来(lái)源：高(gāo)瑞东宏观(guān)笔记

　　核心观点

　　本周聚焦：

　　一季(jì)度，国内经济(jì)回暖(nuǎn)主要缘于疫后复苏红(hóng)利驱动，表现(xiàn)为(wèi)生产恢复(fù)推动(dòng)出口形势(shì)好转(zhuǎn)，出行需求释(shì)放催(cuī)化下(xià)游消费回暖。从行业表(biǎo)现看，制造(zào)业从去年四(sì)季(jì)度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业(yè)或从主动(dòng)去库(kù)转向被动去(qù)库。从景气度(dù)边际表现看，下游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游(yóu)原(yuán)材料加工；服务业中，交(jiāo)通运输(shū)、住宿(sù)餐饮、房地产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前(qián)看，考(kǎo)虑到疫后经济脉冲式(shì)修(xiū)复放(fàng)缓、海外总(zǒng)需求回(huí)落预(yù)期逐步兑现，消费回暖和产业(yè)升级将成为(wèi)推(tuī)动(dòng)下一(yī)阶(jiē)段国内经济(jì)复苏的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因

　　从一(yī)季度GDP表现看，制(zhì)造(zào)业(yè)，交通运输、房地(dì)产等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业景气(qì)度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢(huī)复、房地产(chǎn)销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的特点相一致。

　　从(cóng)制造业(yè)内部来看，今(jīn)年3月，制(zhì)造业各行业景气度(dù)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的“量价齐跌”转(zhuǎn)入(rù)“量升价跌”，指向经济复苏初期，供(gōng)给(gěi)端(duān)修复好(hǎo)于需求端，行业整(zhěng)体去库进程(chéng)尚未结束。从行业景(jǐng)气度边际改善情况来(lái)看，下游消费(fèi)制造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费制(zhì)造行业中，与出(chū)行、地产(chǎn)后周期相关(guān)的酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草、家具制造行业景气度较高，部分行业表现为“量价齐升”。

　　中游装备制造业行业景气度(dù)居中，表现为“量升价(jià)跌”。从“量(liàng)”维度看(kàn)，电气机械、专(zhuān)用设备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品(pǐn)>；；；通用设备、电子设备。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气度改善幅度最弱，由于行业(yè)库(kù)存水(shuǐ)平偏高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现(xiàn)为“量升价跌”。从“量”维(wéi)度(dù)看，有色金属>；；；黑色(sè)金属、非金(jīn)属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和(hé)产业升级或是(shì)推动下一阶段经(jīng)济复苏的(de)主线

　　一(yī)季(jì)度，国内(nèi)经济复苏主要受(shòu)益于疫后(hòu)复苏红利驱动。需求方面，出行类消(xiāo)费快速(sù)复苏，前期积压的购房、服务消(xiāo)费需求得(dé)以释放；供给方面，国(guó)内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速恢复，是推动年初出口数(shù)据(jù)好转(zhuǎn)的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济(jì)复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏红利驱动边(biān)际(jì)转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来(lái)海外总需求回落的预期逐步兑现(xiàn)，后(hòu)续驱动(dòng)国(guó)内经济增长的线索(suǒ)，大概率(lǜ)来自于消(xiāo)费回暖和产业升级两条主线。

　　一是，一季度居(jū)民收(shōu)入向上修复，消费倾向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫情期间水平(píng)，同时信(xìn)贷数(shù)据指向居民“去杠(gāng)杆”势头(tóu)缓(huǎn)和，未来消费回暖的确(què)定性进一步增(zēng)强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务(wù)消费(fèi)有(yǒu)望持续修(xiū)复(fù)，家电、家具、纺(fǎng)服等与出行及地产后周期相关(guān)的可选消费也有望(wàng)进一步回暖。

　　二是(shì)，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产(chǎn)品出口优势增强，有(yǒu)望维持出(chū)口韧(rèn)性；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触底回升(shēng)，制造业企业(yè)盈(yíng)利有(yǒu)望向上修复，企业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向被(bèi)动(dòng)去库(kù)、主动补(bǔ)库，设备(bèi)投资(zī)需求有望改(gǎi)善，推(tuī)动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气度维持高位。

