来源：梁中华(huá)宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加息25BP，并(bìng)按计划缩表。坚持加(jiā)息的关(guān)键仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次美联(lián)储(chǔ)声明较(jiào)3月有何变化？第一，重申经(jīng)济依然稳健(jiàn)，表述(shù)修改为“一季(jì)度(dù)经(jīng)济温和增长，就业强(qiáng)劲，失(shī)业率在低位(wèi)”。第(dì)二，重(zhòng)申(shēn)美国银行稳健，明确银行风险导致家庭(tíng)和企业信贷的收紧。第(dì)三，重申通(tōng)胀压(yā)力，“通货膨(péng)胀仍然很高，委员会仍然高度关注通货膨胀风(fēng)险”。第四，修(xiū)改(gǎi)货币(bì)政策表述，重申“委员会评估货币政(zhèng)策的滞后影(yǐng)响”，删除“委员会预计一(yī)些(xiē)额外的政策紧(jǐn)缩可(kě)能是(shì)适(shì)当的”。

　　鲍(bào)威尔有何表态？关于(yú)经(jīng)济，认(rèn)为经济可能(néng)面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时间来体现；预计美国(guó)经(jīng)济温(wēn)和增长(zhǎng)，有可能避免衰退，或者是(shì)温和衰退。关于加息(xī)，本次(cì)加息依然是共识；认为原(yuán)则(zé)上不(bù)需要利(lì)率(lǜ)提高那么(me)高(gāo)，正在(zài)评估是否(fǒu)达到限(xiàn)制性(xìng)水平，认为或已经(jīng)达到（或已经接近达到）。关(guān)于降息(xī)，强调(diào)劳动(dòng)力市场(chǎng)在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通(tōng)胀有所(suǒ)缓(huǎn)和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍(réng)需较长时间，当(dāng)前降息(xī)并不(bù)合适。关于银行(xíng)和(hé)债务上限，强调地(dì)区性银行(xíng)发挥非常重要(yào)的(de)作用，不希望大型银行进行大(dà)规模收购，银行业总体上(shàng)有所改善，美(měi)国银行系统健康且具有弹性(xìng)。强调(diào)应及时提高债务(wù)上(shàng)限。

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　　如期加息25BP

　　如(rú)期加息25BP。2023年5月3日(rì)，美联储5月(yuè)FOMC会(huì)议决定加息25BP，上调联邦基金(jīn)利率区间(jiān)至(zhì)5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来(lái)的高点。此外，上调(diào)准备金余额利率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至(zhì)5.05％，上调主要信贷(dài)利率(lǜ)至(zhì)5.25％，上调隔夜回购利(lì)率至(zhì)5.25％。

　　按计(jì)划(huà)缩表，美联(lián)储将继续减持(chí)美国国债、机构债(zhài)务和机构抵押贷款(kuǎn)支持证券，上(shàng)限为(wèi)950亿美元(yuán)（600亿美元国债和350亿美元MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美(měi)联储坚持加息的(de)关键仍在(zài)于通胀压力较大。例如，3月美(měi)国核(hé)心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的(de)高位(wèi)，且已(yǐ)经连(lián)续4个月处于高位；核心通胀年(nián)化(huà)同比也仍在4.9％，边际上并(bìng)没(méi)有明显降温。本轮(lún)加息是80年(nián)代(dài)以来最快的一次，10次便累(lèi)计加息500BP。

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　　加息或将(jiāng)结束

　　从声明来看(kàn)，与2023年3月(yuè)相比有哪些变化？

　　关于(yú)经济(jì)方面(miàn)，重申(shēn)经济依然(rán)稳健。不过表述修(xiū)改为“1季度经(jīng)济活动以(yǐ)适度(dù)的速度增长，最近几个(gè)月(yuè)就业增长强(qiáng)劲(jìn)，失业(yè)率保持(chí)在(zài)低位”。

　　关于通胀方面，重申(shēn)通胀压(yā)力。“通货膨胀仍然(rán)很高”、“委员(yuán)会仍(réng)然高(gāo)度关(guān)注通(tōng)货膨(péng)胀风险(xiǎn)”、“致力于恢(huī)复2％的(de)通胀目标”。

　　关于加息方面，或(huò)将停止加息。重申委员会将评估货币政策的滞后影响，“在(zài)确定(dìng)额外的政策(cè)紧缩在(zài)多大程度上适合于(yú)随(suí)着(zhe)时间的推移将通货(huò)膨胀率恢(huī)复到2％时，委(wěi)员会将考虑货币政策的累积紧缩，货(huò)币政(zhèng)策影响(xiǎng)经济活动和通货膨胀的(de)滞后(hòu)，以及经(jīng)济和(hé)金融发展”。重点是(shì)删除了“委员会预计，一些额(é)外的政策紧缩(suō)可(kě)能是适当(dāng)的，以实(shí)现一种货币政(zhèng)策(cè)立场”，表明美联储加息(xī)或将结(jié)束。

