5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞(ruì)中(zhōng)证央企红利(lì)ETF发布公(gōng)告(gào)称，其(qí)累计有效(xiào)认(rèn)购申请份额总额超过20亿份发行上限，将启动比例配售。这则小公告体现出市场对这一(yī)“中特估”主(zhǔ)题(tí)的(de)追捧力度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围绕着“中(zhōng)特估”的(de)行情，市场关注度非常高，5月15日(rì)首批(pī)3只央企回报ETF发行，更成为这一波“中特(tè)估”行情的催化剂(jì)。实(shí)际上，早在去年底(dǐ)及今年一季度，一些基金经(jīng)理开始调仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估(gū)”资(zī)金面、情绪面(miàn)、估值(zhí)方式等问(wèn)题成为市场关注焦点，中(zhōng)国基金报(bào)采(cǎi)访多位(wèi)投(tóu)研人士，解析“中特(tè)估”这些(xiē)焦(jiāo)点(diǎn)问题。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂(jì)？

　　市场对“中特估”主题积极(jí)追捧。不仅华(huá)泰柏瑞(ruì)中证(zhèng)央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多(duō)只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央(yāng)企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同(tóng)时，后续有(yǒu)多只国央企(qǐ)主题基(jī)金发行，市场对此充(chōng)满期待，如(rú)5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发(fā)行，更(gèng)有扎堆上(shàng)报的央(yāng)国企基(jī)金在排队(duì)入市。

　　这些(xiē)或成为这一波“中特估”行情(qíng)的(de)催(cuī)化剂。

　　融通红利机会(huì)基金经理何龙表示(shì)，央企(qǐ)ETF发行在(zài)情绪上(shàng)是构(gòu)成催(cuī)化因素(sù)的，近期银(yín)行股大(dà)涨的一个催化因素就是积极(jí)推(tuī)介(jiè)相(xiāng)关央企ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的(de)发行，和诸多主题基(jī)金的申报发行(xíng)，我(wǒ)认为确实会成为引爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特(tè)估有可能独(dú)领风骚。”万家基金章(zhāng)恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样，博(bó)时基金指数与量化投资(zī)部(bù)基金(jīn)经理杨振建(jiàn)就(jiù)表(biǎo)示，近期密(mì)集申报的国(guó)央(yāng)企主题(tí)基金主要涉及“股东回报(bào)”、“科技引领(lǐng)”、“现代能源”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以(yǐ)更(gèng)好支持央(yāng)国企的(de)估值重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发(fā)行将(jiāng)成(chéng)为行(xíng)情进一步上涨的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发行整体(tǐ)平淡，近期(qī)多只国央企主(zhǔ)题基金申(shēn)报和(hé)发行，行情(qíng)火(huǒ)热(rè)下将为市场带来增(zēng)量资金，有望推动进(jìn)一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监(jiān)王帅认为，公(gōng)募基金积极布(bù)局央国企主(zhǔ)题基金，一(yī)方面是(shì)因为新一轮深(shēn)化国(guó)企改(gǎi)革的(de)大(dà)幕将拉开，叠加“中特估”概念，央国企上市公司的投资价值凸(tū)显，该主(zhǔ)题的基金将为投资者提供更丰(fēng)富的工具以参与到央国企投资。另一方面是落(luò)实(shí)公募基(jī)金行业高(gāo)质(zhì)量发(fā)展(zhǎn)的要求(qiú)，引(yǐn)导更多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基(jī)金服(fú)务资本市场(chǎng)改革、服务实体经(jīng)济(jì)和国家战略的作(zuò)用。

　　王帅表示，未来央企ETF的发行(xíng)将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有(yǒu)望(wàng)成为中特估行情的催(cuī)化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛(sài)道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构性行情明显，中(zhōng)特估(gū)和人工智能成为两大明显的主线，而(ér)新能源等(děng)前期(qī)热(rè)门(mén)赛道股(gǔ)冷(lěng)却(què)，在此背景下，一些(xiē)基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓换股(gǔ)“中特估(gū)概念”。

　　万(wàn)家基(jī)金基金经理章恒直言，自(zì)己目前重点关注三大行业，火电、券商、军工(gōng)，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企或地方国资所在的(de)行业(yè)，民营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行(xíng)业本身基本(běn)面在今(jīn)年会有重大的(de)向(xiàng)上变化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券商，会受益于(yú)今年市(shì)场成交量的放(fàng)大，盈利大幅增(zēng)长等。同时，随着国(guó)有企业(yè)改(gǎi)革(gé)的推进，大(dà)概(gài)率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业(yè)绩的过程。”章恒表示，中特估是过(guò)去(qù)5年10年改革的成果，是非常基(jī)本面的，和他过(guò)去1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在(zài)下半年抓住这(zhè)波中特(tè)估(gū)的投资(zī)机会做(zuò)好了准(zhǔn)备。