　　风(fēng)险提示(shì)：国(guó)内经济恢(huī)复力度不(bù)及预期；海外需求超(chāo)预(yù)期回(huí)落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落

　　一(yī)、本周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务(wù)业是(shì)驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季(jì)度我国GDP总(zǒng)量(liàng)实(shí)现(xiàn)超预期(qī)增长，指(zhǐ)向疫(yì)后复苏背景下，国内(nèi)经济企稳回升(shēng)。但不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮(lún)国内(nèi)疫后(hòu)复苏发生在外需回落、国内经济(jì)转(zhuǎn)向高质量(liàng)发展、居民前(qián)期“去(qù)杠(gāng)杆”的(de)过程中，因(yīn)此驱动(dòng)疫后经济(jì)复苏的力(lì)量并不均衡，行业分化特征明(míng)显。因此，我们(men)重点从行业层(céng)面(miàn)，观测当前(qián)各行(xíng)业景气度水(shuǐ)平。

　　从GDP不变(biàn)价观测(cè)各行业表现来(lái)看(kàn)，今(jīn)年(nián)一季(jì)度制造(zào)业、交通运输业、房地产(chǎn)业景气度明显提升，而(ér)建筑业(yè)景气度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖而投资疲(pí)弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年(nián)份的复(fù)合增速，观察(chá)各行业增加值变化。

　　今(jīn)年一(yī)季度第一(yī)产业增加值增速为3.6％，低于去年四(sì)季度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全年(nián)增速，与近年来(lái)加快(kuài)建设农(nóng)业强国，推进农业农村现(xiàn)代(dài)化的目(mù)标有关。

　　今年一季度第二产(chǎn)业(yè)增加值增速升至5.4％，高(gāo)于去年四季度的(de)4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快复苏，增加值(zhí)增速提升至(zhì)5.9％，高于去年四季度的(de)4.7％，但低(dī)于2021年全年增速，与(yǔ)去年下半(bàn)年之后外需(xū)转弱、居民商品消费恢复偏(piān)慢有关(guān)。而(ér)建筑业景气(qì)度(dù)明显回落，增(zēng)加(jiā)值增速回落至1.9％，低(dī)于去(qù)年四季度的3.1％，主要(yào)受房地产新开工拖累。

