主要(yào)内容电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗>

　　营(yíng)收“逆(nì)PPI式”改(gǎi)善但工业利润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用压力仍构成掣(chè)肘。3 月工业企业利(lì)润当(dāng)月同(tóng)比仅(jǐn)小幅回(huí)升3.7pct至-19.2％，仍处较深(shēn)收缩(suō)区间。虽然3月在需求(qiú)侧经济数据表(biǎo)现亮眼后，工(gōng)业企业实际营收(shōu)增速积极(jí)回升，抵消PPI回落的(de)抑制，令3月名义营收增(zēng)速回升，但整(zhěng)体企业盈利(lì)压力仍大，主要源于两(liǎng)方面，其一是国际高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业成本对(duì)当(dāng)月利润(rùn)拖累幅(fú)度仅收窄2.1个百分(fēn)点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖累程度仍然(rán)较深。其二是今年降费政(zhèng)策(cè)未(wèi)再明(míng)显新增(zēng)，加之部分企业(yè)开始(shǐ)补缴社保费，企业费用(yòng)同比压力(lì)开(kāi)始加大，3月费用对当(dāng)月利润拖(tuō)累(lèi)幅度大幅扩大(dà)6.1个百分点至-9.5个百(bǎi)分点(diǎn)。与(yǔ)去年费用率(lǜ)改善拉动利润增速6个百分点形(xíng)成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消费(fèi)短期较快(kuài)恢复加之投资韧(rèn)性支撑营收增速回升，但高油价仍(réng)构成约束。3月工业企业(yè)营收增速回升2.1pct至0.8％。结(jié)构(gòu)上看，下游消费(fèi)相关行业营收增速（名义+3.0pct至(zhì)0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显(xiǎn)，抵消(xiāo)了PPI回落对于名(míng)义营收增速的拖累，其中汽车、家具、计算机通信电子设(shè)备等均回(huí)升明显，显示递延需求(qiú)释放以及汽车(chē)集中降价等对于短期消费需(xū)求的(de)推动(dòng)。其次，煤炭冶金产业链(liàn)营(yíng)收增速延续(xù)改善，显示保交楼政(zhèng)策推(tuī)动地产建安投(tóu)资构成支(zhī)撑(chēng)，但(dàn)石油化工产业链营收(shōu)增速（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％）却明显回(huí)落(luò)，高油价(jià)对于石化产业链相关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　成本率：虽然煤价回落已在缓和中下(xià)游成本压(yā)力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传导。3月(yuè)工业企业(yè)成本(běn)率(lǜ)上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏大(dà)，尤其是高油(yóu)价下的国(guó)内石化产业链，成(chéng)本率同(tóng)比(bǐ)增量扩大14bp至261bp，绝对水平明显(xiǎn)高于其他行业(yè)。由(yóu)于我(wǒ)国石化(huà)产业(yè)链主要为中(zhōng)下游，上游环节(jié)在海外主要原油(yóu)寡头国家，因而国(guó)际高油价带来的上游利润改善无法被国内产(chǎn)业链吸收，国内(nèi)以中下(xià)游为主的石(shí)化产业链反而(ér)会(huì)在高(gāo)油价下受到输入(rù)性成本压力，也(yě)即3月的情况(kuàng)。相较而言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游(yóu)均在国内，所以虽(suī)然3月(yuè)煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至56.4bp，但(dàn)主因煤(méi)价下行导致煤炭产(chǎn)业链上游成(chéng)本率被动走高、利润承压，而中下游成本(běn)率实(shí)际上是(shì)改善的，与(yǔ)此(cǐ)同时，更(gèng)靠(kào)近下(xià)游的消费(fèi)行业成本率也明显改善。

