5月13日，年内首只(zhǐ)央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告称，其累计有效认购申请(qǐng)份额总(zǒng)额超过20亿(yì)份发行上限，将启(qǐ)动比例(lì)配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主题的(de)追捧力度。

　　实际(jì)上，近期围绕着(zhe)“中特估(gū)”的行情，市场关注度非常(cháng)高，5月15日首批3只央企回报ETF发行，更成为(wèi)这一波“中特(tè)估”行(xíng)情的催化剂。实际(jì)上，早在去(qù)年底及(jí)今年一季(jì)度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式(shì)等问题成为市场关(guān)注(zhù)焦点，中国基(jī)金报(bào)采访多(duō)位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主(zhǔ)题积极追捧(pěng)。不仅华泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只“中(zhōng)字(zì)头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国(guó)央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充(chōng)满(mǎn)期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央(yāng)企回报ETF，后续跟踪(zōng)央企科技引(yǐn)领(lǐng)、央企现代(dài)能源等(děng)ETF也将(jiāng)获批发行，更(gèng)有(yǒu)扎堆上报的央国(guó)企基(jī)金在排队入(rù)市。

　　这些或成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的催化剂。

　　融通红(hóng)利(lì)机(jī)会(huì)基金经理(lǐ)何龙表示，央企ETF发行在(zài)情绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行(xíng)股大涨的一个催化因(yīn)素就是(shì)积极(jí)推介(jiè)相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企ETF的发行，和诸多主(zhǔ)题基金的申报发行，我认为确实会成为(wèi)引(yǐn)爆行情的催化剂，基本(běn)面、资(zī)金面、政策面都(dōu)在(zài)向(xiàng)好，下半年，中(zhōng)特估有(yǒu)可能独领风骚。”万家基(jī)金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基(jī)金指(zhǐ)数(shù)与量(liàng)化投资部(bù)基金经理杨振建就表示，近期密(mì)集申报的国央企(qǐ)主题基金主(zhǔ)要涉及“股东回报”、“科(kē)技引领”、“现(xiàn)代(dài)能(néng)源”几大(dà)主题，这样的(de)布局可(kě)以更(gèng)好支持(chí)央(yāng)国企的估值重(zhòng)塑。

　　“央企ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年(nián)以来(lái)公募(mù)基金发行整(zhěng)体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金申报和发行，行情火热(rè)下将为市(shì)场(chǎng)带(dài)来增量资金(jīn)，有望(wàng)推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外(wài)，银(yín)华(huá)基金ETF业务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积极布局央国企主题基(jī)金，一方面(miàn)是因(yīn)为新一轮(lún)深化(huà)国企改革(gé)的大幕将拉开(kāi)，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸显(xiǎn)，该主题的基金将(jiāng)为投资(zī)者提供更(gèng)丰(fēng)富的(de)工(gōng)具以(yǐ)参与到央国企投资。另一方面是落实公募基金行(xíng)业(yè)高质(zhì)量发(fā)展的要(yào)求，引导更多资金参(cān)与央国企改(gǎi)革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本市场改革(gé)、服(fú)务实体经济(jì)和国(guó)家战(zhàn)略的(de)作用。

　　王帅(shuài)表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带(dài)来(lái)增(zēng)量资(zī)金(jīn)，提升(shēng)交易活跃度，有望成为中特估行情的(de)身份证号码150开头是哪里的，身份证号150开头的是哪里的催化剂。

　　存量市场中变赛道

　　积(jī)极调(diào)仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市(shì)场结构性(xìng)行情(qíng)明显，中特估和人工智能(néng)成为两(liǎng)大(dà)明显的主线，而新能源等(děng)前期热门赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特估概念(niàn)”。

　　万家基金(jīn)基金经理(lǐ)章恒直言，自己(jǐ)目前重(zhòng)点关(guān)注三大行业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央(yāng)企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业(yè)占比较少。