　　今(jīn)年(nián)一季度第三产业(yè)增(zēng)加值增速小幅升至4.7％，略(lüè)高于去(qù)年(nián)四(sì)季度的4.6％，但相较疫情前仍存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益于(yú)居(jū)民出行活(huó)动恢复，交通运输、仓(cāng)储和(hé)邮政业(yè)增加(jiā)值增速明显提升，自去年(nián)四季度的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年增速；住宿和餐饮业增加值增(zēng)速小幅回(huí)升，尽(jǐn)管(guǎn)高于疫情三年(nián)来的平均增速，但绝对(duì)水平不及2019年，指向供给水平恢复较慢。而(ér)受益(yì)于(yú)新房和(hé)二(èr)手(shǒu)房(fáng)销售(shòu)回暖，今年一季度房(fáng)地产业增加值增(zēng)速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领(lǐng)域复苏分(fēn)化，中下游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的(de)观测(cè)，我们采用量（各行业工业增加值增速）与价格（各行业工业(yè)品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为供(gōng)需的衡量指标。主(zhǔ)要选取(qǔ)28个(gè)主要(yào)行业自2019年(nián)以来的月度数(shù)据(jù)，首先将各行业(yè)增加(jiā)值增速(sù)调整为以(yǐ)2019年为基期的复合增速，其次计算(suàn)2019年(nián)-2023年3月，每月的增加值增速和PPI增(zēng)速(sù)的分位数水平(píng)，通过对(duì)比2022年12月和2023年3月的(de)分位数(shù)水平(píng)，捕捉(zhuō)其边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业景气度出现普(pǔ)遍回暖，多数从去年12月的“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初期，供给端修复好于需(xū)求端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善(shàn)情况来(lái)看，下游消费制(zhì)造>；；；中(zhōng)游装备(bèi)制造>；；；上游(yóu)原材料加工，煤炭行业(yè)景气度(dù)呈现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地产(chǎn)后周期相关的行(xíng)业景气度最(zuì)高，部分行业步入“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶(chá)、纺织(zhī)服(fú)装、文教娱乐的量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处在高(gāo)景气度区间，烟(yān)草、家具制(zhì)造(zào)行业(yè)也呈(chéng)现“量价齐升(shēng)”的特征；食品制造景气(qì)度有所(suǒ)回落(luò)，农副加工行业表现为(wèi)“量价齐跌”，食品(pǐn)制(zhì)造行(xíng)业表现为(wèi)“量升(shēng)价跌”，二者价格下跌主要与高库(kù)存水(shuǐ)平(píng)有(yǒu)关(guān)，今(jīn)年2月，库存同比(bǐ)均处在2016年以来90％以上分位数水平；而随着防疫需求的降温，医药(yào)制造业景(jǐng)气度(dù)有所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一方面与原材料成本(běn)下跌(diē)有关(guān)，另一方面，也(yě)与(yǔ)年初外需表(biǎo)现好于内(nèi)需，部分行业仍在去库进程(chéng)有关。其(qí)中，电气机械、专用设备、运输设备(bèi)工业增加值(zhí)增速改善(shàn)幅度(dù)最大，受(shòu)益于国内(nèi)产业升级(jí)、出口优势带(dài)来的韧(rèn)性驱动(dòng)；其次(cì)是(shì)汽车制造、金属制品，改善(shàn)幅度(dù)最弱(ruò)的(de)是(shì)通(tōng)用设备、电子设(shè)备，与房地产新(xīn)开工强度较弱、消费电子行业周期性(xìng)走弱有关。

　　上游原材料加工(gōng)行业景(jǐng)气度改善幅度偏弱，由于(yú)行业库存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制(zhì)于(yú)价格下跌的困扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色金(jīn)属(shǔ)行业(yè)生产端改(gǎi)善幅度最大，3月增加值增速位于2019年以来70％分位(wèi)数水平，但(dàn)受全球大(dà)宗(zōng)商品下(xià)行周期(qī)影响(xiǎng)，价(jià)格(gé)依旧承(chéng)压；随着(zhe)年初(chū)建筑业施工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非(fēi)金属制品景(jǐng)气度提升，但(dàn)由于(yú)库(kù)存水平偏(piān)高，价格(gé)仍(réng)处在下跌(diē)区间，拖(tuō)累整体盈利水平；石(shí)化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分位数(shù)水平仍处在50％以下(xià)的景气度偏低(dī)区间，今年由(yóu)于(yú)能源危(wēi)机缓解(jiě)，产品(pǐn)价格(gé)相(xiāng)较去年同(tóng)期也出现普遍(biàn)下跌。

　　煤炭开采景气度仍处在高位，但(dàn)出(chū)现边际放缓，生产及价(jià)格水平(píng)同步回落(luò)。这与去年以来行业产能持(chí)续扩(kuò)张(zhāng)有关(guān)，今(jīn)年2月，煤炭开采产成品(pǐn)库存同(tóng)比处在2016年(nián)以来94％分位数水平(píng)。

　　1.3 消费回暖和产业升级或是推动(dòng)下(xià)一阶段经济复(fù)苏(sū)的主线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红利(lì)。一方面，消费场景恢复(fù)后，出行(xíng)类消(xiāo)费(fèi)快速复苏，前期积压(yā)的购房(fáng)、服务性(xìng)需求得以释(shì)放；另一方面，国(guó)内复工复产加快(kuài)推进，保证(zhèng)供给端的快速恢(huī)复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的(de)重要原因。

