来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观笔记

　　核心观点

　　本周聚(jù)焦：

　　一(yī)季度，国(guó)内(nèi)经济回暖主要缘于疫后复(fù)苏红利驱动(dòng)，表现(xiàn)为生产恢复推动出口形势好转，出行需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业表现看，制造业从去年(nián)四季(jì)度的(de)“量价(jià)齐跌”转向“量(liàng)升价(jià)跌”，企业或从(cóng)主动去(qù)库转向被(bèi)动去库。从(cóng)景气度边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装(zhuāng)备制造>；上游(yóu)原材(cái)料加工；服务(wù)业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前仍有(yǒu)一(yī)定差距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓、海外总(zǒng)需求回落预期逐步(bù)兑现，消费(fèi)回暖和产(chǎn)业升级将成(chéng)为推动下一阶段国(guó)内经(jīng)济复苏的主(zhǔ)线。

　　制造(zào)业、服务业是(shì)驱动(dòng)一季度(dù)经济复(fù)苏的主因

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等行业景(jǐng)气度明显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初出(chū)口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点相(xiāng)一致。

　　从(cóng)制造业内部来看，今年3月，制造业各行业(yè)景气度(dù)普遍回暖(nuǎn)，多数(shù)从(cóng)去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升(shēng)价(jià)跌(diē)”，指向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修复好于需求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束(shù)。从行业(yè)景(jǐng)气度边际改善情(qíng)况来看，下游消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭(tàn)行业(yè)景(jǐng)气度表(biǎo)现为(wèi)高位(wèi)放缓。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中，与(yǔ)出行、地产后周期相关的酒饮料茶、纺(fǎng)织(zhī)服装、文教娱、烟草、家具制造(zào)行业景气度较高，部(bù)分(fēn)行业表现为“量价齐(qí)升(shēng)”。

　　中游装备(bèi)制(zhì)造(zào)业行(xíng)业景气度(dù)居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气机械(xiè)、专用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属(shǔ)制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材料加工行业景气度改(gǎi)善幅度最弱，由于(yú)行业库存(cún)水平偏高，多数行业仍然受到价格(gé)下(xià)跌的困扰，表现(xiàn)为“量升(shēng)价跌”。从“量”维(wéi)度看，有(yǒu)色金属(shǔ)>；；；黑色金属、非金属(shǔ)矿物>；；；石油石化行业。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动(dòng)下一阶(jiē)段经(jīng)济复苏的主线

　　一(yī)季(jì)度，国内(nèi)经(jīng)济(jì)复苏(sū)主(zhǔ)要受益于疫(yì)后复苏红利驱动。需求方面，出行类(lèi)消费快速复苏，前期积压的购房、服(fú)务消费需求得以释放；供给方面(miàn)，国内(nèi)复工复产加快推进，生产(chǎn)端(duān)快(kuài)速恢复，是推(tuī)动年初出口数据好转(zhuǎn)的重(zhòng)要原因。

　　进入3月(yuè)，经(jīng)济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着(zhe)未来海外总需求(qiú)回落的预期逐(zhú)步兑现，后(hòu)续驱动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来(lái)自(zì)于消费回(huí)暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一是，一(yī)季度居民(mín)收入向上修复，消费(fèi)倾向明(míng)显回升，已经高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数据指向居(jū)民“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定(dìng)性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮(yǐn)、娱乐等服务消费有望持续修复，家电、家具(jù)、纺服等与出行(xíng)及地(dì)产(chǎn)后周期相(xiāng)关的可选消费(fèi)也(yě)有望进(jìn)一步回(huí)暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样(yàng)”产(chǎn)品出口优势(shì)增强，有望维(wéi)持出口(kǒu)韧性；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升，制造业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业(yè)将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动(dòng)补库(kù)，设备投资需求(qiú)有望改善，推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维持高位。

　　风险提示：国内经济恢复力度不(bù)及预期；海外燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗需求(qiú)超预期(qī)回落(luò)。

　　一(yī)、节后消(xiāo)费(fèi)降(jiàng)温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦(jiāo)：疫后经(jīng)济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济复苏的主因

　　一季度(dù)我国(guó)GDP总量实现超预(yù)期增长，指(zhǐ)向疫后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升。但不(bù)同于海外(wài)国家疫后复苏(sū)的(de)规(guī)律，本轮(lún)国(guó)内疫后复苏发生在外(wài)需回落、国内(nèi)经济转(zhuǎn)向高质量发展(zhǎn)、居(jū)民前期“去杠杆”的过程中(zhōng)，因此驱动疫后经济复苏的力(lì)量并不均(jūn)衡，行业分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行业景气(qì)度水平(píng)。

