5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利ETF发(fā)布(bù)公告(gào)称，其累计有效认购申请份(fèn)额总(zǒng)额超(chāo)过20亿(yì)份发行(xíng)上(shàng)限，将启动比例配售。这则小(xiǎo)公告体现出市(shì)场(chǎng)对这一“中特估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度(dù)。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中(zhōng)特估”的行情，市(shì)场关注度非常(cháng)高(gāo)，5月15日首(shǒu)批3只央企(qǐ)回报(bào)ETF发(fā)行(xíng)，更成为(wèi)这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年(nián)一季(jì)度，一(yī)些基金经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概(gài)念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪面、估值方式等问题成为市场(chǎng)关(guān)注焦点，中国基金报采访多(duō)位投(tóu)研人士，解析(xī)“中(zhōng)特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点问题。

　　央企主题(tí)ETF密集上(shàng)报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市(shì)场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追(zhuī)捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企(qǐ)红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况(kuàng)，今年场内多只(zhǐ)“中字头”ETF也持续(xù)“吸金”，15只央企、国企(qǐ)ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多(duō)只国央企主题(tí)基金发行，市场对此(cǐ)充满期(qī)待，如5月(yuè)15日就有3只央(yāng)企回报ETF，后续跟踪央企科技引领、央企现(xiàn)代能源等ETF也将获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆(duī)上报的央国企基金在排(pái)队(duì)入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行情的催化剂。

　　融通(tōng)红利机会(huì)基金(jīn)经理何(hé)龙表示，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近(jìn)期银(yín)行股大(dà)涨的一个催化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企ETF的发行(xíng)。

　　“随着央企ETF的发行(xíng)，和诸(zhū)多主题基金的(de)申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆行情的催化剂，基本(běn)面、资金面、政策面都在向好，下半(bàn)年(nián)，中特估有可能(néng)独领风骚。”万家基(jī)金(jīn)章恒更是表示(shì)。

　　同(tóng)样，博时基金指数与量化(huà)投资(zī)部基金经理(lǐ)杨振建就表示，近(jìn)期密集申报的国央企(qǐ)主题基金主要涉及“股(gǔ)东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大主题，这(zhè)样(yàng)的(de)布(bù)局可以(yǐ)更好(hǎo)支持(chí)央国(guó)企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企ETF的发行将成为(wèi)行(xíng)情进一步(bù)上涨的催化剂(j为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正ì)。去年以来公募基金(jīn)发行整体平淡，近(jìn)期多只国央企主题基金申报(bào)和发(fā)行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨(yáng)振建进一步表(biǎo)示(shì)。

　　此外，银华基(jī)金ETF业(yè)务总监(jiān)王帅认(rèn)为，公募基(jī)金积极布局央国(guó)企主题基金，一方面是因为(wèi)新一轮深化国企(qǐ)改革的(de)大幕将(jiāng)拉(lā)开，叠(dié)加“中特(tè)估(gū)”概念，央国企上市(shì)公(gōng)司的投资(zī)价值凸显，该主题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的(de)工具以(yǐ)参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是(shì)落实公募基金行业(yè)高质量发展的(de)要求，引导更(gèng)多资(zī)金(jīn)参与央(yāng)国企改革，更好发挥公(gōng)募基金服(fú)务资(zī)本市场(chǎng)改(gǎi)革、服(fú)务实(shí)体经济和国家战略(lüè)的(de)作(zuò)用。

　　王(wáng)帅表示，未来央企ETF的(de)发行将为央企相关(guān)标的和板块带来增量资(zī)金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成为中(zhōng)特估行情的(de)催化(huà)剂(jì)。

　　存量市场中(zhōng)变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结(jié)构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成为两大(dà)明显的主线(xiàn)，而新(xīn)能源(yuán)等(děng)前期热(rè)门(mén)赛道股冷(lěng)却，在此(cǐ)背景下，一些基金经(jīng)理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中特估概(gài)念”。

