来源：梁中华(huá)宏观(guān)研究

　　·概 要(yào) ·

　　美联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持加(jiā)息(xī)的关键(jiàn)仍是通胀压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声(shēng)明较3月有何变化(huà)？第一(yī)，重申经济依(yī)然稳健，表述(shù)修改(gǎi)为“一季度经济(jì)温和增长，就业(yè)强劲，失业率在(zài)低位(wèi)”。第二，重申美国银行稳健，明确(què)银行风险导致家庭和企业(yè)信贷的(de)收紧。第三(sān)，重(zhòng)申通胀压力，“通货膨胀仍(réng)然很高(gāo)，委员会仍然高度关注(zhù)通货(huò)膨胀风险”。第(dì)四，修改货币政(zhèng)策表述，重申“委员会评(píng)估货币政策(cè)的(de)滞后影响”，删除(chú)“委员会(huì)预计一些(xiē)额外的政策(cè)紧(jǐn)缩可能(néng)是(shì)适(shì)当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何表态？关于经济(jì)，认(rèn)为经(jīng)济可(kě)能面临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力(lì)，其影响还需要(yào)时间来体(tǐ)现；预计美(měi)国经(jīng)济温和增(zēng)长(zhǎng)，有可能(néng)避免衰退，或者是温(wēn)和衰退。关于加(jiā)息，本(běn)次加息(xī)依然是(shì)共识(shí)；认为原则上(shàng)不需要利率提高(gāo)那(nà)么高，正在评估(gū)是(shì)否达到(dào)限制性水平，认(rèn)为或已经达到（或已经接近达到(dào)）。关于(yú)降息，强调劳动力市场在走弱(ruò)，但依然强劲，薪资(zī)水(shuǐ)平仍高；通(tōng)胀有(yǒu)所(suǒ)缓和，但依然高企，远高于目标，降低通胀仍需较长(zhǎng)时间，当前降(jiàng)息并(bìng)不合适。关于银行(xíng)和债务上限，强(qiáng)调地区性银行发挥非常重要的作(zuò)用，不希望大型银行(xíng)进(jìn)行大规模收购，银行业(yè)总体上(shàng)有所改善，美国银(yín)行系统(tǒng)健康且具有弹性。强调(diào)应及(jí)时提高债务上限。

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　　如期加(jiā)息25BP

　　如期(qī)加(jiā)息25BP。2023年5月3日，美联(lián)储5月FOMC会议决定加息25BP，上调(diào)联(lián)邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来的高点(diǎn)。此外，上调准备(bèi)金余额利(lì)率（IORB）至5.15％，上调隔(gé)夜逆(nì)回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主(zhǔ)要信贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利(lì)率至5.25％。

　　按计划缩表，美(měi)联储将继(jì)续减持美国国债、机构(gòu)债务和机构抵(dǐ)押贷(dài)款支持证(zhèng)券(quàn)，上限(xiàn)为950亿美元（600亿(yì)美(měi)元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为(wèi)，美联储坚持加息的(de)关键仍在于通胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比(bǐ)仍在0.4％的高位，且(qiě)已经连续4个月处于高(gāo)位(wèi)；核心(xīn)通(tōng)胀年化(huà)同比也仍在(zài)4.9％，边际(jì)上(shàng)并没有明(míng)显降温。本轮加息(xī)是(shì)80年(nián)代以来最快的一次，10次便累(lèi)计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从声(shēng)明来看，与2023年3月相比(bǐ)有哪(nǎ)些变化？

　　关于经济方面，重(zhòng)申(shēn)经济依然稳健。不过表述修(xiū)改为“1季度经济活动以适(shì)度的(de)速度(dù)增长，最近几个月就(jiù)业增长(zhǎng)强劲，失业率(lǜ)保持在低位”。

　　关于通胀方面，重申通胀压力。“通货膨胀(zhàng)仍(réng)然很高”、“委(wěi)员会仍(réng)然高度关注通货膨(péng)胀风险(xiǎn)”、“致力于(yú)恢复2％的通胀目标”。

