5月13日，年内首只央企(qǐ)主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发布公(gōng)告称，其累计有效认购申请份额总额超过20亿份发行(xíng)上限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小(xiǎo)公告体现出市(shì)场对这一(yī)“中特(tè)估”主题的(de)追捧(pěng)力(lì)度。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中特估”的行情，市场关注(zhù)度非常高，5月15日首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报(bào)ETF发行，更成为这(zhè)一(yī)波(bō)“中特估”行情的催化剂。实际上，早(zǎo)在去年底及今年(nián)一季度，一些基金经理开始(shǐ)调仓换股“中特估概念”。

　　目(mù)前“中特估”资金面(miàn)、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问题(tí)成为(wèi)市场关注焦点，中国基金报(bào)采(cǎi)访多位投研人士，解析“中特估”这些焦(jiāo)点问题。

　　央企主题ETF密(mì)集上报(bào)发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估”主题积(jī)极追捧(pěng)。不(bù)仅华泰柏瑞中证(zhèng)央(yāng)企红(hóng)利ETF罕见出现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央企、国(guó)企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿(yì)元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只国央企(qǐ)主题基金(jīn)发行，市场对此充满期(qī)待，如(rú)5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央(yāng)企(qǐ)科技(jì)引领、央企(qǐ为什么复兴号很少人买)现代能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国(guó)企基金在排队入市(shì)。

　　这些或(huò)成为这一波“中(zhōng)特估”行情的(de)催化剂。

　　融(róng)通红利(lì)机会基金(jīn)经理何(hé)龙表示，央企ETF发(fā)行(xíng)在情绪(xù)上是构成(chéng)催化(huà)因素的，近(jìn)期(qī)银(yín)行股大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积(jī)极推(tuī)介相关央企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的(de)发(fā)行，和诸多主题基(jī)金的申报发行，我认为确(què)实会成为(wèi)引爆行情的(de)催(cuī)化剂，基本面、资金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金章恒更是(shì)表示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部(bù)基金经理杨振建(jiàn)就表示，近(jìn)期密集申(shēn)报的国央企(qǐ)主(zhǔ)题基(jī)金(jīn)主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代(dài)能源”几(jǐ)大主题，这样的布(bù)局可(kě)以(yǐ)更好支持央(yāng)国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将(jiāng)成为行情进一(yī)步上涨(zhǎng)的(de)催(cuī)化剂。去年以(yǐ)来公募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期多只国央企主题基金申(shēn)报和发(fā)行，行情火热下将为市场带来增量资金，有望推动(dòng)进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基(jī)金ETF业务(wù)总(zǒng)监王帅认为，公募基(jī)金(jīn)积极布局央国企主题(tí)基金(jīn)，一(yī)方面是因为新一(yī)轮深化(huà)国企(qǐ)改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将(jiāng)拉(lā)开(kāi)，叠(dié)加“中特估”概念(niàn)，央国(guó)企上市公司的投(tóu)资(zī)价值凸显，该主(zhǔ)题的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富(fù)的(de)工具以(yǐ)参(cān)与到央国企投资。另一(yī)方面是落实公募基金行业(yè)高质量发(fā)展的要求，引(yǐn)导更(gèng)多资(zī)金(jīn)参(cān)与(yǔ)央(yāng)国企改革，更好发挥公募基金服务(wù)资本(běn)市场(chǎng)改革(gé)、服务实体经济(jì)和国家战略的作用。

　　王帅表(biǎo)示，未(wèi)来央企ETF的发(fā)行将为央企相关标的和板块带(dài)来增量资(zī)金，提升交易活跃度(dù)，有望(wàng)成为中特估行情(qíng)的催化剂。

　　存量(liàng)市场中变(biàn)赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以(yǐ)来，市场(chǎng)结构性行情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为(wèi)两大明显的主线，而(ér为什么复兴号很少人买)新能源等前期热门赛道股冷却(què)，在此背景(jǐng)下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换(huàn)股“中特(tè)估概念”。

