“现在的(de)房(fáng)地(dì)产很(hěn)难(nán)再出现像过(guò)去十年(nián)的系统性行情。”思睿集团合(hé)伙人、首席经济(jì)学家洪(hóng)灏(hào)向《红周刊》表示，房地产行业(yè)分化(huà)的愈加明显，让机(jī)构和投资者的关注度从(cóng)板块向(xiàng)单个标的转移(yí)。上(shàng)海利檀投资(zī)董事长陈昊(hào)扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》指出，从行业(yè)来看(kàn)，无(wú)论是业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀(shā)到了最底部，而且是反复地杀(shā)到了底部，再往下的(de)空间已经不大了。

　　三道红线等指标(biāo)

　　成(chéng)挖掘(jué)个股阿(ā)尔法重要(yào)参(cān)考

　　那么如(rú)何寻找(zhǎo)房地产(chǎn)个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道(dào)中进行选择，需要(yào)非常小心，避免选了半天，标的公司出现爆雷的情况。除(chú)此之(zhī)外，洪(hóng)灏指出，需要满足以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠(gāng)杆率较低的、此前没有踩(cǎi)过红线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果(guǒ)关(guān)注一下(xià)今年房地产的开发资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其实银行的(de)信(xìn)贷倾向是不太愿(yuàn)意给房企(qǐ)贷款的(de)，房(fáng)企的主要资金来源来自(zì)新(xīn)盘的销售(shòu)。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再(zài)关注一下，哪(nǎ)些(xiē)房(fáng)企能从(cóng)银行(xíng)拿到钱，其(qí)实主要还(hái)是那(nà)些有国企背景的房企(qǐ)，民营房企相(xiāng)对比较困难，所以整个行(xíng)业(yè)出(chū)现了(le)一个很明(míng)显的分化(huà)，无(wú)论是在销售，还是融资等各个方(fāng)面都非常明显。现在有国资背景的房企在资本市(shì)场表现(xiàn)相对较好，但没有国资(zī)背景(jǐng)的(de)民(mín)营(yíng)房企股价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很(hěn)一般(bān)。

　　陈昊(hào)扬(yáng)则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具(jù)体到如何挖掘，我们会特(tè)别重视企(qǐ)业(yè)的成本优势，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借贷水平（净(jìng)负债率）是(shì)不是行业内的最低水平；利润(rùn)率是不是行业(yè)内最(zuì)高的；融资成(chéng)本(běn)是否(fǒu)是(shì)行业内最低的；建安成本是否也是业(yè)内(nèi)最低的；这些都是我们看重的一家房企的(de)综(zōng)合成本。

　　需(xū)要注(zhù)意的是，能够同时满足上述条件的房企并不多。即便是(shì)在(zài)国央企中(zhōng)，仍有部分房企出(chū)现(xiàn)了(le)“三道(dào)红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化的趋势。以A股(gǔ)为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数(shù)据整理发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天(tiān)房发展、陆家(jiā)嘴、格力地产、西藏城投、中交(jiāo)地(dì)产(chǎn)、中国(guó)武夷等(děng)国央(yāng)企(qǐ)“三道红线”全(quán)踩。

　　除(chú)此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明(míng)地(dì)产、云南城(chéng)投、首开股份(fèn)、珠(zhū)江股份、城投控股等国央企(qǐ)房企也踩了“三(sān)道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有(yǒu)着(zhe)较稳(wěn)健(jiàn)特色的国央企房企，其财(cái)务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍是少数。而(ér)更(gèng)加(jiā)值(zhí)得注意的是，在2022年，不少国(guó)企(qǐ)，甚至(zhì)地方国企(qǐ)开始大举(jǔ)扩张。而这无疑又(yòu)进一步考验着国央(yāng)企的(de)资金链(liàn)情况。

