《基金经理投资笔记》宏观策略(lüè)系(xì)列

　　把脉经(jīng)济周(zhōu)期拐点(diǎn) 实现财富管理升级(jí)

　　作者：魏 凤 春（博士），创金(jīn)合信基(jī)金首(shǒu)席经济学(xué)家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博士），创(chuàng)金合信基金基金经理(lǐ)

　　乱云飞渡(dù)仍从(cóng)容(róng)

　　上期(qī)分享(xiǎng)中（查看(kàn)原文），我们提出了5月(yuè)是乱花渐欲迷人眼，一个大的背(bèi)景是市场进入了战略相持阶段，进攻和(hé)防守的理由都(dōu)不(bù)是非常清晰(xī)。周末中央发布长期的产业政(zhèng)策，基调是(shì)清晰的，但那是(shì)诗(shī)和(hé)远方，是(shì)战略性的布局，很多投资者更喜(xǐ)欢战术(shù)性的(de)机会。伯(bó)克希尔哈(hā)撒韦(wéi)年度(dù)股东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特(tè)的老家奥巴哈举行，吸引了全球投资(zī)者的目光，投资者总(zǒng)希望可以从中(zhōng)寻找到投资的秘诀，价值投资的道虽相同，但法、术、器(qì)是各(gè)异的。不仅如此，伯克(kè)希尔决策者对宏观环境(jìng)的担忧，对数字技术的批判，很(hěn)多与会者(zhě)收获的可能(néng)不(bù)是清晰(xī)的思路，而是在迷宫中又(yòu)多走了一圈。

　　一、市场(chǎng)陷(xiàn)入僵持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法，谨慎的A股投(tóu)资者也(yě)开始考虑Sell in May,一(yī)个很重(zhòng)要的理由是根(gēn)据惯例，银行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑现后(hòu)往(wǎng)往是市场开始调整的开始(shǐ)。A股投资历来(lái)是有季节性的，但这未必是历史的铁律，比如2022年5月市(shì)场在新的政策基(jī)调下开始全(quán)面大反攻。我(wǒ)们需要(yào)因时而变(biàn)，投资者需要考虑到当前的(de)市场背景已经和之前有很大(dà)的不同。当(dāng)前市场进(jìn)入战略僵持阶段的(de)一个重(zhòng)要理由是除了逻辑(jí)推演，很多重要问题很难(nán)用清晰的事实来验证。谨慎的(de)投资者(zhě)往往是见(jiàn)好就(jiù)收或者谋定而后动，因(yīn)此才有了上述(shù)的猜测(cè)。

　　市场不清楚(chǔ)的地方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场(chǎng)已经提前交易了政(zhèng)策的方向，而且今年(nián)国(guó)内的政策本(běn)身也(yě)不(bù)是大开大合。新出(chū)台的(de)政策(cè)更多(duō)地在落实上，较少新的提法。

　　第二，从外部(bù)看，美联储依然在通胀(zhàng)、就业数据、金融数据和增长数(shù)据传(chuán)递的(de)混乱信(xìn)息(xī)中(zhōng)纠结。

　　第三，从投资主线看(kàn)，数字(zì)经济和中特估(gū)依然(rán)既有政(zhèng)策、也有业绩或者有(yǒu)未(wèi)来预(yù)期的业绩改善，但短期游(yóu)戏、传(chuán)媒(méi)、中特估与其(qí)他板块分化(huà)较为极致，也是不争的事实。除了这两条主线外，金融、消费和公(gōng)用事业有反弹，但难以成为(wèi)持(chí)续的配置主题，新能源(yuán)崩(bēng)坏(huài)的筹码预期也(yě)决定(dìng)了反(fǎn)弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交(jiāo)易行为看(kàn)，投资者并未形成(chéng)一(yī)致预期。随着一季报的披(pī)露，市场阶段性发(fā)挥了对(duì)盈利现实(shí)的(de)定价效率。具体表现为，业(yè)绩(jì)出现一(yī)定修(xiū)复和表现(xiàn)有韧性的金融(róng)、中(zhōng)药、电力、中特估主题(tí)以及TMT中的游戏传媒等(děng)表现较好，家电此前也有(yǒu)一(yī)定(dìng)表现。不过(guò)，随着业(yè)绩的公布反(fǎn)而出现了一定(dìng)的买(mǎi)预期卖现(xiàn)实(shí)的操作(zuò)。当然，相(xiāng)对而言市场也有定价(jià)效(xiào)率不稳定的一面，同(tóng)样是业绩(jì)修(xiū)复或有韧性的(de)农林牧渔、新能源和(hé)消费板(bǎn)块(kuài)，整(zhěng)体表现(xiàn)则一(yī)般(bān)。