　　“去年(nián)年底已开始重(zhòng)视中特估的投资机会(huì)，判断中特(tè)估的机会(huì)未来三年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通(tōng)红利机会基(jī)金经理何龙表示，第一阶段也就是今年以数字经济和“一带(dài)一路(lù)”的主题普涨(zhǎng)性机会(huì)为主，包括低于1倍(bèi)PB、分红(hóng)收(shōu)益率极高的品(pǐn)种，将会(huì)迎来普涨性的机会。第二阶段是未来两年(nián)，在主题性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央经营管乌蒙山在哪里属于哪个省，贵州乌蒙山在哪里理(lǐ)价值导向变化，我们判断经营成果随之改变是一(yī)个(gè)慢变(biàn)量，会在(zài)未来两(liǎng)年体现在每(měi)一个央(yāng)国企的报(bào)表中(zhōng)。

　　何龙强调，目前在挖掘公司经营层(céng)面可能发生(shēng)显著(zhù)正向变化的(de)个股提前进(jìn)行布局，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业(yè)。

　　其(qí)实一(yī)季报已(yǐ)经显露出不少基金在行动。国金证券(quàn)研究所数据显示，偏股主动型基金2022年年报(bào)前十(shí)大重仓股股(gǔ)票(piào)池中，“中特估(gū)”概念占偏股(gǔ)主动型基(jī)金(jīn)持(chí)有股票市值比例仅有1.18％。而(ér)2023年一季报(bào)披露的持仓中，“中(zhōng)特估”概念占(zhàn)偏股主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值(zhí)比例(lì)提(tí)高到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念股(gǔ)在偏(piān)股(gǔ)主动型(xíng)基(jī)金的持(chí)仓中，占(zhàn)比明显(xiǎn)提(tí)高。上述数据(jù)显示，根据偏股主动型(xíng)基金2022年报及2023年一季报十大重仓(cāng)股的数据，剔除个(gè)股涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股票(piào)总市(shì)值比例，一季度超(chāo)过30％的偏股主动型基金主动加仓了“中特估”概念股，198只基金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中特估(gū)”概念股，但在一季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如(rú)此，中(zhōng)信证券数据统(tǒng)计也显(xiǎn)示，一季度主(zhǔ)动偏股(gǔ)型公募基金对港(gǎng)股央国企的持股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股(gǔ)央国企持(chí)股总(zǒng)市值占港(gǎng)股持股总市值(zhí)的比重(zhòng)由(yóu)2022年四季度(dù)的(de)25.1％提升至(zhì)2023年一季度的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投研上(shàng)加大力量？

　　构建国央企专(zhuān)门的(de)股票库

　　可以(yǐ)说中国特(tè)色估值体系，正深刻影(yǐng)响(xiǎng)基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到日(rì)常的投(tóu)研流程和(hé)实践之中，不少基(jī)金(jīn)公司在(zài)加大投研力量(liàng)，更(gèng)有专门构建国央(yāng)企(qǐ)股票(piào)库。

　　融通红利机会基金经理何龙(lóng)就介绍，一方面，从顶层(céng)设计改变研究员(yuán)过去对国央企的固定思(sī)维，需要实地考(kǎo)察国央企，并且(qiě)需要利用(yòng)当前国央企(qǐ)愿意交(jiāo)流(liú)的契机，多花(huā)精力去进行跟踪发现变化(huà)。

　　另(lìng)一方面，融通基金(jīn)在行动上，要(yào)求研(yán)究员将自己所覆盖行(xíng)业的所(suǒ)有国(guó)央企构建专门的股票库，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研(yán)的的成果，了解(jiě)国央(yāng)企(qǐ)经营思路(lù)和财务导向的变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找(zhǎo)价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认(rèn)识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更深(shēn)刻的认识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产(chǎn)业(yè)结构、主体持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面(miàn)所体现的鲜明中(zhōng)国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中(zhōng)特(tè)估”应(yīng)该是在此基(jī)础上构建(jiàn)的具有时代特征和中(zhōng)国特(tè)色、符合国(guó)家战略(lüè)导(dǎo)向的估(gū)值体系，而(ér)不是(shì)简(jiǎn)单套用国外的(de)传统估值模型。