　　“首(shǒu)先身份证号码150开头是哪里的，身份证号150开头的是哪里的是基于行业本身基本面在今年(nián)会有(yǒu)重大的向上(shàng)变化的(de)机(jī)会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于(yú)煤炭价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益(yì)于今(jīn)年市场成交量的放大，盈(yíng)利大幅增长等。同时，随(suí)着(zhe)国(guó)有企业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这(zhè)些企业会进入一个提质增效、释(shì)放业绩的(de)过(guò)程。”章恒表示，中特(tè)估(gū)是过(guò)去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非(fēi)常基(jī)本面的，和他过去1至2年研究投(tóu)资(zī)思(sī)路也非常吻合，为在下半年抓住(zhù)这波中(zhōng)特估(gū)的投资机会做(zuò)好了准备。

　　“去年年(nián)底已开始重视中特估的投资机会，判断(duàn)中(zhōng)特估的机会未来(lái)三年(nián)分(fēn)两个阶段。”融(róng)通红(hóng)利机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带一路”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低于(yú)1倍PB、分红收益率极高的品种，将会迎来普(pǔ)涨性(xìng)的机会。第二阶段是未来两年，在(zài)主题性机会(huì)消散以后，基于顶层(céng)设(shè)计对国央经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化(huà)，我们判断经营成(chéng)果随之(zhī)改变是一个(gè)慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在未来两(liǎng)年(nián)体现在每一个央(yāng)国企的报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能发生显著正向(xiàng)变化的个股提前进行(xíng)布(bù)局，比(bǐ)如医药和消费等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行动。国金(jīn)证券研究所(suǒ)数据显(xiǎn)示，偏股(gǔ)主动型基金2022年年报前十大(dà)重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季报披(pī)露的持仓中，“中特估”概念(niàn)占偏(piān)股主动型基金持有股票市值(zhí)比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中(zhōng)特估”概(gài)念股在(zài)偏股(gǔ)主动(dòng)型(xíng)基(jī)金的持仓中，占比明显(xiǎn)提高。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔除(chú)个股涨跌影响(xiǎng)，估(gū)计了(le)各(gè)基金主动加仓“中特估(gū)”概念股的市值占2022年末股票总市(shì)值(zhí)比例(lì)，一季度超过30％的(de)偏股(gǔ)主动型(xíng)基金主动加仓(cāng)了“中(zhōng)特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年末(mò)不持(chí)有“中特估”概(gài)念股，但(dàn)在(zài)一季度买入。

　　不(bù)仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示(shì)，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募基金对港(gǎng)股央国(guó)企的持(chí)股市值比重达(dá)到2019年以(yǐ)来的新高(gāo)，港股央国企持(chí)股总市值占港股持股总市值(zhí)的比(bǐ)重由2022年四季度的25.1％提升至2023年一季(jì)度的32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加大(dà)力量？

　　构建国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色(sè)估(gū)值体系，正深(shēn)刻影响基(jī)金公司的投研，落实(shí)到日常(cháng)的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中，不少基金公(gōng)司在加大投研(yán)力量(liàng)，更有专门构建国央企股票库(kù)。

　　融通红利(lì)机会基金(jīn)经理(lǐ)何龙就介绍，一(yī)方面，从顶(dǐng)层(céng)设计改变研究(jiū)员过(guò)去(qù)对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察(chá)国央企，并且需要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交流的契(qì)机，多花精力去进行跟踪发现(xiàn)变(biàn)化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通(tōng)基金在行动(dòng)上(shàng)，要求研究员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的(de)股票库，并进行(xíng)长期跟踪(zōng)，包(bāo)括考察其实(shí)地调研的的成果，了解(jiě)国央企经营思(sī)路和财务(wù)导向(xiàng)的变化，结合行业趋势(shì)和特征，寻找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监王(wáng)帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的(de)认识：首先要认(rèn)识市场体制(zhì)机制(zhì)、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素(sù)和发展阶段特(tè)征，“中(zhōng)特(tè)估(gū)”应(yīng)该是在此基础(chǔ)上(shàng)构(gòu)建的具有时(shí)代(dài)特征和中国特色(sè)、符合(hé)国家(jiā)战略导向的估(gū)值(zhí)体系，而(ér)不(bù)是简单套用国外的(de)传统估值模(mó)型(xíng)。