　　进入(rù)3月，经(jīng)济(jì)复苏节(jié)奏有所放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫(yì)后红利(lì)释放(fàng)效果(guǒ)转弱，随着未来海(hǎi)外总(zǒng)需求回落的(de)预期逐步兑现，后续(xù)驱动国内经(jīng)济增(zēng)长的(de)线索(suǒ)，大概率来自于消费(fèi)回(huí)暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线(xiàn)。

　　一是，随着(zhe)居民收入提升和消费意愿改(gǎi)善，未来消费回(huí)暖的确(què)定性进一步增强，交通、住宿、餐饮、娱(yú)乐等服务消(xiāo)费，以及(jí)家电、家具(jù)、纺(fǎng)服(fú)等可选消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升。

　　从一季度居民收入和(hé)消费数据看，居民收入增速(sù)提升，消费倾向开(kāi)始回升，已经(jīng)高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修复至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全国居民人均可支配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度(dù)的5.6％，居民人均(jūn)消费支出(chū)增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于(yú)2020-2022年同(tóng)期均值60.9％，但(dàn)距离2019年同期的(de)65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距(jù)。未来(lái)随着(zhe)服务业恢(huī)复持(chí)续向好，有(yǒu)望带动相关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步(bù)提振居民消费意愿。

　　从居民存贷款数据看，居(jū)民储蓄意(yì)愿有所减弱，消费和(hé)投资信心正在筑底。今年(nián)以来，居民储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓和。从(cóng)存(cún)款数据(jù)看，3月居(jū)民新增存款(kuǎn)同比增量降至2051亿元(yuán)，低于(yú)1-2月9375亿元的同比增量均值(zhí)，也低于(yú)2022年(nián)6617亿元(yuán)的月均同比增(zēng)量。从贷款(kuǎn)数(shù)据看，3月居民部(bù)门(mén)新增净融(róng)资(zī)同比多增(zēng)4859亿(yì)元(yuán)，其(qí)中(zhōng)，短期信贷同(tóng)比多增2246亿元(yuán)，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民部门新(xīn)增净融资连续(xù)2个月(yuè)维持同比扩张，指向居民预期可能正在筑底(dǐ)，“去(qù)杠(gāng)杆(gān)”势头(tóu)开始放缓。今年第(dì2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米)一季(jì)度城(chéng)镇储户问卷(juǎn)调(diào)查结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的(de)居民占58.0％，比上季度减少3.8个百分点；倾向(xiàng)于“更多消费”和“更(gèng)多投资”的居民(mín)分别占23.2％和(hé)18.8％，均(jūn)分别高于(yú)上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也(yě)指向居民(mín)储蓄(xù)意(yì)愿(yuàn)降低、消费和投资意愿(yuàn)提升(shēng)。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车(chē)和“新(xīn)三样”产品出口(kǒu)优势增强，以及相(xiāng)关行业设备投资(zī)更新，有(yǒu)望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年一(yī)季度(dù)国内出(chū)口数据回暖，除(chú)与欧(ōu)美供需缺口短期走阔、国内复工复产加(jiā)快推进外(wài)，也受益(yì)于RCEP政策红利持续释放(fàng)，以及(jí)汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强(qiáng)。今年在海外总(zǒng)需求(qiú)回落背景下，我国与RCEP国(guó)家贸易往来加强、以(yǐ)及(jí)新能源产品优势(shì)强化(huà)，有望(wàng)维(wéi)持装备(bèi)制造(zào)领(lǐng)域(yù)出口韧(rèn)性(xìng)。

　　另(lìng)一方面(miàn)，企业盈利(lì)下(xià)滑(huá)和库(kù)存高位(wèi)，对制造业投资扩产造成一(yī)定(dìng)压(yā)力。但随着下游消费稳步修复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业(yè)企业盈利(lì)有(yǒu)望(wàng)向上(shàng)修复(fù)。目前(qián)看，电气机械等装(zhuāng)备制造业去(qù)库进(jìn)程已(yǐ)进入下半(bàn)场，今年1-2月专(zhuān)用设备、通用(yòng)设(shè)备产成品(pǐn)库存增速(sù)呈现触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修复，企业将从主动去库(kù)逐(zhú)步转向被动去库、主动(dòng)补库，设(shè)备投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海(hǎi)外观察