　　二、市场僵持的(de)原因：一季(jì)报显示企业盈利仍在磨底阶段

　　短期(qī)市场的核(hé)心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期超额(é)收益过于显著，目前除了(le)游戏、传媒一枝独秀外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域阶(jiē)段(duàn)性有所回调。中特估相(xiāng)关的基(jī)建、银行、石(shí)油、出版(bǎn)等(děng)板块盈利有支(zhī)撑、估值也较(jiào)低(dī)，因此在(zài)最近市场调整的(de)时候(hòu)整体表现较好(hǎo)。在这两条我们(men)看好(hǎo)的全年(nián)主线之(zhī)外(wài)，市场部(bù)分义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思定(dìng)价了(le)一季(jì)报行情，但(dàn)核心问题在于当前盈(yíng)利仍处在(zài)磨底(dǐ)阶段。扣(kòu)除(chú)金融(róng)和两(liǎng)桶油(yóu)，A股的盈利还在下滑，这意味着(zhe)短(duǎn)期盈(yíng)利很难撑起A股(gǔ)系统性的行情。所以(yǐ)，我们(men)看到这两条主(zhǔ)线之(zhī)外其他业绩尚(shàng)可的(de)板块，整体反弹的幅(fú)度都相对有限。消费的盈利有一(yī)定的修复，而市场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪尚(shàng)未对其定价，这可能蕴(yùn)含(hán)阶段性交易机会。

　　三(sān)、战略性(xìng)布局是清(qīng)晰而明确的：政策关注产(chǎn)业(yè)升级(jí)和人(rén)的问题

　　近期国内也处(chù)于(yú)一个(gè)会议密集召开的阶段，政治局(jú)会议(yì)、中央财经(jīng)委会议和国常会相继召开(kāi)。决策(cè)层对于(yú)当(dāng)前经济复苏动力不(bù)足、复苏势头不(bù)稳(wěn)的(de)问题(tí)，有着清(qīng)醒的认识(shí)，短(d义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思uǎn)期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢复和(hé)扩大(dà)需求，但同时(shí)也明确不会(huì)再走老路——不会通过低水平的债(zhài)务扩张来(lái)刺激经(jīng)济(jì)，而是聚焦(jiāo)实体经济的产业升(shēng)级，推进产业智(zhì)能(néng)化、绿色化、融合化。

　　现代(dài)产业(yè)体(tǐ)系下的融合发展

　　这次财经委(wěi)会(huì)议(yì)的(de)一(yī)个新提法是(shì)“坚持三次产业融合发展，避免割裂对立；坚持推动传统(tǒng)产业转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个提法很重要。我们去年底强(qiáng)调(diào)接(jiē)下(xià)来(lái)一段时(shí)间(jiān)的(de)政策需要强调均(jūn)衡性和系统性，才能形成经(jīng)济发展的合(hé)力(lì)。卡脖子的领域要重(zhòng)点支持和发展，但是经济的运行是一个完整的(de)系(xì)统，生产和消(xiāo)费(fèi)、实体经济(jì)和(hé)金融支撑、高科技领域和低技术领域、融资(zī)-设计-制(zhì)造—物流-销售-服务等各方面需要协调发展，大家的信心慢慢恢复、收入慢慢(màn)恢复，才(cái)能够(gòu)真正把需求拉(lā)动起来。不(bù)能够孤立、片面地理解和执行(xíng)政(zhèng)策，毕(bì)竟即使(shǐ)是(shì)芯(xīn)片这么最高科技的领(lǐng)域，它的(de)下游需求也主要来自消费电子产(chǎn)品(pǐn)中的手(shǒu)机、汽车、智能家居(jū)等(děng)等，没有(yǒu)需求的拉动，产(chǎn)业的发展就缺乏良性循环的基(jī)础。

