金融界5月27日消(xiāo)息(xī) 近日因为昆(kūn)明国(guó)资委的一封(fēng)声(shēng)明(míng)，让城投债(zhài)成(chéng)为关注的焦点，当(dāng)前地方债的规模和地方政府的偿债能力已经越来越被重视(shì)。如何如何处置地(dì)方债务？

　　中泰证券(quàn)首席(xí)经济学家李(lǐ)迅雷发文(wén)称，地(dì)方(fāng)债包括地方一(yī)般债、专项债和包括城(chéng)投债在内的各种隐形(xíng)债，其(qí)规模究竟有多大，尚有(yǒu)争议，但增长迅猛。包(bāo)括(kuò)银行、保险(xiǎn)、基金(jīn)等在内(nèi)的机构投资者是地方(fāng)债的主(zhǔ)要持有者，他们普(pǔ)遍担心的还是城(chéng)投债务、非(fēi)标等地方政府隐(yǐn)形债风险。例(lì)如(rú)，近(jìn)期贵州省(shěng)政府发展(zhǎn)研究中心提出，“化(huà)债工作(zuò)推(tuī)进异常(cháng)艰难，仅依靠(kào)自身能(néng)力(lì)已无法得到有效解决。”

　　在李迅雷(léi)看来，在土地财(cái)政缩水的背景下，地方政府的财权与(yǔ)事(shì)权不匹配问(wèn)题又凸显出(chū)来。在我国政府杠杆率水平并不(bù)算(suàn)高的前提下，我国地方(fāng)政府的杠(gāng)杆率水平(píng)确实够高了。需(xū)要调整中央和地方之间(jiān)债(zhài)务余额的比(bǐ)例关系。“今后应(yīng)加大中央政(zhèng)府的发债规模，为地(dì)方经济减负。”他明确指(zhǐ)出。

　　李(lǐ)迅雷(léi)认为，在当(dāng)前中国经(jīng)济转型的关键(jiàn)阶段，维(wéi)护地方政府的信(xìn)用(yòng)，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在(zài)城投(tóu)公司还没(méi)有(yǒu)与(yǔ)政府部门完全“脱钩(gōu)”之前，城投(tóu)债的“信仰”仍(réng)需要保持。

　　李迅雷建(jiàn)议给(gěi)予困难省份(fèn)一定的“托底”支持(chí)，在政策上大力度支持地方政府“化债”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成本(běn)、拉长债(zhài)务期限（非债券(quàn)类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行贷款展期(qī)），通(tōng)过政策性银(yín)行或商(shāng)业(yè)银行的(de)低息资金来降低债(zhài)务成(chéng)本，让债务更加容易滚续。

　　李迅(xùn)雷(léi)还建议，中央(yāng)政策上支持(chí)地方(fāng)政府通过出让国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅(máo)台集团(tuán)两次公告无偿(cháng)划转上市(shì)公司共计1亿股股份（合计占贵(guì)州茅(máo)台(tái)总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元(yuán)）至(zhì)贵州国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来源李迅雷(léi)金融与投资（ID:lixunlei0722），原(yuán)标(biāo)题《如何处置地方债务的(de)辨(biàn)证思(sī)考》

　　截至2022年(nián)末全国(guó)城投有息(xī)债(zhài)务54.1万亿元

　　城投(tóu)平(píng)台成(chéng)为地方债务主要体现(xiàn)形(xíng)式

　　城投债是(shì)指(zhǐ)城投企业公开发(fā)行(xíng)的(de)公司债券(quàn)和(hé)中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与(yǔ)地(dì)方(fāng)政府信(xìn)用(yòng)脱(tuō)钩，城投(tóu)公司定位由(yóu)地方政府投融资机构(gòu)转变为市场化运(yùn)营(yíng)主体，地方政府不再对城(chéng)投债兜底(dǐ)。但实(shí)际上市场仍然把城投(tóu)债(zhài)看(kàn)作由地方政府(fǔ)背书的高(gāo)信用等(děng)级(jí)债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地(dì)方政府(fǔ)下设的投(tóu)融资机构，很难(nán)完全独立成(chéng)为与政府(fǔ)无关的纯市(shì)场化的企业(yè)。城投的债务主要包(bāo)括向银行借款和发行(xíng)债券融资(zī)这两(liǎng)种方式(shì)，以前一种(zhǒng)方式为(wèi)主，但后一种债(zhài)权(quán)融(róng)资的外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏(de)规模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在(zài)13万亿元以上。

　　总体看，2011年以来，全国城(chéng)投有息(xī)债务快速(sù)扩(kuò)张，每(měi)年增速均(jūn)保(bǎo)持(chí)在10％以上(shàng)，到2022年(nián)末(mò)，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万(wàn)亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投平台发债(zhài)余额的(de)增长(zhǎng)

