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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物价数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预期0.4％，前(qián)值(zhí)0.7％；PPI同比下降3.6％，预(yù)期降3.3％，前(qián)值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩，内部结构(gòu)分化、与终端(duān)需求(qiú)相关的(de)服务(wù)业延续涨价

　　物(wù)价作(zuò)为经济表(biǎo)现的滞后指(zhǐ)标，在(zài)经济复苏早期多表现相对低迷、实属(shǔ)常(cháng)态。传统(tǒng)周期下(xià)，经济的周期性波动，主要(yào)由需求端驱动，物价(jià)作为经(jīng)济的滞后指标，表现出明显的周期(qī)性波动。经验(yàn)显(xiǎn)示，CPI等(děng)物(wù)价指标，与经(jīng)济走(zǒu)势(shì)大体(tǐ)类(lèi)似，一般滞后(hòu)经济(jì)表现2个季度左右；经济复(fù)苏早期，CPI同比表现一(yī)度相(xiāng)对低迷，例(lì)如，2015年(nián)初、2017年(nián)初CPI同比在1％以下的低位(wèi)徘(pái)徊。

　　当前CPI低位(wèi)、主(zhǔ)要缘于供给端影响和外(wài)需(xū)拖累部分商品价格回(huí)落等(děng)。年初以来，CPI同(tóng)比持续回落(luò)至4月(yuè)的0.1％，拖累主要来自于食品和非食(shí)品中(zhōng)的商品、不完全由需求主(zhǔ)导。其中，猪肉(ròu)、鲜(xiān)菜供给充足，价格(gé)回(huí)落成为拖累食品(pǐn)同比(bǐ)自年初的6.2％回落至4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价(jià)的(de)大宗(zōng)商(shāng)品(pǐn)价格回落，带(dài)动交通工具用燃料等分项环(huán)比(bǐ)延续低于季节(jié)性，部分耐用品(pǐn)价格回落(luò)也有拖(tuō)累(lèi)、与相关原材料(liào)成本压力缓解(jiě)等(děng)有关。

　　需求修复较早(zǎo)的(de)领(lǐng)域、线下消费(fèi)相关的(de)商品和服务(wù)，在(zài)价格上已有(yǒu)连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其(qí)中，CPI服(fú)务同(tóng)比、CPI其他商品(pǐn)服务同(tóng)比自年初以来明显回升、分别至4月的(de)3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动(dòng)部分(fēn)中上游(yóu)行业涨(zhǎng)价，在PPI中亦有体现，例如(rú)，文教娱制造(zào)业(yè)价格环比上涨0.9％。

　　重(zhòng)申(shēn)观点：CPI或已见底，后(hòu)续或逐步回升。线下(xià)消费活(huó)动持续改(gǎi)善(shàn)等(děng)或(huò)带动内生动能逐步增强，对价格(gé)的支撑(chēng)仍(réng)在逐(zhú)步显现。叠加基数(shù)贡献、及(jí)部分商品价格(gé)回落拖累逐步放缓等，CPI或于4月(yuè)见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪(zōng)：CPI涨幅回落，生产资料拖累PPI低预(yù)期(qī)、原油链等拖累(lèi)延续(xù)

　　CPI涨幅(fú)明显回落、主因(yīn)基数拖(tuō)累明(míng)显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个百分点至0.1％、低(dī)于(yú)预期的0.4％，其中，翘尾因素较(jiào)上月回落0.4个(gè)百分点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个(gè)百分点至-0.1％；核(hé)心CPI同比持平(píng)于0.7％。分项环比中，食品环比降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点至-1％，非食品环比由平(píng)转涨(zhǎng)至0.1％。

　　细分项中，鲜菜(cài)环比拖累明(míng)显，猪肉环比(bǐ)降幅收窄(zhǎi)，文(wén)教娱等服务项涨价延续。食品环(huán)比中(zhōng)，鲜菜和鲜(xiān)果(guǒ)大量(liàng)上市，价格分别(bié)下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠加(jiā)消费淡(dàn)季影(yǐng)响，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分点(diǎn)。非食品环比(bǐ)中，原(yuán)油价格回(huí)落拖(tuō)累CPI交通通(tōng)信(xìn)项环(huán)比延续低位、-0.4％，文教娱、其他商品服务环比明显上涨，分别较上(shàng)月变动(dòng)0.6和0.2个百分点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因(yīn)生产资料拖累，生活资料(liào)韧性延续。4月，PPI同(tóng)比降幅扩大1.1个百分(fēn)点至-3.6％，环(huán)比(bǐ)由平转降至-0.5％。大类环(huán)比中，生产资料由(yóu)平(píng)转(zhuǎn)降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明(míng)显(xiǎn)、原材料和加(jiā)工(gōng)工业(yè)亦有走弱；生(shēng)活资(zī)料环比走平、上月为-0.3％，除食品外环比延续回落外，衣着、一般日用品(pǐn)环比(bǐ)由负(fù)转正，耐用(yòng)消费(fèi)品降幅收窄。

　　分(fēn)行业(yè)来看，原油(yóu)等上游原材料链条相(xiāng)关价格回落，与线(xiàn)下(xià)消费相(xiāng)关的中下游行业价(jià)格回升。4月，多数行业(yè)环比价格回落、上游原材料链条尤其(qí)明显(xiǎn)。煤炭开(kāi)采、石油加工、燃(rán)气供应环比延续回(huí)落、降(jiàng)幅均在1.9个百分(fēn)点以上，汽车制造、通信制(zhì)造等部分中下游制造业(yè)价格有所回落(luò)，但文教(jiào)娱制品(pǐn)等(děng)靠近终端制造业价格(gé)有所(suǒ)回升、环比上涨0.9％。

　　风(fēng)险(xiǎn)提示

　　1、猪价大幅(fú)反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究(jiū)报告(gào)：《通缩(suō)是(shì)个伪命题》

　　对外(wài)发布时间：2023年05月(yuè)11日

　　报告发布(bù)机构：国金证券(quàn)股份有限公司

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