　　万(wàn)家基金(jīn)基金经(jīng)理(lǐ)章恒直言，自己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主要是央(yāng)企或(huò)地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行(xíng)业(yè)本(běn)身基本面(miàn)在今年会有重(zhòng)大的向上变(biàn)化的机会，比如火(huǒ)电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于今年市场成交量(liàng)的放大(dà)，盈利大幅增(zēng)长(zhǎng)等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改(gǎi)革(gé)的(de)推进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增(zēng)效(xiào)、释(shì)放业绩(jì)的过程。”章恒表示，中特估(gū)是(shì)过去(qù)5年(nián)10年改革的成果(guǒ)，是非(fēi)常(cháng)基本面的，和(hé)他过去1至2年研究投(tóu)资思路也非常吻合，为在下半年(nián)抓住这波中特估(gū)的投资机会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已开(kāi)始重视中(zhōng)特(tè)估的投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未(wèi)来三年分两个阶段。”融通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示(shì)，第一(yī)阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路”的(de)主题(tí)普涨(zhǎng)性机(jī)会为(wèi)主，包括低(dī)于(yú)1倍PB、分红(hóng)收益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第(dì)二(èr)阶段是未来两年，在主(zhǔ)题性(xìng)机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国(guó)央经营管理价值导向变化(huà)，我们判断经营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来两(liǎng)年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药和(hé)消费(fèi)等行业。

　　其(qí)实一季报已经(jīng)显露出(chū)不少基金在行动。国金证券研究所数(shù)据(jù)显示，偏股主(zhǔ)动型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中特(tè)估”概念占(zhàn)偏股主动型基(jī)金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年(nián为什么复兴号很少人买)一季报披露的持仓(cāng)中，“中特估”概念(niàn)占偏股主动型基(jī)金持(chí)有股(gǔ)票市值比(bǐ)例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏(piān)股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据显示，根据偏股主(zhǔ)动型(xíng)基金2022年(nián)报及(jí)2023年一(yī)季报十(shí)大重仓股的数据(jù)，剔除个股涨跌影响，估(gū)计了(le)各基金主(zhǔ)动加仓“中特估”概(gài)念股的市(shì)值(zhí)占(zhàn)2022年末股票总市值比例，一(yī)季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末(mò)不持有(yǒu)“中特估”概念股，但(dàn)在一季度买(mǎi)入(rù)。

　　不仅(jǐn)如(rú)此，中信证券(quàn)数据(jù)统计也显示(shì)，一季度主动偏股(gǔ)型公(gōng)募基金对港股央国企的持股市(shì)值比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港(gǎng)股央国企持股总市(shì)值占港股持股总(zǒng)市值的比重由(yóu)2022年四(sì)季度(dù)的25.1％提升(shēng)至2023年(nián)一季度的32.9％，远高于2020年低点(diǎn)时的7.5％。

　　投(tóu)研上加(jiā)大(dà)力量？

　　构(gòu)建国央(yāng)企专门(mén)的(de)股票库(kù)

　　可(kě)以说中国特色估(gū)值体系，正深(shēn)刻影(yǐng)响基(jī)金(jīn)公(gōng)司(sī)的投(tóu)研(yán)，落实(shí)到(dào)日常(cháng)的(de)投研流(liú)程和实践之(zhī)中，不少(shǎo)基金公司在(zài)加(jiā)大投研(yán)力量，更有专(zhuān)门(mén)构建国央(yāng)企股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理(lǐ)何龙就介绍，一方面(miàn)，从顶(dǐng)层设计改变研究员过(guò)去对国(guó)央企的固定思维，需要实地考察国(guó)央企，并(bìng)且需(xū)要利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力(lì)去进行跟踪发现变(biàn)化。

　　另一方面，融通基金在行动上，要求研(yán)究员(yuán)将自己所覆盖行业的(de)所有国(guó)央企(qǐ)构建专门(mén)的股票库(kù)，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括(kuò)考察(chá)其实地调(diào)研的的成(chéng)果(guǒ)，了解(jiě)国(guó)央企(qǐ)经(jīng)营(yíng)思路和财(cái)务导向的变化，结合(hé)行业趋势和特(tè)征，寻找价值洼(wā)地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认(rèn)识(shí)：首先要认识市场体制(zhì)机(jī)制、行(xíng)业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展能力等方面所体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素和发(fā)展阶段特征，“中特估”应(yīng)该是在此基础上构(gòu)建的具有时代(dài)特征和(hé)中国特色、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是(shì)简单(dān)套用(yòng)国(guó)外(wài)的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估(gū)是一种(zhǒng)新的提法(fǎ)，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公(gōng)司(sī)，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经理章恒表(biǎo)示，万(wàn)家(jiā)基金(jīn)一直(zhí)非常关注传(chuán)统产(chǎn)业(yè)的变化(huà)，诸如煤(méi)炭、金融、建筑(zhù)等多个领(lǐng)域，因此也是一定能够抓住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同(tóng)时(shí)，随着时局的变化，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力量。