　　2.1金融(róng)与流动(dòng)性(xìng)数(shù)据：各(gè)国国债收益率多数(shù)上(shàng)行(xíng)

　　美国10年期(qī)国(guó)债收益(yì)率上行(xíng)。本周（截(jié)至4月21日）美国10年(nián)期(qī)国(guó)债收(shōu)益率3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际(jì)收益率1.29％，较(jiào)上周(zhōu)末上升(shēng)7BP。法国10年期国债(zhài)收(shōu)益(yì)率较上周末上行5BP至2.99％，德国10年(nián)期国债收(shōu)益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截至4月(yuè)20日(rì)），英国10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利(lì)差收(shōu)窄。本(běn)周美国2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米10年期和2年期(qī)国债期限(xiàn)利差为-0.60％，较上周(zhōu)下(xià)行4BP。美(měi)国AAA级(jí)企业期权调整利(lì)差较上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上(shàng)周末上行(xíng)11BP至4.54％（截(jié)至4月(yuè)20日）。

　　2.2全(quán)球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌分化(huà)，大宗商品(pǐn)价(jià)格普跌(diē)

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日(rì)至(zhì)4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分(fēn)别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业指(zhǐ)数、纳(nà)斯达克指(zhǐ)数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄(é)罗(luó)斯RTS、新西兰标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综合指数、上证指数、恒(héng)生指数(shù)分(fēn)别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余大宗商(shāng)品(pǐn)价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭、LME锌、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别(bié)下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息(xī)步伐或(huò)将继续

　　4月19日，美(měi)联储褐皮书公布，显示近几周美国经(jīng)济增长陷入(rù)停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道(dào)变窄。褐皮书称，最近(jìn)几周美国总体经济活动几乎没有变化(huà)，几个辖区指(zhǐ)出在不确定(dìng)性增加和对流动性的担忧加(jiā)剧之际(jì)，银行收紧(jǐn)了贷款(kuǎn)标准(zhǔn)。近(jìn)期美国总体物(wù)价(jià)水(shuǐ)平温和上升，但价(jià)格上涨速度或(huò)有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员(yuán)表(biǎo)示为应对高通胀，加息(xī)步伐或(huò)将(jiāng)继(jì)续。4月21日，美(měi)联储哈克称，需(xū)要进一(yī)步收紧政策来应(yīng)对高通(tōng)胀，加息结束后(hòu)美联储(chǔ)将需要在一段时(shí)间内维(wéi)持利(lì)率稳定。同日美(měi)联储梅斯特表(biǎo)示(shì)，预计今年货币(bì)政策将需要进一步进入限制(zhì)性区域，终端利率或将高于5％，具体取决于经济和金融形势(shì)的发展。

　　欧洲央行货币(bì)政(zhèng)策会议(yì)纪要公布，绝大多数(shù)委员(yuán)同意将利率上调50个基点。4月20日公布的(de)欧洲央行会(huì)议纪(jì)要显示，货币政策在(zài)降(jiàng)低(dī)通(tōng)胀方(fāng)面仍有一段路(lù)要走(zǒu)，一些委(wěi)员认(rèn)为(wèi)整体而言通(tōng)胀风险(xiǎn)倾向于上行。金融市场紧(jǐn)张(zhāng)局(jú)势(shì)被视(shì)为经济和通(tōng)胀前景重(zhòng)大不确(què)定性的(de)来源。然而(ér)除非形势显著(zhù)恶(è)化，否则金融市场的紧张局(jú)势(shì)不太可能从根(gēn)本(běn)上改变欧洲央行(xíng)管理委员(yuán)会对通胀前景(jǐng)的评估。