　　万家基金基金经理章恒直言(yán)，自己目前(qián)重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火(huǒ)电(diàn)、券商(shāng)、军工，这三大行(xíng)业(yè)主要是(shì)央企或地方国资所在的行业，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基(jī)于(yú)行业(yè)本身基本面在(zài)今年会有(yǒu)重大(dà)的向上变化的机会，比如火电，会受益于煤炭价格(gé)的下跌，扭亏(kuī)为(wèi)盈(yíng)；券商(shāng)，会受(shòu)益于(yú)今年市场(chǎng)成交量(liàng)的放大，盈利大幅增长等。同时，随着国有(yǒu)企业改(gǎi)革的(de)推进(jìn)，大(dà)概率这些企业会进入一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒(héng)表示，中(zhōng)特(tè)估是(shì)过去(qù)5年10年改革(gé)的成果，是非(fēi)常基(jī)本面(miàn)的，和他(tā)过去1至2年研究投资思路也非(fēi)常吻合，为在下半年抓住这波中特估的投资机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年(nián)底已开始(shǐ)重(zhòng)视(shì)中特估的(de)投资(zī)机会，判断中特估的(de)机(jī)会未来三年(nián)分两个阶段。”融通红利(lì)机会(huì)基金经(jīng)理何龙表示，第一(yī)阶段也(yě)就是今年以数字(zì)经济(jì)和“为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正一带一路”的(de)主题(tí)普(pǔ)涨性机会为主(zhǔ)，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红(hóng)收益率极高的品(pǐn)种(zhǒng)，将(jiāng)会迎来普涨性的(de)机会。第(dì)二(èr)阶(jiē)段是(shì)未来两年(nián)，在(zài)主题(tí)性机(jī)会消(xiāo)散以(yǐ)后，基(jī)于(yú)顶层设(shè)计(jì)对国央经营管理价值导向变化(huà)，我们判(pàn)断经营成果(guǒ)随之改变是一个慢(màn)变量，会(huì)在未来(lái)两(liǎng)年(nián)体现在每一(yī)个(gè)央(yāng)国(guó)企(qǐ)的报表中。

　　何(hé)龙强调，目前(qián)在挖掘(jué)公(gōng)司经营层面可能发生显著正向变化的个股提前进行布局，比如医药(yào)和消费(fèi)等(děng)行业(yè)。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不(bù)少基金在行动(dòng)。国(guó)金证券(quàn)研究所数据显(xiǎn)示，偏股主动型基金(jīn)2022年(nián)年报前十大重(zhòng)仓股股(gǔ)票池中，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基(jī)金持有股(gǔ)票市(shì)值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一(yī)季(jì)报(bào)披露的持(chí)仓中，“中特估”概念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金(jīn)持有(yǒu)股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基(jī)金的持(chí)仓(cāng)中(zhōng)，占比(bǐ)明显(xiǎn)提高。上(shàng)述数据显示(shì)，根(gēn)据偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年报及2023年一季报十大重(zhòng)仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各(gè)基金主动(dòng)加仓(cāng)“中特估”概(gài)念股的(de)市值占2022年(nián)末股票(piào)总市(shì)值(zhí)比例，一季度(dù)超过30％的(de)偏股主(zhǔ)动型(xíng)基(jī)金主动加仓(cāng)了“中特(tè)估”概念股，198只(zhǐ)基金在2022年(nián)末不持有(yǒu)“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季(jì)度买(mǎi)入。

　　不仅如(rú)此，中(zhōng)信证券数(shù)据统计也(yě)显示，一季度(dù)主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基(jī)金对港股央国企(qǐ)的持股市值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股(gǔ)央国企持股总市值占港股持股总市值的比重(zhòng)由2022年四(sì)季度的25.1％提(tí)升至2023年(nián)一季度的(de)32.9％，远高于2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建(jiàn)国央(yāng)企专门的股票库

　　可以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金公司(sī)的投研(yán)，落实(shí)到(dào)日常(cháng)的投研流(liú)程和实践之中，不(bù)少基金公司在加大投研力(lì)量，更有专(zhuān)门构建国央企(qǐ)股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经理何龙(lóng)就介(jiè)绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员过(guò)去对(duì)国央(yāng)企(qǐ)的固定(dìng)思维，需要实地考察国央企，并且需要利(lì)用当前国(guó)央企愿意交流的(de)契(qì)机，多(duō)花精(jīng)力去进行(xíng)跟踪(zōng)发现变化。

