来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要(yào) ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按计划缩表。坚持(chí)加息的关(guān)键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联储声明较(jiào)3月有何变化？第一(yī)，重申经济依然稳健，表述修改为“一(yī)季度经济温和增长，就(jiù)业强劲，失业率在低位”。第二，重申(shēn)美(měi)国(guó)银行稳健，明确银行(xíng)风险(xiǎn)导致家庭(tíng)和企业(yè)信贷的(de)收(shōu)紧。第(dì)三，重申通胀压力，“通货膨胀仍然很高，委(wěi)员会仍然(rán)高度关注通货膨(péng)胀风险”。第四，修改货币(bì)政策(cè)表述，重申(shēn)“委(wěi)员会评估货币政策(cè)的滞后影响(xiǎng)”，删(shān)除“委员会预计一些额外的政策紧缩可能是适(shì)当的”。

　　鲍威尔有(yǒu)何(hé)表(biǎo)态？关于(yú)经济，认为经济可能面临来自紧(jǐn)缩信贷的阻力，其影响还(hái)需要(yào)时(shí)间来体现；预(yù)计美国经(jīng)济温(wēn)和增长，有可能避(bì)免(miǎn)衰退，或者是温和衰退(tuì)。关于加(jiā)息(xī)，本次加息依然是共识；认(rèn)为原则上不需要利率提高(gāo)那么高，正在(zài)评估(gū)是否达到限制性水(shuǐ)平，认为或(huò)已(yǐ)经达到(dào)（或已经接近达到）。关于降息，强调劳动(dòng)力市场在走弱(ruò)，但(dàn)依然强(qiáng)劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然高企，远高(gāo)于目(mù)标，降低(dī)通胀仍需较长时间(jiān)，当前降息(xī)并(bìng)不合(hé)适(shì)。关于(yú)银行和债务上限，强调地区性银行发(fā)挥非常重要的作用，不希(xī)望大(dà)型银行进行大规(guī)模收购，银行业总体上有所改善，美国(guó)银行系统健康(kāng)且(qiě)具有弹性。强调应(yīng)及时提高债务上(shàng)限(xiàn)。

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　　如期加息(xī)25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月(yuè)3日，美联储5月FOMC会议决定加息(xī)25BP，上调联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升(shēng)至2006年6月以来(lái)的(de)高点(diǎn)。此外，上调准备金余额利率(lǜ)（IORB）至(zhì)5.15％，上调隔(gé)夜逆回购(gòu)利率(lǜ)（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要信贷利率至5.25％，上调隔夜回(huí)购(gòu)利率至5.25％。

　　按计划(huà)缩表，美(měi)联储(chǔ)将继续减持(chí)美国(guó)国(guó)债、机构债务和机构抵押贷款(kuǎn)支(zhī)持证(zhèng)券，上(shàng)限(xiàn)为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美(měi)联储坚持加息的关(guān)键(jiàn)仍在于(yú)通胀(zhàng)压力较大。例如，3月美国核心通(tōng)胀季调环(huán)比(bǐ)仍在0.4％的高(gāo)位，且已(yǐ)经连续4个(gè)月处于高位(wèi)；核心(xīn)通胀(zhàng)年(nián)化(huà)同比也仍在(zài)4.9％，边际上(shàng)并没有明显(xiǎn)降温。本轮(lún)加息(xī)是80年代以来最快的(de)一次，10次便累计加息500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来看，与2023年(nián)3月相比有哪些变化？

　　关于经济方(fāng)面，重申经济(jì)依然稳(wěn)健。不过表述修(xiū)改为“1季度(dù)经济活动以适度的速度(dù)增(zēng)长，最近几个(gè)月(yuè)就业增长强劲(jìn)，失(shī)业率保持在低位(wèi)”。

　　关于通胀方面(miàn)，重(zhòng)申通胀压力。“通货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的通胀目标(biāo)”。

　　关(guān)于加息方(fāng)面，或(huò)将(jiāng)停止加息。重申(shēn)委(wěi)员会将(jiāng)评估货(huò)币政(zhèng)策的滞(zhì)后(hòu)影响，“在确定额外(wài)的政策紧缩在多(duō)大程度上适合于(yú)随着时(shí)间的推移将通(tōng)货膨胀率恢复(fù)到2％时，委员会将考虑货(huò)币政策的累(lèi)积紧缩，货币政策影响(xiǎng)经济活(huó)动和通货膨(péng)胀(zhàng)的滞(zhì)后，以及经济和金融(róng)发(fā)展”。重点(diǎn)是(shì)删除(chú)了“委(wěi)员会预计(jì)，一些额外的政策(cè)紧缩可(kě)能是(shì)适当的，以(yǐ)实现一种货币政策立场”，表明美联储加(jiā)息或将结束(shù)。