　　2.4 海外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落(luò)地；美(měi)财(cái)长耶伦(lún)强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日(rì)，欧(ōu)洲理事会和欧洲议会通过了(le)一项(xiàng)临(lín)时政治协议，就(jiù)涉及430亿欧元补贴(tiē)的(de)《The EU Chips Act》最终版本达成一致(zhì)。法(fǎ)案目标(biāo)是(shì)到2030年，欧盟拟(nǐ)动用(yòng)430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球半导体制(zhì)造(zào)市场的份(fèn)额从10％提升至至少(shǎo)20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片(piàn)制(zhì)造工艺，建立欧盟的半(bàn)导体供(gōng)应链(liàn)，并与(yǔ)美(měi)国(guó)和亚洲同行竞争(zhēng)。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡(kǎ)锡表示，正在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关(guān)立(lì)法(fǎ)措施。白宫需要开始就债务上限进行谈判；众(zhòng)议院(yuàn)共和(hé)党(dǎng)希望提高债务上(shàng)限并削减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一(yī)份(fèn)债务上(shàng)限相关立法(fǎ)措施；债务(wù)法案将设法(fǎ)收回(huí)未使用的(de)防疫资金用于日常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨款，并结(jié)束绿色产业补贴措施(shī)。

　　4月(yuè)20日，美(měi)国(guó)财政部(bù)长(zhǎng)耶伦就中美(měi)关系发表讲话，表明美国无意(yì)与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调“国家安(ān)全”。耶伦宣称，任何与中国脱钩的(de)努力都将是“灾难性的”，美国(guó)寻(xún)求与中国建(jiàn)立“建设(shè)性和公(gōng)平的(de)经济关(guān)系(xì)”。但“当美(měi)国利益受到威胁时”，美(měi)国将(jiāng)坚定地(dì)捍卫国家安全(quán)，即使以牺(xī)牲中美关系(xì)为代价。在国际关系中(zhōng)，耶伦(lún)表示美中两国有必要“坦(tǎn)诚讨论(lùn)棘手问(wèn)题”，比(bǐ)如帮助面临债(zhài)务问题的(de)新(xīn)兴市场和发展中国家等(děng)。

　　三、国(guó)内观察(chá)

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价(jià)环比上(shàng)涨(zhǎng)

　　原油价格环比上(shàng)涨(zhǎng)，环(huán)比由负转正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环比上涨(zhǎng)10.06％，环(huán)比由负转正，由(yóu)上月的-4.54％转正为本月的(de)10.06％，最新月(yuè)度均价为(wèi)80.75美元/桶。布伦(lún)特原油价格(gé)环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负转正，由上月的(de)-5.18％转正(zhèng)为本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价(jià)环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以来，铜价环比(bǐ)上涨0.86％，环比由负(fù)转正，由上月的-1.33％转(zhuǎn)正为本月的0.86％，库存同(tóng)比下(xià)降(jiàng)51.71％，降(jiàng)幅相对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨(zhǎng)2.25％，环比由负转正，由上月(yuè)的-5.26％转正为本(běn)月的2.25％，库存同(tóng)比下(xià)降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点。

　　3.2中游：水泥价格指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹(wén)钢价格环比下跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指(zhǐ)数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价格指数环比上涨2.27％，增(zēng)幅缩小0.92个百分点。华(huá)北、东(dōng)北(běi)、华东(dōng)、中南、西北以及西南(nán)各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比上涨(zhǎng)。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价格(gé)环比(bǐ)由正转负，环比由上月(yuè)的(de)0.96％转(zhuǎn)负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存(cún)同比下降15.42％，跌幅相对上月缩(suō)窄3.26个百分点。钢坯库存(cún)同比上涨64.88％，增(zēng)幅缩小157.85个百(bǎi)分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅(fú)缩窄，猪价菜价(jià)下跌(diē)，水(shuǐ)果价格(gé)上涨

　　商品房成交(jiāo)面积(jī)增幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以(yǐ)来，商(shāng)品(pǐn)房成(chéng)交面积上涨64.71％，增幅缩(suō)窄12.17个百分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比分(fēn)别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅(fú)度分别为36.86、-6.71以及-117.7个百(bǎi)分点。