　　从GDP不变价观测各行业表现来看，今(jīn)年一季度制造业、交通运输业、房地产业(yè)景气度明显(xiǎn)提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回落，与年初出口数据好转(zhuǎn)、服务消费快速恢复、房地(dì)产销售(shòu)回暖而投资疲弱的(de)情况(kuàng)相(xiāng)一致。

　　我们以2019年为基期计算各年份的复合(hé)增速，观(guān)察各行业增加值变化(huà)。

　　今年一季度第一产业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四季度的4.9％，但仍高(gāo)于2019年、2020年全年增速(sù)，与近年来加(jiā)快建设农(nóng)业强国，推(tuī)进农业农村现代化(huà)的目标有关。

　　今年一季(jì)度第二产业增(zēng)加(jiā)值增(zēng)速升至(zhì)5.4％，高于去(qù)年(nián)四(sì)季度的4.4％。其中，制造(zào)业(yè)迎来较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年(nián)四季度(dù)的4.7％，但低于(yú)2021年全年增速，与(yǔ)去(qù)年(nián)下半年之后外(wài)需转(zhuǎn)弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关。而建(jiàn)筑(zhù)业(yè)景气度(dù)明显回落，增加值增速(sù)回落至(zhì)1.9％，低于(yú)去年四季(jì)度的3.1％，主(zhǔ)要受房地(dì)产新开(kāi)工拖累。

　　今年一(yī)季(jì)度(dù)第三产业(yè)增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略高于去年四季度(dù)的4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益(yì)于(yú)居民出行活动恢复，交通运输(shū)、仓储和邮(yóu)政业增加值(zhí)增速明显(xiǎn)提升，自去年四(sì)季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但(dàn)低于(yú)2019年、2021年全(quán)年增(zēng)速；住宿(sù)和(hé)餐饮业增加值增速小(xiǎo)幅回升，尽管(guǎn)高(gāo)于疫情(qíng)三年来的平均(jūn)增速，但(dàn)绝对水平不及2019年(nián)，指(zhǐ)向供给水平恢复较慢(màn)。而受益(yì)于新房和(hé)二(èr)手房销售回暖，今年一(yī)季(jì)度房地产(chǎn)业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域复(fù)苏(sū)分化，中(zhōng)下游(yóu)改善幅度(dù)好(hǎo)于(yú)上游

　　对于行业景气(qì)度的观测，我(wǒ)们采用量（各行业工业(yè)增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别作为供需的衡量指标。主要选(xuǎn)取28个主要行业(yè)自(zì)2019年以来(lái)的(de)月度数据，首先将各行业增加值增速调(diào)整为(wèi)以2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速，其次(cì)计算2019年-2023年3月，每(měi)月的增(zēng)加值增(zēng)速和PPI增速的分位数水平，通过对比(bǐ)2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分(fēn)位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年3月(yuè)，制造业(yè)各行业景气(qì)度(dù)出(chū)现普遍回暖，多数从去年12月(yuè)的(de)“量价(jià)齐(qí)跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向经济复(fù)苏初期，供给端修复好(hǎo)于(yú)需(xū)求(qiú)端，行业整体(tǐ)去(qù)库进(jìn)程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业(yè)景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改善情况来看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈(chéng)现(xiàn)高位(wèi)放(fàng)缓情(qíng)况。

　　下游消费(fèi)制造行(xíng)业(yè)中，与出行、地产后周期相关的行业景气度最高(gāo)，部(bù)分行业步入“量价齐升”阶段。今年3月(yuè)，与居民外(wài)出消费相关的(de)，酒饮料茶(chá)、纺织服装、文教娱乐(lè)的量(liàng)价分位数水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制(zhì)造行业也呈(chéng)现“量(liàng)价齐升(shēng)”的特征(zhēng)；食品制造景(jǐng)气度有所(suǒ)回落，农副加工行(xíng)业表现为“量价齐(qí)跌(diē)”，食品制造行业表现为“量(liàng)升价跌”，二者价(jià)格下(xià)跌主(zhǔ)要与高(gāo)库存水平有(yǒu)关，今年2月，库存(cún)同(tóng)比均处在(zài)2016年(nián)以来(lái)90％以(yǐ)上分位数水平(píng)；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药制造业景气度有所回落(luò)，表(biǎo)现(xiàn)为“量跌(diē)价平”。