　　对房企而言(yán)，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确(què)，有助于房企储(chǔ)备优质“弹(dàn)药(yào)”；但(dàn)过于(yú)乐(lè)观的预判未来市场，以及过(guò)于(yú)激进的扩张拿地节奏(zòu)也有(yǒu)可能让房企重蹈(dǎo)此前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的(de)一家房企进(jìn)行举例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维(wéi)持在33％左右，完全没有(yǒu)增加杠杆比例(lì)。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到(dào)机会来了，其开始在一线(xiàn)城市进行(xíng)大举拿地，净负(fù)债率也由此(cǐ)前的33％左(zuǒ)右(yòu)水(shuǐ)准提高到45％左(zuǒ)右，涨了(le)接近三分之一。与此同时，该房企新购入地块也实(shí)现了快速的开盘利(lì)用率，预(yù)计今年会有更多(duō)的楼盘(pán)入市。像这类(lèi)企业就符合“最后的(de)赢(yíng)家(jiā)”的特点。一方面，在于它本身储备了很多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中一半在一线城市，另外(wài)一半也主要集中在强二线和二(èr)线城市；另一方(fāng)面，它的扩张是(shì)有(yǒu)节制地(dì)扩(kuò)张。

　　陈(chén)昊扬(yáng)同样提醒道，与之相反(fǎn)，有些房(fáng)企的扩张速度让人感觉又(yòu)回到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩(kuò)张的(de)民营企业的影子(zi)。虽然说(shuō)，见到机会(huì)时要出(chū)手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但未来(lái)的(de)两年市场没有想象得那么(me)好(hǎo)，可(kě)能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么如何来(lái)衡(héng)量一家房(fáng)企的(de)扩张速(sù)度是否(fǒu)激进？陈昊扬向《红周刊(kān)》表(biǎo)示，主要还是看房企(qǐ)的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超过60％，就是扩张得(dé)过于(yú)快速(sù)了。

　　不难看出，这一标(biāo)准要(yào)比“三(sān)道红线”对房企的(de)净负债率要(yào)求不得高于(yú)100％要更(gèng)加严格。陈昊(hào)扬(yáng)解释(shì)，当前(qián)房地(dì)产行(xíng)业的复苏(sū)速度并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以要规避公司(sī)净负债率(lǜ)提高到一个比较(jiào)危险的水平(píng)。

　　《红周刊》对(duì)在2022年拿地较(jiào)积(jī)极的房企梳理发现(xiàn)，中交(jiāo)地产、中国金茂、华发股(gǔ)份(fèn)、越秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之(zhī)上。其中，中交地产净负(fù)债率(lǜ)持续居高不下，在2020年至(zhì)2022年期(qī)间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导明(míng)对比的(de)是，华润置地、中国(guó)海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口、龙湖集(jí)团(tuán)等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司(sī)的(de)扩张速度与(yǔ)净负债率水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨江集团(tuán)等个(gè)别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指出，实际上(shàng)，他(tā)们是以(yǐ)同一筛选标准来看国(guó)央企与(yǔ)民营(yíng)房企，但在各维(wéi)度的(de)实际(jì)表现(xiàn)上(shàng)，国央企确实会更胜一筹。如国央企(qǐ)的融资成本更低(dī)，融资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到(dào)想融就(jiù)融，这样，国央企自然(rán)而然就具有天然(rán)优势。

　　虽然(rán)对比民(mín)营房企，机构更(gèng)加看好国(guó)央企，但这也并不意味(wèi)着，民营企业中就没(méi)有(yǒu)“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周刊(kān)》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据(jù)2023年一季(jì)报(bào)，滨江集(jí)团的十大流通股东(dōng)中(zhōng)新(xīn)进了(le)“中国工商银行股(gǔ)份有限公司－景顺长城(chéng)中国回报灵活配置混合型(xíng)证券投(tóu)资基金(jīn)”“全(quán)国社保基(jī)金一一六(liù)组合”等。

