王剑，CFA

　　每次银行(xíng)股跌至过度低(dī)估(gū)时(shí)，股息率相应提(tí)升，会吸引绝对收益资金买入，股价(jià)也逐步完成筑底。

　　近(jìn)期，银行股已(yǐ)上涨半(bàn)年，又一次因绝对收(shōu)益资(zī)金(jīn)追(zhuī)逐高股(gǔ)息而(ér)上涨。

　　但事实上，银(yín)行业经营层面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要(yào)结(jié)论

　　01

　　银行

　　启动之谜

　　如果大(dà)家(jiā)觉得银行(xíng)股是这几天才(cái)开始上涨，那么就大错特错了。事(shì)实是：

　　银行股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了(le)足(zú)足半年时间了……

　　这(zhè)段时间的(de)银行股涨幅达到27％，其中部(bù)分银行股涨(zhǎng)幅甚至达到50％以(yǐ)上(shàng)，非(fēi)常可观。当然，中(zhōng)间也不是(shì)一(yī)帆风顺，2022年10月银行(xíng)股快速下跌后，迅速(sù)反弹(dàn)。过完2023年春节后(hòu)，却冲高回(huí)落，调整了近两个(gè)月时间，跌幅不大，不到10％。然后于3月底开始(shǐ)上涨，近期加速上涨。

　　这种(zhǒng)事情并不是第一(yī)次发生。过去银行(xíng)股的大(dà)行情，都是在悄(qiāo)无声息中默默上涨的，因为银行股平时关注度并不高。等到(dào)因几(jǐ)根大线(xiàn)性而吸引(yǐn)大家(jiā)来关(guān)注时，已经涨幅不小了。

　　上一次类(lèi)似的事情是2014年。或许经历过的人(rén)都能(néng)记(jì)得，2014年(nián)11月(yuè)，因为(wèi)一次比较意外(wài)的“双降”（降息、降准），金融股拔地而(ér)起。但(dàn)在此之前(qián)，银(yín)行指标大约在3月见底(dǐ)，然后不(bù)声不(bù)响地(dì)开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时，8个(gè)月(yuè)左右时间，涨幅22％。

　　其他几次银行股(gǔ)见底，也有类似的情(qíng)况：没有明确利好，没有明确新闻，银行股(gǔ)却自己慢(màn)慢从底部爬起来(lái)了(le)。

　　是谁先知先觉？

　　为行情归(guī)因并不容易，因为很难验证。如果确实没(méi)有实(shí)质性利好，那(nà)么(me)只能从资(zī)金面(miàn)去猜测(cè)：可能是(shì)估值便宜到很多资金(jīn)愿意出手了。由(yóu)于银行盈利能力非常稳定，估值低往往(wǎng)意味着(zhe)股息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率越高。

　　而若PB低至一定水平时(shí)，股息率就会非常诱人。比如近(jìn)年来，大行(xíng)的ROE在(zài)10％以上，分红率30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以下，那么计算出(chū)来(lái)的股息率高达6.6％，非(fēi)常可观。

　　这就好(hǎo)比(bǐ)一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债。如果盈利能力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的“利息”，如果股价(jià)上涨，还(hái)能享受资本(běn)利得。当然，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降(jiàng)，则会遭受损失。但(dàn)由于ROE已(yǐ)在底部，近期很难再降了。因(yīn)此(cǐ)，这就非(fēi)常像一张可转债，其(qí)市价下跌时，会有个估(gū)值(zhí)下(xià)限(xiàn)，即“债券(quàn)价值(zhí)”。

　　于是，其投资(zī)价值就出来了。如果(guǒ)这张“可转债”的(de)票息率高到一定(dìng)程度，显著高(gāo)过一些资金的成本，那(nà)么这些资金自然(rán)愿意参与。

　　这(zhè)样，银行股就形(xíng)成一个隐(yǐn)形的“估值(zhí)底”，当估值低至一(yī)定(dìng)水(shuǐ)平时，股息(xī)率诱人，就会有人参与。

　　当然(rán)，这个估(gū)值底(dǐ)在某些情况下会被打破，即因为一(yī)些(xiē)负面因素的存在，导致市场先生(shēng)觉得银行股的估值或(huò)盈(yíng)利能力还(hái)将下(xià)行。