　　利润：下游(yóu)消费行业利(lì)润仍显现(xiàn)韧(rèn)性(xìng)，但(dàn)石化产业链(liàn)利(lì)润(rùn)在(zài)高(gāo)油价下仍承(chéng)压。分行业看，与2023年2月(yuè)相(xiāng)比，下游消费行业(yè)面临最大的(de)成本压(yā)力改(gǎi)善和积极的营业(yè)收(shōu)入回升，因而下游(yóu)消费(fèi)行业利润增速(sù)恢(huī)复继续好于其他行(xíng)业，单月改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽车、家具、电子设备等改(gǎi)善明显(xiǎn)，煤炭冶(yě)金产业(yè)链中下游利润增速也(yě)积(jī)极改(gǎi)善，相较而言，石化产业链行业(yè)在营业收入与成(chéng)本压力均(jūn)承压背景下，利润增(zēng)速仍处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　关注二季度企业盈利三重风险(xiǎn)，以及下半年潜在的内(nèi)生恢(huī)复空间(jiān)。3月工业企业利润数据(jù)显示，虽然经济需求侧短期恢(huī)复较快(kuài)，但在成本与费(fèi)用(yòng)压力(lì)背景下(xià)，企业盈(yíng)利仍(réng)然承压，而(ér)展望二(èr)季(jì)度，关注企业盈(yíng)利(lì)的三(sān)重(zhòng)风(fēng)险(xiǎn)，其一是经济内生动(dòng)能(néng)弱化。伴随递延需求(qiú)主导的需求脉冲性回升过程逐步结束，经济内生动能(néng)仍面临弱(ruò)化风险。其二是高油(yóu)价(jià)带(dài)来的成本(běn)压力。OPEC+5月(yuè)将开启正式减产操作(zuò)，加之(zhī)全球(qiú)服务消(xiāo)费逐(zhú)步(bù)恢复，国际油价或再度走(zǒu)高，这也意(yì)味着成本压力仍较(jiào)大。其三是费用率对于(yú)利润的拖累(lèi)，企业逐步补缴前期(qī)社(shè)保费缓缴(jiǎo)等，以及今年目前降费政(zhèng)策更多为延续(xù)而(ér)非新(xīn)增，费(fèi)用率对于利润同比(bǐ)增速的(de)的拖累也(yě)将逐步显现，二季度剔(tī)除基数扰动后的企业盈利真实修复过程或(huò)相对缓(huǎn)慢。而展望下半年，经(jīng)济内生动能(néng)的复(fù)苏可以(yǐ)期待，两大(dà)领先指标已经验证，重点(diǎn)关注下半年(nián)经济(jì)内生动能逐步(bù)复(fù)苏、国际油价涨(zhǎng)幅逐步趋缓后(hòu)工业企业利润(rùn)的(de)修复空(kōng)间。

　　风险提(tí)示：外部地缘政治风险，疫情形势变化(huà)。

　　以下为正(zhèng)文

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工业利(lì)润仍承压，主(zhǔ)因成本与费用(yòng)压(yā)力仍是掣肘(zhǒu)。

　　3月工业企业利(lì)润累计同比仅小(xiǎo)幅回升1.5个(gè)百分点(diǎn)至(zhì)-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小(xiǎo)幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较深收缩区间(jiān)。虽然3月在需求侧经(jīng)济数据表现亮眼后，工业(yè)企业(yè)实际营收增(zēng)速已积极回升，抵消了PPI回(huí)落(luò)带来的抑(yì)制，3月名义营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％，但整体(tǐ)企业(yè)盈利压力(lì)仍大，主要(yào)源于两个方面：

　　其一(yī)是(shì)国(guó)际高油价导致的输入性成本压力仍在约束利润(rùn)改善，3月营业成(chéng)本(běn)对(duì)当月利润拖累(lèi)幅度仅收窄2.1个百分点至-13.8个百分点(diǎn)，拖(tuō)累程度仍然(rán)较深(shēn)。

　　其二是今(jīn)年降费政(zhèng)策未(wèi)再明显新增，加之部(bù)分企业开始(shǐ)补(bǔ)缴社(shè)保费，企业费用同(tóng)比压(yā)力开始加大(dà)，3月费用对当月利润拖累幅度大幅(fú)扩大6.1个百分点至(zhì)-9.5个百分点。2022年社(shè)保缴费缓缴等(děng)一系列(liè)新增降费政策持续改(gǎi)善企业费用率，对(duì)2022年全(quán)年(nián)工业企业利润增(zēng)速构(gòu)成较强(qiáng)支撑(chēng)，全年拉(lā)动工(gōng)业企业利(lì)润同(tóng)比增速6个百分点。但(dàn)从今年开始前期社保费降费的企业开始补缴社保费，加之(zhī)今(jīn)年(nián)未再新增更大力(lì)度的降(jiàng)费政策，从同(tóng)比视角(jiǎo)来看费用对(duì)于工业(yè)企业利润的拖(tuō)累开始显现(xiàn)。

