来(lái)源(yuán)：高瑞东宏观(guān)笔记

　　核(hé)心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一(yī)季度，国内经济回暖主要(yào)缘于(yú)疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推动(dòng)出口形势好(hǎo)转，出行需求释放催化下游消费回暖(nuǎn)。从行业表现看，制(zhì)造业从去年四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价跌(diē)”，企业或从(cóng)主动去库转向被(bèi)动去库。从景(jǐng)气度(dù)边际表现看，下(xià)游消(xiāo)费制造>；中游装备制造>；上游原材料加(jiā)工(gōng)；服(fú)务(wù)业中，交通运(yùn)输、住宿餐饮、房地产等线(xiàn)下活动回暖，但距离疫(yì)情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看，考(kǎo)虑到(dào)疫后经济脉冲(chōng)式(shì)修复放缓、海外总需求回落(luò)预期逐步(bù)兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级(jí)将成为(wèi)推动下一阶段国内经济复(fù)苏的主线。

　　制造业(yè)、服务业是(shì)驱(qū)动一季度经济复苏的主因

　　从(cóng)一季度(dù)GDP表现看(kàn)，制造业，交通(tōng)运输、房地产等行业景气度(dù)明(míng)显提升，而建(jiàn)筑(zhù)业景气(qì)度回(huí)落，与年初(chū)出口数据好转(zhuǎn)、服(fú)务消费快速(sù)恢复、房地产销售回暖而投资疲弱的特点(diǎn)相一致。

　　从制造业内(nèi)部来看(kàn)，今年(nián)3月，制造业各行业景气度普遍(biàn)回暖，多(duō)数从(cóng)去年12月(yuè)的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初期，供给端修(xiū)复(fù)好(hǎo)于需求端，行业(yè)整(zhěng)体去(qù)库进程尚未结束。从行(xíng)业(yè)景气度边际改善情况来(lái)看，下游(yóu)消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上(shàng)游原材料加工，煤(méi)炭(tàn)行业景气度表现为高(gāo)位(wèi)放缓。

　　下游(yóu)消费(fèi)制造行业中，与出行(xíng)、地(dì)产后周期相(xiāng)关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟(yān)草、家具制造行业景(jǐng)气(qì)度较高(gāo)，部分行业(yè)表(biǎo)现为“量价齐(qí)升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度居(jū)中，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，电气(qì)机械(xiè)、专用(yòng)设备、运(yùn)输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原(yuán)材料(liào)加工行业(yè)景气度改善幅度最弱(ruò)，由于行业库存水平偏高，多数行(xíng)业仍然受到价(jià)格下跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量升价(jià)跌”。从(cóng)“量”维度看，有色金属>；；；黑(hēi)色金属、非金(jīn)属(shǔ)矿物>；；；石油(yóu)石化行(xíng)业(yè)。

　　消费(fèi)回(huí)暖和产业升(shēng)级或(huò)是推动下一阶段(duàn)经济复苏的主线

　　一(yī)季度，国内经济复苏主要受益于疫(yì)后(hòu)复(fù)苏(sū)红利驱动。需求方面，出行(xíng)类(lèi)消费快速复苏(sū)，前期积压(yā)的购房、服务消费(fèi)需求得以释放(fàng)；供(gōng)给方面，国(guó)内复(fù)工(gōng)复(fù)产加快(kuài)推进，生产端快速(sù)恢复，是推动年初出口(kǒu)数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入(rù)3月(yuè)，经济复苏(sū)节奏有(yǒu)所放缓，指向疫(yì)后(hòu)复(fù)苏红利(lì)驱(qū)动(dòng)边际转弱，随着(zhe)未来海(hǎi)外总需求回落的(de)预(yù)期(qī)逐步兑现，后续驱(qū)动国内经济增长的线(xiàn)索，大概率来自于消(xiāo)费回暖(nuǎn)和产(chǎn)业升级(jí)两条主线(xiàn)。

　　一是，一季度居民(mín)收入(rù)向上修复，消(xiāo)费倾向明显(xiǎn)回升，已经(jīng)高(gāo)于2020-2022年疫情期间水平，同时信贷数(shù)据指向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来(lái)消费回暖的(de)确定(dìng)性进一步增强。预计(jì)交通、住宿、餐(cān)饮、娱乐等服(fú)务消费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出行及地(dì)产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相关的可选(xuǎn)消费也有望进一步(bù)回暖(nuǎn)。