　　关(guān)于加息方面，或将停止(zhǐ)加息。重(zhòng)申委员会将(jiāng)评估(gū)货(huò)币(bì)政策的滞(zhì)后影响，“在确定额外(wài)的(de)政策(cè)紧缩在多(duō)大程(chéng)度上适(shì)合于随(suí)着时间的(de)推移将通货膨(péng)胀率(lǜ)恢复到(dào)2％时(shí)，委(wěi)员会将考(kǎo)虑货币政策的累(lèi)积紧缩，货币政策影(yǐng)响(xiǎng)经济(jì)活动和通(tōng)货膨胀的滞后(hòu)，以(yǐ)及(jí)经济和金融发展”。重点是(shì)删除了(le)“委员会预计，一(yī)些额外的政策紧(jǐn)缩(suō)可能是(shì)适当的，以实现一(yī)种货币(bì)政(zhèng)策立场(chǎng)”，表明美联储加(jiā)息或将结束。

　　关(guān)于银行(xíng)风险(xiǎn)，重申美国(guó)银(yín)行稳健。“美(měi)国银(yín)行体系稳健(jiàn)且富有弹性”；明确银行(xíng)风险导致了家庭和企(qǐ)业信(xìn)贷(dài)的收紧（上一次表述为“可能”），重申这对经(jīng)济、就(jiù)业和通(tōng)胀(zhàng)的影(yǐng)响存在不(bù)确定性，“家(jiā)庭(tíng)和(hé)企业(yè)信(xìn)贷条件(jiàn)收紧可(kě)能会(huì)拖(tuō)累经济活动、就(jiù)业和通胀，这(zhè)些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经济(jì)，仍期待“软着陆”。美联(lián)储主席鲍(bào)威尔认为，经济可能面临来自(zì)紧缩信贷的阻力(lì)，其影响还需要时间来体现（尤(yóu)其是(shì)住房(fáng)和投资领(lǐng)域）。不过明确指出，如果美国(guó)出(chū)现(xiàn)经(jīng)济衰退，希望是(shì)温(wēn)和的；强调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微(wēi)的经济衰(shuāi)退。

　　关于加息，或已经达到限(xiàn)制性水平。美(měi)联储在3月议息会(huì)议(yì)时，就已经(jīng)在(zài)讨论停止加息的问题；不过，鲍(bào)威尔指出本次加息依然是共识，所有人全票通过(guò)，一些(xiē)政策(cè)制定者谈到停止加息，但不(bù)是本(běn)次会议(yì)。

　　对于未来利率终点的(de)问(wèn)题，鲍威(wēi)尔认为原则上(shàng)不需要利率提高那么(me)高，正在评估(gū)是否达(dá)到(dào)限制性水平，认为(wèi)或已经达到了限制性水平(píng)（或已经接近(jìn)达(dá)到），也就意味着也许可(kě)以暂停加息了。后(hòu)续政策变化的关(guān)键仍是审视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并(bìng)不合适。鲍威尔强调，美(měi)国劳动力市场在(zài)走弱，但依然强劲，失业率仍在低位(wèi)，薪资水(shuǐ)平仍高，高于2％的(de)通胀(zhàng)水平。整体通胀有所缓(huǎn)和，但依然(rán)高企，远高于目标(biāo)水平，降低通胀仍需较(jiào)长时间，当前降息并不(bù)合适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强调(diào)地区性银行(xíng)发挥(huī)非常重要(yào)的作用，不(bù)希望大(dà)型(xíng)银行进行(xíng)大(dà)规模收购，银行(xíng)业总体(tǐ)上有所(suǒ)改(gǎi)善，美国银(yín)行系统健康(kāng)且具(jù)有弹性(xìng)。银行危机的(de)影(yǐng)响(xiǎng)程度目前尚不确定。

　　关于债务上限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提高债(zhài)务上限，如果没有(yǒu)达成债(zhài)务协议，经济后果“高度不确(què)定”。此前(qián)，美国财(cái)政部(bù)长耶伦(lún)也强(qiáng)调(diào)，如果国会不尽早采取行动提(tí)高债务上限，美国可能最早于6月1日出(chū)现(xiàn)债(zhài)务违(wéi)约(yuē)。

　　往前看，美(měi)国银行风险演变(biàn)成系统(tǒng)性风险的(de)概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中小银行(xíng)破产或依然(rán)会出(chū)现。目(mù)前市场依然预期美联(lián)储6-7月维持利率(lǜ)水平不变(biàn)，9月开始降息（概(gài)率达70％），年内至少降息50BP（概率(lǜ)达90％）。我们(men)认为(wèi)，美国经济虽在下滑，但依然有韧性；美国通(tōng)胀压力仍大，年内降息概率或较低。

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