　　关于银行风险，重申美(měi)国(guó)银行稳健。“美国银行体(tǐ)系稳健且(qiě)富有弹性”；明确银(yín)行风险导致(zhì)了家庭和企业信贷的收紧（上一次表述(shù)为“可能”），重申这对经济、就业(yè)和通胀的影(yǐng)响存在不(bù)确定(dìng)性，“家庭和企业信贷条(tiáo)件收紧可(kě)能会拖(tuō)累经济活动、就业和通(tōng)胀，这些影响的程度仍不确定。”

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　　鲍威尔(ěr)有(yǒu)何(hé)表态？

　　关于经济，仍期待“软着陆”。美联储(chǔ)主(zhǔ)席鲍威尔认(rèn)为(wèi)，经济(jì)可能面临来自紧缩信(xìn)贷的(de)阻力，其影(yǐng)响(xiǎng)还需要(yào)时间来体(tǐ)现（尤其是住房和投(tóu)资领域(yù)）。不(bù)过明确指出(chū)，如果(guǒ)美(měi)国出现经(jīng)济(jì)衰退(tuì)，希(xī)望是温和的；强(qiáng)调，美国可(kě)能会出现(xiàn)轻微(wēi)的经济衰退。

　　关于加(jiā)息，或已经(jīng)达到限制性水平。美(měi)联储在3月议息(xī)会议时，就已经在讨论(lùn)停止加息的问(wèn)题；不(bù)过(guò)，鲍威尔指出本次加息依然(rán)是共(gòng)识，所有人全票通过，一些政(zhèng)策(cè)制定者谈到停止加息(xī)，但不(bù)是本次会议。

　　对于未来利(lì)率终(zhōng)点的(de)问题，鲍(bào)威尔认(rèn)为原则(zé)上不需(xū)要利(lì)率提(tí)高(gāo)那么高，正在评估是否(fǒu)达到限制性水平，认为或(huò)已经达到(dào)了限制性(xìng)水平（或已经接近达到(dào)），也就意味着也许可以暂停(tíng)加息(xī)了。后(hòu)续(xù)政(zhèng)策变化的关键(jiàn)仍是(shì)审视数据，尤其是通胀(zhàng)。

　　关于降息，当前并不合(hé)适。鲍威尔强调，美(měi)国(guó)劳动力(lì)市场在走弱，但依然(rán)强劲，失业率(lǜ)仍(réng)在低位，薪(xīn)资水平仍高，高于2％的(de)通胀水(shuǐ)平。整体通胀有所缓和(hé)，但依然高(gāo)企(qǐ)，远(yuǎn)高(gāo)于目标水(shuǐ)平，降低通胀仍需较长时间，当(dāng)前降(jiàng)息并(bìng)不合(hé)适。

　　关于银行风险(xiǎn)，鲍威(wēi)尔强(qiáng)调地区性银行发挥非常重要的(de)作(zuò)用，不希望(wàng)大型银行(xíng)进行大规模收购，银行(xíng)业总体(tǐ)上(shàng)有所改善，美国银(yín)行系统(tǒng)健康且具有弹性(xìng)。银(yín)行(xíng)危机的影响程度目前(qián)尚不确定。

　　关(guān)于债务(wù)上限风(fēng)险，鲍威尔强调应及时(shí)提高债务上限，如(rú)果(guǒ)没有达成债务协议，经济后果“高度不(bù)确(què)定”。此前(qián)，美国财(cái)政部长(zhǎng)耶伦也强调(diào)，如果国会(huì)不(bù)尽(jǐn)早采取(qǔ)行动(dòng)提高债务上限，美国可(kě)能最早于6月1日出(chū)现债务违约。

　　由于美联(lián)邦政府(fǔ)触及31.4万亿美元的法定举债上(shàng)限(xiàn)，美国财(cái)政部于今年1月(yuè)宣布采取(qǔ)特(tè)别措施，避免联(lián)邦政府发生债务违约。美(měi)国国会预算办(bàn)公室5月1日发布的最新(xīn)报(bào)告显示，美(měi)国在6月初耗尽资金的风险较(jiào)之前(qián)更高(gāo)。

　　往前看，美国银行(xíng)风险演变(biàn)成系统性风险的概率或有(yǒu)限(xiàn)，但中(zhōng)小银行破产或依然(rán)会出现。目前(qián)市场依然预期(qī)美联储6-7月维持利率水平不变，9月开始降(jiàng)息（概(gài)率(lǜ)达70％），年内(nèi)至少(shǎo)降息50BP（概(gài)率达90％）。我们认为，美国经济虽在下滑，但(dàn)依(yī)然有(yǒu)韧(rèn)性；美国(guó)通胀压力(lì)仍大，年内(nèi)降息(xī)概率或较低。

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