色(sè)金属行业(yè)生(shēng)产端改善幅度最大，3月增(zēng)加值(zhí)增速位(wèi)于(yú)2019年(nián)以(yǐ)来70％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平(píng)，但(dàn)受(shòu)全球大宗(zōng)商品下行周期影响，价(jià)格依旧承压(yā)；随着年初建筑业施(shī)工回暖，相关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品(pǐn)景气度提升，但由于库存水(shuǐ)平偏高，价格仍(réng)处在下跌区间，拖累整体(tǐ)盈利水(shuǐ)平；石化(huà)链(liàn)条行业(yè)生产水平普遍回暖，但分位数水(shuǐ)平仍处(chù)在50％以下的景气(qì)度偏(piān)低区间，今年由于能源(yuán)危机缓解，产品价格相较去年同期也出现普遍(biàn)下(xià)跌。

　　煤炭开采(cǎi)景气度仍处(chù)在高(gāo)位，但出(chū)现边际放缓(huǎn)，生产(chǎn)及价格水平同步回落。这与去(qù)年以来行(xíng)业产(chǎn)能持续扩张有关，今年2月，煤炭开(kāi)采(cǎi)产成品库存同(tóng)比处在(zài)2016年以来94％分(fēn)位数(shù)水平。

　　1.3 消(xiāo)费(fèi)回(huí)暖和产业升级或是推(tuī)动(dòng)下一阶(jiē)段经(jīng)济复(fù)苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后复苏(sū)红(hóng)利。一方面，消费场景恢复后(hòu)，出行类消费快速复苏(sū)，前(qián)期积压的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快(kuài)推进，保证供(gōng)给端的快速恢复，是推(tuī)动(dòng)年(nián)初出口数据好(hǎo)转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后红(hóng)利释放效果转(zhuǎn)弱，随着未来海(hǎi)外总需求(qiú)回落的(de)预期逐步兑现，后续驱动国内经济增长的线索，大概率来自(zì)于消费回暖和产业升级(jí)两(liǎng)条主线。

　　一是，随着居(jū)民(mín)收入提升和(hé)消费意愿改(gǎi)善，未来消费回暖的确(què)定性进(jìn)一步增强，交通、住宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消费，以及家(jiā)电(diàn)、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景气(qì)度均有望提升。

　　从一季(jì)度居(jū)民收入和消费数据看(kàn)，居民收入增速提(tí)升，消费倾向开始回升(shēng)，已经高于2020-2022年，但(dàn)尚未修(xiū)复至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基期(qī)的复合增速看，今年一季度，全国居民人均可支配(pèi)收入(rù)增速(sù)提升至(zhì)6.4％，高于去年四(sì)季(jì)度的5.6％，居民人(rén)均消费支出增速提升至5.0％，高于去年四(sì)季度的3.0％。一(yī)季(jì)度居民(mín)平均消(xiāo)费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同(tóng)期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同期的(de)65.2％仍有一定差距。未来随着服(fú)务业恢复持续向好，有望带动相(xiāng)关就(jiù)业岗位加快(kuài)恢复，进一步提(tí)振居民消(xiāo)费意愿(yuàn)。

　　从(cóng)居(jū)民存贷款数(shù)据看，居(jū)民储蓄意愿有所减弱，消(xiāo)费(fèi)和投资信(xìn)心正在筑(zhù)底(dǐ)。今年(nián)以来，居民(mín)储蓄意愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从(cóng)存款(kuǎn)数据看，3月居(jū)民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也低于2022年6617亿元(yuán)的月均同比增量。从贷款数(shù)据看，3月居(jū)民部门新增(zēng)净融(róng)资(zī)同比多(duō)增4859亿元(yuán)，其中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿(yì)元，中长期信(xìn)贷同(tóng)比(bǐ)多增2613亿元。居民(mín)部门(mén)新(xīn)增净(jìng)融资连续2个月维持(chí)同比扩张，指(zhǐ)向居民(mín)预期(qī)可能(néng)正(zhèng)在筑底，“去(qù)杠杆”势(shì)头开始(shǐ)放(fàng)缓(huǎn)。今年(nián)第(dì)一(yī)季度城(chéng)镇储(chǔ)户问(wèn)卷调(diào)查结(jié)果显示，倾向于“更多(duō)储蓄”的(de)居民占58.0％，比(bǐ)上(shàng)季度减少3.8个百(bǎi)分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均分(fēn)别高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指向居民储蓄意愿(yuàn)降低、消(xiāo)费(fèi)和投(tóu)资(zī)意(yì)愿提升(shēng)。