　　二(èr)是，产(chǎn)业升级路(lù)径(jìng)驱(qū)动下，汽车和“新(xīn)三样(yàng)”产(chǎn)品出口优势增强，有望维(wéi)持出(chū)口韧性(xìng)；随着下游消费(fèi)稳步修复、二季度PPI同(tóng)比触底回升，制(zhì)造业企业盈利有望向上修复，企业(yè)将从主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库(kù)，设(shè)备投(tóu)资需求(qiú)有望改善(shàn)，推(tuī)动中游装(zhuāng)备制造景气度维持高位。

　　风险(xiǎn)提示：国(guó)内(nèi)经济恢复力(lì)度不及预期；海外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明(míng)显回落

　　一、本周聚焦：疫后经济(jì)复苏有哪些结构性特(tè)征？

　　1.1 制造(zào)业、服务业是驱(qū)动一季度(dù)经济复苏的主因

　　一季度我国GDP总量(liàng)实现超(chāo)预(yù)期(qī)增长，指向疫后复苏背景下(xià)，国(guó)内经济企稳回升(shēng)。但不同于(yú)海外国家疫后复苏的规(guī)律，本轮国内疫后复苏发生在(zài)外需回(huí)落、国内经(jīng)济(jì)转向高(gāo)质(zhì)量发(fā)展、居民前期“去杠杆(gān)”的过程中，因此(cǐ)驱动疫后经(jīng)济复(fù)苏的力量并不均衡，行业(yè)分化特征明显(xiǎn)。因此，我们重点(diǎn)从(cóng)行业层面，观测当前各行业景(jǐng)气度水平。

　　从GDP不变价观测各行业表现(xiàn)来看，今年一季度制(zhì)造业、交通运输业、房地(dì)产业景气度明显提(tí)升，而(ér)建筑业景气度回(huí)落(luò)，与(yǔ)年初(chū)出口数据好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地(dì)产销(xiāo)售回暖而(ér)投资(zī)疲(pí)弱(ruò)的情况相一致。

　　我们以2019年为基(jī)期计算各年份的复合增速，观察(chá)各行业(yè)增加(jiā)值变化。

　　今年一季度第一产业(yè)增加值增速为3.6％，低于去年四季度(dù)的4.9％，但仍高(gāo)于(yú)2019年、2020年全年(nián)增速，与近(jìn)年来(lái)加(jiā)快(kuài)建设农业强国，推进农业农(nóng)村现代化的(de)目标有(yǒu)关。

　　今年一季度第二(èr)产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于(yú)去年四季(jì)度的4.4％。其中，制造(zào)业迎来较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于(yú)去年(nián)四季度的(de)4.7％，但低(dī)于2021年全(quán)年增速(sù)，与去年下半年之后外需转弱(ruò)、居民商品消费恢复偏慢有关。而建筑业景(jǐng)气度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低于去年四季度的3.1％，主要(yào)受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今年(nián)一季度第三(sān)产业(yè)增加(jiā)值增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去年(nián)四(sì)季度的4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情前(qián)仍(réng)存(cún)在(zài)产出缺口。其(qí)中(zhōng)，受益于居民出行活动(dòng)恢复，交通运(yùn)输、仓储和邮政(zhèng)业(yè)增加值(zhí)增速明显提升，自(zì)去年四(sì)季度的3.4％升至5.9％，但低(dī)于(yú)2019年、2021年全年增速；住宿(sù)和餐饮(yǐn)业增(zēng)加值增速小幅回升，尽管高于疫情(qíng)三年(nián)来(lái)的平均增速，但(dàn)绝对水平不(bù)及2019年(nián)，指向供给(gěi)水(shuǐ)平恢复较慢(màn)。而受(shòu)益于(yú)新房和二手(shǒu)房销(xiāo)售回暖，今年一季度房地产业增加(jiā)值增速回正至(zhì)2.3％。

　　1.2 制造业领域复苏分化(huà)，中下游改(gǎi)善幅度(dù)好于(yú)上游(yóu)

　　对(duì)于行业景气(qì)度的观测，我们(men)采用量（各(gè)行业工(gōng)业增加值(zhí)增(zēng)速）与(yǔ)价格（各行业工业品价格增速(sù)）分别作为供需的衡量指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个主要行业自(zì)2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先将各行业增加值增速调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年3月，每月的增加值(zhí)增速和PPI增(zēng)速的分位(wèi)数水平，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数(shù)水平，捕捉其边际变化。

