主要(yào)内容(róng)

　　营收“逆PPI式(shì)”改善但工业利(lì)润仍承压，主因成本与费用(yòng)压力仍构成掣肘。3 月工业(yè)企(qǐ)业利润当月同比(bǐ)仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在需求侧经济数(shù)据表现亮(liàng)眼后(hòu)，工业企业实际营收增速(sù)积极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月(yuè)名义营(yíng)收(shōu)增(zēng)速回升，但整体企业(yè)盈利压力仍大(dà)，主要源(yuán)于两方面，其一是国际高油价导致的输入性成本压力(lì)仍在(zài)约束利(lì)润改善(shàn)，3月营业成(chéng)本对当(dāng)月利(lì)润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点，拖累程度仍然较深。其(qí)二是今(jīn)年降费政策(cè)未再明显(xiǎn)新增，加之(zhī)部分企业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同比压(yā)力(lì)开(kāi)始加大，3月费用对当月利(lì)润拖累幅度大(dà)幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。与去年费用率改(gǎi)善拉动利润增速6个(gè)百(bǎi)分点形成(chéng)鲜(xiān)明对比。

　　营收：消费短(duǎn)期较快(kuài)恢(huī)复加之投(tóu)资韧性支撑营收增速回(huí)升，但高油价仍构(gòu)成约束。3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构上看，下(xià)游消费相关行业营收增速（名义(yì)+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消(xiāo)了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其中汽车(chē)、家具(jù)、计算机通信电子(zi)设备等均回(huí)升明显，显示递延(yán)需求(qiú)释放以及汽(qì)车集(jí)中降价等(děng)对于(yú)短期(qī)消费(fèi)需求的推动。其次，煤炭(tàn)冶(yě)金产(chǎn)业链营收增(zēng)速延续改善，显示保交楼政策(cè)推动地产建安投资构成(chéng)支撑，但石(shí)油(yóu)化工产业链营收增速（名义(yì)-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回落，高(gāo)油价对于石(shí)化(huà)产业链(liàn)相关行业需求(qiú)持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已(yǐ)在缓(huǎn)和中下(xià)游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输入性(xìng)成本传导。3月工(gōng)业企(qǐ)业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然(rán)偏大，尤其是高(gāo)油价下的国(guó)内石化产业链，成(chéng)本率同(tóng)比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明(míng)显高(gāo)于其他行业。由于我国石化产业链主要(yào)为中下游(yóu)，上(shàng)游(yóu)环节在(zài)海外主要(yào)原油寡头国家，因而(ér)国际高油价(jià)带来的上游利润改(gǎi)善无法被国内产业(yè)链(liàn)吸收，国内以中下游为主的(de)石(shí)化产业链反而会在高油价下受到(dào)输入性成本(běn)压力，也即(jí)3月的(de)情况。相较而言，煤炭产业链上(shàng)中下游均(jūn)在国内(nèi)，所以(yǐ)虽然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率(lǜ)同比增(zēng)量也(yě)扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤价(jià)下行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动(dòng)走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改善的，与此(cǐ)同(tóng)时(shí)，更靠近下游的消费行业成本率也明(míng)显改善(shàn)。

　　利(lì)润：下游消(xiāo)费行业(yè)利润(rùn)仍显现韧性(xìng)，但石化产业链利润在高油价(jià)下(xià)仍承压。分行业看，与2023年2月相比，下游消费行(xíng)业面临最大的成本压力(lì)改善和积(jī)极的营业收入回升，因而(ér)下游消费行业利润(rùn)增速恢复继续好于其他行(xíng)业，单(dān)月改(gǎi)善8.8pct至-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设(shè)备等改善明(míng)显，煤炭冶金产业链(liàn)中下游利(lì)润(rùn)增(zēng)速也积极改善(shàn)，相较而言，石(shí)化(huà)产业链行业(yè)在营业收(shōu)入与成本压力均承压背景(jǐng)下，利(lì)润增速仍处于-40.7％的较(jiào)深区间(jiān)。