　　二是(shì)，产业升级(jí)路径(jìng)驱动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出(chū)口优势(shì)增强，以及相关行业设备投资更新，有望推动中(zhōng)游装备制造景气度维持(chí)高位。

　　一方(fāng)面，今年(nián)一季度(dù)国内出口数(shù)据(jù)回(huí)暖，除与(yǔ)欧美供(gōng)需缺口短期(qī)走阔、国内复工复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释(shì)放，以及汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势(shì)增强(qiáng)。今(jīn)年(nián)在海外总需求回落背景下，我国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强(qiáng)、以及新能源产品优势强化，有望维(wéi)持装备制造领(lǐng)域(yù)出口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下(xià)滑和库(kù)存高位，对(duì)制造业(yè)投资扩产造成(chéng)一定压力。但随着下(xià)游消费稳步修复、二(èr)季度PPI同比触(chù)底回升，制造业企业盈利(lì)有望向上(shàng)修复。目前(qián)看，电气机械(xiè)等装备制造业去库进程已进入下半(bàn)场，今年1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品库存(cún)增(zēng)速呈现触底反弹。随着需求回(huí)暖、盈利修复，企业将(jiāng)从主动去库(kù)逐步转向被动去库(kù)、主动补库，设备投(tóu)资需求将随(suí)之提升。

　　二(èr)、海外观察(chá)

　　2.1金融与流动性数(shù)据：各国国债收(shōu)益率(lǜ)多数上行

　　美国10年期国(guó)债收(shōu)益率(lǜ)上行。本周（截至4月21日）美国10年(nián)期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国(guó)10年期国(guó)债收益率较(jiào)上(shàng)周末上行5BP至(zhì)2.99％，德国10年期国债收益率(lǜ)较上(shàng)周(zhōu)末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率较上周末上行2BP至(zhì)0.48％（截至4月(yuè)20日），英(yīng)国10年期国债收益率较上周(zhōu)末(mò)上(shàng)行20BP 至3.86％（截(jié)至4月19日）。

　　美国10y-2y国(guó)债(zhài)收益率利(lì)差收(shōu)窄。本周美国(guó)10年(nián)期(qī)和2年期(qī)国(guó)债期限利差为-0.60％，较(jiào)上周下行4BP。美国AAA级(jí)企业期权调整利差较上周末持平(píng)为0.55％，美国(guó)高收(shōu)益(yì)债期权调(diào)整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全(quán)球(qiú)股市涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股(gǔ)市(shì)涨跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英(yīng)国(guó)富(fù)时100、德国DAX分别上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下跌(diē)，标普500、道琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克指数(shù)分别(bié)下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普50、日经225分别(bié)上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌(diē)。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大宗商品价格(gé)普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜、SHFE螺(luó)纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌(xīn)、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察(chá)：美欧(ōu)加(jiā)息步伐(fá)或将继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显(xiǎn)示近几周美国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞(zhì)，通(tōng)胀(zhàng)和招聘活(huó)动放缓，信贷渠道变窄(zhǎi)。褐皮(pí)书称，最近几周美国总(zǒng)体经济活动几(jǐ)乎没(méi)有变化，几个辖区指出在(zài)不确(què)定性增加(jiā)和对流动性(xìng)的担忧加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标准。近期美国总体物价(jià)水平温和上升，但价格上涨(zhǎng)速度(dù)或(huò)有(yǒu)所放缓(huǎn)。