　　今(jīn)年3月，制造业各行(xíng)业景气度出现普遍回(huí)暖(nuǎn)，多数从去年12月的(de)“量价齐跌(diē)”转入(rù)“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复(fù)苏初期，供给端修复好于需求端，行业整体(tǐ)去库进程尚(shàng)未结(jié)束。从行业(yè)景气度边际(jì)改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费(fèi)制造>；；；中游装备(bèi)制造(zào)>；；；上游原材料加工，煤炭行业景气度呈现高位放缓情况。

　　下游消费制造行业(yè)中，与出行(xíng)、地产后周(zhōu)期(qī)相关的行业景气度最(zuì)高，部分行业步入正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角(rù)“量价齐(qí)升”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教娱乐的量价分位数水平均处在高(gāo)景(jǐng)气度(dù)区间，烟草、家具制造(zào)行(xíng)业也呈现“量价齐升”的特(tè)征(zhēng)；食品(pǐn)制造(zào)景(jǐng)气度有所回落，农副加(jiā)工(gōng)行业表现为“量价齐(qí)跌”，食品制造行(xíng)业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存(cún)水平有关，今年2月，库存(cún)同比均处(chù)在2016年以来9正五边形的外角和等于多少度第二人生，正五边形的外角和等于多少度的内角0％以(yǐ)上分(fēn)位数水平；而(ér)随着防疫(yì)需求的降温，医(yī)药(yào)制造业景气(qì)度(dù)有所(suǒ)回落(luò)，表现为“量(liàng)跌(diē)价(jià)平”。

　　中(zhōng)游装备制造(zào)业(yè)行业(yè)景气度居中(zhōng)，均表现为“量升价跌(diē)”。一方面与原材料(liào)成本下(xià)跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需(xū)表(biǎo)现好(hǎo)于(yú)内需(xū)，部(bù)分行业仍在(zài)去库进程有关。其(qí)中，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运输(shū)设备工业增(zēng)加值增(zēng)速改(gǎi)善幅度最大，受益于国内产业升级、出口优势(shì)带(dài)来的韧性驱动(dòng)；其次是汽(qì)车制造、金(jīn)属制(zhì)品，改善幅(fú)度(dù)最弱的是通用设(shè)备、电(diàn)子设(shè)备，与房地产(chǎn)新开(kāi)工强度较(jiào)弱、消费(fèi)电子行业周期(qī)性走弱有(yǒu)关(guān)。

　　上游原材料(liào)加(jiā)工行业景气(qì)度(dù)改(gǎi)善幅度偏弱，由于行(xíng)业库(kù)存水平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍受制于价格下(xià)跌的困扰，表(biǎo)现为(wèi)“量(liàng)升价跌”。其中，有(yǒu)色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最大(dà)，3月增加值增(zēng)速位于2019年以来(lái)70％分位数水平，但(dàn)受全球大宗(zōng)商(shāng)品下(xià)行周期影响，价(jià)格依旧(jiù)承压；随着年初建筑(zhù)业施工回暖(nuǎn)，相关的(de)黑色金属(shǔ)、非金属制品景气(qì)度(dù)提(tí)升，但由于库存水平偏高，价格仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利水平；石化(huà)链条行业生产水平普遍(biàn)回暖(nuǎn)，但分(fēn)位数水平仍(réng)处(chù)在50％以下的景气度偏低区间，今年由于能源危机(jī)缓(huǎn)解，产品价格相较去年同期也(yě)出现普(pǔ)遍下跌。

　　煤(méi)炭(tàn)开采景(jǐng)气度仍处在高位(wèi)，但出现边际(jì)放缓(huǎn)，生(shēng)产及价格水(shuǐ)平同步(bù)回落。这(zhè)与去年以(yǐ)来行(xíng)业(yè)产能持(chí)续扩(kuò)张有关，今年2月，煤炭开采产成品库(kù)存同比处在2016年以来94％分位数水平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升(shēng)级或是推动下一阶(jiē)段经济复苏的主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济(jì)复苏主要受(shòu)益于疫(yì)后复苏(sū)红利。一方面(miàn)，消费(fèi)场景(jǐng)恢(huī)复(fù)后，出行类消(xiāo)费(fèi)快速(sù)复苏，前期(qī)积压的购房、服务(wù)性需求得以释放；另一方面，国内(nèi)复(fù)工复产加(jiā)快推进，保证供给端的快速恢复，是推动年初(chū)出口数(shù)据好转的(de)重要原(yuán)因。

