“现在的房地产很难再(zài)出现像过去十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行(xíng)业分(fēn)化的愈加(jiā)明显(xiǎn)，让(ràng)机构和投资者的关注度从板块(kuài)向单个标的转移。上(shàng)海利檀投资董(dǒng)事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指出，从(cóng)行业来看，无论是业(yè)绩(jì)，还(hái)是估值，房地产都周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释(dōu)已(yǐ)经双杀到(dào)了(le)最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往下的空间已经不大(dà)了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成挖掘个股(gǔ)阿尔法重要参考

　　那么(me)如何寻(xún)找(zhǎo)房地产个股(gǔ)的(de)阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在(zài)房地(dì)产(chǎn)赛道(dào)中进(jìn)行选择，需要非常小心，避免选(xuǎn)了半天，标的公(gōng)司出现爆(bào)雷的情况。除此之(zhī)外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满足以下三(sān)个基(jī)准：有(yǒu)大(dà)的(de)国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关注(zhù)一下今年房地产的开发资金来源(yuán)，可(kě)以(yǐ)发现，其实银行的信贷倾向(xiàng)是不太愿意给(gěi)房企贷款的，房企(qǐ)的主要资金来(lái)源来自新(xīn)盘的销售。但今年新房的(de)销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银行拿到钱，其实(shí)主要(yào)还是(shì)那些有国企背景(jǐng)的房企，民营(yíng)房企(qǐ)相(xiāng)对比较困(kùn)难，所以整个行业出(chū)现了一个很明(míng)显(xiǎn)的分化，无(wú)论是在销售(shòu)，还(hái)是融资等各(gè)个方(fāng)面都非(fēi)常(cháng)明显。现在有国(guó)资(zī)背景的(de)房企在资本市场表现相(xiāng)对较(jiào)好，但没有国资背(bèi)景的民(mín)营房企股(gǔ)价大多表现很一般。

　　陈昊(hào)扬则向(xiàng)《红(hóng)周刊》表示，在房地产行业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到如何挖掘，我们会特别(bié)重视(shì)企业的成(chéng)本优势，更具体一(yī)点，就是它(tā)的(de)净借贷水平（净负债率）是不是行业内的最低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资(zī)成(chéng)本是否是行(xíng)业内最(zuì)低的(de)；建(jiàn)安成本(běn)是否也是业(yè)内最低的；这些都是我们(men)看重的一(yī)家房企的(de)综合成本。

　　需(xū)要(yào)注意的(de)是(shì)，能够同(tóng)时(shí)满足上述条件(jiàn)的(de)房企并不多。即(jí)便是在国央企中，仍有部分房企(qǐ)出现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况(kuàng)，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊(kān)》根据(jù)Wind数据整理发现，截至2022年末，天房发展、陆家(jiā)嘴、格(gé)力(lì)地产、西藏城投、中交地产、中国(guó)武夷等国央(yāng)企“三道红线(xiàn)”全踩。

　　除此之外(wài)，城建发(fā)展、京投发展、光明(míng)地产、云南城投、首(shǒu)开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等国央企(qǐ)房企也踩了(le)“三道(dào)红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需(xū)警惕(tì)其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标称得上(shàng)完全健(jiàn)康的(de)仍是(shì)少(shǎo)数。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地方(fāng)国企(qǐ)开始(shǐ)大举扩(kuò)张(zhāng)。而这无疑又进一步考(kǎo)验着国央企的资金链情况。

　　对房企而言，扩张速(sù)度的(de)张弛(chí)有度尤为重要，节奏把握(wò)准确(què)，有助于房企储(chǔ)备优质“弹药”；但过于乐(lè)观的预判未来市场，以及(jí)过于激进的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进行举例(lì)，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例(lì)都维(wéi)持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠(gāng)杆比例(lì)。而到2022年，这家房企(qǐ)明(míng)显感觉到机(jī)会(huì)来了，其开始在(zài)一线(xiàn)城市进行大举拿地，净负债率也由(yóu)此前的33％左(zuǒ)右水准提(tí)高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三(sān)分之一。与此同时，该房企新购入地块也实现了快速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更(gèng)多的楼盘入市(shì)。像(xiàng)这(zhè)类企业就符合(hé)“最后的赢家”的特点(diǎn)。一方面，在于(yú)它本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿(yì)元，且其中一半在一线城市(shì)，另外一(yī)半也(yě)主要集(jí)中在强二线和二线城市；另一方面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道(dào)，与之(zhī)相(xiāng)反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间扩张的民营(yíng)企业的影(yǐng)子。虽然(rán)说，见到机会(huì)时要出手，但出手的(de)章(zhāng)法仍要小心，如果负债率(lǜ)扩(kuò)张得太快，但未来的(de)两年(nián)市场(chǎng)没有(yǒu)想象得那(nà)么(me)好，可(kě)能(néng)会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来(lái)衡量一家房(fáng)企的扩(kuò)张速度是否(fǒu)激进？陈(chén)昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要还(hái)是(shì)看房企的净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这(zhè)个比例如果(guǒ)超过60％，就是扩张得过于快速(sù)了。