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图片来源：Wind， 中泰证券研究(jiū)所

　　因此，城(chéng)投平台实际上已经成为(wèi)地(dì)方债务的主要体现形式，规模明显超(chāo)过(guò)地方政(zhèng)府的一般债和(hé)专项债之和。城投(tóu)平台中，如今，城(chéng)投平台的(de)债券余额大约为13.8万亿元，迄今并无(wú)违约(yuē)案例，说明城投债仍属(shǔ)于地方(fāng)政府背书(shū)的高等(děng)级信用债(zhài)。但是，城投平台的非标违(wéi)约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期、调整还贷方式(shì)的也比较多(duō)。

　　地(dì)方(fāng)政府应确保城投(tóu)债按时兑(duì)付，不能轻易违约

　　当前市场对(duì)地方政府债务增长和财政收入增速下降甚至(zhì)负增(zēng)长(zhǎng)的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东(dōng)北(běi)、中(zhōng)西部省(shěng)份，城投(tóu)债的收(shōu)益率普(pǔ)遍高(gāo)于东部发(fā)达省市。2022年13个省土地(dì)出让金对政府债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有5个），扣除城投拿地之(zhī)后(hòu)，捉襟见肘(zhǒu)的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之后，对河南省乃至全国的信用债市(shì)场都造成负面冲击(jī)，信用分层(céng)现象加剧，部分经济偏弱区域被边缘化(huà)。例如青海、云南和(hé)天津等近几年融资成本仍(réng)在上升(shēng)；黑龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资(zī)成本大幅上升，虽然2020年以来融资(zī)成本有(yǒu)所下降，但整体(tǐ)降(jiàng)幅相较全国更小。辽宁、广西、吉林、重(zhòng)庆(qìng)、陕西、宁(níng)夏和(hé)甘肃(sù)2020年以来(lái)城投债(zhài)加权平均票面(miàn)利率降(jiàng)幅也明显不如全(quán)国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的(de)背景下，投(tóu)资者的(de)风险偏好明显下(xià)降(jiàng)。为(wèi)此(cǐ)，地方政府应该确保城(chéng)投(tóu)债(zhài)的(de)按时兑付。因为违(wéi)约不(bù)仅不能(néng)解决(jué)债务问题(tí)，反而会恶化区域信用环境，导致(zhì)地方(fāng)国企融资难、融资(zī)贵。从未(wèi)来区域经(jīng)济发展(zhǎn)的(de)角度看，政府部门仍需(xū)要持续举(jǔ)债来实现经(jīng)济平稳增长，需要保持政(zhèng)府信用(yòng)，不能(néng)轻易(yì)违约(yuē)。

　　建(jiàn)议中央大力(lì)度支持地方政府“化债”

　　因此(cǐ)，当(dāng)前迫切(qiè)需(xū)要增强(qiáng)城投债权人的持有信心，首先要确保城(chéng)投债(zhài)不违约，这(zhè)就意味着城(chéng)投公司能够具(jù)备低成(chéng)本的借新还(hái)旧(jiù)能力。

　　中央提出(chū)“谁家的孩子(zi)谁家抱”，意味着(zhe)对地方债不兜底，但建议给予困难省份一(yī)定的“托底(dǐ)”支持，即在(zài)政策上大力度支(zhī)持地方政(zhèng)府“化债”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还旧）降(jiàng)低债(zhài)务成(chéng)本、拉长债务(wù)期限（非债券类债务展期(qī)，如遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过政策性银(yín)行或商业银行的低息资金来降低债务成本，让债务更加容易(yì)滚续(xù)。

　　此外，对(duì)于外国人那方面确实很厉害吗，嫁给外国人会不会撑坏(yú)地方政府可否(fǒu)通(tōng)过出让(ràng)国有资产来偿债(zhài)方面，也希(xī)望中央给予政策上的支(zhī)持。因为今(jīn)年3月(yuè)1日，国(guó)资(zī)委(wěi)在(zài)对政协(xié)十三届全(quán)国委员(yuán)会第(dì)五次会(huì)议第00503号提案(àn)的答(dá)复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定及操作细则，探索国有权益(yì)份额规范化退出的有效方式和途径(jìng)，充分发挥有限合(hé)伙企业的(de)优势(shì)，助力(lì)国有企业创新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股权获得收入偿还债务，典型案例为“茅台化债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无(wú)偿划转上市公司共(gòng)计1亿(yì)股股份(fèn)（合计(jì)占贵(guì)州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵(guì)州国资。

　　在当(dāng)前中国经济转型的关键阶(jiē)段，维(wéi)护地方政府的(de)信用，防范(fàn)区域性金融(róng)风险显得尤为重(zhòng)要，故在城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保持。

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