　　进(jìn)入3月，经济(jì)复(fù)苏节奏有所放缓，指(zhǐ)向疫后红利释放(fàng)效果转弱，随着未来海外总需求回落的预期(qī)逐步(bù)兑现，后续驱(qū)动国内经济增(zēng)长的线索(suǒ)，大概(gài)率来(lái)自于消费回暖(nuǎn)和产业升级(jí)两条主线。

　　一(yī)是(shì)，随着(zhe)居民收(shōu)入提升和(hé)消(xiāo)费意愿改善，未来消费回暖的确定性进一步增强，交(jiāo)通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务(wù)消(xiāo)费，以及家(jiā)电、家(jiā)具、纺(fǎng)服(fú)等可选消费(fèi)景气(qì)度均(jūn)有(yǒu)望(wàng)提升。

　　从一季度居民收入和消(xiāo)费(fèi)数据看，居民收入(rù)增速提升，消费倾(qīng)向开始(shǐ)回升，已(yǐ)经高于2020-2022年(nián)，但尚未(wèi)修(xiū)复(fù)至疫情(qíng)前(qián)水(shuǐ)平。以2019年为基(jī)期的(de)复合增速看，今年一季(jì)度，全国(guó)居民人均可支(zhī)配收入增速提升至6.4％，高于去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至(zhì)5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季(jì)度居民(mín)平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但(dàn)距离2019年(nián)同期的65.2％仍(réng)有一定差距。未来随(suí)着服务业(yè)恢复(fù)持续(xù)向好，有望带动相(xiāng)关(guān)就业岗位加快(kuài)恢复(fù)，进一步提振(zhèn)居民(mín)消费(fèi)意(yì)愿。

　　从居(jū)民存贷款(kuǎn)数据(jù)看，居民储蓄(xù)意愿有所减弱，消费和投(tóu)资信心正在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居民(mín)储蓄意愿(yuàn)有(yǒu)所(suǒ)减弱，“去杠杆(gān)”势(shì)头缓和。从存款数据看(kàn)，3月(yuè)居民新增存款同(tóng)比增量降至2051亿元，低于1-2月9375亿元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低于2022年(nián)6617亿(yì)元(yuán)的月(yuè)均(jūn)同比增(zēng)量。从贷款数据看(kàn)，3月居(jū)民部门新(xīn)增净融资同比多增4859亿(yì)元，其(qí)中，短(duǎn)期(qī)信贷同比多增2246亿元，中长期信贷(dài)同(tóng)比多(duō)增2613亿元(yuán)。居民(mín)部门新增净融(róng)资连续2个月维持同比扩张，指向(xiàng)居民预期可能正在(zài)筑底，“去杠杆”势头开始放(fàng)缓。今(jīn)年第一季度(dù)城镇储户(hù)问卷调查(chá)结果显示，倾(qīng)向于“更多储蓄”的居民(mín)占58.0％，比上季度减少(shǎo)3.8个百分点；倾向于“更多(duō)消费”和“更(gèng)多投(tóu)资”的居(jū)民分(fēn)别占23.2％和18.8％，均分别高于上季度的(de)22.8％、15.5％，同(tóng)样也指向(xiàng)居民储(chǔ)蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业升级路径(jìng)驱(qū)动下(xià)，汽车和“新(xīn)三样”产品出口优势增强，以及相关(guān)行业设备投资(zī)更新，有望(wàng)推动(dòng)中游装备制造(zào)景气度(dù)维持(chí)高(gāo)位。