　　“中(zhōng)特估(gū)是一种新的(de)提法，但是这个(gè)概(gài)念所涉及到的行业(yè)和公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万家基金经理章恒表示，万(wàn)家基金(jīn)一直非常关注传统产业的变(biàn)化，诸(zhū)如煤炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领域，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这(zhè)波行情的机(jī)会的。同时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此(cǐ)外，创金合信基金首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤(fèng)春(chūn)表示，积极践行中国特色的估值体(tǐ)系(xì)是(shì)资本(běn)市场使命，投资者需要学习领(lǐng)会(huì)并针对(duì)原有的估值体系进行改造，以(yǐ)适应现实(shí)的(de)需(xū)要。明确(què)该体系(xì)的(de)框架(jià)是第一位的(de)工作，合理设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投资者的(de)认可和(hé)实施(shī)是最终(zhōng)该体(tǐ)系能否具备长期价(jià)值的(de)基础。不过(guò)，他也提醒(xǐng)，人为的(de)拔估值是很大的(de)认知误区(qū)，市场化认可是基本的(de)常识(shí)，不可误判。

　　体现社(shè)会价值与国家战略价(jià)值

　　新(xīn)估值方(fāng)式？

　　央国企(qǐ)是国民经济的支柱，国企央企发展(zhǎn)要符合(hé)国家战(zhàn)略发展(zhǎn)发(fā)向，更需要(yào)承担社会公共责任等(děng)。而这些都(dōu)应该考虑进(jìn)估值体系之中，也引发市场关(guān)注。

　　多数受访的基金经理认为(wèi)，对于国央企的估(gū)值方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值，目前已经形成(chéng)了初步的企业(yè)社会价值评价体(tǐ)系。

　　“如何定价国有(yǒu)企(qǐ)业承担社(shè)会价值、符合国(guó)家战略发展的价值(zhí)？首要(yào)任务(wù)就构建中国(guó)特色的价值(zhí)评价体系，改变从以私(sī)人股东(dōng)权益出发，现金流(liú)折现(xiàn)为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值(zhí)体系(xì)，转向社会(huì)整(zhěng)体(tǐ)价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充(chōng)分体现企业的社(shè)会价值与国(guó)家(jiā)战略价(jià)值。”博(bó)时基金指数与量化投资部基金经理杨振建表示(shì)。

　　杨振建(jiàn)也直言(yán)，近年来国(guó)资委指导国内团(tuán)队对于中国(guó)特色(sè)ESG披露与(yǔ)评价体系不断(duàn)探(tàn)索，结合国际通用(yòng)规则，目前已经形成(chéng)了(le)初步的(de)企业社会(huì)价值评(píng)价体系(xì)，其中包括(kuò)《企(qǐ)业ESG披露指南》、《中央企业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮(pí)书（2022）》等。

　　银华(huá)基金ETF业务总(zǒng)监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特估”应该是注(zhù)重企业(yè)价值的可持续(xù)估值，要重视股(gǔ)东、员工和社(shè)会责任等要(yào)素对企业稳健成长的(de)重(zhòng)大意义，重视稳定的现(xiàn)金流、持续增长的盈利、科技创新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的(de)积极作用，这样(yàng)有利于提高估值定(dìng)价模型的(de)科(kē)学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等(děng)实(shí)务工作(zuò)中，都有成熟的量化指(zhǐ)标可以使用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投(tóu)入(rù)强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金(jīn)经理李欣更细致分析(xī)在(zài)估值思维、估值结(jié)论(lùn)、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上(shàng)，他(tā)认为(wèi)其包括产(chǎn)业链上下游的衡量(liàng)、全(quán)要(yào)素成本等，以(yǐ)及在纵向(xiàng)和横(héng)向(xiàng)上的研究(jiū)，强调政策优惠、产业发展(zhǎn)、市场竞(jìng)争力和(hé)可持续发(fā)展等各种因素(sù)与企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判断(duàn)的影响上，也使得中国特色的估值体系与传统(tǒng)的估(gū)值体系有所不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化(huà)，还有(yǒu)估值(zhí)结论和估(gū)值(zhí)判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中国(guó)的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理的企业估值信(xìn)息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创金合信基金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需要(yào)在实践中进行探索(suǒ)，目前尚没有公认(rèn)的指标可以使(shǐ)用。

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