文|招商宏观张静静团(tuán)队

　　核心观点

　　事件(jiàn)：2023年(nián)5月27日(rì)，国家(jiā)统计(jì)局发布(bù)4月全国(guó)规模以上(shàng)工业(yè)企业绩效数据。4月(yuè)份，规模以上(shàng)工业企业(yè)营业收入累计同(tóng)比(bǐ)增长0.5％；规模(mó)以上工业企业利润(rùn)累计(jì)同比增速(sù)为-20.6％（1-3月为(wèi)-21.4％）。

　　4月份，营业利(lì)润累计同比增速(sù)降幅小幅收窄，但依(yī)然处于探底爬坡(pō)过程中(zhōng)。从决定企业(yè)利润的量、价、成本三(sān)因(yīn)素框架看，我(wǒ)们(men)认为(wèi)，此轮工业(yè)企业利润(rùn)增速(sù)由(yóu)正转(zhuǎn)负的原(yuán)因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本(běn)轮(lún)工业(yè)企业利润(rùn)累计增速的下探幅度(dù)之深和持续时(shí)间之(zhī)长是PPI下行和(hé)其他多种因素叠加导致的(de)：（1）PPI下行加速工业企业利润由(yóu)正(zhèng)转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以(yǐ)及(jí)费用率偏高严重制约工业(yè)企业利润爬坡速度(dù) 。

　　从详细拆解数据看：1）与(yǔ)去年同(tóng)期相(xiāng)比，工业企业经营绩(jì)效的增长压(yā)力依然较大，与3月份相比(bǐ)，产成品存货周(zhōu)转(zhuǎn)天数和应收账款平均回收期进一步增加。2）分所有制类型(xíng)来看(kàn)，外(wài)商及(jí)港澳(ào)台商(shāng)和(hé)私营企业(yè)利润累计(jì)同比降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业企业和股份制(zhì)企业利润累计同(tóng)比降幅进一步(bù)扩(kuò)大。3）上游采选业中(zhōng)非(fēi)金属矿采选、有色(sè)金属矿采选的利(lì)润增速表现较好(hǎo)，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利润增速(sù)降(jiàng)幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备制(zhì)造业的利润增速方差分析英文缩写，方差分析英文翻译出现(xiàn)明显分(fēn)化，中游原材料加工业的(de)利润增(zēng)速均为负，是(shì)整体工(gōng)业企业利润增速的(de)主要拖累，中游装备制造业利润增速回升幅度较大，成(chéng)为整(zhěng)体工业企业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价格水平、内部需(xū)求、外部需求(qiú)同时走弱的情况下，下游行业内部的利润增速反(fǎn)弹乏力(lì) 。

　　总体而言，与上个月相比，4月份(fèn)公布的工(gōng)业企业利润数据已(yǐ)表(biǎo)现出(chū)明显(xiǎn)的探底(dǐ)爬坡(pō)信号(hào)：一，营业利润累计增速爬升的行业进(jìn)一步增(zēng)多(duō)；二，营业收入增速由负转正，营业(yè)利润增速降(jiàng)幅(fú)收(shōu)窄(zhǎi)。

　　往后看，中(zhōng)游装备制造业有望继续成为拉动工业(yè)企业利润(rùn)增速回升(shēng)的主要拉动(dòng)力。按当(dāng)月(yuè)利润(rùn)增(zēng)速计算，4月份表现较好的(de)行(xíng)业(yè)主要有：汽车制造、 铁路、船舶(bó)、航(háng)空航天和其他运输(shū)设备制造业 、通用设备制造(zào)业、电气机械及器材制造业、仪器仪表制造业、文(wén)教(jiào)、工美、体育和娱乐用品(pǐn)制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃气及水的(de)生产和供应业(yè)电力 。

　　正文

　　核心(xīn)观点(diǎn)：

　　总(zǒng)体来看：

　　4月份，营业利润累计同比增速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探(tàn)底爬坡过程中。从决定企业利(lì)润的量、价、成本三因素框架看，我们认为，此轮工业企业利润增速(sù)由正(zhèng)转负的原因主要源于PPI下行，但本轮工(gōng)业企(qǐ)业利润累(lèi)计增速的下探幅度之深和持续时(shí)间之长是PPI下行和(hé)其(qí)他多(duō)种因素叠(dié)加(jiā)导致的：（1）PPI下行加速(sù)工业企(qǐ)业利润(rùn)由(yóu)正转负；（2）主动去库存(cún)时间偏长以及(jí)费用率偏高严重制(zhì)约工业企业利润爬坡(pō)速度。