　　一方面，今年(nián)一季度国内(nèi)出口(kǒu)数据回暖，除与欧美供(gōng)需缺口短期走阔、国内复工复产加快推(tuī)进外，也(yě)受益于RCEP政策红(hóng)利持续释放，以及(jí)汽车和“新三样”产品(pǐn)出口优势增强。今年在海外总需求回(huí)落背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易(yì)往来加强(qiáng)、以及新能源(yuán)产品优势强(qiáng)化，有望维(wéi)持(chí)装(zhuāng)备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一方面，企(qǐ)业盈(yíng)利下(xià)滑和库(kù)存高位，对制造业投资扩(kuò)产(chǎn)造成(chéng)一定压力。但随着(zhe)下游消费稳步修(xiū)复、二季度PPI同比触底回升，制(zhì)造业企(qǐ)业盈利有望向上(shàng)修复。目前(qián)看，电气(qì)机(jī)械(xiè)等(děng)装备制造(zào)业(yè)去(qù)库进程已进入下半场(chǎng)，今年1-2月专(zhuān)用(yòng)设(shè)备(bèi)、通用设备产成品库存增速呈现(xiàn)触(chù)底反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复，企业将从(cóng)主动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备投(tóu)资需(xū)求将随(suí)之提升。

　　二、海外观察(chá)

　　2.1金融与(yǔ)流动性数据：各国国债收益率多数上(shàng)行

　　美国10年期(qī)国债收益率上行。本周（截至(zhì)4月21日(rì)）美国10年期国债(zhài)收益率3.57％，较上周末(mò)上行(xíng)5BP，其(qí)中通胀预期较上周下行2BP，实际收益率1.29％，较上周末(mò)上升7BP。法国10年期国(guó)债收益率较上周末上行5BP至(zhì)2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年(nián)期国(guó)债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月20日），英国10年期国债收(shōu)益率较上周末(mò)上行20BP 至3.86％（截至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收益率利(lì)差收窄。本周美国10年(nián)期和2年(nián)期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国AAA级企业期(qī)权调整利差较(jiào)上周末持平为0.55％，美(měi)国高收(shōu)益债期(qī)权调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月(yuè)20日）。

　　2.2全球市场(chǎng)：全球股(gǔ)市涨(zhǎng)跌分化，大(dà)宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市涨跌(diē)分化。本周（4月17日至4月21日），欧洲股市(shì)普涨，法国(guó)CAC40、英国富时100、德国DAX分别上涨0.76％、0.54％、0.47％，意(yì)大利富(fù)时MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌(diē)，标普(pǔ)500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数(shù)、纳斯达克指数分别(bié)下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新(xīn)西兰标普50、日经225分别上(shàng)涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲(zhōu)标普200、韩国综合(hé)指数、上证指数(shù)、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普(pǔ)跌(diē)。其(qí)中，LME铝上涨(zhǎng)0.71％，其余(yú)大宗商(shāng)品价格普跌。COMEX黄金、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺纹(wén)钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦(jiāo)炭、LME锌(xīn)、DCE焦煤、ICE布油、DCE铁(tiě)矿石、NYMEX RBOB汽油分别(bié)下(xià)跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观(guān)察：美欧(ōu)加息步(bù)伐或将(jiāng)继(jì)续(xù)

　　4月19日，美联储(chǔ)褐皮书公布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入停(tíng)滞，通胀和招聘活动放缓，信贷渠道变窄。褐(hè)皮(pí)书称，最近(jìn)几周美国总体(tǐ)经济(jì)活动几(jǐ)乎没有变化(huà)，几个辖区指出在(zài)不(bù)确(què)定性增加和对(duì)流动(dòng)性的担忧加剧之际(jì)，银行收紧了(le)贷款(kuǎn)标(biāo)准。近期美国(guó)总体物价水平温和(hé)上升，但价格上涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官(guān)员表(biǎo)示为(wèi)应(yīng)对高通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称，需要进(jìn)一步收紧政策来(lái)应对高通胀，加息(xī)结(jié)束后美(měi)联储将需(xū)要(yào)在一(yī)段时间内维持利率稳定。同日美联储梅斯特(tè)表示(shì)，预计今(jīn)年货币政策将(jiāng)需要进一(yī)步进入(rù)限(xiàn)制性区域，终(zhōng)端利率或将高(gāo)于(yú)5％，具(jù)体取决于经济和(hé)金(jīn)融(róng)形(xíng)势的发展。

