来源：梁中华(huá)宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚(jiān)持加息的关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次(cì)美联(lián)储声明(míng)较3月有何变(biàn)化？第一，重申经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度(dù)经济温和增长，就业强劲，失业率在(zài)低位”。第二，重申(shēn)美(měi)国银(yín)行(xíng)稳(wěn)健，明确银行风险导致(zhì)家庭和企(qǐ)业信贷的收紧。第三(sān)，重申通(tōng)胀压(yā)力，“通货膨(péng)胀(zhàng)仍然很高，委(wěi)员(yuán)会仍然高(gāo)度关(guān)注通货(huò)膨胀(zhàng)风险”。第四，修改(gǎi)货币政策(cè)表述，重申“委员会评(píng)估货币政策(cè)的滞后影响(xiǎng)”，删除“委员会(huì)预计一些额外的政策紧缩(suō)可能是适当的”。

　　鲍(bào)威尔(ěr)有何(hé)表态？关于经济(jì)，认为经济可能面临来自紧缩信贷的(de)阻力，其影响还需要时(shí)间(jiān)来体(tǐ)现；预计(jì)美国(guó)经济温和增长，有可能避免(miǎn)衰退，或(huò)者是温和衰退。关(guān)于加息，本(běn)次加息依(yī)然是共识；认(rèn)为原则(zé)上不需(xū)要利(lì)率(lǜ)提高那么(me)高，正在评估是否达到限制性(xìng)水平，认为或已经达到（或已经接近达到）。关于降息，强(qiáng)调劳动(dòng)力市场在走弱，但依然强劲，薪资水平仍高(gāo)；通(tōng)胀(zhàng)有所缓和，但(dàn)依然高企，远高(gāo)于(yú)目标，降低通胀(zhàng)仍需(xū)较长时间，当前降(jiàng)息并不合适(shì)。关于银(yín)行和债务(wù)上限，强调地区性银行(xíng)发挥非常(cháng)重(zhòng)要(yào)的作(zuò)用，不希望大(dà)型银行进行大(dà)规(guī)模收(shōu)购，银行业总体(tǐ)上(shàng)有所(suǒ)改善，美国银行(xíng)系(xì)统(tǒng)健康(kāng)且具有(yǒu)弹性。强调应及时提高债务(分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导wù)上(shàng)限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美联储5月(yuè)FOMC会议决定加息25BP，上调联邦基金利率区(qū)间至5.0％-5.25％，利率回(huí)升至2006年6月以来的高点(diǎn)。此外，上调准备金余额利(lì)率（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主(zhǔ)要信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上(shàng)调隔夜回购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表(biǎo)，美联(lián)储(chǔ)将继续减持(chí)美国国债、机构债(zhài)务和机构(gòu)抵押贷款(kuǎn)支持(chí)证券，上限为(wèi)950亿美元（600亿美元国债和350亿美元(yuán)MBS）。

　　我(wǒ)们认为，美联(lián)储坚持加息的关键仍在于(yú)通胀(zhàng)压(yā)力(lì)较大。例如，3月(yuè)美国(guó)核心通胀季调环比仍在(zài)0.4％的高位，且已(yǐ)经(jīng)连续4个月处于高位；核心通胀年化同比(bǐ)也(yě)仍在4.9％，边际上并没有明(míng)显降温(wēn)。本轮加息(xī)是80年代以来(lái)最快的一次，10次便累计(jì)加息500BP。

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　　加(jiā)息或(huò)将结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有哪些变化？

　　关于经济方面，重申经济依然稳健。不(bù)过表(biǎo)述修改(gǎi)为“1季度(dù)经济活动以适度(dù)的速度增长，最近几个月就业增长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨(péng)胀(zhàng)仍然很(hěn)高”、“委员会仍然高(gāo)度关注(zhù)通货膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通(tōng)胀目标”。

　　关于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重(zhòng)申(shēn)委员会(huì)将评估货币政策的滞后(hòu)影响，“在确定额外的政(zhèng)策(cè)紧缩在多大程度上(shàng)适合于随着时间的推(tuī)移将通货(huò)膨(péng)胀(zhàng)率恢复到2％时，委员会将考虑货币政策的累积(jī)紧缩，货币(bì)政策(cè)影响(xiǎng)经济活(huó)动和通货膨胀的滞后，以及经济(jì)和金融发展”。重点(diǎn)是(shì)删除了“委(wěi)员会(huì)预(yù)计，一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当的，以实现一种货币政策立(lì)场(chǎng)”，表明美联储加(jiā)息或将结束。

