《基金(jīn)经(jīng)理投(tóu)资笔记》宏观策略(lüè)系列

　　把脉经济(jì)周期拐点 实现财富管(guǎn)理升(shēng)级

　　作者(zhě)：魏 凤 春（博士(shì)），创金合信基金(jīn)首席经济学家

　　　　  罗 水(shuǐ) 星（博(bó)士），创金合信基(jī)金基金经(jīng)理

　　乱云飞渡仍(réng)从容

　　上期分(fēn)享中（查看(kàn)原文），我们提出(chū)了5月是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷人眼，一个大的背(bèi)景是市(shì)场进(jìn)入了(le)战(zhàn)略相持阶段，进攻(gōng)和防守的理(lǐ)由都不是非常清晰。周末中央发布(bù)长期的产(chǎn)业政(zhèng)策，基(jī)调是清晰的，但那是(shì)诗和(hé)远方，是战略性的布局，很多投(tóu)资者更喜(xǐ)欢战术性的机会。伯克希尔哈撒(sā)韦年(nián)度股东(dōng)大会在巴(bā)菲(fēi)特的老家奥(ào)巴哈(hā)举行，吸(xī)引了全球投资者(zhě)的(de)目(mù)光，投资者总希(xī)望可(kě)以(yǐ)从中(zhōng)寻找(zhǎo)到投资的秘诀，价(jià)值(zhí)投(tóu)资(zī)的道虽相(xiāng)同，但法、术、器是各异的。不仅(jǐn)如此，伯克(kè)希尔决策者(zhě)对宏观环境的担忧，对数字(zì)技术(shù)的批判，很多与(yǔ)会者收获(huò)的可能不是清晰(xī)的思路，而(ér)是在迷宫(gōng)中又多走了(le)一(yī)圈(quān)。

　　一(yī)、市(shì)场陷入僵持(chí)阶段：Sell in May？

　　港股市场有“五穷、六绝(jué)、七翻身”的说(shuō)法，谨慎(shèn)的A股(gǔ)投资者也开始考虑Sell in May,一(yī)个(gè)很(hěn)重要(yào)的理由是根(gēn)据惯例(lì)，银(yín)行(xíng)保险(xiǎn)等利好兑现(xiàn)后往(wǎng)往是市场开始调整的开始。A股投资历来是有(yǒu)季节性的，但这未必是(shì)历(lì)史的铁律，比如2022年5月市场在新的政(zhèng)策基(jī)调(diào)下(xià)开始全(quán)面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市(shì)场背景已经和之前有很大(dà)的不同。当(dāng)前市(shì)场进入战(zhàn)略僵持阶(jiē)段的(de)一个重要理由是除了逻(luó)辑推演(yǎn)，很多重要问题很(hěn)难用清晰的事实来验(yàn)证。谨慎的(de)投资者往往是见好就收或者谋定而(ér)后动(dòng)，因(yīn)此才有了上述的猜测(cè)。

　　市(shì)场不清楚的(de)地方在哪(nǎ)里(lǐ)呢？

　　第一，从内部看，市场已经(jīng)提前(qián)交易(yì)了政策的方向(xiàng)，而且今年国内的政策本(běn)身也不是大开大合。新出台的(de)政策更多地在落实上，较少新的(de)提(tí)法。

　　第(dì)二，从外部看(kàn)，美联储依(yī)然在(zài)通胀(zhàng)、就业数据(jù)、金融数据(jù)和增长(zhǎng)数据传递的混乱(luàn)信息中纠结。

　　第三，从投资主(zhǔ)线看，数字经济和中特估依然既有政策、也有业绩或者有未来预期的(de)业绩改(gǎi)善，但短期(qī)游戏(xì)、传媒、中特估与其(qí)他板(bǎn)块分化较(jiào)为极致，也(yě)是(shì)不(bù)争的事实。除(chú)了这(zhè)两条(tiáo)主(zhǔ)线外(wài)，金(jīn)融(róng)、消费和公用事业有反弹，但难以成为持(chí)续(xù)的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码(mǎ)预期也决定了反弹(dàn)的脆弱(ruò)性。

　　第四，从交易行为(wèi)看，投资者并未(wèi)形成一致预期。随(suí)着一季报的(de)披露，市场阶段性发挥了对盈利现实的(de)定价效率。具体表现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一定修(xiū)复和表现有韧(rèn)性的金融、中药、电力、中特估主题以及TMT中的游(yóu)戏(xì)传媒等(děng)表(biǎo)现较好(hǎo)，家(jiā)电(diàn)此前也有(yǒu)一定表(biǎo)现。不(bù)过，随着业绩的(de)公布反而(ér)出现了(le)一定的买预期卖现(xiàn)实的操作。当然，相对(duì)而言市场也有定价(jià)效率不稳(wěn)定(dìng)的一面，同样是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农林牧渔(yú)、新能源和消费板块，整体(tǐ)表现(xiàn)则一般。

