5月以来，房地产(chǎn)板块个股多出现小(xiǎo)幅上(shàng)涨，截至(zhì)5月10日收盘，中信房地(dì)产指数本月涨幅约(yuē)为2％。而以公募基(jī)金为代表的机(jī)构对于这一板块已经在悄(qiāo)然布局。数据显示，以南方和华夏的两(liǎng)只(zhǐ)老(lǎo)牌ETF基金为例(lì)，5月9日时所公布(bù)的总份额均较4月28日时有(yǒu)小幅增(zēng)长。根(gēn)据基金一季(jì)报统(tǒng)计，龙头与地方国企(qǐ)央(yāng)企获得增持(chí)，持仓(cāng)数量占流通(tōng)股比(bǐ)重增幅五只个(gè)股分别为华(huá)发股份+3.40％、滨江集团(tuán)+1.71％、中新集团+1.49％、卧(wò)龙(lóng)地产(chǎn)+0.97％、招商积(jī)余(yú)+0.92％。

　　公、私(sī)募配(pèi)置房地产或(huò)“底(dǐ)部回升”

　　行业红利时(shí)代已过 精耕细(xì)作(zuò)成共识(shí)

　　从公(gōng)募基(jī)金对房地产的配(pèi)置看，2019年(nián)末，公募所持有(yǒu)的房地产(chǎn)行业标的市值约1188亿元，占其所持(chí)股(gǔ)票市值的4.66％左右；2020年市(shì)场表现出色，但(dàn)公募所持(chí)房地产(chǎn)公(gōng)司市值在股(gǔ)票资产中(zhōng)的占比(bǐ)却(què)断(duàn)崖(yá)式下(xià)跌至1.85％；2021年(nián)，这(zhè)一数值更是进(jìn)一步降(jiàng)至1.56％。

　　不过2022年终于出(chū)现了三(sān)年来的首次回升，年底这一数值从(cóng)1.56％升至(zhì)1.65％。与此同时，公募对房地产行业的持股比例也同步回升(shēng)，从2021年底的6.94％提高到2022年末的7.03％。

　　这样(yàng)的势(shì)头(tóu)似乎在今年一(yī)季度(dù)得以延(yán)续。数据统计显(xiǎn)示，公募重仓持有房地产板块一季度市值TOP15门槛为1.6亿元，较2022年四季度提升6.71％。持仓(cāng)市值(zhí)前五个股(gǔ)分别为(wèi)保利发(fā)展(zhǎn)、招商蛇口、万(wàn)科(kē)A、华发股份(fèn)、滨江集(jí)团，持仓市值占板块比重合计达(dá)47.29％，环比下降3.05％。

　　从中(zhōng)不难发现(xiàn)，公募对于房地产的投资愈发有集中于龙头的趋势。Wind显示，在(zài)公募基(jī)金一季报汇(huì)总的重仓股中，房地产板块(kuài)排名最(zuì)高的是保利发(fā)展(zhǎn)，在基金重仓第33位。排(pái)名第二的是(shì)招商蛇(shé)口(kǒu)，排在第78位。而老牌龙头股万(wàn)科A排在第96位。对比去年四季报，变化之处首先在于几只房地产龙头股(gǔ)从排(pái)位上看(kàn)均有退步，尤其(qí)是(shì)万科最为明(míng)显；其次(cì)是金地集(jí)团退出百大(dà)之列。但(dàn)考(kǎo)虑到房地产是复苏链上(shàng)最(zuì)后(hòu)一环，且首季并非行业销(xiāo)售(shòu)旺季，其传导到二级市场(chǎng)乃至机(jī)构持(chí)仓上还需要时间周期。

　　形(xíng)成共识的是，经济(jì)圈判断房地产已经进入大分化时代(dài)，一二(èr)线城市好(hǎo)于三四线城(chéng)市。而映(yìng)射到二级市场投资上(shàng)，配置房地产行业轻松收获行业贝塔(tǎ)的(de)红利期一去不返了。“如果按照产业(yè)周期(qī)来分类(lèi)，包括房地产等几类行业在盖特(tè)纳曲线里属(shǔ)于成熟(shú)期或者衰(shuāi)退期的行业，传统认知上没有什么投资机会的。但在这几年特(tè)殊的行(xíng)情里包括煤炭(tàn)、电(diàn)解铝等类(lèi)似的行业也出现了一(yī)些机(jī)会，背后(hòu)的逻辑(jí)是(shì)供给侧发生了更(gèng)大的变(biàn)化。”一不愿具名的上海公募基(jī)金经理指出。