　　土地成交(jiāo)面积跌(diē)幅收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增(zēng)速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地(dì)成(chéng)交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上(shàng)月(yuè)为-13.41％；土地成交溢(yì)价率为5.50％，较上月上涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪(zhū)肉(ròu)、蔬菜(c2尺1腰围是多少厘米，2尺腰围是多少厘米ài)价格下跌，水(shuǐ)果价(jià)格上涨(zhǎng)。2023年4月以(yǐ)来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至19.54元/公(gōng)斤，跌幅相对上(shàng)月(yuè)扩大2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤(jīn)，跌幅缩窄(zhǎi)0.55个百(bǎi)分点(diǎn)。水果价格环比上涨(zhǎng)0.14％至(zhì)7.89元/公斤，增(zēng)幅缩(suō)小4.54个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日(rì)均零售销量增幅扩大。4月以来，乘用车日均零售销量同比增加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发(fā)销量同比增(zēng)加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利率趋(qū)势分(fēn)化，国债利(lì)率普遍下(xià)行

　　货币(bì)市场利率趋(qū)势分化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末(mò)下行36bp至2.29％；R007较上(shàng)月(yuè)末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上月末上行46bp至(zhì)2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年(nián)期国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十年(nián)期国债(zhài)利(lì)率较上(shàng)月末(mò)下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上月末下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发改委强(qiáng)调提(tí)振消(xiāo)费持续回升的动(dòng)力；国资委强调着力发展战略性新兴产业

　　4月(yuè)19日，国家发展改革委举(jǔ)行4月份(fèn)新闻(wén)发布(bù)会，强调要(yào)提振消费持续(xù)回升的动力(lì)。接下(xià)来将重(zhòng)点做好(hǎo)四方面工作：一是(shì)，研究(jiū)起草关(guān)于恢(huī)复和扩大消费的政策文件，围(wéi)绕大宗消费、服(fú)务消费、农村消(xiāo)费等重点领域；二(èr)是，下(xià)大力气稳定汽车(chē)消费，大(dà)力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会同有关方面优化就业、收入分配(pèi)和消费全链条(tiáo)良性循环促进机制(zhì)；四是，研究制定关于营造放心(xīn)消费环(huán)境的政策文(wén)件。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强调推动国资央企着力发展实(shí)体经济特别是战略(lüè)性(xìng)新(xīn)兴产业。会议认为，要更好(hǎo)推动国(guó)资(zī)央企在中国(guó)式(shì)现代化新(xīn)征程中走(zǒu)在前(qián)列(liè)，着力(lì)提升科技自(zì)立自强(qiáng)水平，提(tí)升(shēng)自(zì)主创(chuàng)新能力；着力发(fā)展实体经济特别是战略性(xìng)新兴产业，加快(kuài)推进现代化产(chǎn)业体系建设；抓好新一轮国企改革深化提(tí)升行动(dòng)组织实施，高水平(píng)参与共建“一(yī)带一路(lù)”。

　　4月20日，工信部举办(bàn)发布会介绍一季(jì)度工业和信息化发展状(zhuàng)况，表示下一步将(jiāng)制定实施重点行业稳增长的工作(zuò)方(fāng)案(àn)。一(yī)是营造良好(hǎo)产业(yè)发展(zhǎn)环境，落(luò)实落细稳增长政(zhèng)策举措，抓实抓(zhuā)细(xì)部省协(xié)作(zuò)、部(bù)门协同；二是推动出口保(bǎo)稳(wěn)提质，加(jiā)大(dà)对制(zhì)造业外贸企业的支(zhī)持(chí)力度，配合有(yǒu)关部门落实好(hǎo)稳(wěn)外贸政(zhèng)策举措；三是促进内需(xū)加快恢复(fù)，以高(gāo)质量供给促进消费；四是(shì)持(chí)续增强发展动能(néng)，加快(kuài)战略性新(xīn)兴产业的创新(xīn)发展(zhǎn)。

　　四、财经日历

　　五、风险提示

　　国内经济恢复力度不及预期；海外需求超预(yù)期回落。

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