文(wén)丨明明 章立聪 余经纬

　　跨(kuà)季结束后资金(jīn)利率自低位持续(xù)上行，即便税期结束，资(zī)金利率却仍(réng)未回(huí)落，反而进一(yī)步走高。我们认为(wèi)主(zhǔ)要是源于：①货币政(zhèng)策力(lì)度边际(jì)转弱；②税期走款叠加4月信贷投放(fàng)情况较好，导致银(yín)行资金融(róng)出意愿与能力(lì)降低。③资金较为拥挤(jǐ)导(dǎo)致债市敏(mǐn)感度增加(jiā)。考虑(lǜ)假期和月末因素，预计(jì)短期(qī)内(nèi)，资(zī)金利率(lǜ)下行空间有限，波(bō)动幅度加大，建议投资者(zhě)关注资金(jīn)面的(de)边际变化，警惕流动性大(dà)幅(fú)收紧(jǐn)对(duì)债市(shì)情绪以及头(tóu)寸(cùn)管理的影响。

　　▍近期资金利率持续上行。

　　跨(kuà)季(jì)结(jié)束(shù)后(hòu)资金利率(lǜ)自低位持(chí)续上行，4月18-19日税(shuì)期缴(jiǎo)款，DR007围绕(rào)2.10％中(zhōng)枢运(yùn)行，然而税期(qī)结束后却并未回落，4月21日冲高至2.27％，隔夜利率上行(xíng)幅(fú)度(dù)更大。从(cóng)隔夜利率(lǜ)角度观(guān)察，银行(xíng)与非银(yín)机构间流动性分(fēn)层现象弱化；此(cǐ)外，隔夜利率与7天利率(lǜ)的期限(xiàn)利差也明显压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结束(shù)，资金不松，主要有以下几(jǐ)点(diǎn)原因：

　　▍其一，货币政(zhèng)策力度边际转(zhuǎn)弱(ruò)。

　　稳(wěn)健的货(huò)币政策(cè)坚持以我为主(zhǔ)、稳字当头，保持货(huò)币信贷合理(lǐ)增长，确保(bǎo)利率水平(píng)合适(shì)，在追求经济提振的同(tóng)时(shí)，也注(zhù)重防范市场过热(rè)带来(lái)的金(jīn)融风险(xiǎn)。在满足广(guǎng)义流(liú)动性(xìng)供需匹配(pèi)的(de)前提下，货币工具力度可能会有所回摆。从(cóng)央(yāng)行的具体操(cāo)作上来看，MLF小幅增量续做，逆回购投放低量操作，结(jié)构性工具“有(yǒu)进有(yǒu)退”，均预(yù)示后续政策将(jiāng)更加(jiā)“精(jīng)准(zhǔn)有力”，流动(dòng)性(xìng)投放趋于(yú)谨慎。

　　▍其二(èr)，税期(qī)走款叠(dié)加4月信贷投放情况较好，导致银行资(zī)金融(róng)出意愿与(yǔ)能力降(jiàng)低。

　　4月18到(dào)19日(rì)税期缴款，而4月(yuè)通(tōng)常是缴税大月，因此走款可能对(duì)银行间流动性带来了(le)一定的(de)压力(lì)。此外，参考近(jìn)期票据利率走势，预计信贷增速较一季度将会有所放缓，但4月(yuè)预计仍将保持同(tóng)比多增的态势。税期(qī)缴款叠加(jiā)信贷(dài)投(tóu)放，银行系统整体一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十n style='color: #ff0000; line-height: 24px;'>一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十资金流出(chū)，因(yīn)此向同业融出(chū)的意愿和能力有所(suǒ)降低(dī)。

　　▍其三，资金较为拥(yōng)挤(jǐ)可能会导致债市(shì)脆弱性和敏(mǐn)感度(dù)增加，且投资(zī)者(zhě)对于未来(lái)一个月资金利率(lǜ)上行的担(dān)忧增加。

　　从质押式回购(gòu)成交量(liàng)和我们测算(suàn)的杠(gāng)杆率来看，虽然(rán)上周受资(zī)金(jīn)收紧影响，加杠杆情绪有所降温(wēn)，但(dàn)依(yī)然处于历史相对积极(jí)的(de)水(shuǐ)平，导(dǎo)致债市敏感度增加。此外投资(zī)者对货币政策(cè)力度(dù)以(yǐ)及跨(kuà)月资金面(miàn)情况仍存担忧(yōu)，使(shǐ)得(dé)市场上对(duì)于未来一个月内资金价格上行的(de)预(yù)期更为强烈。

　　▍后市展望：五一假期(qī)临(lín)近，回(huí)购资金的期(qī)限被动拉长(zhǎng)，利率下行空间有限。一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十>

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放(fàng)资金；但(dàn)跨月前夕银行资金融出(chū)意愿一般(bān)较低，预(yù)计资金波动幅度较大。对于债市而言(yán)，短期交易(yì)主线或延(yán)续(xù)政策与基本(běn)面预期交易，预计利率以震(zhèn)荡走势为主(zhǔ)，建议投资者(zhě)关(guān)注资金(jīn)面(miàn)的边际变化，警惕流(liú)动性大幅收紧对(duì)债市情绪以及头(tóu)寸管(guǎn)理的(de)影响。

　　▍风险提示：

　　央行货币政(zhèng)策不及预(yù)期；经济复苏节奏不及(jí)预期(qī)；银行(xíng)间(jiān)市场流(liú)动性(xìng)过(guò)快收紧(jǐn)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 一二大写字怎么写千，大写的壹贰叁到十