　　关注(zhù)二季度企业盈(yíng)利三重风险，以及下半年潜在的内(nèi)生恢复(fù)空(kōng)间(jiān)。3月工业企业利润(rùn)数据显示(shì)，虽然(rán)经(jīng)济(jì)需求侧短(duǎn)期恢复(fù)较(jiào)快(kuài)，但在成本与费用(yòng)压力背景(jǐng)下，企业盈(yíng)利(lì)仍(réng)然承压(yā)，而展望二季度，关注企业盈利(lì)的三重风险(xiǎn)，其一是经济(jì)内(nèi)生动(dòng)能弱(ruò)化。伴(bàn)随递(dì)延需求主导(dǎo)的(de)需求脉冲(chōng)性回升过程逐(zhú)步结束，经济内生动能仍面临弱化风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将开启正式减产(chǎn)操(cāo)作，加之全球(qiú)服务消费逐步恢复，国际(jì)油(yóu)价或再(zài)度走高(gāo)，这(zhè)也意味着成本压力(lì)仍较大。其三是费用率对于利润的拖累，企业逐步补缴前期社保费缓缴(jiǎo)等，以(yǐ)及今年目前(qián)降寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册费政策更多为延续而非新(xīn)增，费用率(lǜ)对于利润(rùn)同(tóng)比增速的的(de)拖累(lèi)也将逐步显现，二季度剔除基(jī)数扰(rǎo)动(dòng)后的企业盈(yíng)利真实修复过程或相对缓慢(màn)。而展望下半年，经济内生动(dòng)能的(de)复(fù)苏可(kě)以期待，两大领(lǐng)先指标已经(jīng)验证，重点关注下半年经济内生(shēng)动能(néng)逐(zhú)步复苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后工业企业利(lì)润的修复空间。

　　风险提示(shì)：外部地(dì)缘(yuán)政治风险(xiǎn)，疫(yì)情(qíng)形势变化。

　　以下(xià)为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利润仍承压，主因(yīn)成(chéng)本与费用(yòng)压力(lì)仍是掣(chè)肘。

　　3月工业(yè)企(qǐ)业利润累计同比仅小幅回升1.5个(gè)百分点(diǎn)至-21.4％，当(dāng)月同比也仅小幅回升(shēng)3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深(shēn)收缩区间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮(liàng)眼(yǎn)后，工(gōng)业企业(yè)实(shí)际(jì)营收增速已积极回升，抵消(xiāo)了PPI回(huí)落带(dài)来的(de)抑制(zhì)，3月名义营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体企业盈利压力仍大(dà)，主要源于(yú)两个方面(miàn)：

　　其一是国际高油价导致(zhì)的输入性成(chéng)本压力(lì)仍在约束利润改善，3月(yuè)营业成本(běn)对当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百(bǎi)分点，拖(tuō)累程(chéng)度仍然较深。

　　其二是今年(nián)降费(fèi)政策未再明(míng)显新增，加之部分企业开(kāi)始补(bǔ)缴社保费，企业费用同比压力开(kāi)始加大，3月费(fèi)用对当月利润拖(tuō)累幅(fú)度大幅扩大6.1个百分点至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴费缓缴等一系列新增降费(fèi)政策持续(xù)改善企业费用率(lǜ)，对(duì)2022年全年工(gōng)业企业(yè)利(lì)润增速构成较(jiào)强支撑，全年拉动工业企业利润同比增速6个百分(fēn)点。但从今年开始前期(qī)社保费降费的企业开始补(bǔ)缴社保(bǎo)费(fèi)，加之今年未再新(xīn)增更大力度的降费(fèi)政策，从同比(bǐ)视角(jiǎo)来(lái)看费(fèi)用对于工业企(qǐ)业利润的(de)拖累开始(shǐ)显现。

　　二(èr)、营收：消费(fèi)短期较快(kuài)恢(huī)复加之(zhī)投(tóu)资韧性支(zhī)撑(chēng)营收(shōu)增速回(huí)升(shēng)，但高油价仍构成约束(shù)。

　　3月工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至(zhì)0.8％。结(jié)构上(shàng)看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了(le)PPI回(huí)落对于名(míng)义营收增速的拖累，其(qí)中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算(suàn)机通信电子设(shè)备（高基数下仍改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递延需求释放以及汽车(chē)集中降价等对于短期(qī)消费需求的推动。其次，煤炭冶金产业链营收(shōu)增速（名义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延(yán)续改善，显(xiǎn)示(shì)保交楼政策推动地产建安投资构成支(zhī)撑，但(dàn)石油化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至-1.2％）却明(míng)显回(huí)落，高油价对于石化产业链相关行业需求持续构成抑制。

　　三、成(chéng)本(běn)率(lǜ)：虽(suī)然煤价回落(luò)已在缓和中下游成本压力(lì)，但高油(yóu)价继(jì)续构成输(shū)入性成本(běn)传导(dǎo)