　　关于银行风(fēng)险，重(zhòng)申美(měi)国银行稳健。“美国银(yín)行体系(xì)稳健且(qiě)富有弹(dàn)性(xìng)”；明确银(yín)行风险导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次(cì)表述为“可能”），重申(shēn)这对经济、就业和通胀的影响存在不确定性(xìng)，“家(jiā)庭和企业信贷(dài)条件收紧(jǐn)可能(néng)会(huì)拖累经济活动、就业(yè)和(hé)通胀，这些影(yǐng)响的程度(dù)仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济，仍期待(dài)“软着陆”。美联储主席(xí)鲍威尔认为，经济可能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要时(shí)间来(lái)体现（尤(yóu)其是(shì)住(z国家常务委员7人，国家常务委员7人简历hù)房和(hé)投资领域）。不过明确指出，如果美国(guó)出现经(jīng)济衰(shuāi)退，希(xī)望(wàng)是温和的；强调，美(měi)国可能会出(chū)现(xiàn)轻微的经济衰退。

　　关于加息，或已经(jīng)达到限制性水平。美联储在3月议(yì)息会议(yì)时，就已经在(zài)讨论停止加息(xī)的问(wèn)题(tí)；不(bù)过，鲍威尔指出本次加息依然(rán)是共识，所有人(rén)全(quán)票(piào)通过(guò)，一些政(zhèng)策(cè)制定者谈到停(tíng)止加息，但不是(shì)本次会(huì)议。

　　对于未来(lái)利率终点的问(wèn)题，鲍威(wēi)尔认为原则上不需(xū)要利率提高那(nà)么(me)高(gāo)，正在评估是(shì)否达到限制性水(shuǐ)平(píng)，认为或已经达到了(le)限制性水平（或(huò)已经(jīng)接近(jìn)达到），也(yě)就意味着也许可以暂停加息了。后续政策(cè)变化(huà)的关(guān)键仍是审视数据，尤(yóu)其(qí)是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前并不合适。鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调，美(měi)国劳动力市场在走弱，但依然强劲，失业率国家常务委员7人，国家常务委员7人简历仍在低位，薪资(zī)水(shuǐ)平(píng)仍高，高于2％的通胀水(shuǐ)平。整体通胀有所缓和，但(dàn)依(yī)然高企，远高于目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需较(jiào)长时(shí)间，当前降(jiàng)息并不(bù)合适。

　　关于银(yín)行风(fēng)险，鲍(bào)威(wēi)尔强(qiáng)调地区性银行发挥非常重(zhòng)要的(de)作(zuò)用(yòng)，不(bù)希望大型银行进行大规模收购，银行业总体上有所改善(shàn)，美国银行系统健(jiàn)康且(qiě)具(jù)有弹(dàn)性。银行危机的(de)影响程度(dù)目前尚不确(què)定。

　　关于债(zhài)务上限风险，鲍威尔强调应(yīng)及时提高债务上(shàng)限(xiàn)，如果没有达成债务协议，经(jīng)济后(hòu)果(guǒ)“高度不确定”。此前，美(měi)国财政部长耶伦也强调(diào)，如果国会不尽早(zǎo)采取行动(dòng)提高债务上限，美国可能最早于6月1日出现(xiàn)债务违(wéi)约。

　　由于(yú)美联邦政(zhèng)府触(chù)及(jí)31.4万亿美元的(de)法定举债上(shàng)限，美(měi)国财政(zhèng)部于今年1月宣布(bù)采取特别措施(shī)，避免联邦政(zhèng)府(fǔ)发生债务违约。美(měi)国国会(huì)预算(suàn)办公室5月1日发布的(de)最(zuì)新报告(gào)显(xiǎn)示，美国(guó)在6月初耗尽资金的(de)风险(xiǎn)较之前更高。

　　往前看，美国(guó)银行风(fēng)险演变(biàn)成系统(tǒng)性风险的概率或有(yǒu)限，但中小银(yín)行破(pò)产或(huò)依然(rán)会出现(xiàn)。目前市场依然(rán)预期美联储(chǔ)6-7月维持利率水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国经济虽(suī)在(zài)下滑，但依然有韧性；美国(guó)通胀压力仍大，年内降息(xī)概率或较低。

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