　　关于(yú)银(yín)行风险(xiǎn)，重申美国(guó)银行稳健。“美国银行体系稳健且富有弹性”；明确银行风(fēng)险导致了家庭和企业(yè)信(xìn)贷的收(shōu)紧（上一次表述为(wèi)“可(kě)能”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀的(de)影(yǐng)响存在不(bù)确(què)定性(xìng)，“家(jiā)庭和企(qǐ)业信贷条件收(shōu)紧可(kě)能会拖累经(jīng)济活(huó)动、就(jiù)业和(hé)通胀，这些(xiē)影响的程度(dù)仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔(ěr)有何表态？

　　关于经(jīng)济(jì)，仍期待(dài)“软着(zhe)陆”。美联储主席鲍威尔认为，经济可能(néng)面临来自紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体(tǐ)现（尤其是住房和投资领域）。不过明(míng)确指出(chū)，如果美国(guó)出现经济衰退，希望是(shì)温和的；强调，美(měi)国可(kě)能会(huì)出(chū)现轻微的经(jīng)济(jì)衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经(jīng)达到限制性水平。美(měi)联储在(zài)3月(yuè)议息会议(yì)时，就(jiù)已经(jīng)在(zài)讨论停(tíng)止加息(xī)的问(wèn)题(tí)；不过，鲍威尔指出本次(cì)加息依然是共识，所有人全票通过，一些(xiē)政(zhèng)策制定者谈到停止加息，但不是(shì)本次会议。

　　对于未(wèi)来(lái)利率终(zhōng)点的问题，鲍威尔认为原(yuán)则上不需要利率提高那么高，正在评(píng)估是否达到(dào)限制性(xìng)水平，认为或已经达到了限(xiàn)制(zhì)性(xìng)水平(píng)（或(huò)已经接近达到），也(yě)就意味着(zhe)也许可(kě)以(yǐ)暂停加息了。后续政策变化的关键仍是审视(shì)数据，尤其是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当(dāng)前(qián)并(bìng)不(bù)合适。鲍威尔(ěr)强调，美国劳动(dòng)力市场在走弱，但依(yī)然强劲，失(shī)业率仍在(zài)低位，薪资水平仍(réng)高，高于(yú)2％的(de)通胀水(shuǐ)平(píng)。整(zhěng)体通胀有所(suǒ)缓(huǎn)和(hé)，但依然(rán)高企(qǐ)，远高于目标(biāo)水平，降(jiàng)低通胀(zhàng)仍(réng)需较长(zhǎng)时间，当前(qián)降息并不合适。

　　关于银行风险，鲍威尔强(qiáng)调地区(qū)性银行发挥非常重(zhòng)要的作用，不希望大型银行进行大规模收购，银(yín)行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善，美国银行系统健(jiàn)康且具有(yǒu)弹(dàn)性。银行危机的影响程度(dù)目前尚(shàng)不确定。

　　关于债务上限(xiàn)风险，鲍威尔强调应及时(shí)提高债务(wù)上限，如果没有达成债务(wù)协议，经济后果“高度不确定”。此(cǐ)前，美国财政(zhèng)部长(zhǎng)耶(yé)伦(lún)也强调(diào)，如果国会(huì)不尽早采取行动提(tí)高债(zhài)务上限，美国可(kě)能(néng)最早(zǎo)于6月1日出(chū)现(xiàn)债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元的法定(dìng)举债上限，美国财政部于今年1月宣布采取(qǔ)特别措施，避免联邦政府发生(shēng)债务违约。美国(guó)国(guó)会预算办公室(shì)5月1日发布的最新报(bào)告(gào)显(xiǎn)示，美国(guó)在6月初耗尽资(zī)金的(de)风险(xiǎn)较之(zhī)前更(gèng)高。

　　往前看，美国(guó)银行风(fēng)险演变(biàn)成(chéng)系统性风险的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行(xíng)破产或(huò)依然会出现(xiàn)。目前市场依然预期美联储(chǔ)6-7月维持利率(lǜ)水平不变，9月(yuè)开始降息（概率达70％），年内至少降息50BP（概率达90％）。我们认为，美国(guó)经济虽在下滑，但依然有韧分数的导数公式口诀，分数的导数公式推导(rèn)性；美国通胀(zhàng)压力仍大，年内降息概(gài)率或较低。

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