主要内容(róng)每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下>

　　营收(shōu)“逆PPI式”改善但工业利润(rùn)仍承压，主(zhǔ)因成(chéng)本与费用(yòng)压(yā)力仍构成掣肘。3 月工业企业利(lì)润当月同(tóng)比仅小幅回(huí)升3.7pct至-19.2每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下％，仍处较(jiào)深收缩区(qū)间。虽然3月在需求侧经济数据表现亮眼(yǎn)后，工业企(qǐ)业实(shí)际(jì)营收增速积(jī)极(jí)回升，抵消PPI回落的抑制，令3月名(míng)义营收增(zēng)速回升(shēng)，但(dàn)整体(tǐ)企业(yè)盈(yíng)利(lì)压力仍大，主要源(yuán)于两方(fāng)面(miàn)，其一是(shì)国(guó)际高油(yóu)价(jià)导致的输入性成本(běn)压力仍在约(yuē)束利润改(gǎi)善，3月营业成本对当月利(lì)润(rùn)拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分(fēn)点至-13.8个百分点，拖累程度仍(réng)然较深。其二是今年降费政策未(wèi)再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业开始补缴(jiǎo)社保(bǎo)费，企业费(fèi)用同比压(yā)力开(kāi)始(shǐ)加(jiā)大，3月费用对当月利(lì)润拖累(lèi)幅度(dù)大(dà)幅扩大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。与(yǔ)去(qù)年费用率(lǜ)改(gǎi)善拉(lā)动利润增(zēng)速6个百分点形成鲜明对比。

　　营收(shōu)：消费短期较快恢复加之投资韧性支撑营收增速(sù)回升，但高油价仍构成(chéng)约束。3月工业企(qǐ)业营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％。结构(gòu)上(shàng)看，下游消费相关行业营收(shōu)增速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵(dǐ)消了PPI回落(luò)对(duì)于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽车(chē)、家(jiā)具(jù)、计(jì)算机通信(xìn)电子设(shè)备等均回(huí)升明显，显示递(dì)延(yán)需求(qiú)释放以及汽车集中(zhōng)降(jiàng)价等(děng)对于短期消费需(xū)求的推动。其次，煤炭冶(yě)金产业链营收增速延续(xù)改善(shàn)，显(xiǎn)示保交楼(lóu)政策推动地(dì)产(chǎn)建安投(tóu)资构(gòu)成支撑(chēng)，但石油(yóu)化工产业链营收增速（名义-3.3pct至-5.2％）却明显回(huí)落，高油价对于石化产业(yè)链相关行业需求持续构成抑制。

　　成本率(lǜ)：虽然煤价回落已(yǐ)在缓和中下游成(chéng)本(běn)压力，但高油价(jià)继续(xù)构成输(shū)入性成(chéng)本传导。3月工业(yè)企业成本(běn)率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大，尤(yóu)其是(shì)高(gāo)油价下的国内石化产业链，成本(běn)率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他行业。由于(yú)我国石化产业链主要(yào)为(wèi)中下游，上游(yóu)环节在海外主要原油寡头国(guó)家，因而国(guó)际高油价带来的(de)上游(yóu)利润改善无(wú)法被(bèi)国内(nèi)产(chǎn)业链(liàn)吸(xī)收(shōu)，国内(nèi)以中下游为主的石化产业链反(fǎn)而(ér)会在高油价下受(shòu)到(dào)输(shū)入性成本压力，也即3月的情况。相较而言，煤炭(tàn)产业链上中(zhōng)下游均在(zài)国内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产(chǎn)业(yè)成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤(méi)价下行导致(zhì)煤(méi)炭产(chǎn)业链上游(yóu)成(chéng)本率被动(dòng)走高、利润承压，而中下游成本率实际上是改(gǎi)善(shàn)的，与(yǔ)此(cǐ)同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本率也明(míng)显改(gǎi)善。