　　高质量的人才红(hóng)利

　　另外，最近(jìn)政策(cè)讨论(lùn)的一个重点是人(rén)，作为(wèi)投资生产拉(lā)动核心的企业家、作为(wèi)人力资源重点的人才、承载民族未来的(de)新生人(rén)口、需要关注(zhù)的老龄人口。当前中(zhōng)国的(de)发展逐渐从资本和劳动要素拉动转(zhuǎn)向(xiàng)人(rén)力资源拉动，技术(shù)创新(xīn)成为能(néng)否突破内外部约束的关键。技术(shù)创新能(néng)力取决于制度保障(zhàng)下的主观能动性，在(zài)经历(lì)了(le)过去几(jǐ)年(nián)的(de)非常(cháng)态之后，在内外部不确定(dìng)性(xìng)的制(zhì)约(yuē)下，如何让(ràng)当(dāng)前(qián)每个主(zhǔ)体(tǐ)充满信心(xīn)、充满(mǎn)主观能(néng)动性(xìng)，是政策的重心。以人工(gōng)智能(néng)为代表(biǎo)的数(shù)字经济大发展，有可能能(néng)够(gòu)帮助我们适当(dāng)缩(suō)小国际竞(jìng)争中(zhōng)人力资源的差距，这(zhè)需(xū)要(yào)从一个更高的(de)角度理(lǐ)解(jiě)人(rén)工智能和数(shù)字经(jīng)济。

　　四、乱云飞渡仍从(cóng)容：乱战之后的投(tóu)资(zī)路径(jìng)

　　5月的市场，看起来是(shì)战(zhàn)略僵持阶段的乱(luàn)战。接(jiē)下来(lái)的政策力度(dù)和(hé)效(xiào)果(guǒ)有多大、盈利能否(fǒu)实质性的反弹、经济复苏的斜(xié)率(lǜ)是(shì)否面临趋缓的(de)压力、海外的(de)潜(qián)在风险(xiǎn)到底有多大、美联储到底下一步面临的是什(shén)么样的经济(jì)形势(shì)等，投资者希(xī)望渐次(cì)判断上述一(yī)系列的重要问题的(de)程度，并据此进行(xíng)布局。

　　从(cóng)这个意义上讲，5月交易机会可能更均(jūn)衡(héng)、但也更(gèng)脆弱，当前(qián)可能是一个布局的好(hǎo)阶段，而未必(bì)会是收获的(de)阶段。投资者需要(yào)多一点耐(nài)心，风浪(làng)越大，下(xià)一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡仍从容”，这是我们(men)从巴(bā)菲特历次股东大会上看到价值投(tóu)资(zī)者很重要的(de)一个(gè)特质，即我们提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的(de)，随着(zhe)事实的清晰(xī)，投资路径也将会非常明确。这个路径，我们(men)从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投资者(zhě)参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的(de)上限是产(chǎn)业现(xiàn)代化，科(kē)技自主可用，数(shù)字化(huà)、高端化与智(zhì)能化是明(míng)确的诗与远方，需(xū)要进(jìn)行(xíng)战略布(bù)局。投资的下限是(shì)避免系统性(xìng)的(de)风险，在现(xiàn)代化的产业转型中，当前蕴藏风险和未来跟不上历史步伐的产业是(shì)不(bù)能进行战(zhàn)略布局的(de)。投资(zī)的(de)中间状态(tài)是周(zhōu)期与消(xiāo)费(fèi)行(xíng)业，是战术性的布(bù)局。

　　产业(yè)视角下的投资(zī)路线(xiàn)图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏(wèi)凤春博士，创金(jīn)合信基金首席经(jīng)济学(xué)家，投委会委(wěi)员兼秘(mì)书长，宏观策略配置部(bù)总(zǒng)监，兼(jiān)任(rèn)MOMFOF投(tóu)研总部总(zǒng)监(jiān)，南开大(dà)学经(jīng)济(jì)学博士(shì)，清华大学管理科学(xué)与工程博(bó)士后。学(xué)术研究与教学以及宏观经济走势(shì)、金融产品分析(xī)等实(shí)务(wù)领域经(jīng)验丰富(fù)、成果(guǒ)卓(zhuó)著(zhù)。从业(yè)23年(nián)以来，一(yī)直致力(lì)于(yú)在周期波动的框架(jià)内运用财政的视角解构宏观(guān)经济的运行，将中国经济看作一份资(zī)产，通过资本资产定价的方式(shì)来(lái)确(què)定(dìng)其(qí)价值与(yǔ)风(fēng)险。

　　罗(luó)水(shuǐ)星博士(shì)，创金合(hé)信基金经(jīng)理、首席宏(hóng)观(guān)分析师(shī)，2022年2月(yuè)加入(rù)创(chuàng)金合信基金(jīn)。此前(qián)履(lǚ)职博时基金，负(fù)责宏观策略(lüè)、宏(hóng)观政策、大类资产配置与择时(shí)研究。武(wǔ)汉大学学士(shì)，上海(hǎi)财经大学经济学硕士、博士，中国社科院经济学博(bó)士(shì)后，学(xué)术论文多发表于国际SSCI英文核心(xīn)经(jīng)济学期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 义无反顾是什么意思啊，义无反顾在感情上是什么意思