　　除此之外(wài)，自2021年开(kāi)始，百(bǎi)亿私募珠(zhū)海(hǎi)阿(ā)巴马(mǎ)资(zī)产(chǎn)管理(lǐ)有限公司就长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团(tuán)。根(gēn)据一季报(bào)，该(gāi)资产(chǎn)公司(sī)的几(jǐ)只产(chǎn)品合计持有滨江(jiāng)集团9543万股，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团的受青(qīng)睐，和其自身(shēn)的(de)基(jī)本面表现(xiàn)存在(zài)一定关系(xì)。2020年以来的近三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但作(zuò)为(wèi)杭州本土房企的滨江(jiāng)集(jí)团仍是表现出较强的韧劲，2020年以来，滨江(jiāng)集团(tuán)在(zài)业绩表现、销(xiāo)售(shòu)规模、新(xīn)增(zēng)土储、股价表(biǎo)现(xiàn)等多维度(dù)都表现了较强的增长势头。

　　业绩方面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团扣非归母(mǔ)净利润依次为21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依次实现(xiàn)同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发(fā)布的2023年(nián)一季报，今年一(yī)季(jì)度，滨江(jiāng)集(jí)团更是实现了扣(kòu)非归母净利润(rùn)5.41亿元，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产(chǎn)“青铜时(shí)代(dài)”仍能保持自身业绩的持(chí)续增(zēng)长，和(hé)滨江集团扎根杭州的战略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨(bīn)江集团有近(jìn)七成营收来自(zì)杭(háng)州地区，而在2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近(jìn)六(liù)成。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭(háng)州房企销售排名第一。

　　与(yǔ)此同时，滨江集(jí)团在杭州的(de)土(tǔ)储(chǔ)补充同样较为积(jī)极，根据诸葛(gé)找房、住在杭州网数(shù)据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年(nián)在杭拿地金额(é)依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样(yàng)持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州的较(jiào)突出表现，也让滨江(jiāng)集团的房企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年，滨江集团的房企排名已冲进前十，根据(jù)中(zhōng)指数据，2023年前4月，滨江集团实现(xiàn)销售额607.3亿元，位列房企第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意的是，2020年(nián)至今，滨江集团股价(jià)翻了超(chāo)一(yī)倍以上，而近期，滨江集团更是(shì)迎来多家机构的集中调(diào)研(yán)。滨(bīn)江集团发布公告表(biǎo)示(shì)，公司于5月10日(rì)接受了信(xìn)达证券、金鹰基金、建信养老、新(xīn)华(huá)养老等(děng)18家机(jī)构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机构在(zài)下游家纺、家(jiā)居、物业(yè)觅α

　　实际上房地产(chǎn)开发只是房地产产业链上的中游环节，其上游(yóu)主要(yào)为钢(gāng)铁、水泥、建材(cái)、玻纤等材(cái)料供应商，而(ér)下(xià)游应用行(xíng)业(yè)主要包括中介服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综(zōng)合《红周刊》的(de)采访，房地产开(kāi)发环节与上(shàng)游(yóu)材料(liào)端息(xī)息相关，新盘开(kāi)工不足导致上游不被看(kàn)好(hǎo)，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国房(fáng)地产行业在进入存量房时(shí)代，所以(yǐ)对地产产业链，尤其是偏消费属(shǔ)性(xìng)的家(jiā)装家居领域(yù)，我们相对看好，因为居民保有的住(zhù)房(fáng)规(guī)模越来越大，随(suí)着时间的增加，内装更新(xīn)的需求也会越(yuè)来越(yuè)多(duō)。美国过去(qù)的(de)数据(jù)充分说明(míng)了这一点(diǎn)，在新(xīn)房销(xiāo)售(shòu)见顶(dǐng)之(zhī)后，家具(jù)消费的增长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我(wǒ)们相对(duì)看好(hǎo)和内装相关的(de)行业(yè)，例如消费建材、家(jiā)居(jū)装饰(shì)等。”万(wàn)家基金(jīn)人士表(biǎo)示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游细分中(zhōng)相(xiāng)关赛道龙头(tóu)年内表现的统计(jì)，目(mù)前(qián)暂(zàn)居前(qián)两位的都(dōu)是来自家纺(fǎng)赛道的(de)公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前(qián)者(zhě)在月线连收(shōu)七根阳线的(de)基(jī)础上，年内迄今涨幅(fú)已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织(zhī)家居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设(shè)计(jì)、生产及销售，旗下(xià)拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维(wéi)莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第一季(jì)度报(bào)告显示，报告期内，富安娜实(shí)现营业收入约6.2亿元(yuán)，同比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿(yì)元(yuán)，同比增长(zhǎng)5.28％。

