“现在的房地产很难再(zài)出现像过去(qù)十(shí)年的系统(tǒng)性(xìng)行情。”思睿集(jí)团(tuán)合伙人(rén)、首席经济(jì)学(xué)家洪灏向《红周刊》表示，房地产行业分化的愈加明显，让机(jī)构和(hé)投资者(zhě)的关注度从板块向单个标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出，从行业(yè)来看，无论是(shì)业绩(jì)，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是反复地杀到了(le)底部，再(zài)往下的空间已经不大了(le)。

　　三道红(hóng)线等(děng)指标

　　成挖掘个股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻(xún)找房地产个股的(de)阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产(chǎn)赛道(dào)中进行选择，需(xū)要非常(cháng)小心，避免选了半天，标的(de)公司出现爆(bào)雷的情况。除此之外(wài)，洪灏指出，需要满(mǎn)足以(yǐ)下三个基准：有大的国资(zī)背景的、杠杆率较低的、此前(qián)没有踩过(guò)红线(xiàn)的。

　　他还表示，如果关(guān)注(zhù)一(yī)下今年房地产的开发(fā)资金来源，可以发现，其实银行的(de)信贷倾向(xiàng)是不太(tài)愿意给房企贷款的，房企的(de)主要资(zī)金来源来(lái)自(zì)新盘的(de)销售。但今年新房的(de)销售(shòu)情况相较一般。再关注一下，哪些(xiē)房企能从银(yín)行拿到钱，其(qí)实主要还是那(nà)些有国企背景(jǐng)的房企，民(mín)营房企相对比较(jiào)困难，所以整个行业出现了一个很明显的分化，无论是在销售(shòu)，还是融资等各个方(fāng)面都非常明(míng)显。现在有国资背景的房企(qǐ)在资本市场表现相(xiāng)对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多表现很一般。

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)则向《红(hóng)周刊(kān)》表(biǎo)示，在房地产行业(yè)内，我们(men)的逻(luó)辑是，“寻(xún)找最后(hòu)的赢家”。而具体(tǐ)到(dào)如(rú)何挖掘，我们(men)会特别重视企业(yè)的成本优势(shì)，更具(jù)体一点，就是它的净借贷(dài)水平（净负债率）是不是行业(yè)内的最(zuì)低水平(píng)；利润(rùn)率是不是行(xíng)业内最高(gāo)的(de)；融资成(chéng)本是否是行业内最(zuì)低(dī)的；建安成(chéng)本是否(fǒu)也是业内最低的；这(zhè)些都是我们看重的一家房企的综(zōng)合(hé)成本。

　　需要注意的(de)是，能够同时(shí)满足(zú)上(shàng)述(shù)条(tiáo)件的(de)房企并不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部分房企出(chū)现了(le)“三(sān)道红(hóng)线”的“踩线”情(qíng)况，且有(yǒu)逐(zhú)渐恶化的趋势。以A股为(wèi)例，《红周刊(kān)》根(gēn)据Wind数据整理发现，截(jié)至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中(zhōng)交地产、中国武夷等国央企“三道红线”全(quán)踩。

　　除此(cǐ)之外，城建发展、京(jīng)投发(fā)展、光明(míng)地产、云(yún)南城投、首开股份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企也踩(cǎi)了“三道红(hóng)线”中的两条(tiáo)。

　　3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米ong>2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不(bù)难看(kàn)出，即(jí)便是有着较(jiào)稳健特色的国央企房(fáng)企，其财务指标(biāo)称得(dé)上完全健康的仍是(shì)少数。而更加值得注意的是，在2022年(nián)，不少(shǎo)国企，甚至(zhì)地方国企开始大(dà)举(jǔ)扩张。而这无疑又进一步考验着国央企的资金链(liàn)情况。

　　对房(fáng)企而言，扩张速(sù)度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把(bǎ)握准确，有(yǒu)助于房企储备优质“弹(dàn)药(yào)”；但过(guò)于(yú)乐观(guān)的预判未来市场，以(yǐ)及过(guò)于激进的扩张拿地节奏也有可能让(ràng)房企重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆(fù)辙(zhé)。