　　中游装备制造业(yè)行(xíng)业景气(qì)度居(jū)中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面(miàn)与原(yuán)材料成本下跌有(yǒu)关，另一(yī)方(fāng)面，也(yě)与年(nián)初外需表现好于(yú)内(nèi)需，部分行业仍在去(qù)库(kù)进(jìn)程有关(guān)。其中，电气机械、专用设备、运(yùn)输设备工(gōng)业增加值增速改(gǎi)善幅度最大，受益于(yú)国(guó)内产(chǎn)业升级、出口优势带(dài)来的韧性驱(qū)动；其次是汽车制造、金属(shǔ)制品，改善幅度最(zuì)弱的是通用设备(bèi)、电(diàn)子设备，与房地(dì)产新开工强度较弱(ruò)、消(xiāo)费电子行业周期性走弱有关。

　　上游原材料加工行业(yè)景气度改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平偏高(gāo)，多(duō)数(shù)行业仍受制于价格(gé)下跌(diē)的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产端改善幅度最(zuì)大(dà)，3月增(zēng)加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数水平(píng)，但受(shòu)全(quán)球(qiú)大宗商(shāng)品下行周期影响(xiǎng)，价格依旧承压；随着年初(chū)建筑业施工(gōng)回暖，相关的黑色金属、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气(qì)度提升，但(dàn)由于库(kù)存水平偏高，价(jià)格仍处在下跌区间，拖累整体盈利水平；石化链条行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数水平仍处在50％以下的景气度偏低区间(jiān)，今(jīn)年(nián)由于能源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价(jià)格相较去年同期也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但出现边际放缓，生产(chǎn)及价格水平同(tóng)步回落(luò)。这与去年以(yǐ)来行业产(chǎn)能持续扩张有关，今年(nián)2月，煤炭开(kāi)采产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分位(wèi)数(shù)水(shuǐ)平。

　　1.3 消费(fèi)回暖和产业(yè)升级或(huò)是推动下一阶段经济(jì)复苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国(guó)内经(jīng)济复苏主要(yào)受(shòu)益(yì)于疫(yì)后复苏红利(lì)。一(yī)方(fāng)面，消费场(chǎng)景恢复后，出行类消(xiā燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗o)费快速复苏(sū)，前期积压的购房、服务性需求得以释(shì)放；另(lìng)一方面，国内复工复产加快推进，保证(zhèng)供(gōng)给端(duān)的快速(sù)恢复(fù)，是推(tuī)动年初出口数据好转的重要原因。

　　进入(rù)3月，经济复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利(lì)释(shì)放效(xiào)果转弱，随着未来(lái)海外总需求回(huí)落(luò)的预期逐步兑(duì)现(xiàn)，后续驱(qū)动国内经(jīng)济增长的线(xiàn)索，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升(shēng)级两条主线。

　　一(yī)是(shì)，随(suí)着居民收(shōu)入提升和消(xiāo)费(fèi)意(yì)愿改善，未来消费回暖的(de)确(què)定性进一(yī)步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐(cān)饮、娱乐等(děng)服务消(xiāo)费，以及家电、家(jiā)具、纺服(fú)等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季(jì)度(dù)居民收入和消费数据看，居民收入增速提(tí)升(shēng)，消费倾(qīng)向(xiàng)开始回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未修复至疫情前(qián)水平。以2019年为基期的复合增速看，今年一(yī)季度，全国居(jū)民人均可(kě)支配(pèi)收(shōu)入(rù)增速提升至6.4％，高于去(qù)年四季度的(de)5.6％，居民(mín)人均消(xiāo)费(fèi)支(zhī)出增速提(tí)升至5.0％，高(gāo)于(yú)去年四(sì)季度的(de)3.0％。一季度居民平均消费倾向(xiàng)为(wèi)62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随(suí)着服务(wù)业恢复(fù)持(chí)续向好，有望带动(dòng)相关就业岗位(wèi)加快恢(huī)复，进一步提振居(jū)民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储(chǔ)蓄意(yì)愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正(zhèng)在筑底。今年以来，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓(huǎn)和。从存款(kuǎn)数(shù)据看(kàn)，3月居民新增存款同比增(zēng)量(liàng)降至(zhì)2051亿(yì)元，低于1-2月9375亿(yì)元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿元的月均同比(bǐ)增(zēng)量。从(cóng)贷款数据看，3月居(jū)民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿元，其中(zhōng)，短期信贷(dài)同比(bǐ)多(duō)增2246亿元，中长期信贷同(tóng)比多增2613亿元。居民部门新(xīn)增(zēng)净融资连续2个月(yuè)维持同比(bǐ)扩张，指向居民预期可能正在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆(gān)”势头开始放缓。今年第(dì)一季度城镇储户(hù)问(wèn)卷调查结果显示，倾向于“更多储(chǔ)蓄”的居民占(zhàn)58.0％，比上季度减少3.8个百(bǎi)分(fēn)点；倾向于“更多(duō)消(xiāo)费(fèi)”和“更多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别高于上季度(dù)的22.8％、15.5％，同样也指向居民(mín)储蓄意愿降(jiàng)低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是(shì)，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出(chū)口(kǒu)优势增强，以及相关行业设(shè)备投资更新，有望推(tuī)动(dòng)中游装备制造景气度(dù)维持高位。