　　“中特估是一(yī)种新(xīn)的提法，但(dàn)是这(zhè)个概念所(suǒ)涉及到的行业和(hé)公司，一直(zhí)在(zài)发生的变化。”万(wàn)家基金(jīn)经理章恒(héng)表示，万(wàn)家基金一直非(fēi)常关注传(chuán)统产业(yè)的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是一定能(néng)够抓(zhuā)住中特估这(zhè)波行情(qíng)的机会的。同时，随着时局的变化，也在增加(jiā)相关行业的研究力量。

　　此外，创金合(hé)信基金首(shǒu)席经济学(xué)家魏凤春(chūn)表示，积极践行中(zhōng)国(guó)特色的估值体系是资本市场使命，投资者需(xū)要学(xué)习领会并(bìng)针对(duì)原有的估值体(tǐ)系进行(xíng)改(gǎi)造，以适(shì)应现实的需要。明确该(gāi)体系的框(kuāng)架(jià)是第一位的工(gōng)作，合理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认(rèn)可和实施是最(zuì)终该体系能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值(zhí)的基础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为(wèi)的拔(bá)估(gū)值是很大的认知误(wù)区，市场化认(rèn)可是基(jī)本的常识(shí)，不可误判(pàn)。

　　体(tǐ)现社(shè)会(huì)价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国民经济(jì)的支柱(zhù)，国企央企发展要符合国家战(zhàn)略发展发向，更需要承担社会公共责(zé)任(rèn)等。而这些都应(yīng)该(gāi)考虑进估值体系之中，也引发市(shì)场关注。

　　多数受访的基金经理认为，对于国央企的(de)估(gū)值方式要充分体现企业的社会价值与国家战略价值，目(mù)前已(yǐ)经(jīng)形成了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合(hé)国(guó)家战略发展的(de)价值(zhí)？首(shǒu)要任务就(jiù)构建中国特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股(gǔ)东权益(yì)出发，现金流折现为主要方法的(de)单一价值估值体系，转(zhuǎn)向社会(huì)整(zhěng)体价值观念、纳入(rù)中国(guó)特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企业的社会(huì)价值与国家战略价值。”博时基金(jīn)指数与量(liàng)化投资部基金(jīn)经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资(zī)委指导国内团队(duì)对于中国(guó)特色ESG披露与(yǔ)评(píng)价体系不断(duàn)探索，结合国(guó)际通用规(guī)则，目前(qián)已经(jīng)形成(chéng)了初步的企业社(shè)会价值评价体系，其中(zhōng)包括《企业ESG披露指(zhǐ)南》、《中央(yāng)企业上(shàng)市公司环境(jìng)、社会及治(zhì)理（乌蒙山在哪里属于哪个省，贵州乌蒙山在哪里ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经(jīng)理王帅也认为，“中特(tè)估”应该是(shì)注重企业价值的可持续估值(zhí)，要重(zhòng)视股东(dōng)、员工和社会责任等要素(sù)对企业稳健成长的重(zhòng)大意义(yì)，重视稳定的现金流、持(chí)续增长的盈利(lì)、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在价值的积极(jí)作用，这样有利于提高估值定价模型的科(kē)学(xué)性和有效性。

　　“在指(zhǐ)数编制(zhì)、策略构建等实务工作中，都有成熟的(de)量化指标可以使(shǐ)用，包括净资产收益(yì)率、营业现金比率、资产负债率、研发(fā)经(jīng)费投入强(qiáng)度等等。”王帅(shuài)也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理李欣更细致分(fēn)析在估值(zhí)思(sī)维、估值结论、估值判断上有(yǒu)变化，尤其是估值的方(fāng)法和指(zhǐ)标(biāo)上，他认为其包括(kuò)产业链上(shàng)下游的(de)衡量、全要素成本等，以及在纵向(xiàng)和横向上的研究，强调政策优惠、产(chǎn)业(yè)发展、市场竞争力和可持(chí)续发展(zhǎn)等各种因(yīn)素与(yǔ)企业价值的关系。这些因(yīn)素在对估值结论和判(pàn)断的(de)影响上(shàng)，也使得中(zhōng)国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与传(chuán)统的估值(zhí)体系有所(suǒ)不同(tóng)。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还有估(gū)值结论(lùn)和估值判断的变化，都是(shì)为了更好地适应中国的(de)市场和经济特点，提供更精准(zhǔn)、更合理的企业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基(jī)金首席经济学家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在实践(jiàn)中进行探(tàn)索，目前(qián)尚没有公认的指标可以(yǐ)使用。

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