　　02

　　谁(shuí)在(zài)买

　　谁在卖

　　因此，银行股(gǔ)那种悄无声息的(de)底(dǐ)部，可能并没有什么实质利好，就是有些看中股息率的资金默(mò)默买入(rù)，把底部(bù)给(gěi)买出(chū)来了。

　　这是(shì)些什么样的资金呢？

　　首先(xiān)可以排除(chú)的就(jiù)是以股票(piào)型公(gōng)募基金为代表的(de)机构投(tóu)资者。因为他们的(de)考核(hé)要求(qiú)是相对(duì)收益，因此在大多数时候，他们(men)不会因(yīn)为(wèi)股息率(lǜ)诱人而买入，他们的任务是(shì)战胜自己基金的(de)基(jī)准，或者(zhě)战胜(shèng)可比基金同仁(rén)。所以(yǐ)，即使股(gǔ)息(xī)率(lǜ)高(gāo)，他们也很难做(zuò)出赚取股息率的(de)决策(cè)，这不是他们的考核目(mù)标(biāo)。

　　因(yīn)此，银(yín)行股从(cóng)底部开始悄悄上(shàng)涨的(de)这段时间，公募基金参与很(hěn)低，这次也不例外。

　　从数据上也(yě)可(kě)验(yàn)证：从33家银行股2022年(nián)底基金持仓比重来宝鸡市属于哪个省份城市啊，宝鸡市属于哪个省份哪个市n style='color: #ff0000; line-height: 24px;'>宝鸡市属于哪个省份城市啊，宝鸡市属于哪个省份哪个市看，比重越低，期间（过去半(bàn)年(nián)，后同）涨幅(fú)越大(dà)，比重越高则涨(zhǎng)幅越(yuè)小(xiǎo)。

　　除(chú)了公募(mù)基金(jīn)，其他类似考核的机构投资(zī)者也是类(lèi)似。

　　从(cóng)数据上看(kàn)，我(wǒ)们确实看(kàn)到，2023年第(dì)一(yī)季(jì)度较上年末，大部分A股银行股的基(jī)金持仓比例是下降的，有(yǒu)些个股甚至(zhì)降幅不小。

　　（一季度(dù)基(jī)金(jīn)持股(gǔ)比重降(jiàng)幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾(gù)第一季度，银(yín)行指数走了个(gè)过山车，先是上涨(zhǎng)，然(rán)后(hòu)春节(jié)后下跌（这段时(shí)间刚好(hǎo)是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构投资者有可能是(shì)卖出银行等股票，换(huàn)仓至计算机股票(piào)）。到了4月初(chū)，人工智能等(děng)板(bǎn)块行情回(huí)落后，银行股重(zhòng)拾升势，且涨幅加速(sù)。春节(jié)后的这段时(shí)间(jiān)，银行股(gǔ)刚(gāng)好和人工(gōng)智能走出了(le)一个(gè)完(wán)美的“对称”走势。

　　而(ér)其他投资者(zhě)，比(bǐ)如个人、外资(zī)、自(zì)营(yíng)、保险、资(zī)管(guǎn)等，则可能是买(mǎi)入的。因为这些资(zī)金不(bù)考(kǎo)核相对(duì)收益，更(gèng)多的是追(zhuī)求绝对收(shōu)益，因(yīn)此有可能是高股(gǔ)息股票的青(qīng)睐者。

　　而决定他们买入的因(yīn)素中，资金成本应该是个重要因(yīn)素。目前，我国近期市场利率较低、资金充沛，其他(tā)可替(tì)代的投(tóu)资机(jī)会较少，因(yīn)此股息率(lǜ)显(xiǎn)得诱人。同时(shí)，美国加息接近尾声，他(tā)们的(de)资(zī)金成本也有望下(xià)行，我国高股息股票也有吸引力。

　　然后我(wǒ)们通过数据(jù)来加以验证(zhèng)。

　　从2023年一季度(dù)情(qíng)况来看，外资确实在买入大行，并且数(shù)量还不少。不过保险资金却是有(yǒu)进有出，这一点有点与我们预期不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般法人、其他投资者(zhě)在买入。

　　（一季度各类投资者持(chí)股变化数；单位：亿股；来源：WIND）

　　整体而言，结论大致成(chéng)立(lì)，即：在银行股估值极低的(de)时候，追(zhuī)求绝对(duì)收益(yì)的资金(jīn)买入了高(gāo)股息率的个(gè)股。