　　一方面(miàn)，今年一季度国内出口数(shù)据(jù)回暖，除与欧美供需(xū)缺(quē)口短期走(zǒu)阔(kuò)、国内复工复产加快推进外，也受益于(yú)RCEP政策(cè)红利持续释放，以及汽车和“新三样(yàng)”产品(pǐn)出口优势增强。今年(nián)在(zài)海外(wài)总(zǒng)需求回(huí)落背景(jǐng)下，我国与(yǔ)RCEP国家贸(mào)易往来加强、以及新能源(yuán)产品(pǐn)优势强化，有望维持装备制造领域出口韧性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高位，对(duì)制造业(yè)投(tóu)资扩产(chǎn)造成一定压力。但随着下(xià)游(yóu)消费稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制造业企(qǐ)业盈(yíng)利(lì)有望向上修复(fù)。目前看，电气(qì)机械等装备制(zhì)造业去库进程已进入下半场，今(jīn)年(nián)1-2月(yuè)专用(yòng)设备、通用设备(bèi)产成品库存增速呈(chéng)现触底(dǐ)反弹(dàn)。随着(zhe)需(xū)求回暖、盈利(lì)修复，企业将从主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投(tóu)资需(xū)求将(jiāng)随(suí)之提升。

　　二、海外(wài)观察

　　2.1金融与流(liú)动性(xìng)数(shù)据：各国(guó)国(guó)债收益率多(duō)数(shù)上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益率上行(xíng)。本周（截至4月(yuè)21日）美(měi)国10年期国债收益(yì)率3.57％，较上周末(mò)上行5BP，其中通(tōng)胀预期(qī)较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上(shàng)升(shēng)7BP。法国10年期国债收(shōu)益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益率较(jiào)上周末(mò)上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国(guó)10年期(qī)国债收益率较(jiào)上周末上行20BP 至(zhì)3.86％（截至4月(yuè)19日）。

　　美国10y-2y国债收益(yì)率利差收窄(zhǎi)。本(běn)周(zhōu)美国(guó)10年期和2年期(qī)国债期(qī)限利差为(wèi)-0.60％，较上周下行(xíng)4BP。美国(guó)AAA级企业期权调整(zhěng)利差较上周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日(rì)）。

　　2.2全(quán)球(qiú)市场：全(quán)球股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品(pǐn)价(jià)格(gé)普跌

　　全球(qiú)股市涨跌分化。本周（4月17日至4月21日），欧(ōu)洲(zhōu)股市普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别(bié)上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼(qióng)斯工业指(zhǐ)数(shù)、纳斯达克指数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市(shì)分化，俄罗斯RTS、新西兰标普50、日经225分别(bié)上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标(biāo)普200、韩国综合指数、上证(zhèng)指数、恒生指数分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余大宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行(xíng)观察：美欧加息步伐(fá)或将继(jì)续

　　4月(yuè)19日，美联储褐(hè)皮书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国(guó)经济(jì)增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动放(fàng)缓(huǎn)，信贷渠道(dào)变窄。褐(hè)皮书称，最(zuì)近几周美国总(zǒng)体经济活动几乎没有变化，几个辖区指出在不确(què)定(dìng)性增加(jiā)和对流动性的担忧加剧(jù)之际，银行(xíng)收紧了贷款标准。近期美国总体物价水(shuǐ)平温(wēn)和上升，但(dàn)价格上涨速度(dù)或有所放缓。