　　二、营收：消(xiāo)费短(duǎn)期较快恢复加之投资韧(rèn)性支撑营收(shōu)增(zēng)速(sù)回升，但(dàn)高油价仍构(gòu)成约束。

　　3月工业企业营收增速回升(shēng)2.1pct至0.8％。结(jié)构上看(kàn)，下游消费相关行(xíng)业营(yíng)收增速(sù)（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际+3.8pct至(zhì)1.9％）改善(shàn)明(míng)显(xiǎn)，抵(dǐ)消了PPI回落对于名义营收(shōu)增速(sù)的拖累，其(qí)中汽车（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通信电(diàn)子设备（高基数下仍改善0.3pct至(zhì)-6.2％）等均回升明显，显示(shì)递延需(xū)求释放以(yǐ)及(jí)汽车集(jí)中(zhōng)降价等对于短期(qī)消(xiāo)费(fèi)需求(qiú)的(de)推动。其次，煤(méi)炭冶(yě)金产业链营收(shōu)增(zēng)速（名(míng)义+3.9pct至3.8％，实际+4.5pct至(zhì)5.2％）延续改(gǎi)善，显示保交(jiāo)楼政(zhèng)策(cè)推(tuī)动地产建安投资构(gòu)成支撑(chēng)，但石油化工产业链营(yíng)收增速(sù)（名义-3.3pct至(zhì)-5.2％、实际-1.4pct至(zhì)-1.2％）却(què)明(míng)显回落，高油价(jià)对于石(shí)化产(chǎn)业链相(xiāng)关行业(yè)需(xū)求(qiú)持(chí)续构成抑制。

　　三、成本(běn)率：虽(suī)然煤价回落已在缓和中下游成本(běn)压(yā)力(lì)，但高(gāo)油价继续构成输入(rù)性(xìng)成(chéng)本传导

　　3月工(gōng)业企(qǐ)业成本率上升(shēng)46.8bp至85.3％，成本压力仍然偏(piān)大(dà)，尤(yóu)其(qí)是高油价下的国内(nèi)石化(huà)产业链，成本率同比增量扩大14bp至(zhì)261bp，绝对水平明(míng)显高(gāo)于(yú)其(qí)他行业。由于我国石化产(chǎn)业(yè)链主要为(wèi)中下游(yóu)，上(shàng)游环(huán)节在海(hǎi)外主(zhǔ)要(yào)原油寡头国家，因而国际(jì)高油价带来(lái)的上(shàng)游利润(rùn)改善(shàn)无法被国内产业链(liàn)吸收，国内以中下(xià)游为主的石化产业链反而会在高油(yóu)价下受到输入性成本(běn)压力(lì)，也即3月(yuè)的情(qíng)况。相较而言，煤炭产业链上中下游(yóu)均在(zài)国内，所以虽然(rán)3月煤(méi)炭(tàn)冶金产业(yè)成本率同(tóng)比增(zēng)量也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下行(xíng)导致(zhì)煤炭(tàn)产业链上游成本率被动走高(gāo)、利润(rùn)承压，而中下游成本(běn)率实际上是改善(shàn)的（成本率(lǜ)同比(bǐ)增量下行8.2bp至33.5bp），与此同时(shí)，更靠近下游的消费行业成本率也明显(xiǎn)改善(shàn)（同比(bǐ)增(zēng)量-32bp至(zhì)17.5bp）。

　　四(sì)、利润：下游消费行业利润仍(réng)显现韧(rèn)性(xìng)，但石化(huà)产业链(liàn)利润(rùn)在(zài)高(gāo)油价(jià)下仍承压。电表可以调快慢吗 电表房东能做手脚吗ng>

