事件

　　5月(yuè)11日(rì)，统计局公布4月物价数据：CPI同比上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同比(bǐ)下(xià)降3.6％，预期降(jiàng)3.3％，前值(zhí)降2.5％。

　　CPI低位并非通缩，内部结构分化、与终端需(xū)求(qiú)相关的服务业延(yán)续涨(zhǎng)价

　　物价作(zuò)为经济表现(xiàn)的滞(zhì)后指标，在(zài)经济复苏(sū)早期多表现相(xiāng)对低迷、实属常(cháng)态(tài)。传统周期下，经济的周期性(xìng)波动，主要(yào)由需求端驱动，物价作为经济的(de)滞后指标，表现出明显(xiǎn)的周期性波动。经验显示，CPI等物(wù)价指标，与经(jīng)济走势(shì)大体类似(shì)，一般滞后经济表现(xiàn)2个季(jì)度左右；经济复苏早期，CPI同比表现(xiàn)一度相对低迷，例如，2015年初、2017年(nián)初(chū)CPI同比在1％以下的低位徘(pái)徊(huái)。

　　当(dāng)前CPI低位、主(zhǔ)要缘(yuán)于供给端影(yǐng)响和(hé)外需拖累部分(fēn)商品(pǐn)价格回落(luò)等。年初以来，CPI同比持续回落至4月的0.1％，拖累(lèi)主要来自于食(shí)品和非(fēi)食(shí)品(pǐn)中的商品、不完全(quán)由需求主(zhǔ)导(dǎo)。其中，猪肉、鲜菜(cài)供给充足，价格(gé)回落成为拖累食品同(tóng)比自年初的6.2％回(huí)落至4月的0.4％；非食品(pǐn)中，原(yuán)油等国际(jì)定价的大(dà)宗商品价格(gé)回(huí)落，带(dài)动交通(tōng)工具用燃(rán)料等(děng)分(fēn)项环比延续(xù)低(dī)于(yú)季节性，部分(fēn)耐用(yòng)品价格回(huí)落(luò)也有(yǒu)拖(tuō)累、与相关(guān)原材料成本压力缓解等有(yǒu)关。

　　需求修复较(jiào)早的领域、线下消(xiāo)费相(xiāng)关的(de)商品和服(fú)务，在价格(gé)上已(yǐ)有连续体现。终(zhōng)端需求回暖在(zài)4月CPI中(zhōng)进一步凸(tū)显，其中，CPI服务同比(bǐ)、CPI其他商品(pǐn)服务同比自(zì)年(nián)初(chū)以(yǐ)来明(míng)显回(huí)升、分(fēn)别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带(dài)动部(bù)分中上游行业修行靠个人的上一句是什么意思，修行靠个人下一句涨价(jià)，在(zài)PPI中亦(yì)有体现，例如，文教娱制造(zào)业价格(gé)环比上(shàng)涨0.9％。

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　　重申观点：CPI或已(yǐ)见底，后续或逐步回升。线下消费活动持续改善等或带动内(nèi)生(shēng)动能(néng)逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显(xiǎn)现。叠加基数贡献、及部分商品价(jià)格回落拖累逐步放缓等(děng)，CPI或于(yú)4月见(jiàn)底(dǐ)回升(shēng)。

　　常(cháng)规跟(gēn)踪：CPI涨幅(fú)回落(luò)，生产资料拖(tuō)累PPI低预(yù)期(qī)、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明(míng)显回落、主(zhǔ)因基数(shù)拖累明显。4月(yuè)，CPI同比涨幅回落0.6个百(bǎi)分点至0.1％、低于预期的0.4％，其中，翘(qiào)尾因素(sù)较上月回落(luò)0.4个百(bǎi)分点至0.4％；环比降(jiàng)幅收窄0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核心(xīn)CPI同比持平于0.7％。分(fēn)项环(huán)比中，食品环比降幅收窄0.4个百分点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环比由平转涨至0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环比拖累明显，猪肉环比降幅收窄，文教(jiào)娱等服务项涨(zhǎng)价延续。食(shí)品环比中，鲜菜和鲜果大量上市，价格(gé)分别下(xià)降6.1％和0.7％；生猪产(chǎn)能充(chōng)足，叠加消费淡季影响(xiǎng)，猪肉(ròu)价格下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点(diǎn)。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延(yán)续低位、-0.4％，文教娱、其他商品(pǐn)服务环比明显(xiǎn)上涨，分(fēn)别较(jiào)上月变(biàn)动0.6和(hé)0.2个百分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生产资料(liào)拖累，生活资料韧性延续。4月，PPI同比降幅扩大1.1个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)至-3.6％，环比由平(píng)转(zhuǎn)降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比(bǐ)中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘拖(tuō)累明(míng)显、原材料(liào)和加工工业亦(yì)有走(zǒu)弱；生活资料环比走平、上(shàng)月(yuè)为-0.3％，除食(shí)品(pǐn)外环比延续回落(luò)外(wài)，衣(yī)着、一般日用品环比由负转正，耐用消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分(fēn)行业来看(kàn)，原油等上游原材料(liào)链条相(xiāng)关(guān)价(jià)格回落，与线下消(xiāo)费(fèi)相关的中下游行业价(jià)格回(huí)升。4月，多数行(xíng)业环比价格回(huí)落、上游原材料链条尤其(qí)明显(xiǎn)。煤炭开采、石油加(jiā)工、燃气供应环(huán)比延续回落、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上，汽车制(zhì)造(zào)、通信制造等部分(fēn)中下(xià)游制造业价格有所回(huí)落，但文教娱制品(pǐn)等靠(kào)近(jìn)终端制造业价格有所回(huí)升、环比上涨(zhǎng)0.9％。

　　风险(xiǎn)提示

　　1、猪价大(dà)幅反弹(dàn)。

　　2、疫情(qíng)反(fǎn)复。

　　证券研究报告：《通缩是(shì)个伪(wěi)命题》

　　对外发(fā)布时间(jiān)：2023年05月11日

　　报(bào)告(gào)发布机构：国(guó)金证(zhèng)券股份(fèn)有限公司(sī)

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