　　不过也有公(gōng)募(mù)人(rén)士持谨慎乐观态度(dù)：“行业(yè)前几(jǐ)年17亿～18亿平方(fāng)米的年销售面积很(hěn)难再(zài)出现了，2022年光是(shì)居(jū)民存款数(shù)量(liàng)增加了15万亿元。中国存(cún)量有400亿(yì)平(píng)方米建筑面积，考虑存量地产(chǎn)的更新(xīn)，也(yě)有近10亿平方米。需求端还(hái)需要有一(yī)定的政策出来去刺激购(gòu)房(fáng)。”

　　宝盈(yíng)基金房地产研究员(yuán)吕功绩也指出：“时至今(jīn)日，无(wú)论从(cóng)城镇化(huà)的进程，还(hái)是人(rén)均住(zhù)房面积（接(jiē)近(jìn)30平/人(rén)），我国均(jūn)已告别住房短缺时代，而目前居民的杠杆(gān)率和房价收入也不支撑每年18万(wàn)亿元的(de)销售额，以及过快上(shàng)行的房(fáng)价，因(yīn)而(ér)行业(yè)高增的时(shí)代已(yǐ)经过去，未来(lái)行业的(de)需求(qiú)或将回落(luò)，在(zài)此过程中，伴随着(zhe)地产的高杠(gāng)杆(gān)属性(xìng)，就很容易出现信用风险问题（类似2022年的民营(yíng)地(dì)产(chǎn)爆(bào)雷(léi)），行业进入到供给侧出清的(de)过(guò)程。这个过程中，综合竞(jìng)争力(lì)强的公司就(jiù)能(néng)够通过大(dà)鱼吃(chī)小鱼的方式(shì)，获得市占(zhàn)率的提升。当行(xíng)业(yè)需求见顶(dǐng)回落时，行(xíng)业的贝(bèi)塔已经(jīng)过去了(le)，但不(bù)代表没有投资机会，机会在于城市、位置、产品的阿尔法(fǎ)，而对(duì)应到(dào)股(gǔ)票投资(zī)，就是(shì)强竞争力公司的阿尔法。”

　　或许也是基于这样(yàng)的(de)认识转(zhuǎn)变，精耕细作个股成为公募乃(nǎi)至整体机构的务实之举。

　　机(jī)构配置房地产“风物长宜(yí)放眼量”

　　头部(bù)央国企(qǐ)、优质区(qū)域性(xìng)标的成香饽饽

　　5月以来，房地(dì)产板(bǎn)块个股多出现小幅上(shàng)涨(zhǎng)，截至5月10日收(shōu)盘，中信房地产(chǎn)指数(shù)本(běn)月涨幅约为(wèi)2％。从具体(tǐ)的个(gè)股来看(kàn)，《红周刊》利用Wind统计申万房地产板块个股，在纳(nà)入统计的124只房地(dì)产类标的股中，本月以来(lái)实现股价上(shàng)涨的达到了81家。

　　其中，上述时间段(duàn)恰(qià)好排名前(qián)五(wǔ)的公(gōng)司月(yuè)内涨幅超过了10％，它们分(fēn)别是(shì)上(shàng)实发(fā)展、浦(pǔ)东金桥(qiáo)、*ST泛海、华(huá)夏幸福(fú)、荣安地产。排(pái)名第一的(de)上(shàng)实(shí)发(fā)展，五一假期(qī)归来后(hòu)日(rì)成(chéng)交量明(míng)显放大(dà)，4日(rì)、5日连续两个(gè)交易日收出(chū)涨停。从该股(gǔ)的基(jī)本面来看(kàn)，上实发展的主营业务为房地(dì)产开发(fā)与经(jīng)营。公(gōng)司的主要产品及服务(wù)为房地产销售、房(fáng)地(dì)产(chǎn)租赁、物业管理(lǐ)服务、工程项目(mù)、酒店经营(yíng)。从业绩数据来(lái)看，2022年，其实(shí)现营(yíng)业收(shōu)入(rù)52.48亿元，比上期减少47.85％，归母净利(lì)润1.23亿元，同比下降33.24％。2023年第一季度，其实现营业总收(shōu)入27.87亿元，同(tóng)比增(zēng)长183.02％；归母净利润2.86亿元，同比扭亏。

　　不过(guò)从十大(dà)流(liú)通股股东来看，各类机构都(dōu)有(yǒu)对其布(bù)局的(de)例(lì)子(zi)。以(yǐ)3月(yuè)31日时的(de)首季十大(dà)流通股(gǔ)股(gǔ)东来看， 具(jù)体包括公募的上银(yín)基(jī)金、私(sī)募的迎水文龙、中央汇金、长城资(zī)产管理(lǐ)公司等都跻身(shēn)前(qián)十的行列。

