“现(xiàn)在的房地产(chǎn)很(hěn)难再出(chū)现像过去十年的系统性(xìng)行情。”思睿集团合伙人、首席经济学家洪(hóng)灏向(xiàng)《红周刊》表示，房地(dì)产行业分化的愈加明(míng)显，让机(jī)构和投资者的关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个标的转移。上海利(lì)檀投资董事长陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出，从行业来看，无论是(shì)业(yè)绩(jì)，还是(shì)估值(zhí)，房(fáng)地产都已经双杀到了最底部(bù)，而且是(shì)反复地杀(shā)到了(le)底部，再往下的空间已(yǐ)经不大了(le)。

　　三道红线(xiàn)等指标

　　成挖掘(jué)个股阿(ā)尔法重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪(hóng)灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天(tiān)，标的公司出现爆雷的情况。除此(cǐ)之外，洪灏指出，需要满足以下三个(gè)基准：有大的国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他还表示，如(rú)果关注一下今年房地产的开发资金来源，可以发现，其实(shí)银行的(de)信贷倾向是不太(tài)愿意给(gěi)房企贷款的，房企的主要资金来源(yuán)来自(zì)新(xīn)盘的(de)销售。但今年新房的销(xiāo)售情况相较一般。再关注一下，哪些房(fáng)企(qǐ)能从(cóng)银行(xíng)拿(ná)到钱，其实主要(yào)还是那些有国(guó)企(qǐ)背(bèi)景(jǐng)的房(fáng)企，民营房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以整个(gè)行业出现了一个很(hěn)明显的(de)分化，无论(lùn)是在销售，还是融(róng)资等(děng)各个方面都非常明显。现(xiàn)在有(yǒu)国资背(bèi)景的房(fáng)企在资本市场表现相对较好，但(dàn)没(méi)有(yǒu)国资背景的民营房企(qǐ)股价(jià)大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是，“寻找(zhǎo)最后(hòu)的赢(yíng)家(jiā)”。而(ér)具体到如何(hé)挖掘，我们会特别重视企业的成本优势，更具体一点，就(jiù)是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平（净(jìng)负债率）是不是(shì)行业(yè)内的最(zuì)低(dī)水平；利润(rùn)率是不是行业(yè)内最高的；融资成本(běn)是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安成(chéng)本是否也是业内最低的；这些都是我们看(kàn)重的一家房企的综合(hé)成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满(mǎn)足上述条件的(de)房企(qǐ)并不多。即便是在国央企中，仍有部分房企出(chū)现了“三道红(hóng)线”的“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据(jù)整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天房发(fā)展、陆家嘴、格(gé)力地产、西(xī)藏城投、中交地产、中(zhōng)国(guó)武(wǔ)夷等国央企(qǐ)“三(sān)道红(hóng)线”全(quán)踩(cǎi)。

　　除此之外，城建发展(zhǎn)、京投发展、光明地产、云南城投、首(shǒu)开(kāi)股份(fèn)、珠江股份(fèn)、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也踩了“三(sān)道红线(xiàn)”中的两条(tiáo)。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出，即(jí)便是有(yǒu)着较(jiào)稳健(jiàn)特色的国央企房(fáng)企，其(qí)财务指标称得上完全(quán)健康(kāng)的仍是少数(shù)。而(ér)更加值得注意的是，在2022年，不少(shǎo)国企，甚至地方国(guó)企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一步考验着国央(yāng)企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张速度(dù)的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房(fáng)企储备优(yōu)质(zhì)“弹(dàn)药(yào)”；但过于乐观(guān)的预判未来(lái)市(shì)场，以及过于激进(jìn)的扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的(de)高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配(pèi)置的一家房企进行(xíng)举(jǔ)例，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比例都(dōu)维持在33％左右，完全(quán)没(méi)有增加杠(gāng)杆比(bǐ)例(lì)。而到2022年，这家房企明显感觉到机会来了，其开(kāi)始在一线城市进行大举拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左右(yòu)水准提高(gāo)到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接(jiē)近三分之一。与此同时，该(gāi)房企新购(gòu)入(rù)地块也(yě)实现了快速的开盘利用率，预计今年(nián)会(huì)有更多的(de)楼盘入市。像这类企业就符合“最后的赢家”的特点。一方面，在于(yú)它本(běn)身储(chǔ)备了(le)很多弹药，去(qù)年拿(ná)地超1000亿元，且(qiě)其中一半(bàn)在一线城市，另外一(yī)半也主要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方面，它的扩(kuò)张是有(yǒu)节制地扩张。

　　陈昊扬(yáng)同样(yàng)提醒道，与之相反，有些房企的扩张速度让人感觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了2016年～2020年(nián)期(qī)间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到机会时(shí)要出手，但出手(shǒu)的章法仍要(yào)小心，如果负债率扩张得太快，但未(wèi)来的两年市场没有想象得(dé)那么好，可能会重蹈覆辙。