　　利润(rùn)：下(xià)游消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业(yè)利(lì)润仍显(xiǎn)现韧性，但(dàn)石化(huà)产(chǎn)业(yè)链利润在高油价下仍(réng)承(chéng)压(yā)。分行业看(kàn)，与(yǔ)2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面临(lín)最(zuì)大的成(chéng)本压(yā)力改(gǎi)善(shàn)和(hé)积极的营业收(shōu)入回升，因而下游消(xiāo)费行业利润增(zēng)速(sù)恢复继续好于(yú)其他行业，单月改善8.8pct至-14.9％，汽车、家具、电(diàn)子设备等改善明显，煤炭冶金产业链中下游(yóu)利润(rùn)增速也积极改善，相(xiāng)较而言(yán)，石化产业链行业在营业收入(rù)与成本压力均承压背景下，利润增速(sù)仍(réng)处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季度企业盈利三重风(fēng)险，以及(jí)下(xià)半年潜在(zài)的内生恢复空(kōng)间。3月工业企业利润(rùn)数据显(xiǎn)示(shì)，虽然经(jīng)济需求(qiú)侧短期恢复较快(kuài)，但在成(chéng)本与(yǔ)费(fèi)用压力背景下，企业盈利(lì)仍然承压(yā)，而展望二季度，关注企业(yè)盈利的三重(zhòng)风险，其一是经济内(nèi)生动能弱化。伴随递(dì)延(yán)需求(qiú)主导(dǎo)的需求脉(mài)冲性(xìng)回升过程逐步(bù)结束，经(jīng)济内生动能仍面临弱化风险。其(qí)二(èr)是高(gāo)油价带(dài)来的成本压力。OPEC+5月将开启(qǐ)正式减产操作，加之全球服务消费逐(zhú)步恢复，国际油价(jià)或再度走高，这也(yě)意(yì)味着成本压力仍较大。其三是费用率对于利润的拖累(lèi)，企(qǐ)业逐步补(bǔ)缴前期(qī)社保费(fèi)缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费政策更多为延续而非(fēi)新增，费(fèi)用率对于(yú)利润(rùn)同比增(zēng)速的的拖累也将逐步(bù)显(xiǎn)现(xiàn)，二(èr)季度剔除基数扰动后的企业盈利(lì)真实修复过程或(huò)相对缓(huǎn)慢。而展望下半年，经(jīng)济内生(shēng)动能的复苏可(kě)以(yǐ)期(qī)待，两大领先指标已经验证，重点(diǎn)关注(zhù)下半年经济(jì)内(nèi)生(shēng)动(dòng)能逐步复苏、国际(jì)油价涨幅逐步趋(qū)缓后工业企(qǐ)业利润(rùn)的修复空间(jiān)。

　　风(fēng)险提示：外部地缘政治(zhì)风险，疫情形势(shì)变(biàn)化。

　　以下为(wèi)正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式”改善但(dàn)工业(yè)利润仍承压，主因成(chéng)本与费用压力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利(lì)润累(lèi)计同(tóng)比(bǐ)仅小幅(fú)回升1.5个百分点至-21.4％，当月同比也(yě)仅小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于(yú)较深收缩区间。虽然3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据(jù)表(biǎo)现(xiàn)亮眼后，工业(yè)企业实际营收增速已积极回(huí)升，抵消了PPI回落(luò)带来的(de)抑制，3月(yuè)名义(yì)营收增速回(huí)升2.1pct至0.8％，但整体企业盈(yíng)利压力(lì)仍大，主要源(yuán)于两(liǎng)个方面：

　　其(qí)一是国际高(gāo)油价导致的(de)输入性(xìng)成本压力仍在约束(shù)利润改善，3月营(yíng)业成本对(duì)当月利润(rùn)拖累幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖累程度仍然较(jiào)深。

　　其二是今(jīn)年降费政策未再明显(xiǎn)新增(zēng)，加(jiā)之(zhī)部分企业开(kāi)始补缴社(shè)保费，企业费用同比压力开(kāi)始加(jiā)大，3月费用对当(dāng)月利(lì)润拖累幅度大幅扩(kuò)大(dà)6.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴费缓(huǎn)缴等一(yī)系列新增降(jiàng)费政策持续改善企业费用率，对(duì)2022年全年工业企业(yè)利润增速构成(chéng)较强支撑，全年(nián)拉(lā)动工业企业(yè)利润同(tóng)比增速6个百(bǎi)分点(diǎn)。但(dàn)从今年开(kāi)始前期社保费降费的企业(yè)开始补缴社(shè)保费(fèi)，加之今年未再新增更大力度的(de)降费(fèi)政策，从同比视角来看费(fèi)用对于(yú)工业企业(yè)利润的拖累(lèi)开(kāi)始显(xiǎn)现。

　　二、营收：消(xiāo)费短期较快恢复加(jiā)之投资韧性支撑营收增速回(huí)升，但高油价仍构(gòu)成(chéng)约束。

　　3月(yuè)工(gōng)业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消费(fèi)相关行业营收增(zēng)速（名义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善明(míng)显，抵消了PPI回落(luò)对于(yú)名义营收增速的拖累，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具(jù)（+6.6pct至-9.1％）、计(jì)算机通信(xìn)电子设备（高基数下仍(réng)改善0.3pct至-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递(dì)延需(xū)求(qiú)释放(fàng)以及汽车(chē)集中降价等对(duì)于短期(qī)消费需(xū)求的推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营收增速（名义(yì)+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续(xù)改善，显示保(bǎo)交楼政策(cè)推动地(dì)产建安投(tóu)资(zī)构成支撑(chēng)，但石(shí)油化(huà)工产业链营收(shōu)增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际-1.4pct至-1.2％）却明显(xiǎn)回落(luò)，高油(yóu)价对于(yú)石化产(chǎn)业链相关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　三、成本率(lǜ)：虽然(rán)煤价回落(luò)已在缓和中(zhōng)下游成本压(yā)力，但高油价继续构(gòu)成输入(rù)性成(chéng)本传导