　　巧(qiǎo)合的(de)是，涨幅暂时排名(míng)第二(èr)的(de)浦(pǔ)东金桥也是上(shàng)海本地房企，其第一(yī)季度的收入(rù)利润规模大幅度复苏(sū)。究其原因，一方面(miàn)是该公司(sī)后疫(yì)情时代出租率复苏至近年来最(zuì)高，另一方面则是公司拿地结算持续性向好，从数字上看(kàn)，一季(jì)度新增虹口135、138住宅地(dì)块，总建筑(zhù)面积约(yuē)54万(wàn)平方(fāng)米。

　　在(zài)这样的(de)业(yè)绩势头向(xiàng)好背(bèi)景下，自然也吸引了知名(míng)机构(gòu)在其中持续驻足。从第一季(jì)度十大流通股股东来看，知名私(sī)募高毅邓(dèng)晓(xiǎo)峰的(de)两只(zhǐ)产(chǎn)品依然(rán)在前(qián)十中，这也是(shì)连(lián)续(xù)第(dì)三个季(jì)度他有的两只产品杀入前十(shí)。同时榜单中(zhōng)还有一支大名(míng)鼎鼎(dǐng)的QFII阿布扎比投资局，其当季还(hái)小幅增加了持股(gǔ)。

　　除去(qù)上述(shù)两(liǎng)家上海区域(yù)性地产公司外，荣安(ān)地产则是主(zhǔ)要(yào)布局在深圳(zhèn)的地产(chǎn)公司，一(yī)季报交出(chū)的也是一份报喜的成绩单(dān)：首季公司实现营业收入51.85亿元，同比(bǐ)增长35.51％。归属于(yú)上市公司股东(dōng)的净利润6.48亿元，同比(bǐ)增长31.27％。

　　从机构态度来看，《红周刊》注意到(dào)两(liǎng)只公募(mù)指基首(shǒu)季新杀入十(shí)大(中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵dà)流通股股东(dōng)行列。具体说来， 南方中证全指房地产ETF上榜排名第七位，富国中(zhōng)证指数1000增强则排名第(dì)九位，此外联(lián)袂出(chū)现(xiàn)的机构还(hái)有QFII高盛国际和(hé)私募迎水聚宝。

　　接受《红周刊》采访时(shí)，兴证全(quán)球基金相(xiāng)关人士分析(xī)：“经(jīng)历过行业洗牌和兼并重组后，龙头(tóu)的(de)价值更(gèng)为笃定(dìng)突出(chū)；从拿地端看，2022年(nián)土地市场(chǎng)大幅降温，优质土地供给较多（券商测算(suàn)对应潜在毛利率(lǜ)在25％以上，目前房企的利润率仅20％），绝大多数房企受(shòu)限于信用问题或者资(zī)金(jīn)紧(jǐn)张(zhāng)没(méi)法拿地，龙(lóng)头房企趁机获(huò)取低成本土地(dì)，龙头房企(qǐ)的拿地力度（拿地(dì)金额/销售金额）基本在30％以上；从融资上看，龙头房(fáng)企杠(gāng)杆率较低，净负债率基本在70％以下，而其他房(fáng)企(qǐ)的净(jìng)负债(zhài)率普遍都在100％以上，加(jiā)杠(gāng)杆空间有(yǒu)限，从融资(zī)成本看(kàn)，龙头房企(qǐ)的融(róng)资成(chéng)本不(bù)断下滑，基本在3％、4％左(zuǒ)右；对应到2023年的销售，龙(lóng)头房企(qǐ)明显跑赢行业，1～4月百强房(fáng)企的销售额增速为9％，而TOP14的(de)销售额增速为29％。”

　　需要强调的是，在当前中特估的浪潮(cháo)下，央国企地产股或存在(zài)发展的大好机会。中信证券指出：“房地产行业的结构性机会依然存在，少部分公司(sī)尤(yóu)其(qí)是央企占据显著优势(shì)，其主要(yào)又体(tǐ)现为库(kù)存的优势。央(yāng)企地(dì)产公司(sī)，现阶(jiē)段(duàn)表现出较低的融(róng)资成本，优质的开发(fā)资源和良好的不动(dòng)产资产运营(yíng)能力的多重竞争(zhēng)优(yōu)势。”

　　“即使没有中特估，国央企相较于民营地产公司也是(shì)更有优势的。”吕功绩强调，“对于(yú)减值(zhí)、土地资源债权债务关系(xì)等问(wèn)题，市场对民营房开企业(yè)的资产会有更多担忧(yōu)和质疑(yí)，所以在(zài)这一轮行业出清的(de)过程中，央国企相较(jiào)于民企来说估值(zhí)的(de)修复更(gèng)明显。中特估(gū)的角度从中(zhōng)长期的维度看(kàn)，行业的逻辑在于集中度提(tí)升后，行业进(jìn)入高质量发(fā)展(zhǎn)阶段(duàn)，具(jù)备较(jiào)快速发展阶段更稳(wěn)定(dìng)且可(kě)预期(qī)的盈利和现金(jīn)流创(chuàng)造能力(lì)，以此(cǐ)带来估值中枢的提升，应该关(guān)注估值相对较(jiào)低(dī)，企业自(zì)身资产的质量好、运营能力强、可以创造持续现金流的企业。”