　　分行业看，与2023年2月相比，下游消费行业面临最大的成本压力(lì)改善和(hé)积极(jí)的营业收(shōu)入回(huí)升，因而(ér)下游(yóu)消费行业利润(rùn)增速恢复继续好于(yú)其(qí)他行业，单月(yuè)改善(shàn)8.8pct至(zhì)-14.9％，其(qí)中，汽车、计算(suàn)机通信电子设(shè)备、家具(jù)等(děng)行(xíng)业利润增速均改善20-50个百分点。煤(méi)炭冶金(jīn)产业链虽然整体利(lì)润增速仅小幅改善1.4pct至-9.9％，但(dàn)主(zhǔ)因上(shàng)游(yóu)价格回落导致上(shàng)游利润(rùn)下降的缘故，而(ér)中下游面临的是营收改善(shàn)、成本压力缓和的格(gé)局，中下游利(lì)润增速改善明显，金属(shǔ)制品、通用设备、非金属矿物(wù)制品(pǐn)等行业(yè)利(lì)润增速均改(gǎi)善(shàn)10-20个百分点。相(xiāng)较而言，石化产业链行业在营(yíng)业收入与成本(běn)压力均承(chéng)压(yā)背景下，利润增速仍处(chù)于-40.7％的较深区间(jiān)。

　　五、关注二季度企业(yè)盈利三(sān)重风险，以及下半年潜在的内(nèi)生恢复(fù)空间。

　　3月工业(yè)企业利(lì)润数据显(xiǎn)示，虽(suī)然经济需(xū)求(qiú)侧短期恢复较快，但在成(chéng)本(běn)与费用压力背景下，企(qǐ)业(yè)盈(yíng)利(lì)仍(réng)然承压，而展望二季度，关(guān)注企业盈利的三重(zhòng)风险(xiǎn)，其一(yī)是经济内生动能弱化。伴随递延需求主导(dǎo)的需求脉(mài)冲性回升过程逐步结(jié)束，经济内生动能仍面临弱化风险(xiǎn)。其二是高油价带来的成本压(yā)力。OPEC+5月将开(kāi)启(qǐ)正式减产(chǎn)操作(zuò)，加之全球服务消(xiāo)费(fèi)逐步恢复，国际油价(jià)或再(zài)度走(zǒu)高(gāo)，这也(yě)意味着(zhe)成(chéng)本压力仍较大。其三(sān)是(shì)费(fèi)用率对于(yú)利(lì)润的拖累，企业逐(zhú)步补缴(jiǎo)前(qián)期社保费(fèi)缓缴等，以及今年目前降费政策(cè)更多为延续而(ér)非(fēi)新(xīn)增，费用率对于利(lì)润同比增(zēng)速的(de)的拖累也将(jiāng)逐步(bù)显(xiǎn)现(xiàn)，二(èr)季度剔除基数扰(rǎo)动后(hòu)的企业盈利真(zhēn)实修复过(guò)程或相对(duì)缓慢(màn)。

　　而(ér)展望下半年，经济(jì)内生动能的复苏(sū)可以期待，两(liǎng)大领先指标已经验证，其一(yī)是居(jū)民消费倾向结束持(chí)续(xù)一年的下滑过(guò)程，消(xiāo)费(fèi)信心(xīn)逐步(bù)恢复，其二(èr)是保交楼政(zhèng)策已推动上半(bàn)年地(dì)产(chǎn)建(jiàn)安投资和(hé)竣工积极回补，有望拉动下(xià)半年汽车(chē)、家电、家具等后周期大宗消(xiāo)费，重(zhòng)点关注下半年经济内生动能逐(zhú)步(bù)复苏、国际(jì)油(yóu)价涨(zhǎng)幅(fú)逐步趋(qū)缓后工(gōng)业(yè)企业利润的修复空(kōng)间。

　　内容(róng)节(jié)选自(zì)申万宏源宏观研究报(bào)告：

　　《被市场低估的成本(běn)与费用压力——工业企(qǐ)业(yè)效益数据点评(píng)（23.03）》

　　证券分析(xī)师：屠强王胜

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