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业(yè)成本率上(shàng)升46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油价下的国内石(shí)化产(chǎn)业链(liàn)，成本率同比增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显高(gāo)于其(qí)他行(xíng)业。由于我国石(shí)化(huà)产业链主要为中(zhōng)下游，上(shàng)游(yóu)环节在海(hǎi)外主要原(yuán)油(yóu)寡头国家，因而国际高油价带来(lái)的上(shàng)游利润改善无(wú)法被国内产业链吸收，国内以中(zhōng)下(xià)游(yóu)为主(zhǔ)的石化产(chǎn)业链反而会在高油价下受到输入性(xìng)成本(běn)压力，也(yě)即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产业链上中(zhōng)下游均在国(guó)内，所以虽然3月煤炭(tàn)冶金产业成本率同(tóng)比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行导致煤炭产业(yè)链上游成本率被动走(zǒu)高、利润(rùn)承压，而中下游成本率实际上(shàng)是(shì)改善的（成本率同比增量(liàng)下行(xíng)8.2bp至33.5bp），与此(cǐ)同(tóng)时，更靠近下游(yóu)的(de)消(xiāo)费行业成本率也明(míng)显改善(shàn)（同比增量(liàng)-32bp至17.5bp）。

　　四、利润(rùn)：下游消费(fèi)行(xíng)业(yè)利(lì)润仍(réng)显现韧性，但石化产业链利润在(zài)高油价下仍(réng)承压。

　　分行业看，与2023年2月相(xiāng)比，下游(yóu)消费行(xíng)业面临最(zuì)大的成本压力改善和(hé)积(jī)极的营业收(shōu)入(rù)回升(shēng)，因而(ér)下游(yóu)消费(fèi)行(xíng)业利润(rùn)增速恢复继续好(hǎo)于其(qí)他行业，单(dān)月改善8.8pct至-14.9％，其(qí)中，汽车、计算机(jī)通信电子(zi)设(shè)备、家(jiā)具等行(xíng)业利(lì)润增速(sù)均改善20-50个(gè)百分点。煤炭冶金产业链虽(suī)然(rán)整(zhěng)体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但主因上(shàng)游价格回落导致上游(yóu)利润(rùn)下降的缘故，而中下游面临的是营收改善、成本压力缓和(hé)的格局，中下游利润增速改善明(míng)显(xiǎn)，金(jīn)属制品、通用设备、非金属矿物制(zhì)品等行业利润增速均改善(shàn)10-20个百分点。相(xiāng)较(jiào)而(ér)言，石化(huà)产(chǎn)业链(liàn)行(xíng)业在营业收入与成本(běn)压力均承(ch每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下éng)压背景下，利润(rùn)增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间。

　　五、关(guān)注二季度(dù)企业盈利三重风险(xiǎn)，以(yǐ)及下半年潜在(zài)的内生恢复空间。

　　3月工业(yè)企业利润数据显示，虽然经济需求侧短期(qī)恢复较快(kuài)，但在成本与费用压力背景下，企业盈(yíng)利仍然(rán)承压，而展望(wàng)二(èr)季度，关注企(qǐ)业(yè)盈利的三重风险，其一(yī)是经(jīng)济内(nèi)生动能弱化。伴随递延需求(qiú)主导(dǎo)的需求(qiú)脉冲性回升过(guò)程逐步结束，经济内生动能仍面(miàn)临弱化(huà)风险。其二是高油价带来的成本压力。OPEC+5月将(jiāng)开启正(zhèng)式减(jiǎn)产操作，加(jiā)之全球(qiú)服务消(xiāo)费逐步恢复，国际油价(jià)或再(zài)度走高，这也(yě)意味(wèi)着(zhe)成(chéng)本压(yā)力仍(réng)较大。其三是费(fèi)用率(lǜ)对于利润的拖累，企业逐步补缴(jiǎo)前期社(shè)保费缓缴等，以及今年目前降费政策更多为(wèi)延续而非新增(zēng)，费用率对于利润同比增速的的拖(tuō)累也(yě)将逐(zhú)步显现，二季度(dù)剔除(chú)基数扰动后的(de)企业盈利(lì)真实修(xiū)复过程或相对(duì)缓慢(màn)。

　　而(ér)展望(wàng)下半年(nián)，经济内生动能的(de)复苏可以(yǐ)期待，两(liǎng)大领先(xiān)指标(biāo)已经(jīng)验证，其(qí)一是居民(mín)消费倾向(xiàng)结束持续一年的下滑过程，消费信心逐步恢复(fù)，其二是保交楼政(zhèng)策(cè)已推动上半年地(dì)产建安投资(zī)和竣工积极回补，有望拉动下半年(nián)汽车、家(jiā)电、家(jiā)具(jù)等后周期大宗消费，重(zhòng)点关(guān)注下半年经济内生动能逐步复苏(sū)、国际油价涨幅逐步趋缓(huǎn)后工业企(qǐ)业利(lì)润的修复空间。

　　内容节(jié)选自(zì)申万(wàn)宏源(yuán)宏(hóng)观(guān)研究报告：

　　《被市场(chǎng)低估的成(chéng)本与(yǔ)费用(yòng)压力——工业企业效(xiào)益数(shù)据点评（23.03）》

　　证券分析师：屠强王胜

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 每走一步就会深深的撞一下，抱着走一下就撞一下