　　那么(me)如何(hé)来衡量(liàng)一家房企的扩(kuò)张速(sù)度(dù)是否激(jī)进(jìn)？陈昊扬向《红周刊》表示(shì)，主要(yào)还是看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是(shì)扩(kuò)张得过(guò)于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道(dào)红线”对房(fáng)企(qǐ)的净负债率要(yào)求不得(dé)高于(yú)100％要(yào)更加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行(xíng)业(yè)的(de)复苏速度并没有那么快，所以(yǐ)要规(guī)避公司净负债率(lǜ)提高到一个比较危险的(de)水平。

　　《红周刊》对在2022年拿地较积(jī)极(jí)的房企梳理(lǐ)发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国金茂、华发股份、越(yuè)秀地产、绿城中国(guó)、保利发展等房企2022年净负债(zhài)率都在60％之上。其中，中交(jiāo)地产(chǎn)净负(fù)债率持(chí)续(xù)居高不(bù)下，在(zài)2020年(nián)至2022年期间，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜(xiān)明(míng)对(duì)比的(de)是，华润置地、中(zhōng)国海侄子的老婆叫什么 姐姐的儿子是叫侄子吗外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖集团等房企在践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制了(le)公司(sī)的扩张速度与净负债率水平（见附表）。

　　滨(bīn)江集团等(děng)个别民营(yíng)房(fáng)企

　　或具备(bèi)“最(zuì)后(hòu)赢(yíng)家”的(de)黑马特质

　　陈昊扬(yáng)指(zhǐ)出，实际上，他们是以同一(yī)筛选(xuǎn)标准来看国(guó)央企与民(mín)营房企，但在(zài)各维(wéi)度的实际表现上，国(guó)央企确实会更胜一(yī)筹。如(rú)国央企的融资成本更低，融资渠道也更顺畅，能够(gòu)做到想(xiǎng)融就(jiù)融，这样，国(guó)央企自然(rán)而然就具有(yǒu)天然(rán)优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红周(zhōu)刊》梳理发现，仍(réng)有少数民营房(fáng)企同样受到机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团(tuán)的十大流(liú)通(tōng)股东中新进了(le)“中国工(gōng)商银行股份有限公司－景顺(shùn)长城中(zhōng)国回(huí)报灵活配置混合型证券投资(zī)基(jī)金”“全(quán)国社保基金一一六(liù)组合(hé)”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自(zì)2021年开始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿巴马资产管理有(yǒu)限公司就长期持有(yǒu)滨江(jiāng)集团。根据(jù)一季报，该(gāi)资产公司的几只产品合计持有滨江集团9543万股，约占流(liú)通A股的(de)3.56％。

　　滨江(jiāng)集团的受青睐，和其(qí)自(zì)身(shēn)的基本面表现存在(zài)一定关系。2020年以(yǐ)来的近三(sān)年时间(jiān)，房地产市场整体在走“下(xià)坡(pō)路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨江集团(tuán)仍(réng)是表现出较强的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江集团在(zài)业绩表现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现(xiàn)等多维度都表(biǎo)现(xiàn)了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年(nián)～2022年期间(jiān)，滨江集团扣(kòu)非归(guī)母净(jìng)利(lì)润依(yī)次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿(yì)元；依(yī)次实现同比(bǐ)增长32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根(gēn)据近期发布的2023年一季报，今年(nián)一季度，滨江集团更是实现(xiàn)了扣非归(guī)母净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持(chí)自身(shēn)业绩的持(chí)续增长，和滨江集侄子的老婆叫什么 姐姐的儿子是叫侄子吗(jí)团扎根杭(háng)州的战略布局关系(xì)密(mì)切(qiè)。根据2022年年报，滨江集(jí)团有近(jìn)七成(chéng)营收来自(zì)杭州地区，而在2021年(nián)，杭州地区(qū)的营收比重只(zhǐ)占到(dào)近六成。近(jìn)三年持续稳居杭州房(fáng)企销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州的土储补(bǔ)充同样较为(wèi)积极，根据诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住在(zài)杭州网(wǎng)数据显示，2020年(nián)、2021年、2022年在杭拿地金(jīn)额依(yī)次为404.6亿元(yuán)、237.1亿元(yuán)、479.4亿元(yuán)，同样持续稳(wěn)居杭州的(de)本(běn)土(tǔ)第一。

　　而滨江集(jí)团在(zài)杭州(zhōu)的(de)较突(tū)出表现(xiàn)，也让滨江集团的(de)房企排名迅速提升。到2023年，滨江集团(tuán)的房企排名已冲进前(qián)十(shí)，根据(jù)中指(zhǐ)数据(jù)，2023年前4月，滨(bīn)江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至今，滨江集(jí)团(tuán)股价翻了超一倍以上，而近期，滨江集团更(gèng)是迎来多(duō)家机构(gòu)的集中调研。滨江(jiāng)集团发布公告表示，公司于5月(yuè)10日(rì)接受了信达证券、金鹰基金(jīn)、建信(xìn)养老(lǎo)、新华养老等18家机构调研。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重点移至存(cún)量赛道