　　陈(chén)昊扬以(yǐ)其(qí)配置的一家(jiā)房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的(de)净借贷比例都(dōu)维持在33％左右(yòu)，完全没有增加(jiā)杠(gāng)杆比(bǐ)例。而到(dào)2022年，这家房企明显感(gǎn)觉(jué)到机(jī)会来(lái)了，其(qí)开始(shǐ)在一线城市进行大举拿地(dì)，净负债率也由此前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分(fēn)之(zhī)一(yī)。与此同时，该房企新购(gòu)入地块也实现了快速的(de)开盘利用率，预计今年会(huì)有更多的(de)楼盘(pán)入市。像这类企业就符(fú)合“最后的赢家(jiā)”的特点。一方(fāng)面，在于它本身储备了很多(duō)弹(dàn)药，去年拿(ná)地(dì)超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外一半也主要集(jí)中在(zài)强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另一方(fāng)面，它的扩张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人(rén)感觉又回到(dào)了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年期间扩张的(de)民(mín)营企业的影子。虽然说，见到机会时要(yào)出(chū)手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法仍要小(xiǎo)心，如果负债(zhài)率(lǜ)扩(kuò)张得(dé)太快，但未来的两年市场(chǎng)没(méi)有想象得那么好(hǎo)，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家(jiā)房企的(de)扩张速度(dù)是否激进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要还是看(kàn)房企(qǐ)的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超过60％，就(jiù)是扩(kuò)张得过(guò)于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比(bǐ)“三道红线”对房企的净(jìng)负(fù)债率要求不(bù)得高(gāo)于100％要(yào)更加(jiā)严格(gé)。陈(chén)昊(hào)扬解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业的复苏速度并没有那么快，所以要规(guī)避(bì)公司净负(fù)债率(lǜ)提高到一个(gè)比较危险的水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极(jí)的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国金茂(mào)、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中(zhōng)国(guó)、保利发展(zhǎn)等房企(qǐ)2022年净负债率都(dōu)在60％之(zhī)上。其中(zhōng)，中交地产净负债率持续居高不(bù)下(xià)，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成鲜明对(duì)比的是，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨(bīn)江集团(tuán)、招商(shāng)蛇口、龙湖(hú)集团等房企在践行较积极的拿(ná)地策略的同时，也较好(hǎo)地控(kòng)制(zhì)了公司的扩张速度与净负债率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等个别民营房企(qǐ)<3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米/strong>

　　或具备(bèi)“最后赢家(jiā)”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬(yáng)指出，实际上，他们(men)是以同一筛选标准来(lái)看国央企与(yǔ)民营房(fáng)企，但在各维度的实(shí)际表现上(shàng)，国央企确实(shí)会(huì)更胜(shèng)一筹。如国央企的(de)融资成本更(gèng)低，融(róng)资渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融，这(zhè)样，国央企自然而然就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然对(duì)比(bǐ)民营房企，机构更加看(kàn)好国央企，但(dàn)这也(yě)并不意(yì)味着，民营企业中(zhōng)就(jiù)没有“黑马”的存在(zài)。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营(yíng)房企(qǐ)同样受(shòu)到机构(gòu)的(de)青睐。比(bǐ)如(rú)，根据2023年一季报，滨江集团的十(shí)大流通股东(dōng)中新进(jìn)了“中国工商(shāng)银行股份有限(xiàn)公司(sī)－景顺长城中国(guó)回报(bào)灵活配置混合(hé)型证券投资(zī)基金”“全国社保基金一一六组(zǔ)合”等。

　　除(chú)此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百亿(yì)私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有限公司就长期持有滨江集团。根据(jù)一季报，该资产公司(sī)的(de)几只产品合计持有(yǒu)滨江集团9543万股，约占(zhàn)流通A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集团的受青睐，和其自身的基(jī)本面(miàn)表现存在一定关系。2020年以来的(de)近三年时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体在走“下坡路”，但作为杭州本(běn)土(tǔ)房(fáng)企的滨江集(jí)团仍(réng)是表(biǎo)现出(chū)较强的韧劲，2020年以(yǐ)来(lái)，滨江集团在业绩(jì)表现(xiàn)、销售规模、新增(zēng)土储、股价表现等多维度(dù)都表现了较强的增长(zhǎng)势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣(kòu)非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润(rùn)依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次(cì)实(shí)现同(tóng)比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期(qī)发布的2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江集(jí)团更(gèng)是实现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元(yuán)，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保持自身业绩的持续增(zēng)长，和滨江集团扎根杭州的战略布局关系(xì)密切。根(gēn)据2022年年报(bào)，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到近六成。近(jìn)三年持续稳居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积(jī)极，根(gēn)据诸葛(gé)找房(fáng)、住在(zài)杭(háng)州网数据显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依次为404.6亿元、237.1亿元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭(háng)州的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭(háng)州的较突出(chū)表(biǎo)现，也(yě)让滨江集(jí)团(tuán)的房企(qǐ)排名迅(xùn)速提升。到2023年，滨江(jiāng)集(jí)团的(de)房企排名已冲进前(qián)十，根据中指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列房(fáng)企(qǐ)第九位。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团股价翻(fān)了超一倍(bèi)以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来(lái)多家机构的集中调研(yán)。滨(bīn)江集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基(jī)金、建信养老、新华养老等18家机(jī)构调研。