　　美联储(chǔ)官(guān)员表示为应对高通胀，加息步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克(kè)称，需要进一步收紧政策来应对(duì)高通胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储将需要在一段时间内维持利(lì)率(lǜ)稳(wěn)定(dìng)。同(tóng)日美(měi)联储梅(méi)斯特表示，预(yù)计(jì)今年(nián)货币政策将需(xū)要进一步进入限制性区域，终端利率或将高(gāo)于5％，具体取决(jué)于经(jīng)济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政(zhèng)策(cè)会议(yì)纪要公(gōng)布，绝大多(duō)数(shù)委员同意将利率上调50个基点。4月(yuè)20日(rì)公布的(de)欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示，货(huò)币(bì)政策在(zài)降低通胀方(fāng)面仍有一段路要走，一(yī)些(xiē)委员认(rèn)为整(zhěng)体而言通胀(zhàng)风险倾向于上(shàng)行。金融市(shì)场(chǎng)紧(jǐn)张局势被视(shì)为经济和通胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然(rán)而除非形(xíng)势显著恶化，否则金融(róng)市场的紧张(zhāng)局势(shì)不(bù)太可能从根本上改变欧洲(zhōu)央行(xíng)管理(lǐ)委(wěi)员会对通胀前景(jǐng)的(de)评(píng)估。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯(xīn)片法案”落地(dì)；美财长耶伦强调美国“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧洲议会通过(guò)了一项临时政(zhèng)治(zhì)协议，就涉及430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成一致。法案目(mù)标(biāo)是到2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振(zhèn)半导体行业，以(yǐ)将欧(ōu)盟占(zhàn)全球半(bàn)导体制造(zào)市(shì)场的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟(méng)的半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同(tóng)行竞争。

　　4月20日，美(měi)国众议院(yuàn)议长麦卡锡表示，正在推出一份债务上限相(xiāng)关(guān)立法(fǎ)措施(shī)。白宫需要开始就债(zhài)务上(shàng)限进行谈判(pàn)；众议(yì)院共和(hé)党希(xī)望(wàng)提高债(zhài)务上限并削减支出；正(zhèng)在推出一份债务(wù)上限(xiàn)相关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回(huí)未使(shǐ)用的防(fáng)疫资(zī)金(jīn)用于日常开支；法案(àn)将减少对国税(shuì)局的(de)拨款，并结束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶(yé)伦就中美关系发表讲话，表明美(měi)国无意与中国(guó)脱钩，但未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的努力都(dōu)将是“灾难性的”，美国寻求与中(zhōng)国建(jiàn)立“建设性和公(gōng)平的(de)经济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将(jiāng)坚定地(dì)捍卫(wèi)国(guó)家安(ān)全，即使以牺牲中美关系为代价。在(zài)国际关系(xì)中，耶伦表示(shì)美中(zhōng)两国有必(bì)要“坦诚讨论(lùn)棘手(shǒu)问题”，比如帮助面临债务问(wèn)题(tí)的新兴(xīng)市(shì)场(chǎng)和发展(zhǎn)中国家等。

　　三、国内观察(chá)

　　3.1上(shàng)游(yóu)：原油、铜价(jià)环(huán)比上涨(zhǎng)

　　原油(yóu)价格环比上涨，环比由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格(gé)环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月(yuè)的(de)-4.54％转正为(wèi)本(běn)月的(de)10.06％，最新月度均价为80.75美元(yuán)/桶(tǒng)。布伦特原(yuán)油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新月度均价(jià)为84.87美元(yuán)/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转正，由上月的-1.33％转正为本月的(de)0.86％，库存同比(bǐ)下(xià)降(jiàng)51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价环比(bǐ)上(shàng)涨2.25％，环比由负转正(zhèng)，由(yóu)上月(yuè)的(de)-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥(ní)价格指数环比上升，螺纹钢价格环(huán)比下(xià)跌，库存同比下(xià)降(jiàng)