　　另一方(fāng)面，融通基金在行动上(shàng)，要求研(yán)究(jiū)员将自己(jǐ)所覆盖行业的所有国(guó)央企构建专门的股票库(kù)，并(bìng)进行长期跟踪，包括考察其(qí)实地调(diào)研的(de)的成果(guǒ)，了解国央企经营思(sī)路和财务导向的(de)变(biàn)化(huà)，结合行业趋势和(hé)特征，寻找价值洼地，发现预(yù)期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他(tā)表示，通过深入学(xué)习，对“中特估(gū)”有(yǒu)了更深刻的(de)认识：首先要(yào)认识市场(chǎng)体制(zhì)机制、行业(yè)产(chǎn)业结(jié)构、主体持续发展能力等方面所(suǒ)体(tǐ)现的(de)鲜明中国元(yuán)素和发展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该是(shì)在此基础上构(gòu)建(jiàn)的具(jù)有时(shí)代特征和中国特色(sè)、符合(hé)国家战略导向的估(gū)值体系，而不(bù)是简(jiǎn)单套用国外的传统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一种新的提法，但(dàn)是这个概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生的变(biàn)化。”万家基金经(jīng)理章(zhāng)恒表示(shì)，万家(jiā)基金一(yī)直非常关(guān)注传统产业的变化，诸(zhū)如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金(jīn)融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是(shì)一定能够(gòu)抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这波(bō)行情的机(jī)会的。同(tóng)时，随着(zhe)时局(jú)的变化，也(yě)在增(zēng)加(jiā)相关行业(yè)的研究力(lì)量。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金(jīn)首席经济学家(jiā)魏凤春表示，积极践行中(zhōng)国特色(sè)的估值体系是资本市(shì)场使命，投(tóu)资(zī)者(zhě)需要学习领会并针对原有的(de)估(gū)值体系进行改造，以适应(yīng)现实(shí)的需(xū)要(yào)。明(míng)确该体系(xì)的框架是第一(yī)位的工作，合理设置指(zhǐ)标也(yě)非常重要，投资(zī)者(zhě)的认可和实施是最终该(gāi)体系能(néng)否具备长(zhǎng)期价(jià)值(zhí)的基础。不过，他也提(tí)醒，人为的拔(bá)估(gū)值是(shì)很大的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是(shì)基本的常识，不可误判。

　　体(tǐ)现(xiàn)社会价(jià)值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估(gū)值方(fāng)式？

　　央国(guó)企(qǐ)是国(guó)民经济(jì)的支柱，国(guó)企央企发展要符合国(guó)家战略(lüè)发展发向(xiàng)，更(gèng)需要承(chéng)担社会公共责任等。而这些都(dōu)应该考虑进估值体系之(zhī)中，也引发(fā)市场关注。

　　多数受访(fǎng)的基(jī)金(jīn)经理认为，对于国央企的估值方式要充分体现(xiàn)企业的社(shè)会(huì)价(jià)值与国家(jiā)战略价值，目(mù)前已经形成了初步的企业(yè)社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企业(yè)承(chéng)担社会价(jià)值(zhí)、符合国家战略发展的价值(zhí)？首要任务就构(gòu)建中国特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私(sī)人股(gǔ)东权益出(chū)发(fā)，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单(dān)一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整体价值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值与国(guó)家战略(lüè)价值。”博时基金指数与量化投资(zī)部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言(yán)，近年来国资委指导国内团(tuán)队对于(yú)中(zhōng)国特(tè)色ESG披(pī)露与(yǔ)评价体(tǐ)系(xì)不断探索，结(jié)合国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经形成了初(chū)步的企业社会(huì)价值评价(jià)体系，其(qí)中包括(kuò)《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司(sī)环境、社会及治(zhì)理（ESG）蓝(lán)皮(pí)书（2022）》等(děng)。

　　银(yín)华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅也认为，“中特估(gū)”应该是注重企业价值的可(kě)持续估值，要重(zhòng)视股东、员工和社(shè)会责任等要素对(duì)企业稳健成(chéng)长的重大意义，重视(shì)稳(wěn)定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技创新对提升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样有利于提(tí)高(gāo)估值定(dìng)价模型的(de)科学性和(hé)有效性。

　　“在指数编(biān)制、策略构建等实(shí)务工(gōng)作中，都有成(chéng)熟的量化指标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净(jìng)资产收(shōu)益率(lǜ)、营(yíng)业现金(jīn)比率(lǜ)、资(zī)产负债(zhài)率、研(yán)发经费投入(rù)强(qiáng)度(dù)等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金(jīn)融精选基金经理李欣更(gèng)细致(zhì)分析在估(gū)值思维(wéi)、估值结论、估值判(pàn)断上有变化，尤其是估值的方法和指标(biāo)上，他认为其包括产(chǎn)业(yè)链上下游的(de)衡量、全要素成本等(děng)，以及在纵向和(hé)横向(xiàng)上的研(yán)究，强调政策优惠、产业发展、市场竞争力(lì)和(hé)可持续发展等各(gè)种因素与企业价值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上，也(yě)使得(dé)中国特(tè)色(sè)的估值体系与(yǔ)传统的估值体(tǐ)系有所不同。

　　“所以估值思(sī)维的(de)变化，还有估值结论(lùn)和估(gū)值判断的变化(huà)，都是(shì)为了更好地适应中国的(de)市场和(hé)经济特点，提供(gōng)更精准(zhǔn)、更合理(lǐ)的企(qǐ)业估值(zhí)信息。”李欣(xīn)表示。

　　不过(guò)，创金合信基金首席(xí)经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言，这需要在(zài)实(shí)践(jiàn)中进行探索，目(mù)前尚没有公(gōng)认(rèn)的指标可(kě)以(yǐ)使(shǐ)用。

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