　　机(jī)构(gòu)在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产(chǎn)产业(yè)链(liàn)上的中(zhōng)游环(huán)节，其上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材料供应商，而下游(yóu)应用行业主(zhǔ)要(yào)包括中介服(fú)务、家用电(diàn)器、物(wù)业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品。综合《红周刊》的采访，房地产开发环节(jié)与上(shàng)游材(cái)料端息息(x侄子的老婆叫什么 姐姐的儿子是叫侄子吗ī)相关(guān)，新盘开工(gōng)不(bù)足导致(zhì)上游不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔法的思(sī)路(lù)渐渐(jiàn)移(yí)至下游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量(liàng)房时代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消(xiāo)费属性(xìng)的家装(zhuāng)家居领域，我们(men)相(xiāng)对看好，因为居民保有的住房规模(mó)越来越大，随(suí)着(zhe)时间的增加，内装(zhuāng)更新(xīn)的需(xū)求也(yě)会越来越多。美国过去的(de)数据(jù)充分说明了这一点，在新房(fáng)销(xiāo)售见顶(dǐng)之后(hòu)，家(jiā)具消费的增长却(què)一直都很好。对(duì)于(yú)地产产业(yè)链，我们相对(duì)看好和内装相关的行业，例(lì)如消(xiāo)费(fèi)建材、家居(jū)装饰等。”万家基金人士表示(shì)。

　　而(ér)根据《红周刊》对下(xià)游细分(fēn)中相(xiāng)关赛道(dào)龙头年内表(biǎo)现(xiàn)的(de)统计(jì)，目前暂居前两位的都是来自家纺(fǎng)赛道的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在月线连收(shōu)七根阳(yáng)线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅(fú)已经逼近30％。

　　以前者为例，富安娜主要(yào)从(cóng)事纺(fǎng)织家(jiā)居(jū)、睡眠家(jiā)居、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥(yōng)有原(yuán)创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报告显(xiǎn)示(shì)，报告期内，富安娜实现营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归属(shǔ)于上市公司股(gǔ)东的净利润约(yuē)1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长5.28％。

　　而从上市公(gōng)司一季报的十(shí)大流通股股东(dōng)来看(kàn)，能够(gòu)发现该(gāi)股(gǔ)早已成为基金重仓股的天下，彼时包(bāo)括公募(mù)的中(zhōng)欧价值发现、中欧潜力价值(zhí)、工银(yín)瑞(ruì)信灵动价值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了半壁江山(shān)。需要强调的(de)是(shì)，中欧的两只基金都是(shì)价值派基(jī)金经理曹名长(zhǎng)在管的产品，首季其同时重(zhòng)仓的房(fáng)地产产业链股票还有金地(dì)集(jí)团(tuán)和大亚(yà)圣象。

　　对比而言，前几(jǐ)年曾经风光(guāng)一时的家居板块也因(yīn)疫(yì)情、消费复苏(sū)进程缓慢等多因素(sù)一度沉寂，不过好在困境反转露出(chū)曙光，家居板块(kuài)中年内表现最好(hǎo)的是志邦家(jiā)居。同一时间段，该股年内上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来看(kàn)，无论是营收(shōu)还是(shì)归母净利润，公司都实(shí)现(xiàn)了同比(bǐ)双升。

　　从公司的十(shí)大流(liú)通股股东来看(kàn)，《红周刊》发现广发基(jī)金经理(lǐ)罗洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他管理的广发(fā)策略(lüè)优选和广发安宏回报均增(zēng)加了持股，而这两(liǎng)只产(chǎn)品也(yě)成为志邦家居十大流通股股东中仅有的(de)两只公募。有意思(sī)的是，他似(shì)乎对于定制家居类标的情(qíng)有(yǒu)独钟，在另一家赛道公司金牌橱柜中，他管理的全(quán)部三(sān)只(zhǐ)产品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除去家居家纺外，下游的(de)物业股也越(yuè)来越被机构(gòu)所青睐，不过这类标(biāo)的大多(duō)在香(xiāng)港上(shàng)市，如何选(xuǎn)择成为难(nán)题。对此，前述上(shàng)海公募基金经理举例分(fēn)析：“物业服务不是(shì)一个高毛(máo)利的行(xíng)业，挣(zhēng)钱很辛(xīn)苦，我选公司(sī)还是希望挣(zhēng)的是市场化应该(gāi)挣的钱，以(yǐ)我曾(céng)经(jīng)买的绿城服务为例(lì)，它在中高端楼(lóu)盘占比是比(bǐ)较高的(de)，每年到期的合同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到(dào)滚(gǔn)动的(de)大部(bù)分项目到(dào)期之(zhī)后，经过(guò)两三轮合同周期还能(néng)做到产品提价。”

　　“行业里(lǐ)真正能(néng)做到产品提价的公司很少，因为物(wù)业公(gōng)司很(hěn)容(róng)易(yì)一开始是挣钱的(de)，后(hòu)面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定(dìng)人员成本的年(nián)度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满(mǎn)意，能(néng)做到(dào)提价难度是非常大的(de)。但是该公司能在业(yè)内做到(dào)到期之后(hòu)提价率(lǜ)比较高，这跟它的定位(wèi)和比较好的(de)服(fú)务是(shì)有关系的。”他(tā)进一步(bù)强调。

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