　　水(shuǐ)泥价格指数(shù)环比上(shàng)升。4月以来，全国水泥价格(gé)指数环比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华(huá)东、中南(nán)、西北以及西(xī)南各区价(jià)格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价(jià)格环比(bǐ)下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以来，螺(luó)纹钢价(jià)格环比(bǐ)由(yóu)正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢库(kù)存同比下降15.42％，跌幅相对(duì)上月缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存同比上(shàng)涨64.88％，增幅缩小157.85个(gè)百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增(zēng)幅缩窄，猪价菜价(jià)下跌，水果价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品(pǐn)房(fáng)成交面积(jī)增幅(fú)缩(suō)窄。2023年(nián)4月以来，商(shāng)品房成(chéng)交面积(jī)上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百分点。其中，一线(xiàn)、二线(xiàn)、三(sān)线(xiàn)城市商品房成交面(miàn)积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城土(tǔ)地供应面(miàn)积同(tóng)比增速(sù)为5.80％，上月为-12.02％；土地(dì)成交面(miàn)积同比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格(gé)环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅(fú)相对上(shàng)月扩大2.6个百分点。蔬菜(cài)价(jià)格环(huán)比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩窄0.55个百分点。水果价格环比上涨0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零售销量增幅扩大。4月以(yǐ)来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大(dà)16.26个百分点。批发销量同(tóng)比增(zēng)加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市场利(lì)率(lǜ)趋(qū)势(shì)分化，国债利率普遍下行(xíng)

　　货币市场利(lì)率(lǜ)趋势分化，国(guó)债利(lì)率普遍(biàn)下行。2023年4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债利率较上月末下(xià)行(xíng)8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利率(lǜ)较上月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企(qǐ)业债利(lì)率较上月末(mò)下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委(wěi)强调(diào)提振消费持续(xù)回(huí)升的动力；国资委(wěi)强调着(zhe)力发(fā)展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行(xíng)4月份(fèn)新闻发布(bù)会，强(qiáng)调要提(tí)振(zhèn)消(xiāo)费持续回(huí)升的(de)动力。接下来(lái)将重点做好(hǎo)四(sì)方面工作：一是，研究起草关于恢(huī)复和扩大消(xiāo)费(fèi)的政策(cè)文(wén)件，围绕大(dà)宗(zōng)消费(fèi)、服务消费(fèi)、农村消费(fèi)等重(zhòng)点领域；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡；三是(shì)，会(huì)同有关方面优化就业(yè)、收入分配和(hé)消费全链(liàn)条良(liáng)性循环促(cù)进(jìn)机制；四是，研究制定关于营造放心消(xiāo)费环境的(de)政策文件。

　　4月(yuè)19日，国(guó)资委党委召(zhào)开扩大会议，强(qiáng)调推动国(guó)资央(yāng)企着(zhe)力发展实(shí)体经济(jì)特别是战略性新(xīn)兴产(chǎn)业。会议认为，要更(gèng)好推动(dòng)国资(zī)央企在中国式现(xiàn)代化新(xīn)征程中(zhōng)走(zǒu)在(zài)前列(liè)，着(zhe)力提(tí)升科技(jì)自立自强水平，提升自主创新能(néng)力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业(yè)，加快推(tuī)进现代化产业体系建设；抓好新一(yī)轮(lún)国企(qǐ)改革深化(huà)提升行动组织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一(yī)路”。

　　4月20日，工信(xìn)部(bù)举(jǔ)办发布会介绍一季度工(gōng)业和信息化发展状况(kuàng)，表示下一步(bù)将制定实施重(zhòng)点(diǎn)行业稳增长(zhǎng)的工作(zuò)方案(àn)。一是营(yíng)造良好产业发展(zhǎn)环(huán)境，落实(shí)落(luò)细稳增长政策(cè)举措(cuò)，抓实抓细部省(shěng)协作、部门协同；二是(shì)推(tuī)动出口保稳提质(zhì)，加大对制造(zào)业外贸企(qǐ)业(yè)的(de)支(zhī)持力度，配(pèi)合有关(guān)部门(mén)落实好稳外贸政策(cè)举措；三(sān)是促进内需加(jiā)快恢(huī)复(fù)，以高质量供(gōng)给促进消费；四(sì)是(shì)持续增(zēng)强发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创新(xīn)发展。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预期回落。

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