　　与上个月相(xiāng)比，39个主要细(xì)分行业(yè)中，有26个行业(yè)的营业利(lì)润累计增速出现回升，其他13个行业的营业利润累计(jì)增速(sù)均出现(xiàn)回落，其(qí)中回落幅度(dù)较大的行业主(zhǔ)要是(shì)农副食(shí)品加工、煤炭开(kāi)采(cǎi)和洗(xǐ)选、有色金属矿采选、造纸及纸制品、 纺织服装(zhuāng)、服饰等行业，回升幅度较大的行业(yè)主要是机械和设备修(xiū)理(lǐ)、汽车制造、通用设备制造、橡(xiàng)胶和塑(sù)料(liào)制品等行业。

　　具体来看(kàn)：

　　与去(qù)年同期相(xiāng)比，工业企业经营绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产(chǎn)成品存货周转天数和应收账款平均回收期进一步增加(jiā)。

　　数据显示，规模(mó)以上工业企(qǐ)业累计每百元营业收入中的成本为85.18元(yuán)（3月为85.04元），同比增加0.88元（环比(bǐ)增加0.09元(yuán)）。产成品存货周(zhōu)转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增(zēng)加1.80天（环比增加0.14天）；应收(shōu)账款平均回收期(qī)为63.10天（3月为61.80天），同比增加8.60天（环(huán)比增加(jiā)0.20天）。

　　分所有制类型来看，外商及港澳台商和私营企业利(lì)润累计同比降(jiàng)幅出现(xiàn)收(shōu)窄，国(guó)有工业(yè)企业和股份(fèn)制企业利润累计(jì)同比降幅进一步扩大。

　　其中4月国(guó)有工业企业(yè)利润累计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去(qù)年同期13.9％），外商及港澳台商利润同比增(zēng)长-16.2％（3月(yuè)-24.9％，去年同期-16.2％），私营企业和股份制企业同比增长分(fēn)别(bié)为-22.5％（3月-23％，去年同期-0.6％）和-22％（3月(yuè)-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业(yè)中(zhōng)非金(jīn)属矿采选、有色金属(shǔ)矿采选的利(lì)润增速(sù)表现较好(hǎo)，石油(yóu)和天然气(qì)开采等(děng)其他行业的利润增速降幅依然较大。

　　数据显(xiǎn)示，非(fēi)金属矿采选、有色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)的增速依然为正(zhèng)，分(fēn)别收录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石油和天然气开采、煤炭(tàn)开采和洗选、黑(hēi)色金属矿(kuàng)采选(xuǎn)业、废物资(zī)源综合(hé)利用(yòng)的增速为负，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月(yuè)-62.8％）。

　　中游(yóu)原(yuán)材(cái)料加(jiā)工(gōng)业和(hé)装备制造(zào)业的(de)利润增速出(chū)现(xiàn)明(míng)显分化。中(zhōng)游(yóu)原(yuán)材料加工业的利润增速均为负(fù)，尽(jǐn)管与(yǔ)上个(gè)月(yuè)相比(bǐ)，利润增速跌幅(fú)普遍收窄，但依然是整体工业(yè)企业利润增速的主要(yào)拖(tuō)累。中(zhōng)游(yóu)装备制(zhì)造业利润增速回(huí)升幅度较(jiào)大，成(chéng)为整体工业(yè)企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)的主(zhǔ)要拉动(dòng)项(xiàng)。其中通用设备制造、铁(tiě)路船舶(bó)航空(kōng)航天、电(diàn)气(qì)机械及器(qì)材制(zhì)造、仪器仪表制(zhì)造(zào)增(zēng)幅延续(xù)上(shàng)个月(yuè)亮(liàng)眼趋势，得(dé)益(yì)于国内汽车销售量的提升和(hé)汽车产(chǎn)业链出口强劲，汽车制造业的利(lì)润增速降幅由负转正(zhèng)，此外(wài)叠(dié)加去(qù)年同(tóng)期(qī)基数较低，汽车制造业(yè)当月利润增速高达20倍。