　　此外，创金合信基金首席经济学家(jiā)魏(wèi)凤春表示，积极践行中国特色(sè)的估值体系是资本(běn)市(shì)场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学(xué)习领会(huì)并(bìng)针对原有(yǒu)的估值(zhí)体系(xì)进行改造，以适应现(xiàn)实的需要。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的(de)工(gōng)作(zuò)，合理设置指(zhǐ)标也非常重(zhòng)要(yào)，投资者的(de)认可(kě)和实施是最终(zhōng)该(gāi)体系能(néng)否具备(bèi)长期价(jià)值的(de)基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估值是很(hěn)大的认知(zhī)误(wù)区，市场化(huà)认可是基本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社会价值与(yǔ)国家战略价值

　　新(xīn)估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱，国企央(yāng)企发(fā)展要(yào)符合国家战略发展发向(xiàng)，更需要承(chéng)担社会公共(gòng)责(zé)任等。而(ér)这些都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也(yě)引发市场关(guān)注(zhù)。

　　多数受访的(de)基金经(jīng)理认为，对于国(guó)央企(qǐ)的估值方式要充分(fēn)体现企(qǐ)业(yè)的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了初步(bù)的(de)企业社会价(jià)值评(píng)价体系。

　　“如何定价(jià)国有企业承(chéng)担社会(huì)价值、符合国家战略发展的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特色的(de)价(jià)值评价(jià)体系，改变(biàn)从(cóng)以私人股(gǔ)东权益(yì)出(chū)发，现金流折现为主要方法的单一价值估(gū)值体系，转向(xiàng)社(shè)会整(zhěng)体价值观念、纳入中国特色的ESG评价体系，充分体(tǐ)现企业的社(shè)会价值与国家战略价(jià)值。”博时(shí)基金指数(shù)与量化投资部基金经理杨振建表示。

　　杨振建也直言，近年来国资(zī)委指导国(guó)内团(tuán)队对于中国(guó)特色ESG披露与评价体系不断探索，结合国际(jì)通用规(guī)则，目前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业社会价值评价体系，其中包括《企业ESG披(pī)露指南》、《中央企业上市(shì)公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估”应该是注(zhù)重企业价值(zhí)的可持续估值，要重视股东、员工和(hé)社会责任(rèn)等要素对企业(yè)稳健成(chéng)长的重大(dà)意义，重视稳定的(de)现(xiàn)金流、持续增长的盈利(lì)、科技创新对提升企业内在(zài)价(jià)值的积极(jí)作用，这样有利于提高估(gū)值定(dìng)价模型的科(kē)学性和(hé)有效性。

　　“在(zài)指数编制、策(cè)略(lüè)构建等实(shí)务工(gōng)作中，都(dōu)有(yǒu)成熟(shú)的量化指标可(kě)以使(shǐ)用，包括(kuò)净资产收益率、营业现(xiàn)金比率(lǜ)、资产负债率、研发经费投入强度等等。”王(wáng)帅(shuài)也表(biǎo)示(shì)。

　　嘉实金融精选基金(jīn)经理李(lǐ)欣更(gèng)细致分析在(zài)估值思维、估值结论、估值判断上(shàng)有变(biàn)化，尤其是估值的(de)方法和指(zhǐ)标上，他认为其包(bāo)括(kuò)产业链上下(xià)游的衡量(liàng)、全要素成(chéng)本(běn)等，以(yǐ)及(jí)在纵向和横向(xiàng)上的研究，强调政策优(yōu)惠(huì)、产业发展、市场竞争力和可持(chí)续(xù)发展等各种因素与企业价值(zhí)的关系(xì)。这些因素在对估(gū)值结(jié)论和(hé)判(pàn)断的影响上，也(yě)使得中国特色的估值体系与传统的估值体系有所不同(tóng)。

　　“所以估值思维的(de)变化，还有估值结论和估值判断(duàn)的变化，都是为了更好地适应中(zhōng)国的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合理(lǐ)的企业估值信息。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金(jīn)合信基金(jīn)首席经济学家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践(jiàn)中进行探索，目前(qián)尚没有公(gōng)认的指标可以使用(yòng)。

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