　　二、市(shì)场僵(jiāng)持的原因：一(yī)季报显(xiǎn)示企(qǐ)业(yè)盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市场的核心矛盾在于缺乏特别明显的亮点，TMT主线前期(qī)超(chāo)额收益过于显著，目(mù)前除了游戏(xì)、传媒(méi)一枝(zhī)独秀外，其他TMT细分(fēn)领域(yù)阶段(duàn)性有所回调。中特估相关的基建、银行、石油、出版(bǎn)等板(bǎn)块盈利有支撑、估值也较低(dī)，因此在最近市场调(diào)整的(de)时(shí)候整(zhěng)体(tǐ)表现较好。在这两条我们看(kàn)好(hǎo)的全年主线之外，市场部(bù)分定价(jià)了一(yī)季报行情，但核(hé)心(xīn)问题(tí)在于当前(qián)盈利仍处在磨底阶夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处段(duàn)。扣(kòu)除金融和(hé)两桶油，A股的(de)盈利还在(zài)下滑，这意味着短期盈(yíng)利很(hěn)难撑起A股系统性的行(xíng)情。所以，我们看(kàn)到这两条主线之(zhī)外其他(tā)业(yè)绩尚可的板(bǎn)块，整体反弹的幅度都相(xiāng)对有限。消费的盈利有(yǒu)一定的修复，而市场由于前(qián)期的悲观(guān)情绪尚(shàng)未对其(qí)定(dìng)价，这(zhè)可能蕴含阶段性交(jiā夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处o)易机会。

　　三、战略(lüè)性(xìng)布局(jú)是清(qīng)晰而明确的：政策关注产业升(shēng)级和人的问(wèn)题

　　近期国内(nèi)也处于(yú)一(yī)个(gè)会议(yì)密(mì)集召开的阶段，政治(zhì)局会议、中央财(cái)经委会议和国(guó)常(cháng)会相继召开。决(jué)策层对(duì)于当前经济复苏动力不足、复苏势头(tóu)不(bù)稳(wěn)的(de)问题，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重点(diǎn)是恢复(fù)和(hé)扩大需求，但同时也明(míng)确不会再走老路——不会(huì)通过低水平的债务(wù)扩张来(lái)刺激经(jīng)济(jì)，而是聚焦实体经(jīng)济的(de)产(chǎn)业升级，推进(jìn)产业智能化、绿色化、融合化。

　　现(xiàn)代(dài)产(chǎn)业体系下的融(róng)合发展

　　这次财经委会议(yì)的一个新(xīn)提法是(shì)“坚持三次产业融合发(fā)展，避免割(gē)裂对立；坚(jiān)持推动传(chuán)统产业转型升(shēng)级，不能当成‘低(dī)端产业’简单退出(chū)”，这个(gè)提(tí)法(fǎ)很重要。我们去年底强调接下来一段时间(jiān)的政策(cè)需(xū)要强调均衡性(xìng)和系统(tǒng)性(xìng)，才能形成经(jīng)济发(fā)展的合(hé)力。卡脖(bó)子的领域要重点支持和(hé)发展，但是(shì)经(jīng)济的(de)运行是(shì)一个完整的(de)系统(tǒng)，生产和消费、实体经济和金(jīn)融支撑、高科技领(lǐng)域和低技术领(lǐng)域、融(róng)资(zī)-设计-制造—物(wù)流(liú)-销售-服务等各方面(miàn)需要(yào)协调(diào)发展，大家的信心慢慢恢(huī)复(fù)、收(shōu)入慢(màn)慢恢(huī)复，才(cái)能够(gòu)真正把需求拉动起来。不能够(gòu)孤(gū)立、片(piàn)面(miàn)地理解和执行政策，毕竟即使(shǐ)是芯片这么最(zuì)高科(kē)技(jì)的领域，它的(de)下游需(xū)求也主要来自消费电子产品中的手(shǒu)机、汽(qì)车、智能家居等等，没有(yǒu)需求的拉动，产业的发展就缺乏(fá)良(liáng)性循环的基础。