　　从(cóng)散点图上也可以清晰看到(dào)这一点：

　　因此(cǐ)，这次行情，和历史(shǐ)上很(hěn)多次银行底部启动一样，很可(kě)能是青(qīng)睐高股息率的(de)资金(jīn)，买(mǎi)入低估值、高股(gǔ)息(xī)率的银行股(gǔ)。而他们的口味与公募基(jī)金刚好是相反的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化

　　以上分析(xī)，说明了过去半(bàn)年的银行股行情(qíng)，是追求(qiú)绝对收益的资金，买入(rù)了高股息率的银行股。眼下，很多银行股(gǔ)股(gǔ)息率依然较高，而(ér)资金面依(yī)然宽松，那(nà)么这些高股息率(lǜ)股票对绝对收益资金依然是(shì)有吸引力的。

　　那(nà)么(me)在银行业的经营层面(miàn)，有没有实(shí)质变化(huà)呢？

　　我们(men)在3月曾经提出，过去三年期间的一(yī)些特殊政策，已经出现调整的迹(jì)象，银行业将要进入(rù)新的(de)均衡(héng)格局。比如，在普惠(huì)小微(wēi)领域(yù)，过(guò)去几年大行承担(dān)了一些监管要(yào)求(qiú)，每年普惠(huì)小微信贷的增长非常快，投放(fàng)利率很低，这对(duì)小(xiǎo)微金融(róng)市场格局造成了(le)较大影(yǐng)响(xiǎng)，尤其是对(duì)一(yī)些原来从事小微业务的中小(xiǎo)银行(xíng)造成压力(lì)。

　　【深度(dù)】大(dà)小行(xíng)小微(wēi)金(jīn)融逐(zhú)步达到新均衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会办公厅发布《关于2023年加(jiā)力提升小(xiǎo)微(wēi)企(qǐ)业(yè)金融(róng)服务质量的通知》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有(yǒu)了一(yī)些调整(zhěng)。比如(rú)，不再(zài)提(tí)“两增”（指单户授信(xìn)总额1000万元以下小微企业贷款(kuǎn)同比增速(sù)不(bù)低于各项贷款(kuǎn)同比增速，有贷款余(yú)额(é)的户数不低于上(shàng)年同期水平）要求，不再刚性(xìng)要求(qiú)降(jiàng)低小微信贷利率，而是要求(qiú)“合理确定贷款利(lì)率”，不(bù)再(zài)提“应(yīng)延(yán)尽延”。

　　除了小微(wēi)金融领域，其他方(fāng)面的工作要求也(yě)陆续从过去三年的阶段性政策，慢慢回(huí)归至常态化。

　　而银行(xíng)业这几(jǐ)年由(yóu)于净(jìng)息差显著(zhù)回落(luò)，盈利能(néng)力也渐渐接近(jìn)合理利润底线。因为银行业(yè)需(xū)要(yào)留存(cún)一定的利润用于补充资(zī)本，进而支持下一期的信贷投(tóu)放，因(yīn)此(cǐ)利润(rùn)并不是越低(dī)越好，需(xū)要维持一个合理(lǐ)利润。而目前盈利能力已(yǐ)经接近这(zhè)一底线，所(suǒ)以政策(cè)也会相应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的(de)合理(lǐ)利润(rùn)和合理息差(chà)

　　可见，行(xíng)业的一些情况已经悄(qiāo)悄(qiāo)发生变(biàn)化(huà)了(le)。

　　那么，有没有一(yī)种(zhǒng)可能：那些买入高股息股票的(de)投资者中(zhōng)，真有(yǒu)些(xiē)先知(zhī)先觉(jué)者，已(yǐ)经嗅到了(le)不一样的味道？

　　本文为金融业研究(jiū)方法探讨。本文不是证券研究报告(gào)，不(bù)构成任(rèn)何投资建议，涉及个股(gǔ)也(yě)仅为(wèi)举(jǔ)例(lì)或陈述事实之(zhī)用，不(bù)代表我们对他们的证券或产品的推荐。具体(tǐ)投(tóu)资建(jiàn)议请参考我们的研究报告。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 宝鸡市属于哪个省份城市啊，宝鸡市属于哪个省份哪个市