　　3月(yuè)工业企业成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏(piān)大，尤其是高油(yóu)价下的国(guó)内(nèi)石化产业链，成(chéng)本率同(tóng)比(bǐ)增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平(píng)明显(xiǎn)高于(yú)其他行业。由于(yú)我国(guó)石(shí)化产(chǎn)业(yè)链主要为中下游(yóu)，上游环节在海外主要原油寡头国家，因而国际高油价带来的上游利(lì)润改善无法被国内产业链吸(xī)收，国内以中下游为(wèi)主的石化(huà)产业链(liàn)反而会在(zài)高油(yóu)价(jià)下受到输入性成(chéng)本(běn)压力，也即3月的情况。相较而(ér)言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中(zhōng)下游均在国内，所以虽然3月煤(méi)炭冶金产业成本率(lǜ)同比增(zēng)量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主(zhǔ)因煤价下行导致煤炭产业链上游成(chéng)本(běn)率被动走高、利润(rùn)承(chéng)压，而中下(xià)游成(chéng)本率实(shí)际上是改善的（成本率(lǜ)同比增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时，更靠近(jìn)下游的消(xiāo)费行业成本率也明显改善（同(tóng)比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。

　　四、利(lì)润：下游消费行业利润仍显现(xiàn)韧性，但石化产业(yè)链(liàn)利润(rùn)在高油价下仍承压。

　　分行(xíng)业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游消费行(xíng)业(yè)面(miàn)临最大的(de)成本压(yā)力改善和积极的营业(yè)收入回升，因而下游消(xiāo)费行业利(lì)润增(zēng)速恢复(fù)继续好于其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，其中，汽车、计算机通信电子设备、家具等行(xíng)业利(lì)润(rùn)增速均改善20-50个(gè)百分点。煤炭冶金产业链虽(suī)然(rán)整体利润增(zēng)速仅小幅改善(shàn)1.4pct至(zhì)-9.9％，但主因上(shàng)游价格回落导致上游利润下降的(de)缘(yuán)故，而中(zhōng)下游面临的是营(yíng)收改善、成本压力缓和(hé)的格局，中(zhōng)下游利润增速改善明显(xiǎn)，金属制品、通(tōng)用设备、非金属矿物(wù)制品等行业利(lì)润(rùn)增速均改善10-20个百分点。相较(jiào)而言，石(shí)化产业链行业在营业收(shōu)入(rù)与成本压力均承压背(bèi)景(jǐng)下(xià)，利润增(zēng)速仍处于-40.7％的较深(shēn)区间。

　　五、关注(zhù)二(èr)季(jì)度企业(yè)盈利三重(zhòng)风险，以及下半(bàn)年潜在的内(nèi)生恢复空间。

　　3月工业企业(yè)利润数据显(xiǎn)示，虽然经济(jì)需求侧短期恢(huī)复较快，但在(zài)成本与费用压力背(bèi)景(jǐng)下，企业盈利仍然承压，而展望二(èr)季度，关(guān)注(zhù)企业(yè)盈利(lì)的三重风险，其(qí)一是(shì)经济内(nèi)生(shēng)动能(néng)弱化。伴随递延需(xū)求主导的需求脉冲性回(huí)升过程(chéng)逐步结(jié)束，经(jīng)济内(nèi)生动能(néng)仍面(miàn)临(lín)弱化风险。其二(èr)是高油价带来的成本(běn)压力。OPEC+5月将开启正式减产操作，加之全球(qiú)服务(wù)消费(fèi)逐步恢复，国际油价或再度走高，这也(yě)意味着成本压力(lì)仍(réng)较大。其三是(shì)费(fèi)用率对于利润的拖(tuō)累，企业逐步补缴前(qián)期社保费缓寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册缴等，以(yǐ)及今年目前降费政(zhèng)策更多为延续(xù)而(ér)非(fēi)新增，费用率对于利润同(tóng)比增速的(de)的(de)拖累也将逐(zhú)步显现，二季度剔除基数扰动(dòng)后的企业盈利真实修复过程或(huò)相对缓慢(màn)。

　　而展望下半年，经济内生(shēng)动能的复苏可以期待，两大领先指(zhǐ)标(biāo)已(yǐ)经验证，其一是居(jū)民消费倾(qīng)向结束(shù)持续一年(nián)的(de)下滑过程，消费信心逐步恢复，其二是保(bǎo)交楼政策已(yǐ)推动上半年地产建安投(tóu)资和(hé)竣工(gōng)积(jī)极回补，有望拉(lā)动下半(bàn)年汽车、家(jiā)电、家具(jù)等后周期大宗消(xiāo)费，重点关(guān)注下半年(nián)经济内生动(dòng)能逐步复苏(sū)、国际油价涨幅(fú)逐步(bù)趋缓后工业企业利润的修复(fù)空间。

　　内容节选自申(shēn)万宏源(yuán)宏观研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估(gū)的成(chéng)本与(yǔ)费用压力——工业企(qǐ)业效益数据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 寓言故事有哪些三年级下册课外，外国寓言故事有哪些三年级下册