　　欧洲央行货币政策会议(yì)纪(jì)要公布，绝大多数委员(yuán)同意将利率(lǜ)上(shàng)调50个基点。4月20日公布的欧洲央行(xíng)会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通胀方(fāng)面仍(réng)有(yǒu)一段路(lù)要走，一些委(wěi)员(yuán)认为整(zhěng)体而言(yán)通胀风险倾向于上行。金融市(shì)场紧张局势被视为经济(jì)和通胀前景重大不确定性的来源(yuán)。然而除非形势显著恶(è)化，否则(zé)金融(róng)市场的紧(jǐn)张局势(shì)不(bù)太可能从根本上改变(biàn)欧洲(zhōu)央行(xíng)管理委(wěi)员会对通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外政策(cè)：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调(diào)美国“国(guó)家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和(hé)欧洲议会(huì)通过(guò)了一(yī)项临时(shí)政治协议，就涉(shè)及(jí)430亿(yì)欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达(dá)成(chéng)一致。法案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动用430亿欧元资金提振半导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制造市场(chǎng)的份额(é)从10％提(tí)升(shēng)至至少20％；大幅提升芯片制造(zào)工艺，建立欧盟(méng)的半(bàn)导体供应链，并与美(měi)国和亚洲(zhōu)同行(xíng)竞(jìng)争。

　　4月20日，美国众议院议长麦卡锡表示，正在推(tuī)出一(yī)份债(zhài)务(wù)上限相(xiāng)关立法措(cuò)施。白宫需(xū)要开始就债务上(shàng)限进行谈判；众议院(yuàn)共和党希望提(tí)高债务上限并削减支出(chū)；正在推出一份债务上限相关立法措施；债(zhài)务法案将设法收回(huí)未使用的(de)防疫资(zī)金用(yòng)于日常开支；法案将减(jiǎn)少对国(guó)税局的(de)拨款，并结束(shù)绿(lǜ)色产(chǎn)业补贴(tiē)措(cuò)施。

　　4月20日，美国(guó)财政部长耶伦(lún)就中美关(guān)系发表(biǎo)讲话(huà)，表明美国无(wú)意与中国(guó)脱钩，但未来仍将强调(diào)“国家安全”。耶伦宣称(chēng)，任何与(yǔ)中国脱钩的努力都将是“灾(zāi)难性的”，美国寻求与中国建立“建(jiàn)设性和(hé)公平的经济(jì)关(guān)系”。但“当美(měi)国利益受(shòu)到(dào)威胁时”，美国将(jiāng)坚(jiān)定(dìng)地捍卫国家安全，即(jí)使以(yǐ)牺牲中美关(guān)系(xì)为(wèi)代价。在(zài)国际关系中，耶伦表示美中两国(guó)有(yǒu)必要(yào)“坦诚讨(tǎo)论棘手问题”，比(bǐ)如帮助面临债务问题的新兴市场和(hé)发展中国家等。

　　三(sān)、国(guó)内(nèi)观察(chá)

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原油价格环(huán)比上(shàng)涨，环比由负转正。2023年4月以来(lái)，WTI原油(yóu)价格环比上涨10.06％，环比(bǐ)由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价为80.75美(měi)元/桶。布伦特原油价(jià)格环比上涨7.14％，环比由负转正，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年(nián)4月(yuè)以来，铜价环比上涨0.86％，环(huán)比(bǐ)由负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降幅相对上月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比上涨2.25％，环比由负转正，由(yóu)上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比(bǐ)下降10.57％，降幅缩窄(zhǎi)15.36个(gè)百分点。

　　3.2中游：水泥价格(gé)指数环比上升(shēng)，螺(luó)纹钢价格(gé)环比下(xià)跌，库存同比下降(jiàng)

　　水泥价格指(zhǐ)数环比上升(shēng)。4月(yuè)以来，全国水泥价(jià)格指数环(huán)比上涨(zhǎng)2.27％，增幅(fú)缩小0.92个(gè)百分点。华北、东北、华东、中(zhōng)南、西北以及西南各区(qū)价格指数环比分别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以(yǐ)及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌，库存同比下(xià)降，钢坯库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹(wén)钢价格环比由正(zhèng)转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转(zhuǎn)负为(wèi)-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上(shàng)月缩窄3.26个百分点(diǎn)。钢(gāng)坯(pī)库(kù)存同(tóng)比上涨(zhǎng)64.88％，增幅缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商品房成(chéng)交面积增幅缩(suō)窄(zhǎi)，猪价菜价下跌，水果(guǒ)价格上(shàng)涨(zhǎng)