　　美联储(chǔ)官员表示为应(yīng)对高通胀，加息(xī)步伐或(huò)将继(jì)续。4月21日，美联储哈克称，需要进一步收紧(jǐn)政策(cè)来应对高(gāo)通胀，加息结(jié)束后美联储(chǔ)将(jiāng)需要在一段(duàn)时间内维持利(lì)率稳(wěn)定。同(tóng)日美联储梅(méi)斯特表示(shì)，预计今年货币政策将(jiāng)需(xū)要进(jìn)一步进入(rù)限(xiàn)制性(xìng)区域，终端利率或(huò)将高(gāo)于5％，具(jù)体取决(jué)于经济和金(jīn)融形势的发展。

　　欧(ōu)洲央行货币政策(cè)会议纪要公布，绝大多数委员同(tóng)意(yì)将利率上(shàng)调50个基点。4月20日(rì)公布(bù)的(de)欧洲央行会(huì)议纪(jì)要显示，货币(bì)政策(cè)在降低通(tōng)胀(zhàng)方(fāng)面仍有(yǒu)一段(duàn)路要走(zǒu)，一些委员认(rèn)为整体而言通(tōng)胀风险倾向于上行。金融(róng)市场紧张(zhāng)局势被视为经济和通胀前景重(zhòng)大不确定性(xìng)的来源。然而(ér)除(chú)非(fēi)形势显著恶化，否则(zé)金融市(shì)场的(de)紧张局势不太可能从(cóng)根本上(shàng)改变欧洲央行管理委(wěi)员会对(duì)通胀前景的评(píng)估(gū)。

　　2.4 海外政策：欧洲“芯片(piàn)法案”落地；美财长耶(yé)伦(lún)强(qiáng)调美国“国家安全”

　　4月(yuè)18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲议(yì)会通过了一项(xiàng)临(lín)时政(zhèng)治协议，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴(tiē)的《The EU Chips Act》最终(zhōng)版本达成(chéng)一致。法(fǎ)案目标是到2030年(nián)，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金提振半导体行(xíng)业，以(yǐ)将欧盟占(zhàn)全球半导体(tǐ)制(zhì)造(zào)市场的份额从10％提升至至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片制造工艺，建立欧盟的半导体供应链，并与美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡(xī)表示，正在推出一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫(gōng)需要开始就债务上(shàng)限进行(xíng)谈(tán)判；众议(yì)院共和(hé)党希望提(tí)高债务(wù)上(shàng)限(xiàn)并削(xuē)减支出；正(zhèng)在推出一份债务上限相关立(lì)法措施；债(zhài)务法案将设法收(shōu)回未使用的防(fáng)疫资金用(yòng)于(yú)日常开支；法案将(jiāng)减少对国税(shuì)局的拨(bō)款，并结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日(rì)，美国财政部长(zhǎng)耶伦就中美关系(xì)发表讲(jiǎng)话，表(biǎo)明美国无意与中国(guó)脱钩，燃气换金属管是骗局吗，燃气需要换金属管吗但未来仍将强(qiáng)调(diào)“国家(jiā)安全”。耶伦宣称，任何(hé)与中国(guó)脱钩的(de)努力都将是(shì)“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国建立(lì)“建设性和公平的经(jīng)济关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国将坚定地(dì)捍卫(wèi)国家(jiā)安全(quán)，即使以牺牲中(zhōng)美关系为代价。在(zài)国际(jì)关系中，耶伦表示(shì)美中(zhōng)两国有必要(yào)“坦(tǎn)诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问题(tí)”，比如帮助面临债务问题的新兴市场和(hé)发展(zhǎn)中国(guó)家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原油(yóu)价格环比(bǐ)上(shàng)涨，环(huán)比(bǐ)由(yóu)负转正。2023年(nián)4月以来，WTI原油(yóu)价格(gé)环比上涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转(zhuǎn)正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的10.06％，最新月度均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格(gé)环(huán)比上涨7.14％，环比由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本(běn)月的7.14％，最新月度(dù)均价为84.87美元/桶。

　　铜(tóng)价、铝价环比(bǐ)上(shàng)涨，铜、铝(lǚ)库(kù)存(cún)同比下降。2023年4月以来，铜价环比上(shàng)涨0.86％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月(yuè)的0.86％，库存同比下降51.71％，降(jiàng)幅相对上(shàng)月扩大44.13个(gè)百分(fēn)点。铝价环比上涨2.25％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-5.26％转正(zhèng)为本月(yuè)的2.25％，库存(cún)同比(bǐ)下降10.57％，降幅(fú)缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)下跌(diē)，库(kù)存(cún)同比下(xià)降(jiàng)