　　高质量的人才红利

　　另外，最近政策讨论的一个重(zhòng)点是人，作为投资生产(chǎn)拉动(dòng)核心的企(qǐ)业家、作为人力资源重点的人才(cái)、承载(zài)民(mín)族未(wèi)来的新生人口、需要关注的(de)老(lǎo)龄人口(kǒu)。当前中(zhōng)国(guó)的发展逐渐从资(zī)本和(hé)劳(láo)动要素拉(lā)动(dòng)转(zhuǎn)向(xiàng)人力资源拉动(dòng)，技术创新(xīn)成(chéng)为(wèi)能否突(tū)破内外部约束的关键。技术创新能力取决于制度保障下的(de)主观能动性(xìng)，在经历了过(guò)去几年的非常态(tài)之后，在内外(wài)部不确定性的(de)制约下，如(rú)何让(ràng)当前每(měi)个主(zhǔ)体充满信(xìn)心(xīn)、充满主观能动性(xìng)，是政策的重心。以人工智(zhì)能(néng)为代表的数(shù)字(zì)经济(jì)大发展，有可能能(néng)够帮助我们适当缩小国(guó)际竞争中人(rén)力(lì)资源的差距，这需要从一个更高的角(jiǎo)度理解人工智能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞渡仍从容：乱战之后的投(tóu)资路径

　　5月的(de)市场(chǎng)，看起来是战略僵持(chí)阶段的乱战。接(jiē)下来(lái)的(de)政策力度和(hé)效果(guǒ)有多大(dà)、盈利(lì)能(néng)否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率是否(fǒu)面临趋缓的(de)压力(lì)、海外的(de)潜在风险到底有多大(dà)、美联储到底下(xià)一步面临的是什么样的经济形(xíng)势等，投(tóu)资者希望渐次判断(duàn)上述一系列的重要问(wèn)题(tí)的程(chéng)度，并据此进行(xíng)布(bù)局(jú)。

　　从这个意(yì)义上(shàng)讲(jiǎng)，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但也(yě)更脆弱，当前(qián)可能是一个布局的好阶段，而未必会是(shì)收获(huò)的阶段。投资者需要多一(yī)点耐心，风(fēng)浪(làng)越大，下(xià)一次的鱼(yú)越贵。

　　“乱云(yún)飞(fēi)渡(dù)仍(réng)从容”，这(zhè)是我(wǒ)们(men)从巴菲特历次股东大会上看到价值投(tóu)资者很重要的(de)一个特(tè)质，即(jí)我们(men)提倡(chàng)的“道”。市场的乱是暂时的，随着事实(shí)的清晰，投(tóu)资路径(jìng)也将会非常明确。这个路(lù)径，我们从产业视角做了一下梳理(lǐ)，供投资者(zhě)参考。

　　具体而言(yán)：投资的(de)上限是产业现代化，科技自主可(kě)用，数字化、高(gāo)端化(huà)与智能化(huà)是(shì)明确的(de)诗与(yǔ)远方，需(xū)要进行战略布局。投(tóu)资的下限是(shì)避(bì)免系统性的(de)风险，在(zài)现代化的产(chǎn)业转型中，当前蕴藏风险(xiǎn)和未来跟不上历史步伐(fá)的产业是(shì)不能进行战略(lüè)布局的。投资的中间状态是周(zhōu)期与消费(fèi)行业，是战术性的(de)布局。

　　产业视角下的投资路线图

　　【了解作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春博士(shì)，创金合信基金(jīn)首席经济学(xué)家，投委会(huì)委员兼秘书长，宏观策略配置部总监，兼(jiān)任MOMFOF投研总部总监，南开大学(xué)经济(jì)学博士，清华(huá)大学管(guǎn)理科学(xué)与工程博(bó)士后。学术(shù)研究与教学以及宏观经济(jì)走势、金融产品分析等(děng)实务领(lǐng)域经验丰富、成果卓(zhuó)著。从(cóng)业23年(nián)以来，一(yī)直致力(lì)于在周期波动的框架内运用财政的视角解构(gòu)宏观(guān)经济的运行(xíng)，将中(zhōng)国经济看作一份资产，通(tōng)过(guò)资本资产定价(jià)的方式来确定其价值(zhí)与风险。

　　罗水星博士(shì)，创(chuàng)金(jīn)合信基金经理、首席宏观(guān)分析师(shī)，2022年(nián)2月加入(rù)创金合信基金。此前(qián)履职博时基金，负责(zé)宏(hóng)观策略(lüè)、宏观政策、大(dà)类资(zī)产(chǎn)配置与择时(shí)研究。武汉大(dà)学学士(shì)，上海财经大学经济学(xué)硕士、博士，中国社科院(yuàn)经济学博士后，学术(shù)论文多发(fā)表(biǎo)于国际(jì)SSCI英(yīng)文核(hé)心(xīn)经济(jì)学(xué)期刊。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 夜游鸟可以吃吗，夜游鸟吃了有什么好处