　　产业链布(bù)局重点移至存量(liàng)赛道

　　机(jī)构在下游家纺(fǎng)、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产业链上的中(zhōng)游(yóu)环节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢铁、水泥、建材、玻纤等材料供(gōng)应商，而下游应用(yòng)行业主要包括(kuò)中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居(jū)用(yòng)品。综合(hé)《红周(zhōu)刊》的(de)采访，房(fáng)地产开发环节与上(shàng)游(yóu)材(cái)料端息(xī)息相关，新(xīn)盘开工不足导(dǎo)致上游不(bù)被(bèi)看好，机构寻觅个股(gǔ)阿尔法的思路(lù)渐(jiàn)渐移至下游。“中国(guó)房地产行业(yè)在进入存量(liàng)房时代，所(suǒ)以对地产产业(yè)链，尤其是偏(piān)消费属性(xìng)的家装家居领域，我(wǒ)们(men)相对看好，因为居民保有(yǒu)的住房(fáng)规(guī)模越来越大，随着时(shí)间(jiān)的(de)增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需求也会越来越多。美国过(guò)去的数据(jù)充分说明了(le)这一点，在新(xīn)房销(xiāo)售见顶之(zhī)后，家具消费的增长却一直都(dōu)很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和内(nèi)装相关(guān)的(de)行业(yè)，例如消(xiāo)费建材(cái)、家居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周刊》对下游(yóu)细(xì)分中相(xiāng)关赛(sài)道龙头年内表现的统计，目前(qián)暂居(jū)前(qián)两位的都是来自家(jiā)纺(fǎng)赛道的公司(sī)，它们分别是(shì)富安娜和水星(xīng)家纺(fǎng)，特别是(shì)前者在月线连收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以(yǐ)前(qián)者为例，富安娜主(zhǔ)要从事纺织家居、睡眠家居、生活类(lèi)产品的研发、设计、生产及销售，旗(qí)下拥有原(yuán)创“富(fù)安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和“酷奇智”自有(yǒu)品牌。第一季(jì)度报告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现营业收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东(dōng)的(de)净(jìng)利润约(yuē)1.11亿(yì)元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通(tōng)股股东(dōng)来看(kàn)，能够(gòu)发(fā)现该股早(zǎo)已成为基金重(zhòng)仓(cāng)股的天下，彼时包括公募的中欧价值(zhí)发(fā)现、中欧潜力价值、工银瑞信灵动(dòng)价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都(dōu)在(zài)其中出现，占据了半壁江山。需要强调(diào)的是，中欧的(de)两(liǎng)只基金都是价值派基金经(jīng)理曹名长在管的产(chǎn)品，首季其同(tóng)时重仓的房(fáng)地产产业(yè)链股票还(hái)有(yǒu)金地(dì)集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一时(shí)的家(jiā)居板(bǎn)块也因疫(yì)情(qíng)、消费复苏进程(chéng)缓慢(màn)等多因(yīn)素一(yī)度沉(chén)寂(jì)，不(bù)过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居板块中年内表(biǎo)现(xiàn)最好的是(shì)志(zhì)邦家居。同一时间段(duàn)，该股年内(nèi)上涨已经超过(guò)23％，从业绩来看(kàn)，无论是(shì)营收还是归母净利润，公司都实现了同(tóng)比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的十大(dà)流通(tōng)股股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，《红周刊》发现广发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独(dú)具(jù)，一季报(bào)中他管理的广发策略优选(xuǎn)和(hé)广发安宏回(huí)报均增(zēng)加(jiā)了持股，而(ér)这两只产品也成为志(zhì)邦家居(jū)十大流(liú)通股股东(dōng)中仅(jǐn)有的(de)两只公募(mù)。有意思的(de)是，他(tā)似乎对于定制家居(jū)类(lèi)标的情有独钟，在另(lìng)一家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三(sān)只产品均登榜十大(dà)流通股股东，其也成为他(tā)的独门重仓股。

　　除去家居家纺外(wài)，下游的物业股也越(yuè)来(lái)越被机(jī)构所青睐(lài)，不过这(zhè)类标的大(dà)多在香港上市，如何(hé)选(xuǎn)择(zé)成为难题。对此(cǐ)，前述上海公募基(jī)金经理举例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个(gè)高毛利(lì)的行(xíng)业，挣钱很辛苦，我选公司还是希望(wàng)挣的是(shì)市场化应该挣(zhēng)的钱，以我(w3尺是多少厘米，3尺3是多少厘米ǒ)曾经买的绿城服务为例，它在中高端楼盘占比是比较高的，每年到(dào)期的合同里提价成功率在30％～40％。它能(néng)做到滚(gǔn)动的大部分项目(mù)到(dào)期之后，经过(guò)两(liǎng)三轮合(hé)同(tóng)周(zhōu)期还能做到产(chǎn)品提价(jià)。”

　　“行(xíng)业里真正能做到产(chǎn)品(pǐn)提(tí)价的公司很少，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始(shǐ)是挣钱的，后面(miàn)因(yīn)为保(bǎo)安这些固定人员成本的年度增长，不过服(fú)务没(méi)有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非(fēi)常大(dà)的。但(dàn)是该公(gōng)司能在业内做到到期(qī)之后提价(jià)率比(bǐ)较高(gāo)，这跟(gēn)它的定位(wèi)和比(bǐ)较(jiào)好的(de)服(fú)务是(shì)有(yǒu)关系(xì)的。”他进一步强调。