　　水泥价(jià)格指数环比上升。4月以来，全国水(shuǐ)泥价格指数环比(bǐ)上(shàng)涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百(bǎi)分点。华(huá)北、东(dōng)北、华(huá)东、中南、西北以及西(xī)南各(gè)区价(jià)格指(zhǐ)数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺(luó)纹(wén)钢价格环比下(xià)跌，库存同比下(xià)降，钢坯库存同比(bǐ)上涨(zhǎng)。2023年4月以来，螺纹钢价格(gé)环比由(yóu)正转负，环比(bǐ)由(yóu)上(shàng)月的(de)0.96％转负(fù)为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对(duì)上(shàng)月(yuè)缩(suō)窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品(pǐn)房(fáng)成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价(jià)下跌，水果价(jià)格上涨

　　商品房成(chéng)交面积(jī)增(zēng)幅缩窄(zhǎi)。2023年4月以来(lái)，商品房成交(jiāo)面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百(bǎi)分点。其(qí)中(zhōng)，一(yī)线、二(èr)线、三(sān)线城市商品(pǐn)房成交面积同(tóng)比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为(wèi)36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来，百城(chéng)土地供(gōng)应面积(jī)同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同(tóng)比增速为(wèi)-0.12％，上月为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉(ròu)、蔬菜价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以(yǐ)来，猪肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公斤，跌幅相对上月扩大(dà)2.6个百分(fēn)点。蔬(shū)菜价格环比(bǐ)下跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅(fú)缩窄(zhǎi)0.55个百分点。水果价格环比(bǐ)上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个百分(fēn)点。

　　乘用车日均零售销量增(zēng)幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车日(rì)均零(líng)售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个(gè)百分点。批发(fā)销量同比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百分点。

　　3.4流动性(xìng)：货币市场利(lì)率趋势分化(huà)，国(guó)债(zhài)利率普遍下行

　　货币市(shì)场利(lì)率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上月末(mò)上(shàng)行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期国债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期(qī)国(guó)债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利率(lǜ)较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年(nián)期AAA+企业债利(lì)率较(jiào)上月末下行(xíng)5bp至3.34％。

　　3.5国(guó)内政策：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费(fèi)持(chí)续回升的(de)动力；国资委(wěi)强调着力发展战略性新兴(xīng)产业

　　4月19日(rì)，国家发(fā)展改革委举行(xíng)4月(yuè)份新闻发布会(huì)，强调要提振消费持续回升的(de)动力。接(jiē)下来将重点做好四方面工(gōng)作：一是，研究起草关于(yú)恢复和(hé)扩大消费的政策文(wén)件，围(wéi)绕大宗消费、服务消费、农村消费等重点领(lǐng)域(yù)；二是，下(xià)大(dà)力气稳(wěn)定汽车消费，大力(lì)推动(dòng)新能(néng)源汽车下乡(xiāng)；三是，会同有关方面(miàn)优化就业、收入分配和消费全链条良性循环促进机制；四(sì)是，研究制定关于营造放心消费环境的(de)政策文件。

　　4月19日(rì)，国资委(wěi)党委召开扩大会议，强调推动国资央(yāng)企着力发展实体经济特(tè)别(bié)是战(zhàn)略性新兴产(chǎn)业。会议认(rèn)为，要更好推动国资央企在中国(guó)式现(xiàn)代(dài)化新(xīn)征程中走在前列，着力提(tí)升科技自立自强水平，提升自主创(chuàng)新能力；着力发展实体经济特别(bié)是战略(lüè)性(xìng)新兴产业(yè)，加快推进现(xiàn)代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓(zhuā)好新(xīn)一轮国企改(gǎi)革深化提升行动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举办发(fā)布会介绍一季度(dù)工业和信息化发(fā)展状况，表示下一步将制定实(shí)施重点行业稳增(zēng)长的(de)工作(zuò)方案。一是(shì)营造良好产业(yè)发展环境(jìng)，落实落细稳增长政策举措，抓实抓细部省(shěng)协(xié)作、部门协(xié)同；二(èr)是推动出口保稳提质，加大对制(zhì)造(zào)业外贸企业的支持力度，配合有关(guān)部门落实好稳外贸政策举措；三是促进内需加(jiā)快恢复，以高质量供给促进消费；四是持续增强(qiáng)发(fā)展动能，加快(kuài)战略(lüè)性新兴产(chǎn)业的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内经济恢复(fù)力度不(bù)及预期(qī)；海外(wài)需(xū)求超预期回(huí)落(luò)。

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