　　“存量时代中(zhōng)行业普(pǔ)涨的概率比较低(dī)，行业内部(bù)将出现分化，要关注将受(shòu)益于行(xíng)业集中度(dù)提升的头部公(gōng)司。”星石投资首席研究(jiū)官方磊也表示。

　　顺(shùn)应(yīng)机构这一思路的话，或许还是(shì)保利发展(zhǎn)、招商蛇口等国资背景龙(lóng)头前途更(gèng)为光(guāng)明。不过国投瑞银基金投资(zī)部(bù)副总监綦傅鹏(péng)表(biǎo)示：“需(xū)要(yào)客观(guān)地去持续观察国企央企在三个方面是否可以维持，首(shǒu)先是融资(zī)成(chéng)本保持低位(wèi)，其(qí)次是销售份(fèn)额(é)持(chí)续提升，再次是(shì)拿地份额持续提升。”

　　复(fù)苏(sū)速度缓慢

　　机构需(xū)要多给一些耐心

　　而《红周刊》也根(gēn)据(jù)房(fáng)企一季报梳理发现，对于2022年的(de)业绩(jì)出(chū)现的整体(tǐ)下(xià)滑，2023年一季(jì)度的业绩分(fēn)化更趋明显，保利发展、滨江集(jí)团等房企营(yíng)收、净利均(jūn)实(shí)现了(le)业绩的回正，甚至是较大(dà)增速的(de)增长(zhǎng)。而这些公司也(yě)是机(jī)构的(de)重仓对象。

　　对(duì)此，知名房地产业内人士张宏伟向《红周刊》分析(xī)表示，业绩出现明显改善的房企，主(zhǔ)要是因为(wèi)过去两三(sān)年时间，尤其是在2021中国现在有多少士兵军人，目前中国有多少士兵年(nián)下半年民营房企(qǐ)不怎么投资拿地之后，国有企(qǐ)业仍在持续性地(dì)拿地，且主要集中在核(hé)心城(chéng)市，投资力(lì)度较大(dà)。投资的驱(qū)动能(néng)够推(tuī)动房企销(xiāo)售业绩(jì)的增长，从而在(zài)2023年一季(jì)度市场恢(huī)复(fù)但仍处于(yú)调整的过(guò)程(chéng)中，能够保有一个(gè)正增长。

　　不过张宏伟同时也提醒表示(shì)，在房地产的复苏过程中(zhōng)，还(hái)面(miàn)临着一些不确(què)定性。其实整个市场(chǎng)从四月份开(kāi)始又在往下(xià)掉。除了杭州(zhōu)、成(chéng)都等极个别城市(shì)四月(yuè)环(huán)比三月(yuè)相对(duì)表(biǎo)现较好之外，包(bāo)括(kuò)北京(jīng)、上海在内的(de)绝大多(duō)数城(chéng)市都出(chū)现环比下(xià)滑的情况(kuàng)。而现在五月(yuè)的市场表(biǎo)现也不太乐观。按照现在(zài)的经济状(zhuàng)况、收(shōu)入情况(kuàng)，以及市场的去库(kù)存压(yā)力(lì)、企业的资金面压力，可能会出现，到六月份房(fáng)企(qǐ)为了半年报冲业绩(jì)出现市场的短(duǎn)期(qī)反弹外的一个市场(chǎng)乏力(lì)现(xiàn)象(xiàng)。也就是说(shuō)，第(dì)二季度、第三季度增长不确定性的压(yā)力仍(réng)旧较大。

　　上海利檀投资董事长陈昊扬也向《红周刊》指(zhǐ)出，现在整个(gè)房地产以(yǐ)及其上下游产业链的复苏速(sù)度都比想象的要慢很多(duō)，我们要多(duō)给一些耐心，这个(gè)时候，在(zài)房地产以及上(shàng)下游就(jiù)不是赚快(kuài)钱(qián)的时候，只能赚他基本面的钱。但这也意味着，只有(yǒu)极为少数的(de)、做得比同行好得多的企业(yè)，会(huì)伴随整个(gè)行业的(de)弱复(fù)苏，业绩会逐(zhú)步(bù)体现出来。所以只(zhǐ)能耐心(xīn)地去(qù)等待它(tā)的(de)基(jī)本面不(bù)断地凸显出来，这(zhè)需要时间。

　　（本文已刊发于5月13日《红周刊》，文中提及个(gè)股仅为举(jǔ)例分析，不做买卖推荐。）

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