　　商品房成交面积增(zēng)幅(fú)缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面积(jī)上涨64.71％，增(zēng)幅缩窄12.17个百分点。其中(zhōng)，一线、二线、三线城(chéng)市(shì)商品房成交面积同比分别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动(dòng)幅度(dù)分(fēn)别为36.86、-6.71以及-117.7个百分(fēn)点。

　　土地成交面积跌幅收窄。2023年4月以来(lái)，百城土地供应面(miàn)积同比增速(sù)为(wèi)5.80％，上月(yuè)为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为5.50％，较上月(yuè)上涨1.99个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下(xià)跌(diē)，水果价格上(shàng)涨。2023年4月以来，猪(zhū)肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌(diē)幅相对上月(yuè)扩大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格(gé)环比下跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分(fēn)点。

　　乘用车(chē)日均(jūn)零售销量增幅(fú)扩大。4月以(yǐ)来(lái)，乘用车日均(jūn)零售(shòu)销(xiāo)量同比增(zēng)加17.39％，增(zēng)幅扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同比增加15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百(bǎi)分点。

　　3.4流(liú)动性：货币(bì)市场(chǎng)利(lì)率趋(qū)势分化，国债(zhài)利率普遍下行

　　货币市场(chǎng)利(lì)率趋势分化，国债利(lì)率普遍下行。2023年4月以来，R001较(jiào)上月(yuè)末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至(zhì)2.51％；DR001较上月(yuè)末(mò)上(shàng)行46bp至2.27％；DR007较(jiào)上月末下行12bp至2.27％。一年期(qī)国债利率较上月末下行8bp至2.19％。十(shí)年期(qī)国债(zhài)利率较上月末下行2bp至2.83％。一(yī)年期AAA+企业债利率较(jiào)上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十年期AAA+企业债利率较上(shàng)月(yuè)末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策(cè)：发(fā)改委强调(diào)提振消费持续回(huí)升(shēng)的动力；国资委强(qiáng)调着(zhe)力发展战略性新兴产(chǎn)业(yè)

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调(diào)要(yào)提振消费(fèi)持续回(huí)升(shēng)的(de)动(dòng)力。接(jiē)下来将重点做(zuò)好四方面工作：一是，研(yán)究起(qǐ)草(cǎo)关于恢(huī)复和(hé)扩大(dà)消费的政策(cè)文件，围绕(rào)大宗消费、服(fú)务消费、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域(yù)；二是，下大力气(qì)稳定汽车消费，大(dà)力推动新能源汽车(chē)下(xià)乡(xiāng)；三是，会同有关方面优化就业、收入(rù)分(fēn)配(pèi)和消费全链条良性循环促进机制(zhì)；四是，研究(jiū)制(zhì)定(dìng)关于(yú)营(yíng)造放心消费环境的政策文件。

　　4月19日，国(guó)资(zī)委党委召开扩大会(huì)议，强调推动国资(zī)央(yāng)企着力发展实(shí)体经济特别(bié)是战(zhàn)略性新兴产业。会议认为，要更好推动国资央企(qǐ)在中国式(shì)现代化(huà)新征程(chéng)中走在前列，着力提升科技自(zì)立自强水(shuǐ)平(píng)，提升自主创新能力；着力发展实(shí)体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴产业，加快(kuài)推进现代化(huà)产业(yè)体系(xì)建设；抓好(hǎo)新一轮国企改革深(shēn)化提(tí)升行动组(zǔ)织实(shí)施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日，工信部举(jǔ)办发布会介绍一季(jì)度工业和(hé)信(xìn)息化发展状(zhuàng)况，表示下一(yī)步(bù)将制定(dìng)实施重点行业稳(wěn)增长的工(gōng)作方案。一是营(yíng)造(zào)良好产业发展环(huán)境，落(luò)实(shí)落细稳增长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协(xié)作(zuò)、部门(mén)协同；二是推动(dòng)出口保稳提质，加大对(duì)制造业外贸企(qǐ)业(yè)的支持(chí)力度，配合(hé)有(yǒu)关部门(mén)落实好稳(wěn)外(wài)贸政策举措；三是促进内需加快恢复(fù)，以高质(zhì)量供给促进消费；四(sì)是(shì)持续增强发展(zhǎn)动能，加快战略性新(xīn)兴产业(yè)的创新发展。

　　四、财经日历

　　五(wǔ)、风险提示

　　国内(nèi)经济恢(huī)复力度不及(jí)预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

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