　　数据显示，化学原料(liào)化学制(zhì)品跌幅扩大(dà)，分别收录-57.3％（3月(yuè)-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备(bèi)制造、石油煤炭及燃料加工、非金(jīn)属矿物制品(pǐn)、黑色金属(shǔ)冶炼加工、化学纤维制(zhì)造、金属制品(pǐn)、计算机(jī)通(tōng)信和电子(zi)设备跌(diē)幅收窄(zhǎi)，分别收录-55.1％（3月-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制造、铁路船(chuán)舶航(háng)空(kōng)航天、电气机械及(jí)器材(cái)制造增幅依旧为(wèi)正，并(bìng)且增速出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和(hé)30.1％（3月27.1％）；值得一提的是，汽车制造增(zēng)幅由负(fù)转正，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需(xū)求、外(wài)部(bù)需求同时(shí)走弱的(de)情况下，下游(yóu)行业(yè)内部的(de)利润增速反弹乏力，文(wén)教工美体育娱乐用品(pǐn)、食品制造、纺织业、家具制造等多(duō)个行业的利(lì)润(rùn)增(zēng)速跌(diē)幅放缓，但依然为负(fù)；农副(fù)食品加工、纺织(zhī)服装、服饰(shì)等多个行(xíng)业的利(lì)润跌幅继(jì)续扩大。往后看，价格水平、内部需求、外部需求转好速度较慢，这也意(yì)味着(zhe)下游行业的(de)利润增速向上爬坡的节奏(zòu)大概率偏(piān)缓。

　　数(shù)据显(xiǎn)示，农副食(shí)品加工、纺织服装(zhuāng)、服(fú)饰、皮毛羽和制(zhì)鞋、造(zào)纸及纸(zhǐ)制品和(hé)医药(yào)制造跌(diē)幅扩大，分(fēn)别录得(dé)-36.3％（3月(yuè)-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教工美体育娱乐用(yòng)品、食品(pǐn)制造(zào)、纺织(zhī)业(yè)、家具制造(zào)和印刷和记录媒介利润(rùn)降幅放缓(huǎn)，但(dàn)持续(xù)维持(chí)低位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月(yuè)-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月(yuè)-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡胶和塑料制(zhì)品增速(sù)由负(fù)转正，录(lù)得1.4％（3月(yuè)-9.2％）；烟草制品(pǐn)增速(sù)略有回落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增(zēng)速保持高位(wèi)，4月为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共事业中的(de)机械和设备(bèi)修(xiū)理、电(diàn)力热力(lì)利(lì)润(rùn)增速相(xiāng)对较高，燃气生产(chǎn)和供应利(lì)润(rùn)增速降幅(fú)收(shōu)窄。其中机械和设备修理利润累(lèi)计增速(sù)上升幅(fú)度较大，4月收录235.7％（前值(zhí)为79.6％），电力热力利润累计同比增速(sù)收窄，但(dàn)仍然保持高速增长，4月收录47.2％（前(qián)值(zhí)为47.9％），水生(shēng)产和供应增幅略有(yǒu)上升，收录5.8％（前(qián)值(zhí)为0.0％），燃气生产和供应(yīng)降幅收窄，收录(lù)-4.7％（前值(zhí)为-8.2％）。

　　总体而(ér)言(yán)，与(yǔ)上个月相比，4月份公布的工业企业利润数据已表(biǎo)现出明显的探底爬坡信(xìn)号：一，营业利润(rùn)累计增速爬升的行业(yè)进一步增多；二，营业收(shōu)入增速由负转正，营业利润增(zēng)速(sù)降幅(fú)收窄(zhǎi)。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继(jì)续成(chéng)为拉动工(gōng)业企业利润增速回升的(de)主(zhǔ)要拉动力。汽车制造、 铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业 、通(tōng)用设(shè)备制(zhì)造业、电气机械及器材制造业、仪器(qì)仪(yí)表制造业(yè)、文教、工美(měi)、体育和(hé)娱(yú)乐用(yòng)品制造业、橡胶和塑料制品业、电力、热力、燃(rán)气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在《今年工业企业(yè)利润(rùn)增速能否转正？》中(zhōng)所言，当前正(zhèng)处于第6次工业企业利润探底(dǐ)阶(jiē)段（从2000年(nián)开始计算），如果按最近两次(cì)探底历史来演绎的话，至(zhì)少还要在负值区间爬坡7-8个月(yuè)左右的时间，预计(jì)工业(yè)企(qǐ)业利(lì)润增速转(zhuǎn)正最早也需等到四季度。目前我国仍(r方差分析英文缩写，方差分析英文翻译éng)面临内需增长缓慢和外需疲弱的“弱复(fù)苏”阶(jiē)段，这(zhè)直(zhí)接导致企业的(de)产能利(lì)用率持续下(xià)滑。此外，叠加营业成(chéng)本高居(jū)不下导(dǎo)致的内部压力，本轮工业企业利润增速(sù)反弹(dàn)速度(dù)大概率较为缓慢(màn)。

　　风险提示(shì)：

　　内需恢(huī)复力度低于预期。

　　以上内(nèi)容来自于2023年5月27日的《中游装备制造业利润增速明(míng)显(xiǎn)回(huí)升——2023年4月工(gōng)业企业(yè)利润分析》报告，报(bào)告作者张静(jìng)静、张一(yī)平(píng)，联(lián)系人罗丹

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