　　不难看出(chū)，这一标准要比“三道红(hóng)线”对(duì)房企的净负债(zhài)率(lǜ)要求不得(dé)高于(yú)100％要更加严格。陈昊扬解释，当前(qián)房地产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所(suǒ)以要规避公司净负债率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理(lǐ)发现，中(zhōng)交(jiāo)地产、中国金(jīn)茂、华发股(gǔ)份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房(fáng)企2022年净(jìng)负债(zhài)率都(dōu)在60％之上。其中，中(zhōng)交地产净负债率持续居高(gāo)不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明(míng)对比的是，华(huá)润置地、中(zhōng)国(guó)海外发展(zhǎn)、万科A、滨江集团(tuán)、招商蛇口、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极的(de)拿地策略的(de)同(tóng)时，也较好(hǎo)地控制了(le)公司的扩张速(sù)度与净负债率水(shuǐ)平（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后(hòu)赢(yíng)家(jiā)”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上，他们是以同一筛选标(biāo)准来看国央(yāng)企与民营房(fáng)企，但在各维度(dù)的(de)实际(jì)表现上，国央企确实(shí)会更胜一筹。如国央企的融(róng)资(zī)成本更低，融资渠道也更顺畅，能够做到想融就融，这(zhè)样，国(guó)央企自(zì)然而然就具有天然(rán)优势。

　　虽(suī)然对比民(mín)营房企，机构更加(jiā)看好(hǎo)国央企，但这也并(bìng)不意味着，民营企业中就(jiù)没(méi)有(yǒu)“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳(shū)理发现，仍有(yǒu)少数民营房企(qǐ)同(tóng)样(yàng)受(shòu)到机(jī)构的青睐。比如，根据(jù)2023年(nián)一季报，滨江集团的(de)十大流通股东中(zhōng)新(xīn)进了“中国工商银(yín)行股份有限(xiàn)公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投(tóu)资基金”“全国社保基(jī)金一一六组合(hé)”等。

　　除此之外，自2021年开始，百亿(yì)私(sī)募珠海(hǎi)阿巴马资产(chǎn)管理(lǐ)有限公司就长期持(chí)有滨江(jiāng)集(jí)团。根据一季报，该资产公司的几只产(chǎn)品(pǐn)合(hé)计持有滨江集团9543万(wàn)股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨江(jiāng)集(jí)团的受(shòu)青(qīng)睐，和其自身(shēn)的(de)基本(běn)面表现存在一(yī)定关系。2020年以来的近三(sān)年时间，房地产市场(chǎng)整体在(zài)走“下坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭(háng)州本(běn)土房企的滨江集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团在业绩(jì)表现、销售(shòu)规模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维(wéi)度(dù)都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年(nián)期间，滨江集团扣非归母净利润依(yī)次为21.27亿元、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据(jù)近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现了扣非归(guī)母净利润5.41亿元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时代”仍能保持(chí)自身业(yè)绩的持续(xù)增长，和滨(bīn)江(jiāng)集团扎根杭州的战略(lüè)布(bù)局关系密(mì)切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集(jí)团有(yǒu)近(jìn)七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收(shōu)比重(zhòng)只(zhǐ)占(zhàn)到近六成。近三年(nián)持续(xù)稳居杭州(zhōu)房企销售排名第(dì)一。

　　与此同(tóng)时，滨江集团在杭州的土储(chǔ)补充同样较为(wèi)积(jī)极，根据诸葛找(zhǎo)房、住在杭州网数(shù)据显示，2020年、2021年、2022年在杭(háng)拿地金额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿(yì)元(yuán)，同样持续稳居杭州的(de)本土第(dì)一。

　　而(ér)滨江(jiāng)集团在杭州的较突出表现，也让滨江集团的房企排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江集(jí)团(tuán)的房企排(pái)名已冲进前十，根据中指数据，2023年前(qián)4月(yuè)，滨江集团(tuán)实(shí)现销售额607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注(zhù)意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团股价翻了超一倍(bèi)以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江集团(tuán)更是(shì)迎来多家机构(gòu)的(de)集中调研。滨江集团发布(bù)公告表(biǎo)示，公司于5月10日接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信养老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机(jī)构调(diào)研。