　　而(ér)从上(shàng)市公司(sī)一(yī)季报的十大流通股股东来看，能够发现该股(gǔ)早已成为基金重仓股的(de)天(tiān)下，彼时(shí)包括公(gōng)募的中(zhōng)欧价值发现(xiàn)、中(zhōng)欧潜力价值、工(gōng)银瑞信灵动价值、宝盈新价值(zhí)和私募的明河2016，都在其中出现(xiàn)，占据了半壁(bì)江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都(dōu)是价值派(pài)基金经理曹名长在管(guǎn)的产品，首季(jì)其同(tóng)时(shí)重仓(cāng)的房(fáng)地产产业(yè)链股票(piào)还有(yǒu)金地集团(tuán)和大亚圣象。

　　对(duì)比(bǐ)而言，前几年曾(céng)经风光一时的家居板块也因疫情、消(xiāo)费(fèi)复苏进程缓(huǎn)慢等多因素一度(dù)沉(chén)寂，不过好在困境反转(zhuǎn)露出曙光，家居(jū)板块中年内表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该股年内上涨(zhǎng)已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是(shì)营(yíng)收还是归母净利(lì)润(rùn)，公(gōng)司(sī)都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗(luó)洋慧(huì)眼独具，一季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回(huí)报均增(zēng)加了持股，而这两只(zhǐ)产品也(yě)成为志邦家居(jū)十(shí)大(dà)流通股股(gǔ)东中仅有(yǒu)的(de)两只公募。有意思的是，他似乎(hū)对于定制家居类标(biāo)的情有独(dú)钟，在(zài)另一家赛(sài)道公司金牌橱(chú)柜中，他管理的全部三只(zhǐ)产品均登(dēng)榜(bǎng)十大流通(tōng)股股东，其(qí)也成为他的独(dú)门(mén)重(zhòng)仓股。

　　除去家居(jū)家纺外，下游的物业股也(yě)越来越(yuè)被机(jī)构所青睐(lài)，不过这类标(biāo)的大多在香港上市，如(rú)何(hé)选择(zé)成为难题(tí)。对此，前述上(shàng)海公(gōng)募基金经理举例分(fēn)析：“物业(yè)服务(wù)不是一个高毛(máo)利的行业(yè)，挣钱(qián)很辛苦，我(wǒ)选(xuǎn)公司(sī)还是(shì)希望(wàng)挣的(de)是市(shì)场化应该(gāi)挣的钱(qián)，以我曾经买(mǎi)的绿城服务为例，它在(zài)中高端楼盘占比是(shì)比较高的，每年到期的(de)合同里提(tí)价成功(gōng)率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目到(dào)期之后(hòu)，经过两三轮合同(tóng)周期还能做到产品提价。”

　　“行业里真正能(néng)做到产品(pǐn)提价的公司很少，因为物(wù)业公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这(zhè)些固定人(rén)员成本(běn)的(de)年度(dù)增长，不(bù)过服(fú)务(wù)没有(yǒu)特(tè)别好，客户(hù)没有那么满意，能(néng)做到提(tí)价难(nán)度是非常幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导大(dà)的。但是该公司能在业内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟(gēn)它(tā)的定位和比较(jiào)好(hǎo)的服(fú)务是有关(guān)系的。”他进一步(bù)强调(diào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 幂级数展开式常用公式，幂级数展开式怎么推导