　　产业链布局(jú)重点移至(zhì)存量赛道

　　机构在下游家纺、家居、物业觅α

　　实际上(shàng)房(fáng)地产(chǎn)开发只(zhǐ)是房地(dì)产产业链上的(de)中(zhōng)游环节，其上游主要(yào)为钢铁、水泥、建材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应(yīng)用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家居用品。综合《红周刊(kān)》的(de)采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发(fā周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释)环节(jié)与上(shàng)游材(cái)料端(duān)息息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足导致上游(yóu)不被(bèi)看好，机构(gòu)寻觅个股(gǔ)阿尔法的思(sī)路渐渐移至(zhì)下游(yóu)。“中(zhōng)国房(fáng)地产(chǎn)行业在进入存量房时代，所以对(duì)地产(chǎn)产业链，尤其(qí)是偏消费(fèi)属性(xìng)的家装(zhuāng)家居(jū)领域，我们相对看好，因(yīn)为居(jū)民保有的住房规模越来越大(dà)，随着时间的(de)增加(jiā)，内装更新的需(xū)求也会越来越多。美国过去(qù)的数据(jù)充(chōng)分说(shuō)明了(le)这一点，在新(xīn)房销售(shòu)见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对(duì)看好(hǎo)和内装(zhuāng)相关的行业，例(lì)如消费建材(cái)、家居(jū)装(zhuāng)饰(shì)等(děng)。”万家(jiā)基金人士表示。

　　而根据《红(hóng)周刊》对下游细分中相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内(nèi)表现的统(tǒng)计，目前(qián)暂(zàn)居前(qián)两位(wèi)的都(dōu)是来自家纺赛道(dào)的公(gōng)司(sī)，它(tā)们(men)分别是富安(ān)娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者在月(yuè)线连收(shōu)七(qī)根(gēn)阳线(xiàn)的基础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅已经逼(bī)近30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织(zhī)家(jiā)居、睡眠(mián)家(jiā)居、生活类产品的研发(fā)、设计、生产及销售(shòu)，旗下拥有(yǒu)原(yuán)创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐”和“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度(dù)报告(gào)显示(shì)，报告期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减(jiǎn)少7.57％；不过实(shí)现归属于上(shàng)市公司(sī)股东(dōng)的净(jìng)利(lì)润约1.11亿元，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流通股股东来看，能(néng)够发现该股早已成为基金重(zhòng)仓股的天下，彼时(shí)包括公(gōng)募(mù)的中欧价值发现、中欧潜力(lì)价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募的明河2016，都在(zài)其中(zhōng)出现，占据了半壁(bì)江山。需(xū)要(yào)强调的是，中(zhōng)欧的两只基金都是价(jià)值派基金(jīn)经理曹名(míng)长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其(qí)同(tóng)时(shí)重(zhòng)仓的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有金地集团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经(jīng)风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程缓慢等多因素一度沉(chén)寂，不过好在(zài)困境反(fǎn)转(zhuǎn)露(lù)出曙光，家居板块中(zhōng)年内表现最好的是志邦家(jiā)居。同(tóng)一时间段(duàn)，该股年(nián)内上涨(zhǎng)已经超过23％，从(cóng)业绩(jì)来看，无论是营收还是归母净利润，公司都(dōu)实(shí)现了同比(bǐ)双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通(tōng)股股东来看，《红周刊(kān)》发现广(guǎng)发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中(zhōng)他管理(lǐ)的广发策略优选和(hé)广发安(ān)宏回报均增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只(zhǐ)产品也成(chéng)为志邦家(jiā)居十大流通(tōng)股股东中仅有的两只公募。有意(yì)思的是，他似乎(hū)对于定(dìng)制家居类(lèi)标的情有独钟(zhōng)，在(zài)另一家赛(sài)道公司金牌(pái)橱柜中，他管(guǎn)理的(de)全(quán)部三只产品均登榜十大流通股股(gǔ)东，其也成为他的独(dú)门重仓股。

　　除去家(jiā)居家(jiā)纺外，下游的(de)物业股也越来越被机(jī)构所青睐(lài)，不过这类标的大多在(zài)香港上市，如何选(xuǎn)择(zé)成(chéng)为难题。对此，前述(shù)上海公募(mù)基金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不是一个高毛(máo)利的(de)行业，挣钱周公吐哺天下归心的意思是什么意思，周公吐哺天下归心的意思是什么解释很辛(xīn)苦，我选公(gōng)司还是希望挣的(de)是市场化(huà)应该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿(lǜ)城服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼盘占比(bǐ)是比较(jiào)高的，每年到期的合同里提价(jià)成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到(dào)期之(zhī)后，经(jīng)过两(liǎng)三(sān)轮合同周期还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业里真正能做到产(chǎn)品提(tí)价的公司(sī)很(hěn)少，因为(wèi)物业公(gōng)司很容易(yì)一开始是挣(zhēng)钱的(de)，后面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定(dìng)人(rén)员成(chéng)本(běn)的年(nián)度(dù)增长，不过服务没有特别好(hǎo)，客户没有那么满意(yì)，能做到提价难(nán)度(dù)是非常大的。但是该公(gōng)司(sī)能在业内(nèi)做到到(dào)期之后提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这(zhè)跟它的定位和比较好的服务是有关系的。”他进一步强调。

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